36氪領讀：查理·芒格：投資原則之一，讓問題簡單化

36氪專門為讀書設立了【36氪領讀】欄目，篩選一些值得讀的書，並提供一些書摘。希望你手邊有一本稱心的書，讓讀書這場運動繼續下去。

內容簡介

查理·芒格，伯克希爾·哈撒韋公司副董事長，沃倫·巴菲特不可或缺的黃金搭檔和幕後智囊，他富有遠見，一次又一次地戰勝了市場指數，創造了傳奇的投資業績。他堅信，任何投資者都可以像他一樣大有作為。

他強調通識的普世智慧，這是一種跨學科的心智模式，涉及經濟學、商學、心理學、倫理學和管理學，可以讓他在做投資決策時不受情緒的影響，避免落入因誤判導致的陷阱。

芒格的原則與本傑明·格雷厄姆的價值投資理論一脈相承，簡單易懂，即使是普通投資者也可以在自己的投資組合中加以應用。芒格的投資體系原則已經為他保駕護航了40多年，並為幾代成功投資者指引著方向。

本書介紹的是芒格有關投資和人生的智慧，從投資的基本策略步驟，到開發影響你一生的心智模式，作者將其採訪、演講、作品和致股東的信加以概述，並與基金經理、價值投資者的評論相結合，你可以整體掌握查理·芒格的投資、學習和人生智慧。

作者簡介

特蘭·格里芬（Tren Griffin）任職於微軟。此前，他是鷹河的合伙人，該公司是一家私募股權公司，由克雷格·麥考領導，投資電信和軟體行業，包括麥考移動通訊、納克斯泰、納克斯泰合夥公司、XO通訊、泰勒迪斯克和多家新創公司。在職業生涯的早期，格里芬曾作為企業管理顧問在韓國和澳大利亞工作和生活了5年，寫過多本有關諮詢、管理方面的著作。

原則一 讓問題簡單化

我們非常熱愛使問題簡單化。——查理·芒格

讓我們從最基本的問題開始探討：什麼是價值投資體系，以及誰可以因它而受益？查理·芒格說，（本傑明·格雷厄姆）嘗試發明一個任何人都能用的體系。

格雷厄姆的體系關鍵在於它很簡單。太多的人會設定一種情景，並把事情複雜化，其實根本沒有必要。比如，美國國家航空航天局（NASA）有個老笑話，可以說明這種複雜性的多此一舉。這個故事是這樣的：在太空計劃的初期，美國國家航空航天局發現圓珠筆在零重力下無法書寫。

這些科學家花了10 年的時間和大量的金錢，開發出一種筆，不僅在零重力下可以書寫，而且幾乎在任何錶面、在極低的溫度下，宇航員以任何姿勢，都能寫得出來。可笑之處在於：俄羅斯人只用鉛筆就做到了這一點。格雷厄姆的價值投資就具有鉛筆本身固有的那種簡單性。

芒格認為，本傑明·格雷厄姆在開發其價值投資體系時，設定得相對簡單，易於理解和執行，因此對普通人來說非常有利用價值。格雷厄姆的價值投資不是主動投資或投機的必由之路。例如，風險投資和私募股權就是與價值投資迥異的投資方法，但芒格認為，與格雷厄姆的價值投資不同的是，這些替代性的主動投資體系是普通投資者望塵莫及的。所謂基於指數的投資法（或被動投資法）將在稍後加以討論。

沃倫·巴菲特表示：投資簡單，但不容易。信奉格雷厄姆價值投資的投資者犯錯的原因，通常是他們所犯的失誤是人類在所難免的，比如，忘了格雷厄姆價值投資體系固有的簡單性，偏離了體系的基本原則，在心理上或情緒上犯了與體系實施有關的錯誤。

因為投資是一種概率性的活動，用很合理的方式做出的決定有時結果反而很糟糕。即使有時決策者制訂了完善的計劃，並順利實施，還是會產生不利的結果。然而，從長遠看，把重點放在遵循正確的流程，而非任何具體的中間結果，總歸是明智的。芒格認為，在創建一個成功的投資流程方面，複雜性可不是投資者的朋友。

