國家力推的CDR爆紅，機會來了

1.中國存托憑證(CDR)火了

在兩會政策的加持下，被譽為獨角獸回A股最優解的CDR近日突然爆紅，媒體熱度一飛衝天。

[ 高層發聲 ]

1.國務院總理：支持優質創新型企業上市融資。

2.證監會副主席姜洋：證監會會出台措施支持新經濟企業上市。

3.證監會副主席閻慶民：證監會對新經濟企業上市制度改革有很多創新。

4.深交所總經理王建軍：騰訊沒在深交所上市，我們一直在反思制度問題，將對「獨角獸」企業在深交所上市開設綠色通道。「真誠地邀請新經濟企業能夠留在境內，也真心地歡迎新經濟企業來深交所。」

[ 企業家表態 ]

A. 騰訊馬化騰：條件成熟會考慮回A股上市。

B.百度李彥宏：歸國上市一直是百度的夢想。百度時刻準備著。

C.京東劉強東：只要制度允許，我們非常願意回來A股。

D. 網易丁磊：網易將尋求在中國上市，沒有計劃剝離其他業務。

E. 搜狗王小川：有意願回歸A股，會跟著政策走。

一邊是高層對獨角獸企業表示歡迎，另一邊是企業發聲願意回歸或者願意直接在A股上市。這是兩情相悅的美事。

但問題來了，這些獨角獸企業如果註冊地不在國內，又如何實現在國內上市呢？

對於上述已經在海外上市的企業，以前有一種常用的方式，即可以像360那樣，先在海外私有化退市、拆除VIE架構，再回A股IPO或借殼，但這種方式流程繁瑣，耗時長，且仍需遵守A股的IPO或借殼重組規則。

而如果能用另一種方式，直接發CDR，對於很多中概公司或者尚未上市的獨角獸公司而言，則將非常簡單，且不折騰。

比如證監會副主席閻慶民就表示，對於海外新經濟企業回歸A股，CDR的方式更合適，這也是國際慣例。

2. 什麼是CDR？

先說說什麼是DR，即Depository Receipts，存托憑證，是指在一國流通的代表外國公司有價證券的可轉讓憑證。不懂沒關係，往下接著看。

按其發行或交易地點之不同，被冠以不同的名稱，比如美國（America）的存托憑證就叫ADR，歐洲（European）的叫EDR，咱中國（Chinese）的自然就叫CDR咯。

3. 存托憑證（DR）的由來

存托憑證首先由美國金融業巨頭摩根大通創建。

1927年美國投資者看好英國百貨業公司塞爾弗里奇公司(Selfridges)的股票，由於隔著一個大西洋，這些美國投資者要投資該股票很不方便。當時的摩根就設立了一種美國存托憑證(ADR)，使持有塞爾弗里奇公司股票的投資者可以把股票交給摩根指定的一家銀行，再由這家銀行發給各投資者美國存托憑證(ADR)。

這種存托憑證可以在美國的證券市場上流通，原來持有塞爾弗里奇公司股票的投資者就不必再跑到英國買賣該股票。發行美國存托憑證(ADR)的銀行在英國的分支機構還會幫助美國投資者進行配股或者分紅，這樣美國投資者就省去了到英國去配股及分紅的麻煩。

4. 存托憑證（DR）的流動性會更差么？

非也。DR的流動性與普通股沒有明顯差異。

由於ADR（美國存托憑證）最具代表性，因此我們以ADR為例一窺存托憑證的流動性。

根據wind數據，美國ADR上市公司年日均換手率的中位數與全部美股基本持平；

如果我們專門考察在美上市的中國科技股獨角獸（BAJ等），其日均換手率甚至要高於美國的科技股獨角獸（FAAMG）

5. 存托憑證（DR）是主流的上市方式嗎？

是很常見的。

倫敦交易員在前文曾提到過：靈活發達的資本市場一直是美國國家的核心競爭力之一。美國金融體制對優質外國企業赴美上市一直是持開放態度的，通過下面這張ADR方式在美IPO歷年數量圖可見一斑。

