今天的中國與三十年前的日本有多相似？高盛日本分析師告訴你

今天的中國與三十年前的日本有多相似？高盛日本分析師告訴你

時間：2016年09月14日 11:24:53中財網

　　近期，中國從經濟的高速發展轉向了「新常態」這一發展階段。不少人認為，中國面臨資本存量和債務過剩的問題與三十年前的日本較為相似，但高盛分析師指出，二者之間存在的差異也不容忽視。　　20世紀80年代後期，日本經濟急速增長。但經歷了90年代初期的泡沫破裂之後，日本企業陷入債務、資本存量以及人力過剩的泥潭，同時，日本銀行深受不良貸款的困擾，這還引發了90年代後期的金融危機。此後，日本遭遇緩慢的經濟增長以及通縮，這段時期被稱為「失落的十年」或「失落的二十年」。　　高盛首席日本經濟學家Naohiko Baba（曾在日本央行任職19年），以及Tomohiro Ota和Andrew Tilton發布系列報告，從日本視角分析中日兩國經濟的異同，探討中國可以從日本的經歷中吸取的經驗。　　報告指出，中日之間在金融市場化進程、出口拉動增長等方面均有相似，其中相似度最高的一點在於人口紅利的消失。對於兩國之間的４差異，除了在全球經濟的地位這一最大差異之外，資本設備率、人力資本水平、外資引進以及債務水平也有不同。債務方面，近期中國的私營領域債務積累速度高於日本80年代末的水平，但中國政府負債與GDP之比明顯偏低，而且政府債務的積累速度要溫和得多，家庭債務與GDP之比也遠低於日本。　　相似之處　　中日兩國之間，相似程度最高的一點在於人口的發展。20世紀90年代與2010年前後，日本和中國先後告別人口紅利，步入人口負債期。這期間，長期經濟增速與儲蓄率開始滑坡。　　經濟增長勢頭不再，與生產力和社會負擔不無關係。前者由勞動力年齡人口和總勞動投入之間的聯動關係共同決定，後者則與出生率等因素有關。當一國出生率走低時，大量勞動力年齡人口在支撐數量較小的低齡人口時，並不費力。這樣一來，勞動力年齡人口的人均社會負擔下降，儲蓄率上揚，社會可將儲蓄轉化為投資，推動經濟發展。　　下圖展示了中國和日本在人口紅利達到頂峰前後的經濟增速、儲蓄率和生產力水平。

　　在人口紅利達到峰值前夕，股市估值達到頂峰。但並不能確定，這到底是展現了證券市場的前瞻性，還是對泡沫最大化之後的過度自信。　　出口是高速增長期的重要引擎。在經濟朝內需拉動轉型前，本幣顯著升值。在中國，從投資驅動型向消費驅動型的經濟轉型才剛剛開始，而日本在上世紀70 年代初就經歷了這一幕。　　20世紀60-70年代，日本實際出口增速極高，但1985年廣場協議令日元對美元大幅升值之後，日本遭遇了出口增速的下滑。　　對於中國而言，在2000-2010年中期，實際出口增速甚至高於巔峰時期的日本，但全球金融危機期間人民幣升值，此後中國的出口增速重挫。

　　二者的金融市場化進程頗為相似，只是與日本相比，中國滯後了20-30年。　　下圖展示了兩國金融市場化進程的時間軸。

　　（原圖來自高盛報告，由華爾街見聞漢化）　　中國過去幾年的企業負債與GDP之比與日本90年代初的水平相當。2010年，中國的企業負債佔GDP比重高達160%，這與日本在1993年的150%極為相似。　　不同之處　　兩國之間的差異同樣不容忽視。　　中日之間最大的差別在於進入人口負債期之後的全球經濟地位，日本的人口紅利消失之後，經濟地位迅速下降，而中國的經濟地位卻連連攀升。　　根據下圖，不難看出，無論是GDP還是貿易量（進出口均計算在內），在佔全球比重這方面，中國均遠強於日本，且比重逐年上升。

　　（除特殊說明外，圖片均來自高盛報告）　　中國的人均GDP和當前的資本設備率相當於日本80年代末的水平，而代表經濟進一步發展關鍵的城鎮化率和人力資本水平僅達到了日本50、60年代的水平。　　諾貝爾經濟學獎得主劉易斯（William Arthur Lewis）曾指出，由鄉村社區向城市中心遷移的人口能夠將勞動力從第一產業升級至第二、第三產業，這是經濟強勁增長的根本所在。同時，城市人口能夠拉動基建的需求，這很有可能刺激私人部門資本的消費，也可能令資本設備率得到提高。　　20世紀90年代以來，中國一直在積極引進外資，兩國之間的外商直接投資存在巨大差距。而在19世紀60年代，日本政府為保護本國產業，在對外資放寬限制這一點上十分謹慎。　　近期中國的私營領域債務積累速度高於日本80年代末的水平。但同時，中國政府負債與GDP之比明顯偏低，而且政府債務的積累速度要溫和得多，家庭債務與GDP之比也遠低於日本。此處政府債務的定義不包括潛在的或有負債（例如地方政府融資平台以及國有企業貸款）。　　值得一提的是，日本在面臨不良貸款問題時，採用的一系列短期財政刺激加重了經濟負擔。 □ .劉.怡.心　 .華.爾.街.見.聞
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