雲頂財說|黃世忠：橫看成嶺側成峰——評小米令人困惑的財務報告

近日，讀完小米5月3日在港交所發布的招股說明書，尤其是其中晦澀難懂的財務報告，筆者情不自禁地想把著名歌手蔡琴演唱的「讀你千遍也不厭倦，讀你的感覺像春天」改為「讀你千遍也不明白，讀你的感覺像天書」。小米令人費解的財務報告所引發的熱議，不禁使我們讚歎，蘇軾當年寫下「橫看成嶺側成峰，遠近高低各不同」的名句，不僅適用於廬山，居然也適用於會計。

橫看成嶺側成峰

——評小米令人困惑的財務報告

文／黃世忠

最近，瀏覽了網路上的文章和評論，可以發現投資者對小米的財務報告充滿困惑：小米到底是嚴重虧損還是高額盈利？到底是資不抵債還是實力雄厚？按照IFRS，小米2017年虧損439億元，若不按IFRS計量，則盈利54億元，兩者相差高達493億元，其中僅可轉換可贖回優先股調增的利潤就高達541億元。按照IFRS編製的資產負債表，小米2017年末的股東權益為-1272億元，但若剔除可轉換可贖回優先股的影響，其股東權益則高達343億元，兩者相差1615億元。孰對孰錯，見仁見智，眾說紛紜，莫衷一是。

本文以小米發布的招股說明書為基礎，分析可轉換可贖回優先股會計處理在經營業績和財務狀況方面給投資者造成的困惑，探討國際財務報告準則（IFRS）在區分負債和權益的規定，說明現行IFRS對可轉換可贖回優先股的規定，嚴重扭曲了上市公司的經濟現實，且可能產生意想不到的經濟後果，最後介紹披露非公認會計原則業績指標的爭議。

一、可轉換可贖回優先股性質認定的爭議

對金融工具而言，負債與權益之間的界限，並非總是涇渭分明，有時甚至是錯綜複雜，相互交織。與普通股不同，優先股既可以是「像股的債」，也可以是「像債的股」（范勛、田雪彥，2016），具體是債是股，取決於合同條款的約定。小米發行的可轉換可贖回優先股，到底應劃分為金融負債還是權益工具？小米的可轉換可贖回優先股，IFRS將之稱為複合金融工具（compound financial instruments），而美國的公認會計原則（GAAP）則將其稱為混合金融工具（hybrid financialinstruments），意思是這類金融工具同時包含有負債和權益的成分。

招股說明書披露的信息顯示，小米自2010年9月至2017年8月，通過18輪的融資，累計向投資者發行了12個系列的優先股，與此相關的對價收入約為98億元。這些優先股具有四個特點：（1）持有者有權收取非累計股息外加按原發行價的8%計算的應計利息；（2）持有人可自2015年7月3日起，在小米公開上市或超過50%的持有者要求贖回時，按當時有效的轉換價轉換為普通股；（3）自2019年12月23日期，按發行價加8%應計利息及已宣派但未支付股息之和與優先股公允價值孰高者的價格，贖回全部優先股；（4）持有人有權在清算時按發行價加上應計或已宣派但未支付的股息，或發行價的110%優先收取剩餘的權益，倘若可供分配的剩餘權益不足以悉數支付優先股受償金，持有人有權優先於普通股持有人分配剩餘權益。

由於小米優先股的持有者具有按變動對價而不是固定對價轉換為普通股的權利，且小米在2019年12月23日起行使可贖回權（callable option）的價格也不是固定的，持有者可以按「原發行價加8%應計利息及已宣派但未支付股息或公允價值孰高的價格」行使可出售權（puttable option），不符合第32號國際會計準則（IAS 32）的「固定對固定」（fixed-for-fixed，即履行轉移現金或股票的義務，所需要付出的轉換對價或清算對價是固定的）認定標準，故小米將其發行的可轉換可贖回優先股劃分為金融負債，按公允價值計量且將其變動計入當期損益。從會計準則層面上看，小米這一做法完全符合IFRS的要求，因為小米確實存在著向優先股持有人支付現金或發行股份的不可避免義務，作為負債有其正當性。

