不能被「忽悠」打開金融國門

06-13

關於高利貸的「非另類解讀」

對於溫州的「老闆逃跑」和民間高利貸的頻頻破局，很多人將其歸咎於經濟的不景氣，認為高利貸是造成溫州今天困擾的罪魁禍首。但是作者分析認為，這種說法是存在漏洞的，溫州老闆逃跑的背後，高利貸是果而不是因，中國的經濟也不是如輿論喧囂得那樣不景氣。深層次的原因需要重新解讀

《環球財經》編委張捷

眾多指標互相印證中國經濟仍在景氣中在全球一片哀鴻中，中國經濟高速增長的趨勢並沒有根本性改變。中國的基本人工工資近一段時間一直處於快速上漲，即使是在溫州地區，關於企業破產的報道滿天飛，但是對於勞動力的需求依然旺盛，沒有出現外來務工人員大面積失業的狀態——就業率是反映經濟冷暖的重要指標之一。比如2008年時一個討論的熱點是大學生就業難，這也是其時一個經濟狀況的反應。而現在西方國家大面積失業、政局不穩，我國則是政局穩定，還時不時地發生用工荒。用電量也是另外一個經濟冷暖的客觀指標，根據中國國家能源局發布的中國全社會用電量的統計數據，2011年1到7月，全社會用電量26869億千瓦時，同比增長12.2%。而對於溫州所處於的浙江省，更是電荒的重災區，到9月初，浙江用電缺口仍達200萬千瓦，眾多中小企業仍處於拉閘限電狀態。在如此眾多的客觀指標互相印證下，對溫州老闆跑路現象誇大其辭，甚至上升到懷疑中國經濟不佳的人，是典型的「屁股決定腦袋」。新近公布的中國10月滙豐製造業採購經理人指數預覽值反彈至51.1，高於9月份中值49.9，同時高於50的分界，顯示中國的製造業恢復了增長。

「溫跑跑」背後是熱錢外流洶湧筆者認為，溫州資金的緊張，首先是與熱錢的大量外流有關，在全球經濟危機下大量的熱錢需要外流回國救火，這樣不計成本的迴流給原先熱錢活躍的地區帶來了巨大的金融壓力，我們可以看到，所有高利貸的重災區都是當初熱錢活躍的地區。對於熱錢的外流，我們通過數據可以進行具體分析：海關公布中國9月進出口同比增幅雖然是雙雙低於市場預期，貿易順差亦繼續收窄至145.1億美元，路透調查中值為順差163億美元，但是這仍然是順差，同時2011年10月19日上午商務部公布前9月實際使用外資金額866.79億美元，同比增長16.6%；9月當月全國實際使用外資金額90.45億美元，同比增長7.88%。外貿和外國投資都能造成外匯的流入，但外匯儲備的變化就不同了。中國人民銀行日前公布的三季度金融數據顯示，國家外匯儲備在9月份單月減少608億美元，為16個月來首次下降，其背後實質就是熱錢外流。同時我們可以看到，人民幣無本金交割遠期（NDF）出現了大量拋售，這也說明熱錢在近期出現了大量外流，這些資本在西方世界危機的壓力下要回國救火，外匯占款降低貨幣減少，這是造成我國局部地區民間資金緊張的原因之一，溫州本身就是熱錢的大本營。資本的外流趨向在股市上也有所反映。A股市場持續低迷，導致海外資金快速退潮，多數QFII基金持續呈現凈贖回態勢。根據理柏最新的資產數據分析，QFIIA股基金9月總資產規模初值，較8月修正後終值104.05億美元回落10.52%，至93.1億美元，這是理柏自追蹤23隻QFIIA股基金以來，整體基金資產規模首度跌落百億美元以下。近期外匯儲備下降、存款餘額下降、人民幣離岸價格下跌，均昭示著資本持續流出。這也說明減持美元國債的目的之一，是為了應對資本流出。資本流出帶來的直接反映就是流動性趨緊，同時資產價格下跌。至於熱錢外流的影響有多大，我們可以進行簡單的計算，央行外匯儲備在9月一個月就減少608億美元，相對於以往的儲備額月月增加，這樣的變化額實際上約可計為在千億美元左右，也就約相當於6000億人民幣的貨幣變化，且這個變化是沒有衍生的基礎貨幣。這差不多等同於央行兩次上調存款準備金率的影響。而上調存款準備金率是在全國均勻地回收流動性，熱錢的出逃則是在原來熱錢活躍的局部區域，這樣一來就造成對局部區域的影響巨大。這也就是我在前面說高利貸是問題的果不是因的緣由所在。