彼得·貝弗林（Peter Bevelin）的《探尋智慧：從達爾文到芒格》（Seeking Wisdom: From Darwin to Munger）一書中專門有一節講述簡單的重要性。貝弗林建議：「將複雜的問題簡單化。把一個問題拆成一個一個的構件，但要從整體上看問題。」在公開講話中，芒格總是說要將事情儘可能地簡單化，但也不能過於簡約，這是他一個永恆的演講主題。在給股東的一封聯名信中，芒格和巴菲特曾經寫道：「通過讓我們更好地理解正在做的事情，簡單化是一種可以讓我們提升業績的方法。」

芒格認為，在決策和投資的過程中專註尋找易者，避免難者，並且努力去除一切旁枝末節，有利於投資者做出更好的決策。芒格說：通過「不理會愚蠢的念頭」和剔除不重要的事情，「你的大腦不再被它們阻塞……你就能更好地選出為數不多的幾件明智的事情」。專註既能使問題簡單化，又能釐清思路，在芒格看來，這會帶來更為實在的投資回報。

如果某事太難，我們就換別的事情做。還有什麼比這更簡單的呢？——查理·芒格，伯克希爾·哈撒韋公司年會，2006 年

我們有三個籃子， 分別是：「 進入」「 退出」 和「 太難」……我們必須對潛在的投資有特別的洞察力，否則，我們就會把它放進「太難」的籃子里。——查理·芒格，韋斯科金融公司年會，2002 年

格雷厄姆的價值投資體系旨在避免投資過程中任何可能導致投資者犯錯的決定。相比其他兩個籃子，「進入」這個籃子很小，因為「進入」的投資決策很少發生。

並非所有公司的價值都能利用格雷厄姆價值投資體系加以準確評估。很顯然，遵循格雷厄姆體系的人都十分了解這一事實，因此會轉而尋求其他容易做的決定。格雷厄姆價值投資者竟然也不知道如何準確地評估一家公司的價值，這常常令人感到迷惑不解。芒格用一個比喻闡明了這一點：

孔子曰：知之為知之，不知為不知，是知也。亞里士多德和蘇格拉底也說過類似的話。它是一種可以被教會或學會的技能嗎？也許是，只要結果與你的利害關係足夠大。有些人非常擅長認清自己知識的邊界，因為他們必須如此。設想某位專業走鋼絲的人，他走了20 年還活著。除非他確切地知道自己知道什麼和不知道什麼，否則，他就無法以走鋼絲為業而生存20 年。他會非常勤奮地練習，因為他知道，一旦失誤，就會喪命。倖存者都懂得這個道理。——查理·芒格，賈森·茨威格的採訪，2014 年

格雷厄姆價值投資並非嘩眾取寵，或者嘲笑一個人的智商。相反，它講的是如何做事才不太可能犯錯的道理。

成功的格雷厄姆價值投資者也會孜孜以求地減少投資的跌價風險。因此，格雷厄姆價值投資體系往往在股票市場平淡或下跌期間表現得更為搶眼。格雷厄姆的價值投資體系被有意設計成在牛市時表現遜於大盤指數的做法令很多人感到困惑。格雷厄姆價值投資體系在牛市期間遜於大盤是此類投資風格中必不可少的組成部分。通過放棄牛市中某些利好的機會，格雷厄姆價值投資者得以在股市不景氣或下跌時跑贏大盤。

不妨考慮一下塞思·卡拉曼（SethKlarman）在《安全邊際》（Margin of Safety）中寫的那句話：「大多數投資者主要看回報，即他們能賺多少，但很少有人注意風險，也就是他們會失去多少。」他補充道：「以規避風險和長期持有為導向的投資，其獲得的回報也是長期的，這是肯定的。」

有一個故事可以進一步說明問題。一天，有一位投資者在公園裡散步，她看見一隻青蛙蹲在池塘邊的一塊木頭上。青蛙直勾勾地望著她說：「打擾一下，你該不會剛好是一位投資者吧？」