問題是，若按美國公認會計原則（GAAP）的規定，小米的可轉換可贖回優先股，能否劃分為權益工具？與IFRS採用的「固定對固定」認定標準不同，GAAP採用「兩步法」（two-step approach）將混合金融工具區分為金融負債和權益工具。第一步應考慮是否存在權變性的行權條款（contingent exerciseprovisions），若存在，這些條款只能與發行人自己的股票掛鉤。第二部應考慮履行現金或股票轉移義務的金額，當該等金額等於所發行股份公允價值與一個固定的貨幣金額或所發行債務工具的一個固定金額之間的差額，可將混合金融工具視為權益而不是負債。即使預定價格（strike price）不符合上述條件，混合金融工具也有可能劃分為權益，如可能影響履約金額包含了「固定對固定」的遠期合約或期權。可見，GAAP對權益工具的認定標準不像IFRS那麼嚴苛，在很多情況下，即使履行轉移現金或股票的義務所需要的對價不是固定的，也可以認定為權益工具。小米發行的優先股存在權變性行權條款，符合第一步的規定，其轉換對價雖然不是固定的，但贖回對價是在一個固定金額與公允價值之間抉擇，看似符合第二步的規定。依據筆者的判斷，按照GAAP的要求，小米發行的優先股可以劃分為權益工具。

優先股是劃分為金融負債還是權益工具，直接影響到其後續計量，會產生完全不同的經濟後果。若將小米的優先股劃分為金融負債，後續的資產負債表日必須按公允價值計量，並將公允價值的變動計入損益，結果導致小米2017年的利潤減少542億元，年末出現1272億元的資不抵債。若將其劃分為權益工具，後續的資產負債表日不需要重新計量，則小米2017年的利潤將增加542億元，凈資產也將由-1272億元變為343億元。可見，對優先股性質歸屬的不同認定及其後續的不同會計處理，可將小米描繪成兩幅迥然不同的財務圖像，一幅是經營嚴重虧損，資不抵債瀕臨倒閉的財務圖像，另一幅則是獲利能力超強、財務實力雄厚的財務圖像。這兩幅財務圖像，哪幅圖像更加逼近小米的真實情況呢？答案是顯而易見的，第一幅財務圖像與小米的真實情況背道而馳，第二幅財務圖像準確地映射了小米的真實情況，否則，小米公開招股就不會受到熱捧。由此可以推斷，對小米而言[1]，IAS 32貌似嚴謹細緻，實則扭曲事實，顯然不是一個高質量的會計準則。

會計界信奉的實質重於形式原則，也支持上述結論。按照IAS 32的規定，小米儘管將優先股劃分為負債，但這種負債既不是法律意義上的債務，也不是具有經濟實質的債務，充其量只能算作一種純理論的虛擬債務。首先，優先股持有者當初支付的總對價只有不到98億元，而其2017年末的公允價值卻高達1615億元，持有者不論以什麼價格將優先股轉換為普通股，都可獲得豐厚的回報。基於理性人假設，持有者放棄其轉股機會或行使其可出售權的概率幾乎為零，這說明這些優先股並不構成小米向優先股持有者支付現金或轉移其他資產的現時義務；其次，這些優先股轉換為普通股時，負債便消失殆盡，且不需要小米支付現金或轉移其他資產，只需小米額外發行一些股份即可。伴隨著負債的減少，是小米凈資產的增加，現金流量並沒有因此而減少，這說明優先股並非傳統意義上的債務；最後，儘管小米為履行轉股義務需要增發股份，會稀釋普通股股東的權益，但這屬於業主之間的交易，與小米這一會計主體無關，作為獨立會計主體的小米並不會因此發生利益的減損。

二、可轉換可贖回優先股計量損益的爭議

為了遵循IFRS，小米將其可轉換可贖回優先股作為金融負債進行會計處理，並在後續的資產負債表日上將這些金融負債公允價值變動計入當期損益。這種損益不僅有悖於經營情況，而且缺乏經濟實質。小米過去三年的經營情況蒸蒸日上，營業收入從2015年和2016年的668億元和684億元猛增至2017年的1146億元，經營利潤也從2015年和2016年的14億元和38億元飆升至2017年的122億元，因此受到資本市場的熱捧，其可轉換可贖回優先股的公允價值在2017年增加了541億元。面對這種大好形勢，小米卻不得不在2017年的利潤表上確認了高達541億元的金融負債公允價值變動損失。對於這種利潤表與實際情況嚴重背離的荒唐局面，鄭朝暉博士評論道：「這個案例說明了將優先股作為負債並按公允價值計量之缺陷，經營業績大幅改善，股價暴漲，利潤表卻體現巨額虧損，經營業績嚴重惡化，股價暴跌，利潤表卻體現巨額盈利，公允價值會計的逆周期現象令人哭笑不得」。更重要的是，小米2017年確認的這541億元虧損，並沒有導致小米的現金流出，純粹是因會計遊戲規則不合理所產生的賬面損失（paper loss）。