高利貸是擠爆溫州的「替罪狼」對於溫州等地的產業壓力，高利貸僅僅是其中一個方面，匯率和勞動力成本的上漲則是另外的重要方面。從2010年至今，美元兌人民幣持續貶值，從1∶6.8左右開始一路貶值到6.4以下，美元貶值對於以外向型為主的溫州的壓力一樣是巨大的。2011年在糧價的上漲下，農民工的工資是不斷上漲，如建築業的農民工工資基本是上漲了50%以上，這對民營中小企業主的壓力是很大的。因此對於「溫跑跑」現象，需要有全面的思路。高利貸為什麼崩盤？從最上游來講，是能支持高利貸的利潤來源沒有了：一方面是被樓市掐住了，另外一方面在美元貶值、人民幣升值的情況下，外貿被掐住了。所以評價「溫跑跑」現象也應從兩方面看，一方面是高利貸給了中小企業主很大的壓力（這個也是被西方媒體廣泛攻擊的）；另一方面就是商品定價、勞動力價格和匯率的變化，溫州的小商品出口往常以「利薄量多」取勝，對於匯率、勞動力漲價等風險的防護能力比較薄弱。企業破產後，企業原來與外國合同就要終止，要重新定價，現在這個定價需要把高利貸的財務費用也考慮進去，變成了外國人得為中國的高利貸、匯率和漲工資來一個總買單。所以筆者認為，高利貸絕非造成本次溫州經濟波動的「惡狼」，而是「悲催的替罪狼」，在這次溫州經濟波動中，熱錢外流驟然抽緊當地的流動性，影響極大；而匯率上漲和勞動力價格上漲也使得原先定價的合同成為企業難以生存的枷鎖。看到這幾方面的原因後，我們就不會簡單地「妖魔化」民間借貸，不會陷入西方輿論主導的語境中。

風投的風險高於高利貸中小企業創業融資難是一個一直被普遍討論的話題。在此有個認識誤區，大家普遍認為高利貸貸款創業的風險很大，但筆者認為，當前中小企業創業的融資風險，風險投資（VC）要高於高利貸。對於正常的銀行貸款在西方也是門檻很高的，要有足夠的信譽或者資產抵押，非一般的創業公司所能夠完成，甚至不是上市公司所能夠完成的。以美國等國的低利率，上市公司之所以要股權融資或者債券融資而不是在銀行低息貸款，背後也是商業銀行創業貸款的門檻極高。美國的M2低於中國的背後，是美國的貸款數量低於中國。中國的很多銀行貸款給創業的高風險公司，但風險並沒有在利率上得到體現，這也讓商業銀行和存款人承擔了不合理的風險。對於風險投資，業內人有一句名言：VC是最貴的資金。看似高市盈率的PE（股權投資）背後是對於創業企業業務有對賭協議的，創業者如完不成約定的業績就要被清除出來，這實際上比高利貸把創業者的產業佔有還要苛刻，因為在借高利貸的時候所有的借款人都是有計算的，如果完成業績絕對是足夠還貸而且是賺錢機會很大的，只要完成了就成功了，相比風險投資的資金代價甚至更小，因為還債以後股權全部是自己的！更進一步的是，高利貸者沒有人會主動限制借錢人的成功，但是對於簽署了對賭協議的風險融資，卻有不良VC惡意博弈以限制創業者的成功達到對賭協議讓創業者出局的條件。弄明白了這一點，就會明白高利貸對創業企業具有一定積極意義的一面。民間高利貸也有良性、促進經濟發展的時候。2005年前的浙江民間融資，企業信譽較好，年壞賬率一般低於1%，普遍在年息12%~20%之間，即月息一般不超過2分。而這種省內民間金融的生態環境好，無形中造成了當地百姓普遍敢於借貸的現象。「在金融危機之前，民間借貸在浙江省發展一直很規範，信譽也好。而利息都在國家保護的四倍之內，以月息1分2，1分5的居多，以前外地金融機構和企業都跑來溫州學習溫州的民間借貸的信用是如何維繫的。」溫州中小企業促進會會長周德文在接受採訪時表示。所以，正確認識民間借貸，才能有助於認清中國中小企業的發展，才能有助於問題的解決與消除。

