物價上漲擴散風險升級 繼續調控難免

近來陸續公布的一系列經濟金融數據顯示，宏觀經濟運行過熱的風險在加劇。從目前經濟形勢來看，價格過快上漲已經成為政策關注的重點變數了。8月8日央行發布二季度貨幣政策執行報告（以下簡稱《報告》），認為後續應繼續執行穩健的貨幣政策，堅持穩中適度從緊，保持必要的調控力度，努力維護穩定的貨幣金融環境，控制通貨膨脹預期，保持物價基本穩定。此外，央行特別關注通貨膨脹貨幣政策目標界定，商業銀行資產負債結構的變化，國外央行人士關於貨幣政策與資產價格的觀點。　　——關注食品漲價向一般消費品傳導的風險，預計年內會再提高利率。此次央行《報告》已經確認了價格上行的壓力加大，並認為糧食、肉類等食品價格短期內易漲難落。我們進一步分析認為，勞動力成本上升以及通脹預期增強，可能進一步推動食品價格上漲擴散到其他一般消費品。我們預計年度CPI達4%以上的高點可能要維持到2008年，之後總體還會延續CPI較高的水平。我們預計年內央行會再提高存貸利率，政策敏感點最可能在9、10月份。　　——貨幣政策是否應該關注資產價格？《報告》專欄分析認為，貨幣政策是否應該對資產價格波動作出反應等問題的討論一直相當激烈。對此，我們認為資產價格成為貨幣政策關注目標，應該是階段性或者有選擇的，比如當資產價格上漲過快導致走向或者帶來資產嚴重泡沫時，當資產價格波動可能影響整個經濟通脹時，顯然央行對資產價格的調控應當是毫不猶豫的。但是總體上，我們還是主張貨幣政策的核心目標應該是物價穩定，在這樣一個前提下兼顧階段性資產價格目標。從目前中國一般物價、資產價格上漲趨勢以及兩者之間一定程度互相關聯來看，預計央行後續利率、準備金率等貨幣政策調整將日趨重視資產價格因素。　　——過剩流動性總體有效控制。6月末，金融機構超額存款準備金率為3%，和我們前期報告預測完全一致。扣除提高法定存款準備金率的影響，當前基礎貨幣增速將低於10%.過剩流動性總體有效控制，預計後續將逐步轉向更加多樣的貨幣數量調控手段，包括常規性的存款準備金率上調、外匯掉期業務等，後續可能還將逐步過渡到賣出特別國債回籠貨幣。具體來說，預計近期開始央行和銀監會還會逐步實施窗口指導來行政性控制銀行信貸增長，三季度特別國債可能發行，下半年存款準備金率可能再次上調。此外，存款準備金率在高位基礎上繼續提高，除了直接凍結部分貨幣資金外，也使得貨幣乘數有所下降，其對整個貨幣供應的影響將日趨明顯，值得關注。　　——關注商業銀行資產負債結構變化。近年來，隨著金融市場的發展特別是資本市場的活躍，我國居民和企業部門的資產選擇行為和投資偏好發生了較為顯著的改變，並進一步引起商業銀行資產和負債期限結構發生了一些變化。這主要表現在商業銀行資金來源短期化，資金運用長期化趨勢明顯，存貸款期限錯配問題日益突出。隨著長期特別國債等發行，各類長期金融資產供應增加，收入增長、通脹趨勢推動居民資產重構趨勢將是長期的。我們認為，資金來源短期化以及資金運用長期化不是一個短期的現象，將是一個長期趨勢。在這種情況下，央行調控銀行資產負債期限不匹配是件很困難的事，預計後續央行除了繼續加強窗口指導提示風險的同時，在調整存貸款利率時可能進一步著眼於利率期限結構的調整。
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