上述情況與2008年全球金融危機如出一轍。按公允價值計量金融負債並將其變動計入當期損益的做法，早在2008年就被廣為詬病。當時的IFRS和GAAP均要求金融機構確認因自身信用風險變動對其負債公允價值的影響。如果金融機構因經營改善導致信用等級的提高，其負債的公允價值將增加，必須確認為一項損失。反之，如果金融機構因經營惡化導致信用等級的下降，其負債的公允價值將減少，則必須確認為一項利得。這種因經營好轉必須確認損失，經營惡化反而可以確認利得的做法，明顯有悖於商業邏輯。2009年第一季度很多金融機構的「利潤」就是來自因自身信用等級下降導致其負債的公允價值減少而確認的利得。花旗集團2009年第一季度報告了16億美元的凈收益，其中包含了25億美元因其信用情況惡化而確認的負債公允價值變動利得。同樣地，滙豐銀行2009年第一季度報告了8.72億美元凈收益，其中高達66億美元也是因為信用等級下降而確認的負債公允價值變動利得。與此相反，摩根士丹利卻因經營改善導致信用等級提高而不得不在2009年第一季度確認了15億美元的負債公允價值變動損失。正因為將自身信用風險變動所導致的金融負債公允價值變動計入當期損益扭曲了金融機構的經營業績，嚴重誤導投資者的決策，IFRS和GAAP後來修改規定，要求將這種誤導性的損益計入其他綜合收益（OCI）。

儘管小米的管理層認為因信用風險變動導致的優先股公允價值變動不大，但按公允價值計量優先股對小米經營成果造成的扭曲，其性質與確認因自身信用風險變動形成的金融負債公允價值變動損益並無兩樣。既然IFRS和GAAP已對後者作了修訂，沒有理由不允許小米等公司將劃分為金融負債的優先股公允價值變動計入OCI。計入OCI而不是當期損益，既可從根本上糾正優先股公允價值變動對經營業績的歪曲，避免誤導投資者，還可避免其對利潤分配政策的不當干擾。

誠如Zeff教授所言，會計準則具有嚴重的經濟後果。優先股的性質認定和計量結果，直接影響到企業的利潤分配。按照IFRS，小米將其優先股劃分為金融負債，並將公允價值變動的計量結果確認為當期損益，導致2017年巨虧，無利可分。若小米按照GAAP將優先股劃分為權益工具，則不存在此問題。小米若將發行的優先股認定為權益工具，初始計量按發行時收到對價的公允價值計量，不存在後續計量問題，剔除優先股的影響，2017年其利潤就可增加541億元，就有利可分。事實上，公允價值變動損益，只是一種未實現的賬面利得（unrealized paper gains）或未實現的賬面損失（unrealized losses），對企業的現金流量沒有絲毫影響，本不應當對企業的利潤分配產生影響。但《公司法》規定只有盈利才可分配利潤，而沒有考慮公允價值變動損益對盈利的影響。因此在實踐中，絕大多數企業在利潤分配中沒有剔除公允價值變動損益的影響，造成超額分配（公允價值變動為凈利得時）或分配不足（公允價值變動為凈損失時）的現象十分普遍。小米的財務報告顯示，2017年末其保留盈利為-1504億元，這幾乎都是由優先股的公允價值變動所造成的，因為2017年末優先股的公允價值是1615億元，而發行優先股的對價收入只有98億元，二者差額高達1517億元。-1504億元的保留盈餘若不處理，將嚴重限制小米嗣後的利潤分配。小米將如何處理巨額負數的保留盈餘，目前不得而知。筆者查閱了遭遇類似問題的美圖秀秀2017年報，其做法是由董事會通過決議，用88億元的股份溢價抵銷優先股公允價值變動造成的累計虧損，使其保留盈餘由2016年末的-103億元降至2017年的-18億元。這種做法相當於用資本公積彌補以前年度虧損，我國的《公司法》過去允許這種做法，但2005年修訂的《公司法》對此加以禁止。

