貝南克的兩難選擇

目前的情形同貝南克的前任格林斯潘在其18年任期中所經歷的3次情況類似──分別是1989-90年，1994-95年和1999-2000年。每一次格林斯潘都是在通貨膨脹達到高點前停止加息。其中兩次導致了經濟衰退，一次導致了增長放緩；每一次的通貨膨脹率最終都低於當初的水平。紐約大學(New York University)貨幣經濟學家馬克?格特勒(Mark Gertler)說，這是困擾央行多年的問題。1995年，他與當時在普林斯頓大學(Princeton University)任職的貝南克進行的一項歷史經驗的研究發現，在Fed收緊銀根6個月之後，經濟增長開始減速。但通貨膨脹率直到1年後才會開始下降。當經濟增長放緩、通貨膨脹率上升、央行面臨上調利率還是觀望等待的艱難選擇時，結果常常是令人倍感煎熬的時期。美國經濟目前可能就面臨這種情況。在第一季度經濟高速增長後，由於利率上調和能源價格高企導致住房和消費者支出放緩，目前的增幅正在放緩。貝南克上周四表示，很顯然，房地產市場正在降溫，不過趨勢相當平和。從2005年4月至2006年4月，不包括食品和能源在內的核心消費者價格指數上漲了2.3%。這是一年來通貨膨脹率的最高值。市場對複雜的經濟狀況感到彷徨，債券收益率反映出對貝南克是否將把長期通貨膨脹率控制在低位的擔憂在加劇。格特勒說，隨著核心通貨膨脹率的走高，Fed新任主席明顯不希望讓通貨膨脹預期上升。自2004年6月以來，Fed已經16次將短期利率目標逐次上調0.25%，目前已經達到5%，央行中的部分官員有意在近期暫停加息，以評估此前的加息對經濟的影響。堪薩斯城聯邦儲備銀行行長托馬斯?赫尼希(Thomas Hoenig)上周五接受採訪時表示，貨幣政策具有滯後效應，但身處經濟周期之中的人很難做出判斷。「我仍強烈反對允許通貨膨脹率上升。不過我也不希望採取過激行動。」赫尼希說，經濟的強度和通貨膨脹率的漲幅都超過了他的預期，他將此歸因於2004年和2005年非同尋常的低利率水平。他預計，在目前的利率水平下，增長率和通貨膨脹率今後會逐步趨於溫和。但他也表示，將會密切關注經濟數據。不過，Fed並未對近期通貨膨脹率的上揚等閑視之。舊金山聯邦儲備銀行的經濟學家格蘭?魯迪布希(Glenn Rudebusch)說，通脹壓力出乎意料地堅挺。他認為最新的物價數據「有些令人擔憂。」這些自相矛盾的擔憂使央行的下一步舉措更令人難以預測。Fed官員將在6月28-29日舉行會議，討論利率問題。期貨市場近幾周對會議結果的判斷不斷變化。上周五，市場認為再度加息25個基點的概率為62%。這不可避免地會讓人們提出這樣一個問題：格林斯潘會怎樣做？歷史提供了一些線索。根據1990年3月份的會議記錄，格林斯潘對企業和消費者財務狀況的脆弱感到焦慮，同時也稱通貨膨脹壓力令人煩惱。不過，Fed仍保持利率穩定，直到當年7月份才下調利率，不過已經為時太晚，未能阻止由於當年8月伊拉克入侵科威特等原因引發的經濟衰退。在1994年，對通貨膨脹擔憂盛極一時，Fed逐步上調了利率。當年11月，格林斯潘提出大幅加息75個基點。當時的副主席阿蘭?布林德(Alan Blinder)表示反對，並將Fed比作在寒冷的賓館房間中打開溫控器的客人。「你先洗了個淋浴。當你出來時，還有些冷。你將溫控器又上調了一檔，然後開始睡覺。但當你早上2:30醒來時，卻渾身是汗。貨幣政策的典型錯誤就是做得過頭。這種錯誤的典型原因是對已採取措施的滯後效應缺乏耐心。」格林斯潘按照他的設想加息75個基點，並在次年2月份再度加息50個基點，然後保持了利率穩定。經濟明顯放緩，但未陷入衰退。通貨膨脹率又小幅走高了幾個月，然後開始回落。不過在2000年時，經濟就沒有如此幸運了。在多次上調利率後，Fed在5月份停止了加息。高盛(Goldman Sachs)首席美國經濟學家簡?哈丘斯(Jan Hatzius)說，核心通貨膨脹率在2000年全年和2001年上半年都加速上揚，而經濟卻疲弱了許多。在2000年年中時，股票市場和投資支出都顯示出下跌的跡象，但Fed直到2001年1月份才減息，由於時間太晚而未能避免3月份開始的衰退。目前，哈丘斯認為Fed應更加關注顯示經濟走軟的數據，而不是顯示通貨膨脹率走高的數據。不過，他指出目前的通貨膨脹水平決定了經濟需要放緩多少才能讓通貨膨脹率回到讓Fed感到放心的區間。他說，並沒有顯而易見的答案，但Fed在6月28-29日的會議上做出決定前還有充足的時間獲得更多的數據。上周五，期貨市場認為6月份加息的可能性約為60%。