投資者答道：「沒錯，我是。你為什麼要問這個？」

青蛙回答說：「嗯，我是做股票投機的。我最重要的客戶不喜歡我的投資結果，所以對我施了魔法，我現在就成了一隻青蛙。若其他某個投資者吻我一下，咒語就可以解除。」

投資者立即伸出手，抓起青蛙，把它放在自己的手提袋裡，然後開始往家走。青蛙想知道它為什麼沒能得到一個吻，於是問道：「你在搞什麼鬼？我何時可以得到一個吻？」

這位投資者回答說：「我永遠都不會吻你。一隻會說話的青蛙要比一個股票投機者對我更有用。」

為了長期獲得高於大盤的投資回報，你就要接受短期內投資業績遜於大盤，否則，你就不是應用格雷厄姆價值投資體系的合格人選。這並不是什麼壞事，因為格雷厄姆價值投資體系並不是獲得成功投資的唯一方法。重要的是要注意到，格雷厄姆價值投資者的目標是獲得絕對出色的業績，而不只是追求相對更好一點兒的業績那麼簡單。相對業績是不可能當錢花的，只有真實的業績才能落入投資者的腰包。

失敗不是格雷厄姆價值投資者的目標。芒格的方法意在顛覆大多數人的投資方式：

通過想方設法地堅持不犯傻，而非儘力做出非常聰明的舉動，我們獲得了極其可觀的長期優勢。俗話說得好，「淹死的都是會水的」，這句話必定很有道理。——查理·芒格，韋斯科金融公司的年度報告，1989 年

另一面是什麼，會犯什麼我看不到的錯呢？——查理·芒格，《福布斯》，1969 年

芒格的投資與人們平常解決問題的方法往往相反，在他看來，僅僅做到少犯傻，就能使投資者獲得更好的財務回報。芒格從代數中借用了一個核心理念：很多問題通過逆向思維都能得到最好的解決。例如，在避免犯傻的過程中，人們經常可以藉助減法發現自己想要什麼。即使存在不可避免的風險、不確定性和無知，但如果繞開生活中可能選擇的愚蠢路徑，人們就可以找到最好的前進道路。

比起知道「何者是正確的」，人們不僅需要知道更多「何者是錯誤的」知識，也許還要學會通過觀察來證明「何者是錯誤的」。總之，芒格的觀點是：不犯傻通常就是最大的聰明。一次，在接受賈森·茨威格的採訪時，芒格一言以蔽之：「知道什麼是你不知道的比聰明更有用。」

芒格總是努力尋找那些明顯能帶來實際收益的投資機會。由於此類投資只為極少數人所識，芒格提示說：投資者需要非常有耐心，但也要做好充分的準備，在時機成熟時大舉投資。若用棒球做比喻的話，芒格知道投資中哪裡有漏掉的好球，因此，無須每球都要揮棒。當你發現明顯有利的投資機會，並且還有很大升值空間時，芒格的建議很簡單：下重注！

總體上，所有的股權投資者每年必將承受相當於莊家總費用的業績損失，而這個費用是他們共同選擇承受的。這是無法避免的現實。同樣不可避免的是，在莊家拿走自己的那一份之後，正好有一半的投資者可以得到中等以下水平的回報，而「中等水平」很可能是在「不令人興奮」到「非常糟糕」之間的任一水平。——查理·芒格，《慈善》（Philanthropy），1999 年4 月

芒格認為上述有關投資在扣除費用和開支後是一個負和博弈，這在數學上是無可辯駁的。約翰·博格爾（John Bogle）是非營利組織共同基金——先鋒集團（Vanguard）的創始人，在傳播這一簡單理念的所有人中，他也許是最成功的一個。博格爾寫道：「在市場的許多領域，每出現一個贏家就會有一個輸家，因此，在通常情況下，投資者得到的回報正是市場少收取的費用。」在這方面，哥倫比亞大學商學院教授、投資人及作家布魯斯·格林沃德（Bruce Greenwald）有自己的理解，我發現它很有說服力：

