賣空時代來了還是狼來了？

中國逐漸開啟的賣空時代，是中國虛擬金融市場深化的象徵，一個大投資時代、擴容時代正在到來。據《每日經濟新聞》報道，繼融資融券之後，8月21日，《轉融通業務試點操作方案》發布，如果轉融通之門打開，意味著中國證券市場的金融槓桿拉長，做空時代來臨。在定價畸形的市場，擁有做空機制是大大的好事，意味著擁有了反向收益的可能。想想吧，你對某家不誠信的公司深惡痛絕，相信股價一定會下降，此時你只需要反手賣空即可，設定的期限是半年。你終於可以通過做多與做空雙重手段展示自己的市場意見了，從此投資者不再希望通過單邊上揚獲利，市場下行照樣有獲利空間。從此，中國的對沖基金終於在股指期貨等技術手段之後又有了重要工具，不必再頂著對沖基金的頭銜行單邊做多之實了。從這個角度出發，本人一直贊成推出做空機制。但是，且慢，轉融通時代真的那麼好，真的能夠開啟做空時代的大門嗎？門開得有多大，取決於掌門人的意志。2010年3月31號融資融券開閘，從理論上有資金實力的投資者已經擁有了做空工具。Wind資訊統計數據顯示，截至8月18日，滬深兩市融資融券餘額合計332.29億元。其中融資餘額329.69億元，佔比約99%；融券餘額僅2.58億元，佔比1%。即便是融資，在市場總體成交量上也可以忽略不計，8月以來，A股市場成交金額約2.3萬億元，融資買入僅為165億元，佔比不到1%。融券做空具有象徵意義。以往融資融券機制存在較高的門檻，費率比貸款高，並且投資者只能向券商融券，券商自營做多與投資者融券做空之間的尖銳衝突，使融券成為畫餅。為了抑制風險，我國融資融券保證金不低於50%，資金放大1倍，槓桿作用為2。除了最低保證金要求，實施細則還規定，客戶維持擔保比例不得低於130%，投資者信用證券賬戶維持擔保比例超過300%時，方可提取保證金可用餘額中的現金或可充抵保證金的有價證券，但提取後維持擔保比例不得低於300%；未了結相關融券交易前，客戶融券賣出所得價款除買券還券外不得另作他用。上述規定基本上無槓桿可言。融資融券常態化之後，如果保證金與擔保比例不下調，意味著金融槓桿沒有加長。又要做槓桿，又怕槓桿長了風險無法控制，是目前融資融券領域中的典型管理心態。賣空時代來了，很有可能變成狼來了的故事的翻版。惟一的好處是融資融券規模會急劇放大，通過轉融通，成立中國證券金融股份有限公司，由銀行、基金和保險公司等機構提供資金和證券，證券金融公司則作為中介將這些資金和證券出借給證券公司開展融資融券業務。如此一來，券商自營券與投資者做空之間的尖銳衝突消失，僅從理論上，券商、集合資產管理計劃、基金、保險、信託、社保基金、企業年金、其他機構等八大類就可以借出數萬億市值的證券。A股市場做空機制有兩大死穴。一是沒有退出機制。你興緻勃勃做空某個股票，可能是因為上市公司業績太差，可能是因為管理層謊話連篇，不料在半年不到的時間內，此類妖怪公司傳出借殼重組等等消息，於是乎你只能瞠目結舌，大虧其錢。此類戲劇性事件在A股市場絕不罕見，ST公司往往上演著重組、注入資產後烏雞變鳳凰的活報劇。中國漲勢最妖是往往是此類股票。沒有退市機制就是殼資源溢價市，就是鼓勵炒作爛公司，對於做空者而言是最大的風險，最大的不公。二是沒有風險對沖手段。我國的融券機制是畸形的。按照規定，融券賣出申報價格不得低於該證券的最近成交價，如該證券當天未產生成交的，申報價格不得低於前收盤價。此舉是為了防止空頭打壓導致暴跌，同時也就意味著做空存在著不可測風險，政策似乎在昭示各方，他們厭惡大舉做空。做空存在風險，需要進行對沖。無論是證券的融出者還是融入者，都需要進行對沖，如社保基金、券商等機構可能在融出券後買入看漲期權進行對沖，如果沒有對沖手段，社保基金、券商將眼看著自己手中的證券價格下行，雖然他們獲得了中間費用，有可能無法覆蓋風險。證券融出者與做空者之間是天敵關係，只有藉助對沖手段才能和平共處。如果一個不成熟的市場，秉承的理念是，發達市場有的技術手段，我們都要有，但發達國家有的制度比如投資者集體訴訟制度，我們不必有。這樣下去，紫鑫葯業類公司會源源不斷，做空者終繹不絕，為了防止市場顛覆，我們只能嚴格制約做空者。放開做空，而後打壓做空，市場將在狼來了的喊聲中陷入精神分裂。
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