大家熱炒的BAJ（百度、阿里、京東）實際上都是ADR，而非普通股。實際上，絕大多數中概公司也都是以發行存托憑證(DR)在美股上市的。

除了這些普通投資人耳熟能詳的中概互聯網股票，在美上市的中國ADR還有大量紅籌股，下圖只是其中一部分。

6. 為何以存托憑證(DR)的形式赴美上市呢？

當前在美國上市的知名中概公司中，多數註冊地並非在美國，很多是在開曼群島等第三地。百度、阿里、京東、網易、新東方、攜程網等都是這種情形。

根據美國有關證券法律的規定，在美國上市的企業註冊地必須在美國，註冊地不在美國的企業，就只能曲線救國，以採取存托憑證(DR)的方式進入美國的資本市場。

所以，這些公司在美股市場都是通過發行ADR的方式實現上市，而非直接發行普通股。

而註冊地在美國的公司，比如蘋果，發行的就是普通股。

7. 存托憑證(DR)和普通股票怎樣聯繫起來？

為使存托憑證(DR)能最大限度地代表相應公司的股票，一般公司會在DR與普通股票之間規定一個兌換比例。

在美股上市的很多中概公司ADR與普通股之間的兌換比例是1:1。比如1份阿里巴巴ADR就相當1股阿里巴巴股票。

1份新東方ADR也相當1股新東方股票。

但也有很多公司的ADR與普通股並非1:1的換算比例，如1份百度的ADR僅相當於0.1股百度股票。

而1份京東的ADR則相當於2股京東普通股。

1份網易的ADR則相當於25股網易股票。

8. 存托憑證(DR)與股票的兌換比例可否調整？

可以，調整兌換比例的動作有些類似於股票市場上的拆股或並股操作，之前美股市場有很多案例。

如網易就曾調整過其ADR和普通股的兌換比例。

2006年3月27日，網易將其美國存托憑證(ADR)與網易股票的兌換比率，由每股ADR代表100股普通股調整為每股ADR代表25股普通股。

對於網易ADR的持有者而言，上述調整相當於將每份ADR拆成四份，拆股的股權登記日為2006年3月24日。對於網易普通股股東持有者而言，此次調整沒有影響。

對於調整兌換比例的原因，丁磊當時表示，「網易ADR價格在過去幾年來顯著上漲，此次調整ADR展現了我們願意向更廣大投資者開放和提升網易股票流動性的承諾。」

9. 哪些有望首批「吃螃蟹」？

第一批入圍CDR（可轉換股票存托憑證）名單已披露，見下圖。

共有8家企業，除了BAT，還有京東、攜程、 微博、網易以及香港上市的舜宇光學。主要以互聯網巨頭為主，而舜宇光學也是備受投資人熱捧的高科技企業。

10. 發行中國存托憑證（CDR）的意義幾何？

這可以在基本不改變現行法律框架的基礎上，實現境外優質上市公司回歸A股。

鑒於中國目前的法律框架及相關規定，註冊地在海外的公司並不能直接在A股上市。而若採取CDR的方式，則相對方便很多，上市手續簡單，發行成本低。

目前按市值排名全球前十名互聯網巨頭中，中國BATJ佔據4席，其餘皆為美國互聯網公司（下圖）。互聯網巨頭被全球第一大經濟體和第二大經濟體壟斷，也可見中國互聯網公司的實力也在全球佔有一席之地。

圖：全球前10大市值的互聯網企業(18年2月28日)

但遺憾的是，中國的互聯網巨頭均在美國或中國香港上市，在360回歸A股之前沒有一家真正在境內上市的互聯網巨頭。

互聯網巨頭增長的最大價值均被海外投資者所獲得，中國為互聯網公司創造收益，但是股東回報卻是海外的投資者，這使得國內財富有一定流失。

因此，通過CDR的方式讓互聯網巨頭回歸A股，使A股投資者也享受到互聯網經濟的紅利，同時也能促進A股更加健康發展。

發行中國存托憑證（CDR）而不是直接發行A股，可以繞過諸多法律和政策障礙，包括公司法對「同股不同權」的限制，證券法對IPO的盈利要求等，是一種折中的安排，也體現出內地欲與海外資本市場一爭新經濟「獨角獸」的姿態。

11. 如果CDR推出，會給 A股市場帶來什麼影響？

廣發策略的研究報告指出，參考2009年創業板正式開市時中小板指的短期表現，預計 CDR推出在短期內會提高市場對成長股的風險偏好，短期利好成長股。

此外，防風險背景下，預計CDR會在監管控制下小幅穩步推進，無需過度擔憂其對股市資金分流的影響。而且，以ADR為鑒，CDR的流動性與普通A股不會有明顯差異，CDR將成為A股的有機組成部分：

首先，回歸的互聯網巨頭都是龐然大物，那麼其回歸的確會導致一定資金的分流，短期會對股市資金面造成一定壓力。但是這取決於回歸A股的CDR流通數量以及各公司回歸的頻率，如果集中回歸必然對資金面造成較大影響，但如果循序漸進則相對可控。

其次，從媒體曝出的名單上看，此次回歸的中概股均是國內耳熟能詳的互聯網巨頭，中國也是各公司最主要的市場，回歸A股有利於更多用戶能在境內資本市場上更便捷地分享上市公司快速發展的收益。

第三，從中長期看，有利於A股和國際市場接軌，如果美中概股回歸A股，則可以直接進行市盈率等估值的比較，有利於衡量兩個市場同一公司的估值水平，反應兩個市場投資者的偏好，但是如果估值偏差太大，則可能會向中間值回歸，更有助於A股的投資者走向國際市場，了解國際市場的信息。

12. 普通投資者有何機會？

重點在上面的最後一點。

還記得360回歸A股時的巨大估值價差空間么？

參見港股大V格隆的朋友圈：

由於CDR將保留境外的上市主體和境外發行的股票，其定價依然會受到海外相對保守的機構投資者的影響。

但有一點可以是確定的：中概股的定價權將由"看不懂"中國國情的老外，轉移至身在中國、深知互聯網價值、又熱衷於投機暴富的國人手中。

就在今天，中化集團董事長寧高寧在兩會接受記者採訪時還說到：『電子商務，老美不懂這個… 有中國人，什麼奇蹟都可以發生』。

而相比起市值紅利都被大股東薅走的360來說，CDR回國上市對海外中小股東更加有利：

與拆了VIE結構完全回歸A股不同，CDR不要求大股東"低價"從小股民手中強制買回全部股票進行私有化（就像奇虎360私有化退市那樣）。因此，受益於黨的好政策，海外的普通投資者也將享受中美市盈率的價差紅利。

13. 投資人如何提前布局？

由於A股貴，美股"便宜"，要提前布局就得提前出海。

目前，中國人參與美股交易主要通過以下渠道。

了解美股估值套路的理性投資人常常不屑於A股的瘋狂定價。而現在，您的中美市盈率"套利"機會來了。

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