美股閃崩引爆全球：程序化交易點火 恐慌性拋售踩踏

摘要繼上周五後，美股5日又現閃崩，跌速之快令人咋舌。截至收盤，標普500指數報2648.99點，下跌113.14點，跌幅4.10%，創2011年8月份以來最大單日跌幅；道指收報24345.68點，大跌1175.28點，跌幅4.61%，創2011年以來最大單日跌幅；納指收報6967.53點，跌273.42點，跌幅達3.78%。

　　「現在有金融危機的感覺，期權市場連2007年的時候都沒這麼瘋狂，大家都在尋求對沖保護。」經歷了周一閃崩的美股交易員對第一財經記者表示。

　　繼上周五後，美股5日又現閃崩，跌速之快令人咋舌。截至收盤，標普500指數報2648.99點，下跌113.14點，跌幅4.10%，創2011年8月份以來最大單日跌幅；道指收報24345.68點，大跌1175.28點，跌幅4.61%，創2011年以來最大單日跌幅；納指收報6967.53點，跌273.42點，跌幅達3.78%。

　　「周一估計是程序交易先砸股價，然後逼波動率期貨(做多恐慌指數VIX)，最後15分鐘大家一起奪門而逃。」資深美股交易員、清溪資本合伙人司徒捷告訴第一財經記者。

　　恐慌情緒很快就傳遞到了亞太市場。日經225指數大跌4.73%，報21610.24點，較1月23日高位下跌10%；澳大利亞股市收跌3.2%，創近兩年半最大單日跌幅；恒生指數大跌4.84%，報1599點；上證綜指大跌3.25%至3373點。

　　對於美股閃崩引發的全球市場同步暴跌，接受第一財經採訪的多位機構投資人士表示，當前全球經濟基本面無憂，但在美聯儲「量化緊縮」預期的升溫下，此次暴跌多由技術面超買、ETF(指數基金)清盤、CTA(期貨投資基金)系統性減倉、程序化交易加劇跌幅等因素促成，更多是因電腦演算法和高頻定量交易，而非任何宏觀事件或投資者突然蜂擁離場導致。

　　ETF清盤引爆閃崩

　　與上周五不同，市場原本還抱有「跌跌更健康」、「抄底買入」的心態，周一整個市場徹底慌了。「周一這麼一跌，徹底把(去年)12月以來的美國稅改紅利跌沒了。」司徒捷對第一財經記者表示。

　　「這個交易日剛開始時還算有條不紊，但突然峰迴路轉，接著恐慌性拋售就開始了。」Charles Schwab衍生品交易副總裁弗雷德里克(Randy Frederick)表示，「市場上的拋盤規模相當大，看上去是機構在大肆拋售。」

　　宏源期貨美股量化投資總監朱凱文告訴第一財經記者：「ETF(指數基金)的清盤也加劇了市場的拋壓。」

　　2009年以來，美國股市出現一個巨大變化：大量資金從傳統的主動管理基金撤離，進入了費率更低的ETF。也正是因為指數基金規模的爆髮式增長，成就了美國歷史上的第二長牛市。

　　根據普華永道研究，全球指數基金ETF規模從2010年的1.46萬億美元增長到了2015年底的2.96萬億美元，5年時間暴漲了102%。2016年，美國指數基金交易量佔全市場交易量的30%。

　　然而，ETF持倉標的較為集中，交易空前擁擠，一旦預期逆轉，也將導致市場崩潰。

　　朱凱文曾在上周五對第一財經記者表示：「量化緊縮的預期在升溫，過去很長時間，美股都呈現出『跌了就買』的格局，非農數據公布後，股市上漲的概率居多，但如果加息持續，原有的一些市場特徵就會發生改變。眼下，市場似乎進一步確認了這一信號，拋壓加劇。」

　　橡樹資本(Oaktree Capital)聯席董事長霍華德·馬克斯(Howard Marks)此前對第一財經記者表示：「由於主動型基金管理人的業績表現不盡如人意，投資者已經轉向被動投資。但被動投資的精華在於，相信主動投資行為已經使得資產合理定價。」他說，隨著更多資金流向被動管理投資，投資者應該好好想想，到底是誰在分析被投企業、誰在決定被動基金的資產配置。

　　市場上的另一種觀點是，CTA基金的系統性減倉也是全球市場暴跌的主要元兇之一。

　　全球CTA基金持倉約有1900億美元，美國市場有700億美元。機構估計，美國市場的CTA基金6日出現了約140億美元的拋售，環球市場約有380億美元的拋售。

　　高盛表示，過去幾年在牛市中迅速崛起的量化對沖基金，助推了市場的加速崩潰。其發布的報告指出，當市場廣泛下跌行情形成下行趨勢時，CTA基金就將啟動強制拋售模式，對市場施加額外的下行壓力。