三、披露非公認會計原則業績指標的爭議

既然按照IFRS或GAAP編製的財務報告所體現的經營業績有時會嚴重背離企業的實際經營情況，企業只好訴諸於非公認會計原則業績指標（Non-GAAP measures[2]，以下簡稱Non-GAAP業績指標），也就是將按IFRS或GAAP編製的凈利潤調節為Non-GAAP業績指標，並隨同審計的財務報告一併披露，以正視聽。引入並披露Non-GAAP業績指標，剔除與經營無關影響因素的做法，近年來日趨流行，在TMT（電信、媒體、科技）行業尤為盛行。小米披露的招股說明書也不例外。小米2017年利潤表上的凈利潤為-438.89億元，剔除四個調整項目的影響後，Non-GAAP的凈利潤為53.62億元。這四個調整項目分別是：（1）可轉換可贖回優先股公允價值變動損失540.72億元，調增凈利潤；（2）以股份為基礎的薪酬9.09億元，調增凈利潤；（3）投資公允價值增益凈值57.32億元，調減凈利潤；（4）收購導致的無形資產攤銷0.02億元，調增凈利潤。這四個調整項目有兩個共同特點，一是都與小米的經營業務無關，二是都不涉及現金的流出或流入。

披露Non-GAAP業績指標的做法，與上市公司按照中國證監會的要求，披露歸屬於母公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤有點類似，但其範圍更廣，且呈上升趨勢。張為國教授的課件顯示，金融時報100指數公司中，81家在年度報告中披露了Non-GAAP業績指標，標普500公司中，88%的公司披露了Non-GAAP業績指標，道瓊斯指數公司中，按照GAAP和Non-GAAP業績指標之間的差異從2014年的12%上升到了2015年的30%。Non-GAAP日益盛行，引發了不少爭議。一方面，投資者特別是機構投資者和編製者普遍對此持歡迎和支持態度，認為Non-GAAP業績指標在很多情況下可以糾偏，即糾正IFRS或GAAP不適時宜的規定所造成的對企業經營業績的扭曲甚至歪曲。另一方面，準則制定者、監管部門和審計師則持謹慎態度，擔心過多地披露Non-GAAP業績指標，不僅會降低IFRS和GAAP的權威性，而且會給財務報告使用者造成混亂，帶來困惑，給企業管理層操縱業績提供機會。此外，不受IFRS或GAAP約束的Non-GAAP業績指標，往往未經審計，質量無法保證，也缺乏可比性和一致性。

筆者認為，Non-GAAP業績指標大行其道，表明資本市場對此有強烈的信息需求，這在一定程度上說明了IFRS和GAAP正在日益喪失權威性和相關性。與其對Non-GAAP業績指標防堵打壓，不如疏導規範。一是引入Non-GAAP業績指標的審計機制，以提高這些指標的信息質量；二是修改不合時宜的規定，如放鬆將優先股確認為權益工具的標準，或者允許將優先股劃分為金融負債的企業，將金融負債公允價值的變動計入OCI，以緩解公允價值計量對經營業績報告的影響；三是加強對Non-GAAP業績指標的監管，只允許企業調整與經營無關且沒有現金流量含義的項目，以提高Non-GAAP業績指標的可比性和一致性；四是加強投資者教育，讓他們了解基於IFRS和GAAP的業績指標與Non-GAAP業績指標的聯繫與區別，避免被少數別有用心的企業所誤導。

四、結束語

小米披露的招股說明書，引發了意想不到的熱議。筆者5月3日晚上與幾個學生就小米的優先股會計處理到底有沒有問題進行了熱烈討論。興業證券的陳瑋博士認為，懂會計準則的知道這不是個問題，不懂會計準則的不知道這是個問題，所以結論是，沒問題！我則認為，懂會計準則的，知道這是個問題，不懂會計準則的，不知道這是個什麼問題，結論就是，是問題又不知道是什麼問題。陳瑋博士最後感嘆道：是問題又不知道是什麼問題，這真是個大問題！（完）

參考文獻：

1.小米集團招股說明書，2018年5月3日，www.hkex.com.hk

2.范勛、田雪彥. 「像股的債」和「像債的股」---轉換視角看透債務工具和權益工具，中國會計報. 2016.5.20

3.張為國. 「其他綜合收益、另類業績指標和會計信息的相關性」，IFRS系列講座. 2017

4.KPMG.IFRS compared to US GAAP，2017

5.PwC.IFRS and US GAAP: similarities and differences. 2016

[1]其實，對美圖秀秀也是如此。該公司2016年赴港上市時披露了「累計虧損63億元」的信息，也格外引人注目。這同樣歸因於按照IAS 32的要求將優先股作為負債並按公允價值計量。剔除這一因素，累計虧損銳減至1.2億元。

[2]與Non-GAAP measures相似的英文名稱是alternate measures，國內將其譯文「另類業績指標」。筆者不太認可這一譯法，因為它有抬高自己（IFRS和GAAP）貶低他人之嫌，給人印象是，按IFRS和GAAP編製的業績指標才是正統的，按其他基礎編製或調整的業績指標都是另類的。

圖片來源：網路