只有在忘憂湖，人們才可以跑贏大盤。所有投資者的平均表現必定是所有資產的平均表現。如果你相對大盤來推斷的話，它就是個零和博弈。每筆交易都涉及雙方。最好的理解方式，就是每當你要買一隻股票，就有人在賣……所以，你不得不經常問這一問題：「為什麼我是此次交易正確的那一方？」——布魯斯·格林沃德，《改善》（Betterment）專訪，2013 年

如果市場是完全有效的，格雷厄姆的價值投資將不會有用武之地。因此，市場的蠢行才是格雷厄姆價值投資者獲利機會的根本來源。

芒格對投資為什麼很難的解釋十分簡單：

每個人都能從股市中賺得盆滿缽滿，這種想法簡直是瘋了。沒有人指望玩牌的人個個都能贏。——查理·芒格，《每日新聞》（Daily Journal）會議，2013 年

如果「投資」不是有點兒難，那麼每個人都會很富有。——查理·芒格，《查理·芒格傳》（Damn Right），2000 年

若有隻股票被錯誤定價，這背後肯定有個大傻瓜。對於世界來說，它可能是件壞事，但對於伯克希爾·哈撒韋公司來說卻並非如此。——查理·芒格，韋斯科金融公司年會，2008 年

因為投資者集體表現得像「傻瓜」的程度因時而異，產生投資收益的機會也不可避免地變化無常。成功的格雷厄姆價值投資者會花大部分時間進行閱讀和思考，等待著重大的蠢行不可避免地露出馬腳。儘管格雷厄姆價值投資者看好長期市場，但他們不會僅基於對股票或市場的短期預測就做出投資決策。說到這一理念，人們常常會問：「你的意思是說，格雷厄姆價值投資者只是等待錯誤定價的資產出現，而不是預測短期的未來嗎？」

答案無疑是肯定的！格雷厄姆價值投資者的工作是能夠在看到錯誤定價的資產時將其辨識出來。這種方法很難讓很多人接受。該體系的核心理念是：投資者必須拋棄對未來進行短期預測的渴望。有些人就是做不到這一點。卡拉曼寫道：

價值法看上去很簡單，但顯然大多數投資者都難以領會或照做。正如巴菲特經常觀察到的那樣，價值投資不是一個會隨著時間的推移逐漸被學會和應用的概念。要麼它被立刻接受或應用，要麼永遠也無法被真正領會。——塞思·卡拉曼，《安全邊際》，1991 年

本書後文將會解釋，當有跡象表明出現了可以購買的定價錯誤的資產時，正是格雷厄姆價值投資者最好的出手時機，而市場中的人卻都表現得憂心忡忡。不無諷刺的是，正是由於市場的低迷，格雷厄姆價值投資者才發現了他們最大的利潤來源。

芒格指出了這一點：

多數嘗試「投資」的人做得並不好。但問題是，即便有90%的人都表現不佳，也還是會有不少人環顧四周，聲稱「我是那10%」。——查理·芒格，韋斯科金融公司年會，2004 年

人性的這一面可能會對理財規劃師造成困擾。明知客戶真正能做到的機會渺茫，卻還是告訴他們可能會跑贏大盤，這有危險嗎？危險可能不在這件事本身，但它確實會帶來巨大的風險。下面這句話雖普通，卻是極好的投資建議，在大多數情況下都適用：

投資者不可能始終跑贏大盤。因此，你最好投資低成本指數基金（或交易所交易基金）的多元化投資組合。

雖然這個建議多半正確，但對於像查理·芒格、沃倫·巴菲特、塞思·卡拉曼、霍華德·馬克斯（Howard Marks）、比爾·魯安（Bill Ruane）一類的格雷厄姆價值投資者而言，它似乎又被證明是錯的。芒格曾經說過：「投資管理業最頂尖的3%或4%會做得很好。」芒格能跑贏大盤，並不代表你也能；不過，它確實也意味著某些人能做到。關於格雷厄姆價值投資體系，芒格說過下面的話：

