現金分紅系列談（之二）警惕上市公司現金分紅兩種極端情形

A股市場上市公司現金分紅存在兩種極端情形，一是大股東通過大比例現金分紅實現套現，另一種情形則是長期不分紅、低分紅。

大比例現金分紅為上市公司大股東套現提供方便

一些企業IPO上市或通過再融資獲得巨額資金後立即宣布實施高額現金分紅，實際上是大股東通過這種方式從上市公司套取現金。

如創業板上市公司中穎電子（300327）於2012年6月通過IPO募集資金3.7億元並上市，2012年中報該公司即宣布每股派發現金紅利0.4元、2012年的年報又推出每股派發0.2元的分配方案，2012年累計每股現金分紅0.6元，而2012年該公司每股收益僅為0.218元，每股現金分紅相當於每股收益的275%。

如果一家上市公司通過IPO或增發新股圈錢後實施大比例現金分紅，一方面高溢價發行股票向市場上中小投資者圈錢，另一方面又大方地派發現金紅利，由於個人投資者參與現金分紅還要繳納紅利稅，這種大比例現金分紅與股權融資並行的舉措，嚴重損害中小投資者的利益，實際上是大股東借上市公司圈錢套現的手段。

假設某上市公司向全體股東分配現金紅利1億元，同時又向全體股東配股融資1億元、股東全部為個人股東，新股發行費用率3%。則該公司融資1億元、派發現金紅利1億元、新股發行費用300萬元，分紅並再融資後，上市公司凈資產減少了300萬元；另一方面，從股東資產的角度來看，股東獲現金分紅1億元、繳納紅利稅2000萬元，向上市公司出資1億元參與配股，分紅並再融資後股東資產減少了2000萬元。分紅並再融資後，上市公司凈資產減少了300萬元、股東資產減少了2000萬元，顯然嚴重損害了投資者的利益。在向社會公眾高溢價發行股票的情況下，大股東通過高額現金分紅套現，成為受益者，而社會公眾股東利益則因此受損。

一般而言,企業的年度累計現金分紅應不高於其當年實現的凈利潤，如果現金分紅遠高於其當年凈利潤，那麼這樣的現金分紅通常是不可持續的。2012年深市上市公司中年度現金分紅總額高於當年凈利潤的上市公司有60家，主要以中小板、創業板公司居多。

通過大比例現金分紅，不僅可以使上市公司大股東從上市公司套取現金，而且還可以幫助法人股東合法避稅。

大比例現金分紅可以助法人股東合法避稅

個人投資者參與現金分紅，須按分紅額和相應的稅率繳納個人所得稅，其持倉市值將因此受損。與個人股東不同，法人股東參與上市公司現金分紅，不僅無須繳納紅利稅，而且還可以通過現金分紅合法規避企業所得稅。

紅利稅屬於個人所得稅，法人股東不屬於個人所得稅納稅主體，參與上市公司現金分紅，無須繳納紅利稅。

另一方面，根據企業所得稅法的有關規定，居民企業直接投資於境內其它居民企業，或連續持有境內上市公司股票12個月以上的，其從被投資方取得的股息、紅利所得，為免稅收入，不繳納企業所得稅。

因此，法人投資者參與上市公司現金分紅，當其持股時間滿12個月後，不僅無須繳納個人所得稅，還免徵企業所得稅。

對於上市公司法人股大股東而言，如果有意減持股票，可以通過大比例現金分紅，合法避稅：

假設某上市公司大股東擬減持股票1億股，每股成本1元，股票價格10元。如果直接以10元價格出售股票，則轉讓收益9億元（不考慮其他稅費），假設企業所得稅率為25%，須繳納所得稅2.25億元(9×25%)，減持1億股後，該股東可實際收回資金7.75億元。

如果每股分紅3元，分紅後股票除息價格為7元,分紅後再減持1億股,則該股東可獲得3億元分紅收益和6億元股票轉讓收益,由於分紅收益免徵所得稅,因此只要繳納所得稅1.5億元(6×25%),該股東可收回資金8.5億元。

可以看出,現金分紅後再減持，法人股東收回的資金會多出7500萬元(8.5億-7.75億)，其原因是，3億元的現金分紅免稅，可以少繳企業所得稅0.75億元(3×25%)。由此可見，現金分紅可以讓上市公司法人股東合法避法。