賭場提供最後翻身機會對於溫州的高利貸，有媒體報道說高利貸者是賭博輸光了身家，對此，筆者有不同的解讀。不可否認上述報道事件確有發生，但不知有沒有人想過同時存在這樣一種情形：在高利貸破局的前夜，往往就是以賭博為最後的「救命稻草」手段。大家都知道久賭必輸，對於高利貸破局者祈望翻身的賭博，不是依靠一次次的賭博來翻身的，而是要依靠一次巨額的下注來搏命的，這對於窮途末路的高利貸者來說，就是最後的機會。對於參與高利貸的企業，由於企業的風險增加，高利貸的利率就更高，利率更高則風險更大，這是一個正反饋。一旦進入到這個正反饋以後，利率會飛速地上漲，依靠企業自身的經營是無法解套的，只有用非常手段來解決問題，據《華夏時報》2011年10月15日報道：「今年年初徐州民間『高息借款』的利率維持在12%至30%的年息。但時隔僅僅不到半年，年息60%甚至96%的借貸公司就屢見不鮮。在徐州當地受眾最為廣泛的《都市晨報》上，記者注意到，只需140元，借貸公司便可以刊登一期廣告。其中，一家名為盛世華東的投資公司甚至給出了半年48%、一年96%的高額回報。」這樣的高利貸危機，實際上就是一個利率進入正反饋的危機。高利貸進入了正反饋危機以後，賭博是誰都可以藉助的手段。通過一次賭博，起碼可以得到一個成王敗寇的勝率機會讓企業債務消滅，逃出升天；否則連機會都沒有。所以世界的賭場長盛不衰，光依靠有錢就輸光的賭棍是無法維持的，企業主的翻身博弈平台、洗錢和利益輸送的需要等灰色需求，是賭場生存的巨大利益來源。在高利率無法通過其他手段滿足的時候，必然是走向賭場，所以你可以看到的就是失敗者都是從賭場出來，但是這僅僅是表象，這一類人其本質不是賭徒，而是把賭場視作最後一根稻草的企業家。

為高利貸買單的是老百姓對於民間高利貸的破產，很多人認為這是借貸雙方自己的事情，是咎由自取。但其實，高利貸的成本是會轉嫁的，它關乎於全民，而不僅僅是借貸雙方。在企業做生意上，外國的低利率使得外國在華採購可以預付款，最起碼是交貨就可以得到現金，但是在中國銷售產品就不同了，中國的超市等連鎖機構給廠家的銷售款結算的時間大多數都要超過半年，超過一年的也很多，企業間壓款和拖延的情況較為普遍，在緊縮的時候企業間的債務壞賬比例大幅度增加，這些都增加了企業的成本。最後這些成本只有消化到售價上去。而對於外國在華的採購因為能夠付現金，企業為了得到緊缺的資金，就會非常低廉地甩賣，更有甚者是由於流動性不足為了避免資金鏈斷裂，很多企業會虧本賣給外資以獲取資金生存，這些虧損也要載入在國內銷售的售價之上。這些企業被迫低價甩賣的結果還授予了西方國家對於中國反傾銷的口實，結果變成了中國財富外流、中國百姓在高物價下隱性為高利貸買單，而外國還佔據了所謂「被傾銷」的「道德制高點」。高利貸的成本同時還可以向勞動者進行轉嫁，企業面對高利貸所造成的高昂財務成本，最終的轉嫁方向就是壓低工資、降低人力成本，其結果就是勞動者為高利貸買單。除溫州外，鄂爾多斯民間借貸的崩盤也是引起關注。有一種看法認為鄂爾多斯民間借貸的崩盤禍起於樓市的萎靡，這種看法有一定的道理。據報道當地房地產商中已發生一起自殺和一起外逃。可見，在資金鏈斷裂後，其並無降價以售的空間，而只能留下爛尾工程而去，否則不至於選擇如此極端的方式來逃避債務。對於高利貸的崩盤壓力發展到後期，就是各種資金進入高利貸領域，造成企業正常的資金往來出現問題。中國的銷售是大量以代銷為主，這樣的情況下把應當結算的銷售款進行放貸就是非常有利可圖的事情，使得上游企業回款出現問題而不得不提高售價和壓低成本，在高利貸的崩盤下，這些渠道中的往來資金就要遭受巨大損失，使得產業鏈上的所有企業都受到危害。而最終危害會轉嫁到最弱勢群體，體現在實業領域工人工資被拖欠。更大的問題還有倉儲行業，尤其是農產品倉儲。據媒體報道，針對此次危機，浙江省與溫州市出台了一攬子舉措，包括向央行申請600億元貸款救市。有學者炮轟救溫州行為，認為從2000年開始，「溫州模式」已變異，高房價、高物價都與溫州人的炒作有關，「救溫州就是救賭徒」。前面已分析過高利貸是果不是因，筆者認為，哪怕是最後被迫走進賭場的企業家，他也是一位企業家，而不是賭徒。而高利貸崩盤也不僅僅是局部鏈條斷裂，而可能成為全民買單的「災難」。如若一味妖魔化高利貸和個別中小企業家，認為救市舉措是救賭徒的說法，是膚淺的。往大里比喻，就如歐盟需要救助希臘一樣，因為希臘的違約實際上就是歐元的崩盤和歐洲的災難。我們在救助局部地區高利貸風險的問題上，需要有大局觀念。

