樓市背後的凱恩斯與哈耶克之爭

文：沈聯濤、肖耿

凱恩斯主義主張國家採用擴張性的經濟政策，通過增加需求促進經濟增長。哈耶克則以支持自由經濟市場而著稱。中國一線城市房地產價格暴漲的背後，對經濟前景也出現了針鋒相對的預測：即將來臨的是泡沫破裂還是可以預見的宏觀經濟峰迴路轉？

中國一線城市房地產價格正在暴漲，導致對經濟前景針鋒相對的預測：即將來臨的泡沫破裂還是可以預見的宏觀經濟峰迴路轉？中國紅得發紫的房地產市場究竟發生了什麼？

國家統計局上周公佈，70大中城市新建商品房價格同比增長超過20%的城市有10個，其中一線城市上海和深圳漲幅超過了37%，而二線城市廈門和合肥漲幅超過了40%。

長景經濟顧問公司（LongviewEconomics）的克裡斯·沃特林（Chris Watling）將當前的中國房地產市場比作1637年見頂的荷蘭鬱金香狂熱。他特別指出，深圳樓價自2015年初以來上漲了76%，使得當地典型住宅價格已高達800,000美元，僅比矽谷平均房價略低。他認為，這也許是市場崩潰前的最後瘋狂。

國務院發展研究中心前副主任劉世錦並不贊同這種悲觀的預測。他指出，在經歷了六年基礎設施和建築業投資下降後，中國經濟，包括房地產，也許正在觸底反彈，流動性和消費者信心可能正在上升。

要想判斷誰正確，首先要認識到並非所有中國城市樓價都在飆升。在國家統計局所調查的70個城市中，有42個存在工業產能過剩和房地產庫存過剩的城市，其樓價增長不到5%，其中更有八個城市樓價不漲或下跌。

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這一地區間的分化給中國決策者和投資者出了難題，他們必須仔細思考兩位經濟巨擘的洞見與影響：凱恩斯與哈耶克之爭。

在經濟增長放緩時期，一般更多人支持凱恩斯的宏觀穩定措施，如中國在2008年全球經濟危機後的穩增長政策。但在今天，中國許多地區，特別是東北、中部和西部的經濟減速問題無法通過加大刺激來解決。

事實上，這些落後地區的刺激大部分都可能隨著勞動力和資本一起漏出，並流向沿海領先地區。沿海地區技術更先進，創新動力更高，基礎設施更完善，營商環境也更有利於市場。因此，增長較慢地區真正需要的是抓緊時間實施供給側結構改革，包括去庫存、去產能、縮減地方政府和國有企業壞賬。

與此同時，樓價飆升的地區總是那些以高增長和高就業機會吸引勞動力和資本的地區。中信建投的一份研究表明，在2000-2010年間，中國東部城市獲得了82.4%的總移民流入。到2010年，北京、上海和天津的外來人口翻了一番以上，分別達到了34.5%、37.9%和21%。

這些城市面臨巨大的土地、房地產以及城市公共基礎設施缺口，為了緩和沿海一線城市的增長，中國政府對這些地區住房的需求和供給都進行了控制。但是，這些城市樓價暴漲的形勢表明，過往的政府措施並未奏效。

中國決策者忘記了哈耶克。不然，他們應該可以根據以往樓價的漲勢預料到勞動力和資金流向增長和創新型城市的大趨勢。他們還應該認識到市場價格往往本能地傳遞了複雜、具體和不斷變化的本地資訊，而這些資訊往往散佈在個人和公司之間，並很難被中央計畫者掌控。他們還應該理解，如果要讓供給與需求逐漸匹配，房地產和基礎設施投資就需要反映這些千變萬化的本地資訊。

相反，中國決策者在不經意間給高速增長城市的土地供給製造了瓶頸。一、二線城市的住宅用地交易少，飽受城市規劃政策的影響，儘管住宅市場已經具備了相當的深度和成熟度。

幸運的是，中國城市規劃者還有很大的空間放鬆土地供給和容積率（樓面總面積與建築用地面積之比）方面的限制。據中金公司的一份研究報告，上海城市建成面積只佔16%，而東京為44%，紐約為60%。在上海的建成面積中，只有36%用於住宅，而東京為60%，紐約為44%。

換句話說，上海可用於銷售的住宅土地遠遠小於紐約甚至東京，這是房地產價格飆升的一個重要原因。而事實上，如果土地和可用樓面面積供給不增加，增加地方公共基礎設施支出將導致現有住房價格進一步上漲。

劉世錦有關家庭對住房市場信心越來越強的觀察似乎也是正確的。最近住房需求的增加可能反映了家庭為保護其高儲蓄不受通脹影響的渴望及行動，也反映了他們在供給有限的情況下亟不可待地想要確保獲得住房的心態。不管是哪種情況，他們現在篤定地認為投資於住房是相對安全的賭注。

果真如此的話，中國房地產泡沫的風險可能被誇大了。但這並不意味著中國房地產行業一切正常。如果政府忽視市場發出的價格信號，供求不平衡就會愈演愈烈，破壞活力地區的增長，同時讓低增長地區繼續面臨產能過剩和不良資產上升的重負。

好消息是政策仍有大量調整空間。現在的問題是當局是否能夠真正辨認市場信號並有效地據此行動。（沈聯濤、肖耿 / 金融讀書會）

沈聯濤（中國銀監會首席顧問、中國香港證監會前主席）、肖耿（香港大學金融與公共政策教授）

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