議市廳：滬深300ETF上市 套利盛宴開啟
華泰嘉瑞、嘉實兩隻滬深300ETF基金將於5月28日上市，這標誌著風險對沖和套利時代的真正到來。不過，令人遺憾的是，兩隻基金200億巨資建倉市場並沒有出現所預期的藍籌行情。反而由於建倉在5月高點，未上市就已現虧損。還有業內人士擔憂，某些特殊認購資金上市即贖回，是否會迫使基金拋股導致市場下跌呢？
導語：滬深300ETF在建倉期間並沒有拉動股指的上行，相反從日後的資料來看，兩隻基金的建倉點基本處於階段性的高位。這使得兩隻基金在還沒有上市之前就有了很大的賬面虧損。這也就間接的印證了，滬深300ETF對於大盤的影響遠沒有之前市場所預期的那麼強烈。
一開始被市場寄予了厚望的兩隻基金並未給大盤上漲帶來助推劑。5月8日，滬深300見5月高點，截止到5月25日，滬深300已下跌4.68%，跌幅大於代表中小盤的中證500指數。而數據顯示，兩隻基金正是在5月8日前後建倉，基本上是買在了階段高點。華泰博瑞300ETF於5月4日成立，5月8日基本結束建倉，剔除節假日，華泰柏瑞滬深300ETF完成建倉僅用了三個交易日，而這三個交易日所對應的正好是5月最高點。而從5月8日才開始建倉的嘉實滬深300(160706,基金吧)ETF顯然買在了次高點上，與華泰柏瑞相比獲得些許優勢。另外與華泰柏瑞的快速建倉相比，嘉實滬深300ETF採取了相對均衡的建倉策略，將買入時間拉長至10個交易日以上，截至21日倉位為98.53%。
由於建倉在高位，因此兩隻滬深300ETF一開始就面臨著賬面虧損。根據嘉實滬深300ETF近期發布的上市交易公告，截至5月21日的基金份額凈值為0.9734元，對應基金規模為188.2億元，浮虧幅度約為2.7%。而規模更大的且建倉位置更高華泰柏瑞300ETF其於5月18日首次公布的基金凈值僅為0.955元，引發市場一片嘩然。在其上市交易公告中，截至5月21日的基金份額凈值經過換算後為0.959元。按這一凈值換算，330億規模的華泰柏瑞300ETF未上市已經先行浮虧約13億元。
兩隻基金雙雙虧損也證實一個事實。募集500多億的兩隻滬深300ETF對於市場的影響並沒有之前所想像的那麼大。首先，因為募集的500億元中間包含了很大一部分的股票換股，這樣使得入市資金大大折扣。據估算，真正的入場資金大概在200億左右，而這僅占滬深300約12萬億元流通市值的0.17%，因此希望依靠有限的資金去推動大盤，無異於蚍蜉撼大樹。
導語：滬深300ETF由於其特有的交易機制，有可能成為融資融券和套利資金所追逐的對象。在流動性得到保障的情況下，滬深300ETF的工具作用將會更加的明顯。這樣對於資本市場整體帶來的影響將會大大低於預期。
因此有市場人士認為，鑒於建倉階段股指的下跌，日後兩大滬深300ETF正式上市交易後對市場的影響也或許並沒有預期中強烈，而引爆眾人預期中的藍籌股行情恐怕並非易事。現實交易中對藍籌股的最終影響力大小還是得看上市後跨市場ETF的真實保有規模和日常申贖規模。
參照建倉期市場表現，預計日後滬深300ETF真正上市後出現的大額申購贖回對市場的衝擊也沒有預期中大，而即便真的出現超過10個億以上的大額申購贖回，投資者也會優先選擇通過二級市場買賣滬深300ETF份額，而不是通過一級市場進行申購贖回，畢竟在二級市場上交易只需支付1‰左右的傭金(ETF交易不收印花稅)，相比申購贖回有著巨大的成本優勢。此外，通過一級市場申購ETF時還需買入300隻股票，直接贖回這300隻股票又耗時耗力，因此選擇在二級市場上交易應是減持ETF的首選方式。因此，聯訊證券首席經濟學家文國慶(博客,微博)認為，滬深300ETF的工具作用大於對市場的影響，上市之後大盤運行將會趨於平緩，大漲大跌的局面出現的概率要降低。
另外由於特有的交易機制，較小的跟蹤誤差使得滬深300ETF成為股指期現套利非常理想的現貨標的。且根據5月21日上交所公布的《關於交易所交易基金作為融資融券標的證券相關事項的通知》，華泰柏瑞滬深300ETF在上市5個交易日後即可成為兩融標的，將有望加大市場對T+0華泰柏瑞滬深300ETF的需求。這樣的特性使得滬深300ETF成為套利資金競相追捧的對象，因此流動性能夠得到很好的保證。在流動性得到保證的前提下，通過二級市場賣出滬深300ETF衝擊成本相對較小。投資者獲得一籃子股票後只要不是不計成本地拋出，對市場的影響就比較有限，同樣大量申購也不會對股票市場產生太大的影響。
導語：滬深300ETF或許對於大盤的整體影響有限，不過會對市場的套利模式帶來全新的變化。完全複製指數和T+0的特點將會使套利變得更加便捷。不過由於兩隻基金在交易模式、申贖單位等方面的諸多不同，這樣套利模式上面會出現較大的差異。
滬深300ETF的推出對於市場整體表現也許影響有限，不過其獨特的特點可能會給市場交易行為帶來翻天覆地的變化。最有可能出現的結果就是，市場中套利行為將會更加頻繁。