以上述創業板上市公司中穎電子（300327）為例，該公司於去年6月上市，在上市滿一年後，其第二大股東誠威國際投資有限公司與第四大股東廣運投資有限公司持有的限售股解禁以來，已通過二級市場多次減持套現；二者分別持有中穎電子1545.77萬股和1452.39萬股，2012年分別獲得現金分紅927.5萬元和871.4萬元，如果所持股票全部減持，假設企業所得稅率為25%，則二者將因現金分紅免稅而少繳企業所得稅231.9萬元和217.9萬元。該公司第一大股東威朗國際集團有限公司持股3965.18萬股、鎖定期為三年，如果該公司未來兩年仍實施大比例現金分紅，則其大股東不僅可以繼續通過大比例分紅而套現，而且其持有的限售股解禁後減持時還可因此合法規避可觀的所得稅支出。

對普通股投資者而言，上市公司不是你的左口袋

上述分析表明，大比例現金分紅可以為大股東從上市公司套取現金，對於有減持計劃的上市公司大股東而言，大比例現金分紅還可以助其合法規避企業所得稅。儘管如此，在A股市場，大多數上市公司現金分紅比例偏低、甚至自上市以來從不分紅。一些上市公司雖然賬面上累積了巨額未分配利潤、賬面坐擁巨額現金，但卻寧願讓這些資金在賬上吃活期利息，也不願將其分配給股東。

為什麼一些上市公司巨額貨幣資金在賬面長期閑置，卻無意通過現金分紅或在股價低迷時以回購股票方式回饋其股東呢？

近期筆者曾為《環球財經》雜誌撰文《茅台困局：擴張受阻、巨額資金或存失控風險》，貴州茅台賬面坐擁巨額貨幣資金，今年以來受外部環境衝擊，茅台股價重挫，在大股東宣布增持的情況下，茅台卻不以其長期閑置資金回購其股票，確實令人費解，白酒行業的另一巨頭五糧液也存在類似問題。筆者分析認為，貴州茅台巨額貨幣資金長期滯留於下屬子公司，資金管理可能存在風險漏洞,不能排除其巨額貨幣資金被關聯方佔用、體外循環的可能性（詳見筆者博客文章：http://blog.sina.com.cn/s/blog_aa97ffd00101bibq.html）。

實際上，在2000年前後的相當長時間裡，很多A股上市公司曾經長期淪為大股東及其高管的提款機，上市公司大股東通過各種手段佔用上市公司資金、甚至掏空上市公司。2005年筆者曾撰文質疑一家上市公司很可能被其大股東佔用巨額資金，大約一個星期後，該公司發布公告稱：大股東佔用了其6億多元資金。

2005年以來，證監會對大股東非法佔用上市公司資金進行了持續的清理整頓，非法佔用上市公司資金現象有所收斂；個人認為，近年來，上市公司大股東非法佔用上市公司資金等損害上市公司利益的行為又有所抬頭。

以最近一年多來飽受投資者質疑的康美葯業為例，中報顯示，今年上半年其經營活動現金流出56.3億元、投資活動現金流出2.6億元，二者合計58.9億；而6月末康美葯業賬面貨幣資金餘額高達70.17億元（其中受到限制的資金0.28億元），上半年經營活動現金流入65.5億元。即使其經營活動沒有任何現金入賬，其賬面70多億元的資金在全部支付其未來半年經營、投資活動資金所需後仍會有10多億元的結餘。這家企業賬面上真的需要保持如此高的貨幣資金備用嗎？之所以這麼問，是因為這些資金主要是通過借貸獲得的：6月末其賬面有息負債餘額高達61.3億元，其中，短期借款餘額25.9億元，較年初增加了4.9億元。一個並不差錢的企業借這麼多錢放在賬上閑置著，為啥呢？一年的利息費用也不是一筆小數字呀，資金管理出了問題？還是另有隱情？

一些上市公司賬面巨額貨幣資金長期閑置，甚至可能被關聯方佔用，如果通過現金分紅或回購股票方式回饋股東，顯然更符合中小投資者的利益。

對於中小投資者而言，上市公司並不是你的左口袋，隨手就可以從中取出錢來。將上市公司視為自己的左口袋，只是中小投資者的一廂情願而已，相反，在某些情形下，上市公司倒是有可能淪為其大股東的左口袋或右口袋。

那些長期低分紅、甚至不分紅的上市公司，其歷年利潤去了哪裡？盈利是否貨真價實？資金是否被大股東佔用了？個人認為，在這些問題上，監管當局應該有所作為，以維護廣大中小投資者的利益。

本文發表於《證券市場紅周刊》

相關文章:現金分紅系列談（之一）現金分紅對誰有意義？