不能被「忽悠」打開金融國門只要是一說到溫州等地的高利貸和老闆逃跑，立刻有人把這個問題與中國的民營經濟受到擠壓聯繫起來。筆者認為，這是故意把民營經濟的發展和國營經濟的發展對立起來，不重視數據而以片面的想像來說明問題。國企利潤高漲的背後是國有企業所經營的行業與民營企業經營的很多領域是不交叉、不競爭的。數據顯示，我國民營經濟依然在快速發展。根據2011年10月19日商務部披露的數據，2011年1~9月國有企業進出口5691.4億美元，同比增長23.8%，民營企業進出口7393.9億美元，同比增長38.7%，民營企業的增速分別比外商投資企業、國有企業快20.3和14.9個百分點。民營經濟的進出口總額高於國企，民營經濟的進出口增速也大幅度高於國企，民營經濟在外貿領域依然是相對於國企有更好的發展。可能有人會質疑這個統計結論，但是農民工緊缺現象的出現和農民工工資上漲的事實表明，以農民工為主要勞動力的民營經濟整體走勢良好，各種經濟特徵是互相印證的，尤其是個別外媒在報道中國時動輒就用「央企和民企冰火兩重天」的字眼來人為製造對立，更是別有居心。對於溫州高利貸危機的藥方，很多人士要為高利貸正名，說什麼市場可以解決一切，也就是說放開民間借貸就可以解決高利貸問題，但是這樣的說法背後忘記了高利貸的風險。但是我們要看到的就是高利貸只要企業借上了，過高的利率會讓企業的經營更加雪上加霜，這是一個飲鴆止渴的過程，企業經營不佳風險大，借款的利率就要更高，而更高利率的借款，對於企業來說越是風險大，這是一個正反饋的過程，市場化的結果是在風險和利率的惡性循環當中直到企業滅亡，因此市場是解決不了高利貸問題的。日前，溫州市制定了金融改革創新行動方案。方案稱，要爭創「溫州國家金融綜合改革試驗區」，制定《溫州國家金融綜合改革試驗區總體方案》，並爭取在國家和省級獲批。溫州此次民間金融「新政」，將著力發展小額貸款公司、農村合作金融機構、民間資本管理服務公司和股權投資機構四種市場主體，並從配套服務和監管方面提供保障。這個政策被一些人解讀為溫州民間債務危機有望成為倒逼民間金融合法化、規範化的改革契機。中國沿海地區是外國熱錢漁利資本的重災區，溫州的高利貸和錢莊是境內外聯通聯手的，如果在這裡放鬆管制，就是給熱錢進出中國帶來更多的機會。所以開放了溫州的民間金融，就是開放了外資流出中國和熱錢進入中國的窗口，中國的人民幣國際化要在升值的過程中完成，而中國要在這一進程中不被熱錢漁利的前提，就是要在升值的過程中不放棄金融管制，不能因為一些局部地區的壓力而放棄國家的根本政策和中國金融崛起的大局。從某種程度上說，有了腐敗、尋租勢力，高利貸才會橫行，所以要治理高利貸，其一是要建立完善的企業破產制度，以及重拳打黑，前者使放貸者的資金承擔更高的「拿不回來」的風險，不被保護，從而約束放貸者的行為，這樣才是對於企業正常債務和資金往來最好的保護；後者則撤去了高利貸的保護傘，可以達到釜底抽薪的作用。