它是一系列非常簡單的理念，我們的理念沒有快速傳播開來，恰恰是因為它們太簡單了。如果他們要講的僅僅只是這些，那些專業人士就無法證明自己存在的價值了。——查理·芒格，英國廣播公司（BBC）專訪，2009 年

成功學習格雷厄姆價值投資體系，尤其要重視實踐，這就是芒格所謂的「訓練有素的反應」。你必須學會克制某些導致低劣決策的行為。芒格認為，如果能成功地做到這一點，你就可以獲得超越其他投資者的投資優勢。「訓練有素的反應」部分在於避免受到雜音的干擾，而這些雜音的製造者是那些不理解投資的人，或是通過不讓你了解投資而渾水摸魚的人。

有些人把投資過程設計得過於複雜，從中牟利，或利用投資者的心理和情緒異常來謀生，他們讓投資這件事變得非常艱難。芒格講了一個有關投資經理人動機的故事，很有啟發性：

關於我們為什麼會在投資管理中陷入這種白痴的境地，我講個故事，關於一個賣漁具的傢伙，我認為它極好地說明了原因。我問他：「上帝啊，它們是紫色和綠色的。魚真的會咬這些魚餌嗎？」他說：「先生，我的漁具又不是賣給魚的。」——查理·芒格，南加州大學商學院，1994 年

對有些人來說，用向你兜售簡單的東西的方式來謀生，是非常困難的。但這套簡單的東西恰恰就是投資者的最佳方法。幸好，理財規劃的職能正在從管理資金的體系中分離出來。僅僅通過幫助投資者控制情緒和心理狀態，不讓它們發生紊亂，理財規劃師就能為客戶帶來最大的價值。

如果這種行為矯正確實有效，理財規劃師將採用一系列方法，幫助你不要成為自己最大的敵人。在某些情況下，激烈的競爭已開始促使理財規劃和資金管理業務降低收費標準，並提高透明度。這種競爭導致許多理財規劃師都把重點放在為客戶提供更有價值的服務上，如退休金規劃和遺產規劃，有些資金管理者的收費也相應做了下調。

對於認為不應想方設法跑贏大盤的人，芒格的建議很簡單：

我們為希望做長線投資卻又一無所知的投資者開的標準處方就是免傭金的指數基金。——查理·芒格，《吉普林個人理財》（Kiplinger）專訪，2005 年

「一無所知」的投資者是些什麼人？在芒格看來，答案很簡單：一無所知的投資者是不懂投資基本原理的人。塞思·卡拉曼對這些一無所知的投資者有個簡單的建議：「如果戰勝不了市場，那你就是市場。」

巴菲特表示同意：「比如，通過定期投資指數基金，一無所知的投資者實際上比大多數專業投資人的業績還要好。不無矛盾的是，當『傻錢』承認自身的局限時，它就不再傻了。」巴菲特所談的是一個人應做主動投資者（active investor）還是被動投資者（passive investor）的問題，這是他從本傑明·格雷厄姆那裡學到的概念。

被動投資者並非完全被動，因為他們仍然可以選擇。例如，被動投資者必須做出資產配置的決定（即決定做哪類投資），並決定這些資產類別應該分別選用哪種類型的指數。在做這些選擇時，投資者仍然會在情緒上和心理上犯錯誤。

儘管被動投資者也必須做出一些決定，但他們還是會被稱為被動投資者，這是因為他們不像主動投資者那樣需要做那麼多的決定。稱這些被動投資者為「指數投資者」或許是更好的解決辦法。如果某人投資的是指數基金和交易所交易基金（ETF）的多元化投資組合，那麼，他就是指數投資者。

如果一個人挑選的是個股和其他證券，那麼，這個人就是主動投資者。很多人既做主動投資，也做指數投資。例如，將一些指數基金略加調整，納入一些可以改善業績的因子選項。本書的最後一章將討論指數投資中的此類因子策略。