　　期權市場逼空

　　美股的暴跌使得期權市場經歷了極為瘋狂的一天，並加劇了市場拋壓。

　　「你知道嗎？現在9月標普500指數2000點的看空期權(put)都要10000美元了，1600點的都要3000美元。」某期權交易員感嘆。

　　司徒捷告訴第一財經記者：「做空VIX波動率幾年來穩賺不賠，但周一似乎有大資金硬拉VIX期貨(做多VIX)，使得市場出現了逼空的行情，十分罕見。」

　　此前幾年，美股處於大牛市之中，波動率極低，因此做空波動率是近幾年賺錢的不變法門，這一思維慣式在周一徹底顛覆。

　　「美股持續閃崩引爆了美國的波動率交易(做多VIX)，期權市場2007年都感覺沒有這麼瘋狂過。」朱凱文說。

　　根據期權交易機構Trade Alert的數據，瘋狂拋售導致交易員都跑去期權市場避險，交易量暴漲至近3550萬張合約，也是2015年8月21日以來最瘋狂的一天。VIX看漲期權是最受歡迎的品種之一，整體VIX期權交易量創360萬張合約，也是其日均交易量的3倍。

　　CBOE VIX波動率指數被用以衡量標普500指數未來30日的預期年化波動率，通常可使用標普500指數的近月及鄰月認購/認沽期權價格計算得出。周一，該指數破天荒地收於37.32，創2015年8月來新高。在2017年，VIX很長一段時間甚至維持在10以下，多數時間也不超過15。

　　做多VIX賺錢在近年來極為罕見，主因是通過做多VIX來賺錢其實並不容易，即使是在大盤下跌的時候。朱凱文告訴第一財經記者，波動率的上升通常是市場對於將來有某種強烈的不確定性，一旦不確定性獲得確認，即使市場繼續下跌，只要跌幅不是很大，做多VIX就不能很完美地實現做空市場的目標。

　　換句話說，做多VIX只是在市場慘烈暴跌那一刻時，才有具備爆發力的做空作用。如果大盤持續下跌，VIX卻不一定會出現太大漲幅。然而，周一的情況就是大資金瘋狂做多VIX，加劇了逼空行情。

　　「量化緊縮」預期升溫

　　全球央行眼下都在收緊流動性，股市上漲無非是依靠估值擴張和盈利上升。也有人問，美聯儲早就開始加息了，市場也早就料到今年可能加息3次，為什麼市場選擇這個時候暴跌？

　　其實是預期惹的禍。「市場可能太過自滿了，如果之前的思維慣式是美聯儲說加息4次，市場認為只加息1次，那麼今年這種情況必定不會再重複，一旦緊縮超出預期，市場波動性將大幅攀升。」渣打銀行全球宏觀策略兼外匯利率研究首席策略師羅伯森(Eric Robertsen)對第一財經記者表示。

　　就在周一美股開盤前夕，即北京時間2月5日晚，美聯儲網站正式登出了新聞稿——鮑威爾(Jerome H。 Powel)正式就任美聯儲主席。始終是「中立派」的他被稱為是最安全的選項。但市場已經開始反思：事實真的如此嗎？

　　美聯儲最關注的薪資增速逼近3%的高位，通脹指標核心PCE超過了1.5%，此前一度逼近1.9%。在這一背景下，即使換作始終支持低利率的耶倫，恐怕也不會再如以前那樣緩慢緊縮了。

　　曾在美聯儲與鮑威爾共事過的約翰霍普金斯大學經濟學教授浮士德(Jon Faust)表示：「雖然目前看不出美聯儲內部對貨幣政策有什麼分歧，但一旦通脹超過2%，或者經濟增速大幅超出預期，那麼一切前提假設(美聯儲緩慢加息)都可能被顛覆。」

　　對於後市的發展，中金公司海外策略分析師劉剛表示，經過大跌後，市場其實釋放了相當一部分前期因估值偏高和技術上超買的壓力，估值收縮至2017年年中的水平。換言之，已經將去年9月份開始因稅改預期不斷升溫後推動的估值擴張完全抹去。

　　在他看來，目前美股超買情況已經得到明顯緩解，中期基本面提供支撐(企業盈利)，但利率拐點未至，因此估值仍有壓力。相比於成長股，受益於利率攀升的金融股和受益於經濟上行的價值與周期股可能更有優勢。

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