首先，滬深300ETF具有ETF的所有的特點。ETF天然就具有套利的功能。投資者既可以在二級市場買賣ETF份額，又可以向基金管理公司申購或贖回ETF份額，因為ETF一、二級市場價格經常存在不對等的情況，投資者可以在ETF二級市場交易價格與基金單位凈值之間存在差價時進行套利交易。
其次，滬深300ETF基金是以滬深300指數為標的的交易型開放式指數基金，而滬深300指數是目前股指期貨惟一的跟蹤標的，而ETF二級市場價格與目標指數並不會完全一致，因此，滬深300ETF順理成章地成為期現套利的新現貨標的。
期限套利的前提是期貨和現貨之間出現折/溢價。期現市場價差在股指期貨推出之初最高在2010年10月達到過124.92點，但是隨著參與套利交易投資者的增大，期現套利出現大幅折/溢價的機會越來越少了。進入2012年以來期現價差大部分時間都在0-20點之間不斷徘徊。由於收益巨大的套利機會難以出現，這就對現貨跟蹤精度提出了更高的要求。
目前市場的期限套利現貨構造模式主要有三種，即完全複製目標指數、部分複製目標指數或者利用ETF組合。但這三種模式均有不同程度的缺陷， 而滬深300ETF無疑在很大程度上解決了上述方法的問題，交易成本低、跟蹤效果好且能實現完美的T+0交易，一旦期現價差大於套利的交易成本時，就出現了期現套利機會。
不過由於兩隻基金在申贖模式、申贖單位和交易模式上有很大不同。這種不同也會導致套利機制不同。嘉實滬深300ETF採用的是「場外實物申贖」模式，投資者對應購買一籃子組合證券；而華泰柏瑞滬深300ETF則採用「場內實物加部分現金替代」模式。華泰柏瑞滬深300ETF的申贖單位是90萬份， 1個申贖單位對應3張期指合約；而嘉實滬深300ETF申贖單位是200萬份，1個申贖單位對應6.67張期指合約。嘉實滬深300ETF採用T+2交易模式，華泰柏瑞滬深300ETF的交易模式為T+0。
據分析，此前如果用現有的ETF組合或者股票組合和股指期貨進行期現套利，做一筆下來需要2000多萬元的資金，過高的門檻制約了產品的活躍。而華泰柏瑞滬深300ET不僅在於其標的與期指直接對應，還在於其一個申贖單位對應3張期指合約，將期現套利門檻一下子降到了原來的1/10，即單筆只需要200多萬元。另外在內地市場,原有的期現套利存在交易制度風險,因為股指期貨市場採用T+0交易制度,而股票市場T+1,這導致套利交易建倉的當日無法同時平倉了結,從而降低了套利的效率。而華泰柏瑞滬深300ETF的T+0申贖機制,可以有效的解決上述問題, 可以更輕鬆實現股指期貨日內套利交易。
華泰柏瑞滬深300ETF期現套利的流程如下：在T+0版華泰柏瑞滬深300ETF上市後，如果某日滬深300股指期貨合約的價格比T+0版滬深300ETF的價格高出不少，套利人當即買入所需的一籃子股票申購T+0版滬深300ETF，同時賣空等額的滬深300股指期貨合約;等到滬深300期指合約的價格和滬深300ETF的價格差異收窄後，立刻利用T+0機制，把當天申購的T+0版滬深300ETF賣出，同時平倉之前賣空的滬深300期指合約，完成這次套利。恰好，華泰柏瑞設計的T+0版滬深300ETF最小申購贖回單位對應3張股指期貨合約，匹配起來非常方便。
由於嘉實滬深300ETF實行T+2交易，因此需藉助融券間接實現T+0交易。例如，當滬深300ETF的二級市場存在折價時，買入ETF份額，同時融券賣出對應的成份股票。當ETF的二級市場存在溢價時，買入對應的成份股票，同時融券賣出ETF份額。在折/溢價大於融券成本和交易成本的情況下，可以獲得套利。另外，可與滬深300股指期貨構建套利組合。當股指期貨相對於現貨市場存在溢價時，機構投資者開倉對應的股指期貨空頭部位，並買入滬深300ETF份額；相反，當股指期貨相對於現貨市場存在折價時，機構投資者進行反向的操作，鎖定套利。
公開資料顯示，華泰柏瑞滬深300ETF基本實現T+0交易，使二級市場交易價和基金盤中凈值折溢價小，方便投資者根據指數在二級市場買賣作短期趨勢投資，購買起點為100份(約300元不到)，1個申贖單位對應3張期指合約，方便期指投資者套利運用，大大降低期現套利的資金門檻；而嘉實滬深300ETF實行T+2交易，同時擬引入做市商機制，需藉助融券間接實現T+0交易。投資者需用滬深300指數一籃子成份股申購，1個申贖單位對應6.67張期指合約。
根據5月21日上交所公布的《關於交易所交易基金作為融資融券標的證券相關事項的通知》，華泰柏瑞滬深300ETF在上市5個交易日後即可成為兩融標的，將有望加大市場對T+0華泰柏瑞滬深300ETF的需求。（全文完）
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