作為主動投資者，在扣除費用和支出之後還能跑贏大盤，聽上去對你似乎是件好事。不過，一個成功的主動投資者既需要投入大量的時間，做大量的工作，還要有正確的情緒特質。如果你不喜歡它，為什麼要做呢？威廉·伯恩斯坦（William Bernstein）寫道：

成功的投資者……必須對過程感興趣。它與木工、園藝或養兒育女沒有什麼不同。如果對資金管理沒有興趣，那麼，結果難免不盡如人意。遺憾的是，大多數人喜歡理財的程度就跟他們對牙根管治療的態度一樣。——威廉·伯恩斯坦，《投資者宣言》（The Investor 』s Manifesto），2012 年

不管怎樣，投資者仍需做出幾個關鍵性的投資決策，而理解芒格的理念和方法會幫助他們做得更加成功。哥倫比亞大學商學院教授布魯斯·格林沃德總結的挑戰如下：「情緒絕對是你的敵人。你希望成為某種突變型生物，在判定相較於市場上的其他選擇何為更有吸引力的投資方面，這種生物的判斷與其他人的截然不同。」你會成為格林沃德教授所描述的這種突變型生物嗎？

閱讀本書時，想想你是否像芒格那樣具備成功的格雷厄姆價值投資者所需要的素質。你能理解並執行那些原則，對價值投資變數做出必要的選擇嗎？很可能，你會發現整個投資過程無聊透頂，以至於得不到足夠好的收益，從而跑贏大盤。

你可能會得出這樣的結論：你太容易分心，可能在不該恐慌的時候手足無措，或時常隨波逐流，做了收益不佳的投資。如果你不能成為有效的格雷厄姆價值投資者，或不想付出成為這種人所需的努力，那就去投資低成本的指數基金和交易所交易基金的多元化投資組合吧。

有些投資者故意做少量的主動投資，以求消遣，這就跟去拉斯維加斯賭博一樣。只要能記住賭博就是賭博，這也算是合理的。重要的是，你要認識到賭博和投資之間的區別。推遲當下的消費，並期待將來能消費更多，投資正是這樣的一種活動。即使不能達成所願（尤其是在短期內），投資者也還是期望實際回報率為正值。

換句話說，投資是追求正凈現值的活動（即用可能的潛在收益凈現值減去可能的潛在損失凈現值之後，得到的差值為正數）。賭博是一種當下的消費，它的長期凈現值為負數。許多人認為他們正在投資，其實只是在賭博。

有些人想方設法地想要跑贏大盤，他們基本上都會這樣說：「我會聰明地挑選那些能夠通過主動投資跑贏大盤的人。」芒格認為，如果有與主動投資有關的某事值得去做，那麼，它就值得你親自去做。針對這一點，芒格說過：

無論多麼複雜，有些人認為，只要僱用可靠之人就能辦到。我認為，無論多麼複雜，你至少會比這些覺得自己無所不能的人犯的錯誤要少。如果能做到簡化處理，那就不必讓別人替你思考了。——查理·芒格，伯克希爾·哈撒韋公司年會，1994 年

芒格的意思是，將主動投資外包給他人比自己做更難，比如外包給投資經理人和經紀人。自己投資的一種方法是購買多元化的投資組合、指數基金或交易所交易基金。可惜的是，這種方法並不足以獲得財務上的成功，因為投資者仍需做出重要的投資選擇；他們常常一味地「追求業績」，當市場在高點時，買入基金或交易所交易基金，市場低迷時再把它們賣掉。

如果指數投資者無須做出某些選擇，投資者的收益及投資者所購基金的收益之間就不會出現約2%的差距。換句話說，即使你選擇進行指數投資，併購買低成本的基金或交易所交易基金的組合，你仍然需要培養訓練有素的反應，它能幫助你克服行為偏差，避免犯錯。芒格關於投資的教誨在某種程度上也適用於指數投資者。

原創文章，作者：36氪領讀。
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