「溫跑跑」成因

永安期貨重慶營業部總經理李潼軍中國社會科學院研究生院黃濤

浙江民間金融發達眾所周知，而素有「東方猶太人」之稱的溫州人更是獨領吳越風騷，商業細胞滲入到了中國經濟的各行各業各地，自發借貸經商歷史悠長。但近期在一場超越常規的擊鼓傳花借貸遊戲中，許多當地企業主突然人間蒸發，涉事其中的機構和個人越來越多，引得全國矚目。說借貸超越常規，主要是指整體規模和拆借利息。據央行溫州中心支行上半年進行的一次調查顯示，溫州民間借貸市場規模達到1100億元，有89%的家庭或個人、59.67%的企業參與。當地民間借貸規模占民間資本總量六分之一左右，且相當於溫州全市銀行貸款的五分之一。拆借月息從年初的6分、8分上升到近期的1毛5分，摺合最高年利率竟高達180%。稍有金融常識的人都清楚，越高的利息意味著越高的風險，如果最後的接盤者能從實體經濟和正常投資活動中善其終，遊戲還能勉強繼續。而進入2011年，小商品出口受阻、國內消費增長緩慢、房地產和股票等高利潤傳統投資領域面臨資產價格下跌風險，有數據顯示，在溫州做實業的中小企業毛利潤一般在3%至5%，這樣的大環境背景下出現資金鏈斷裂實屬必然。民間借貸市場資金的成本是如此之高，以致成為壓死廣大中小企業和民營企業的最後一根稻草；於是大量民營中小企業倒閉、企業負責人「跑路」??儘管看上去相當合乎邏輯，但實際情況很可能要遠為複雜。首先，企業倒閉潮並沒有出現。儘管有大量報道指出，位於長三角和珠三角的中小民營企業正在扎堆倒閉，但各種官方和民間調研結果顯示，企業倒閉潮並沒有出現，絕大多數中小企業仍在積極經營。如阿里巴巴集團和北京大學國家發展研究院的調研結果顯示，受調研的浙江小企業中，處於歇產或半歇產的佔比為18.63%，而25%左右的小企業開工率達到90%以上。其次，民間借貸特別是高利貸並非企業破產倒閉的原因。中小民營企業的私營性質決定了企業所有者在做出決策時往往更加理性，更加註重成本收益的考量。因此，不到必要時，中小企業一般不會通過借高利貸的方式來融入資金。事實上，就筆者所了解的情況，對於大多數穩健經營的中小企業而言，自有資金足以支撐企業的生產經營所需。那些對資金有較大需求的企業則要麼是擴張過快，要麼是在主營業務之外還涉足了股市房市等資本市場。因此，參與民間借貸特別是高利貸的中小企業在所有中小企業中的佔比較小。另一方面，通過高利貸融入的資金往往是短期資金，其成本在企業總的運營成本中的比重並不大。而且，理性的企業所有者只有在預期到高利貸能夠給企業帶來超過融資成本的收益時才會借入高利貸。最後，企業生產經營困難是多種因素造成的。不可否認，緊縮政策的確在一定程度上加劇了中小企業的融資難問題，如統計數據也顯示，今年以來企業的資金成本一直處在高位，但當前中小企業生產經營遭遇到的困難其實是一系列更為根本性的因素共同作用的結果。從外因看，當前我國中小企業的生存發展受到「三座大山」——人民幣升值、稅賦及行業准入門檻高的壓迫。人民幣升值不僅直接削弱廣大中小企業出口產品的競爭力，影響企業出口盈利，還會因為帶來匯率風險的上升而給中小出口企業造成損失。由於出口企業的接單時間與結匯時間往往不一致，在這種情況下，那些缺乏有效匯率風險規避措施的中小企業就會因為人民幣升值而遭受匯兌損失，謹慎接單則又會放棄原本可以盈利的機會，並影響到企業出口業務的開展。從內因看，轉型升級困難是當前中小企業生存困境的主要原因。近年來，隨著勞動力成本和原材料成本的快速上升，中小企業過去所依賴的廉價勞動力、低資源環境成本的優勢逐漸喪失，相應利潤空間也越來越小。因此，在中國經濟發展模式轉型的大背景下，部分中小企業倒閉乃是轉型升級困難的必然結果，也很可能是一種無需過分擔憂的產業升級淘汰。