順豐借殼上市及定增全解析
按照常規路徑，順豐控股要實現最終掛牌上市，需要在上市輔導期結束後，將相關材料上報證監會，證監會受理、審核、反饋材料，然後排隊等待，一般情況下需要2—3年的時間。因此，借殼上市，成為在競爭日趨激烈的快遞行業迅速完成資本擴張和資源整合的最優路徑。
一段時間以來，市場上發行了大量以「順豐定增」為標的的私募基金或有限合夥股權投資產品。對於順豐定增的時間表、監管風險、交易結構、公司基本面、估值等問題，本文將進行詳細的介紹。
順豐「借殼」路徑
●2016年4月5日：鼎泰新材公告停牌
2016年4月5日：馬鞍山鼎泰稀土新材料股份有限公司（以下簡稱「公司」）因控股股東劉冀魯先生籌劃與公司相關的重大事項，經深圳證券交易所同意，於2016年4月5日披露了《關於籌劃重大事項停牌的公告》（公告編號：2016-07），公司股票自2016年4月5日開市起停牌。
2016年4月12日、2016年4月19日、2016年4月26日、2016年5月4日，公司分別披露了《關於籌劃重大事項停牌的進展公告》（公告編號：2016-08、2016-09、2016-17、2016-22），公司股票因控股股東劉冀魯先生正在籌劃轉讓其持有的部分上市公司股權事項繼續停牌。
●2016年5月30日：鼎泰新材公告復牌
2016年5月30日晚間上市公司鼎泰新材（002352）31日復牌，順豐控股擬借殼上市。具體交易方案為：
鼎泰新材公告，公司擬置出全部資產及負債(作價8億元)，與擬置入資產順豐控股100%股權(作價433億元)中等值部分進行置換，差額部分由公司以10.76元/股發行約39.50億股支付；同時公司擬以不低於11.03元/股非公開發行股份募集配套資金不超過80億元。交易完成後，公司控股股東將變更為明德控股，實際控制人將變更為王衛，此次交易構成借殼上市。公司股票5月31日復牌。
●2016年6月16日：證監會《上市公司重大資產重組辦法》開始徵求意見
2016年6月16日，證監會例行發布會上發言人鄧舸表示，近日，證監會就修改《上市公司重大資產重組辦法》向社會公開徵求意見。新規則將取消重組上市的配套融資，提高對重組方的實力要求，同時遏制短期投機和概念炒作，政策收緊，讓借殼上市方憑空「添堵」。根據中國政府法制信息網部門規章草案意見徵集系統中的信息顯示，此次證監會的修訂辦法意見徵集起止時間為6月17日至7月17日。
●截止2016年6月21日：鼎泰新材連續漲停
截至6月21日，鼎泰新材股價已經連續12個交易日漲停。不過，根據《辦法》規定，借殼上市將不能附加配套融資。且從時間執行上來看，修改後的《辦法》發布生效時，若重組上市方案已經通過股東大會表決的，原則上按照原規定進行披露、審核，其他按照新規定執行。
●2016年7月26日：修改定增方案，剝離金融業務
鼎泰新材2016年7月26日午間公告稱，順豐控股將其直接或間接持有的合豐小貸100%股權、樂豐保理100%股權和順誠融資租賃100%股權，轉讓給明德控股或其指定的除順豐控股及其子公司之外的第三方。此次股權轉讓價格以評估基準日2015 年12月31日計算，合豐小貸全部股權的評估值為2.99億元，本次交易作價為2.99億元；樂豐保理全部股權的評估值與交易作價為5057萬元；順誠融資租賃全部股權的評估值、此次交易作價均為3.67億元。上述股權合計交易作價約為7.2億元，受讓方以現金支付交易對價。除上述調整外，此次重大資產重組方案的其他內容保持不變。
公告表示，將合豐小貸、樂豐保理和順誠融資租賃100%股權以現金方式轉讓，不會導致順豐控股整體交易作價的調整。上述三公司2015年度合計資產總額、資產凈額和營業收入占順豐控股合併報表相應科目的比重均不超過20%，順豐控股以快遞物流為主營業務，此次股權轉讓對順豐控股的生產經營不會構成實質性影響，因此此次方案調整不構成對本次重組方案的重大調整。
鼎泰新材這個殼根據鼎泰新材2015年的年報披露，上市公司的賬麵價值為7.08億元，全部資產作價為8億元，並沒有像之前的借殼那樣出現幾個億的「殼費」溢價。賬麵價值不等於資產的實際價值，到底作價多少是買賣雙方博弈的結果，在這個交易案中，順豐資產極為優質，經營業績也很出色，但是上市公司的凈利潤只有2513萬元，且處於傳統的落後產能行業，主營業務為生產、銷售稀土合金鍍層鋼絲等金屬製品，很難把利潤做大，產業做強。若把順豐優質資產裝入後，上市公司原有股東持有的股票數量不變，而股價可能會出現好幾倍的溢價，所以順豐在這次交易中有著較強的議價能力。
對於順豐來說，鼎泰新材也是一個乾淨的「好殼」，自上市以來上市公司控制權沒有發生變化，控股股東、實際控制人均為劉冀魯；上市公司最近三年也不存在重大資產重組情形；上市公司及高管人員誠信良好，不存在被違法違規被證監會立案調查或者行政處罰的情形。
借殼上市的路徑
什麼叫「借殼」？上市公司發行代價股購買資產時，標的資產賣方獲得股票如此之多，以致上市公司控制權發生變化，在本質上是「以買資產的形式自賣自身」。
與IPO相比，借殼上市審批流程相對簡單、寬鬆，例如不需要保薦人代表簽字、不用「排隊」，因而得到眾多擬上市企業青睞。
借殼上市一般有8種交易模式：
◆協議收購：金融街集團(000402)
◆舉牌收購：北大方正吃掉延中實業(600601)
◆收購上市公司母公司：凱雷收購徐工(600520)
◆行政劃撥：北京住總集團借殼瓊民源(000508)
◆司法拍賣：順義大龍城鄉建設開發總公司(600159)
◆先破產再置換：蘇寧環球借殼ST吉紙(000718)
◆與母公司"聯姻"：復星集團成功控股南鋼股份(000787)
◆定向增發加換股吸收合併：任志強與華遠(600743)
國內快遞業密集上市潮在競爭日趨激烈的快遞行業，順豐、圓通、申通爭相借殼，為的是不在資本運營方面落在人後。
2015年下半年至今，中國快遞業進入密集上市潮。2015年12月2日，艾迪西(002468)發布公告,申通快遞將向其借殼上市；2016年1月15日，大楊創世（600233）發布公告稱，將與圓通速遞有限公司進行資產重組。最新的消息是，中通快遞邀請了香港七八家知名投行赴公司交流，並向其諮詢上市相關事宜。
資料來源：上市公司公告
資料來源：上市公司公告
順豐「借殼」的交易結構交易結構鼎泰新材擬置出原上市公司全部資產及負債（對價 8 億）與順豐控股 100%股權（對價 433 億）的等值股份進行置換。 425 億差額部分來自向順豐股東發行股份購買資產，發行價為 10.76 元， 發行數量 39.50 億股。同時， 鼎泰新材擬向不超過 10 名特定對象定增募資 80 億（ 發行價不低於11.03 元，發行數量不超過 7.25 億股）。主要用於航材購置及飛行支持、冷鏈運輸、信息服務平台及物流信息技術研發、中轉場建設等項目。
交易結構圖
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資料顯示，2008年8月成立後，儘管有代持情況，但順豐一直由王衛實際控制。
圖為王衛
2013年9月，公司以增資方式引入嘉強順風、招廣投資、元禾順風及古玉秋創四個戰略投資者。與彼時媒體報道相似，這些來自中信資本、招商局集團的投資者按照250.47億元的整體估值，拿到了24.51%的股權。
2015年12月，順豐以增資方式又引入順達豐潤和順信豐合兩個員工持股計劃，使得員工持股在總股本的佔比達到10%。
值得一提的是，深圳前海自貿區成立後，順豐很快就在前海自貿區成立了順豐控股。值得一提的是，順豐控股的股東之一古玉資本董事長林哲瑩，曾擔任商務部外資管理司副司長、服務貿易司副司長。
圖為林哲瑩
2015年，順豐進行了一系列的資本動作，其上市輔導公告中提到的順豐控股發起人之一--深圳明德控股發展有限公司，就是由王衛於2015年12月成立的，註冊資本超過1億元。
考慮募集配套資金後的股權結構
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資料來源：公司公告、國金證券研究所
本輪發行之後原有股東溢價
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資料來源：公司公告、長江證券研究所
集團業務和財務表現主營業務順豐控股是國內領先的快遞物流綜合服務提供商，主要業務包括快遞、倉配、冷運、供應鏈、重貨運輸及金融等業務板塊，可以為客戶提供包含物流、金融服務、信息服務在內的一體化解決方案。
順豐控股已建成覆蓋全國的快遞網路，並向全球主要國家拓展。目前順豐控股業務覆蓋全國 320 余個地級市、 2,500 余個縣區級城市、 7,800 余個鄉鎮。截至 2015年底，順豐控股擁有約 1.5 萬台運輸車輛，開通 6,200 多條運輸幹線和 72,000 多條運輸支線，運輸線路遍布全國。
主營業務結構圖
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資料來源：公司公告、長江證券研究所
當然隨著監管對於跨界定增和併購管理趨嚴格，順豐控股將其直接或間接持有的合豐小貸100%股權、樂豐保理100%股權和順誠融資租賃100%股權，轉讓給明德控股或其指定的除順豐控股及其子公司之外的第三方。這意味著順豐集團的金融業務將不參與上市。
財務和業務基本面順豐集團財務數據
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資料來源：公司公告、長江證券研究所
募集資金用途
根據公告，順豐集團此次交易方案中有80億募集配套資金用於航材購置及飛行支持項目、冷運車輛與溫控設備採購項目、信息服務平台建設及下一代物流信息化技術研發項目、中轉場項目建設。
建成後將有利於公司提高航空運輸效率；提高冷運市場份額；提前布局下一代物流信息化技術，保持在信息化技術領域的前沿性，促進運輸智能化與物流行業信息平台化、產業化；形成更為完善的中轉場網路，提高全國快件中轉運輸效率，滿足相關地區業務快速發展需要，大幅提高市場競爭力。
項目投資總額和擬使用募集資金金額
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資料來源：公司公告、長江證券研究所
行業發展和競爭格局行業發展快遞的核心競爭是不斷追求一張廣度、深度及高效服務的物流網路所決定的，通過拓展新的領域、快遞才會獲得一張高效的網路，從而滿足客戶的基本服務需求。通過對新節點的開發，快遞將更有機會優化全網業務的對流匹配，降低成本、挖掘利潤，成熟國家的快遞業務在多年競爭後，集中度大多達到了CR3>90%，這是行業發展的必然趨勢。
近年來，快遞行業迅猛發展，業務量和業務收入直線增長。
中國快遞業務量同比增速
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資料來源：Wind、長江證券研究所
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