港股:上帝即將微笑著開始他的均值回歸

投資似乎是個門檻很低的事情。只要有錢去證券公司開個戶，第二天就可以投資了，全中國乃至全世界的上市公司的股票任君挑選。然而，長期以來，股市又是個一賺二平七虧的地方，似乎周圍很少有人長期在股市發了財。這說明大多數人沒有使用正確的投資方法。

索羅斯早年的合作夥伴，也是投資大師的羅傑斯（Jim Rogers）說過一句話，「我只管等，直到有錢躺在牆角，我所要做的全部就是走過去把它撿起來。」就在此時此刻，牆角已經有錢了，這就是港股，其中有代表性的是恒生國企指數成分股。要不要把它撿起來，您自己琢磨。

港股概況

港股在大牛市中的狂熱並不像A股那樣激烈，這是因為港股的歷史更長，已經過了狂飆突進的階段。恒生指數作為追蹤港股藍籌股的指數，從1969年11月24日開始，當時的基數為100。經過46年的發展，恒生指數已經達到20815點，恒生股息累積指數更達到了52694點（截至2016年5月）。這意味著47年來，初始的投資已經翻了527倍，對應年化14.5%的收益率，非常強悍。

恒生指數基本上香港本地公司和大陸公司平分秋色，成分股中46.4%是香港普通股，23.7%是H股，16.5%是紅籌股，13.4%是其他香港上市的內地公司。行業方面，金融行業獨佔鰲頭，比重為44%，其次為IT業（11.9%），地產（10.7%），電訊（8.7%），能源（7.0%）等。目前周息率3.92%，市盈率10.28。

恒生國企指數包含在港上市的H股，推出也比較早，基日為2000年1月3日，基數為2000，而截至2016年5月，指數為8705，股息累計指數為14991。升幅分別為4.35和7.5倍，對應年化9.3%和13%。恒生國企的行業分布金融佔比更大，為68.4%，遠高於第二名能源業的13.03%。而此時它的股息率為4.31%，市盈率僅僅為6.87。恒生指數和恒生國企指數歷史上的相關係數為0.95。

而代表A股藍籌的滬深三百指數的歷史就比較短，基日是2004年12月31日，基數為1000，到最近是3154.25，股息累積指數是3725,11年分別漲了3.15和3.725倍，對應年化11%和13.3%的收益率。恒生國企指數和滬深三百指數重合度比較高，所以長期來看它們的收益率是趨同的。但恒生國企的股息分紅更多，大概是滬深三百的兩倍，如果不斷把股息再投資，收益會比滬深三百更高。

指數化投資適合大多數人

筆者以為，對於大多數專業程度、心理素質都一般並且時間有限的普通人，指數化投資是最好的投資工具。它自動包含了具有代表性的藍籌公司，能夠化解集中投資帶來的非系統風險。根據資產組合理論，系統風險是指不能通過分散投資化解的風險，因此收益預期就與投資者承擔的系統風險掛鉤，即「收益風險相適應」。非系統風險是指可以通過分散投資化解的風險，因此市場不會因為投資人承擔了此項風險而給投資者更大收益預期。例如，某一個公司做假賬，或者老闆被抓，這種風險可以通過分散投資化解，而集中投資必然面臨這種風險。

對於大多數人，我們未必有這種專業能力能夠真正研判出一個股票的合理價值，真正預測企業的未來盈利，更不用說未來的宏觀環境。騰訊公司主席馬化騰多次減持自己公司股票，事後證明好多次都減持在了相對低位。難道外部研究者能夠得到比本公司老闆更多的信息，更能判斷公司的價值嗎？筆者以為大多數人沒有這個能力。

同時，花很多時間研究股票會影響本職工作，而這也是個人得到升值的最重要領域。所以，除了專業投資者，大多數人應該僅把投資當成副業。「欲速則不達」，投資不像其他活動，辛辛苦苦跑來跑去很可能不如簡單的買入並持有。

與人群反向而行

對於普通工薪階層來說，指數投資最好的就是定投- 每月拿出一部分公司買入相應指數。指數投資難的地方在於人要克服自己的控制欲，像機器人一樣嚴格根據估值來決定買入還是賣出。

在股市低谷，指數估值低，大盤萎靡，交易量跌入谷底，這時恰恰是買入的最好時機。而一旦牛市一來，人人都擠入市場，指數估值開始上升到高估，交易量升到天上，這時恰恰是應該賣的時候。指數投資要求人逆人群而行，嚴格根據指數的估值情況作出決策，低買高賣。從這一意義上說，投資確實是反人性的。雖然技術上不難，智商80的人足以理解，但真正做到還是挺難的，因為人要戰勝自己心理上的慾望和本能。

孔子說：「唯上智與下愚不移」。在這裡，上智是因為完全理解了投資的本質，知道人群幾乎總是錯的，能夠利用人群的錯誤。而下愚是因為對自己主動管理的能力沒有把握，不如相信原則和規律，因此有較強的紀律性。這都是眾多的「中人」難以做到的。

長期投資

要讓指數投資發揮威力，還要堅持長期投資。在熊市時低價買入，等幾年在牛市中賣出。有人問美國銀行大亨摩根，未來美國的股市會怎麼走。摩根回答，「會震蕩（it will fluctuate）」。在樂觀時人們認為未來無限美好，一切皆有可能，樂於給股市成百上千的高估值，而一旦悲觀來襲，彷彿明天就是世界末日，人們不顧一切地拋售，有時會把股價打到低到離譜的位置，並且這兩種瘋狂都能維持很長一段時間，讓它們看起來是「正常」的（norm）。智慧地投資就是要利用這種人的情緒對估值的影響。其實世界既不會明天就變成天堂，也不會明天就變成地域，太陽照常升起，它會按照自己的規律，慢慢地變化。

指數投資一般要在低估值時買入，等待直到高估值時賣出。這樣的一個買賣周期最少要五六年，而且很可能更長。要想成功地投資，必須樹立長期投資的目標。有人問股神巴菲特，在美蘇冷戰的時代如何堅持長期投資，股神回答：關我屁事。「五嶺逶迤騰細浪，烏蒙磅礴走泥丸」， 股神高瞻遠矚，忽視這些波動，內心不會起一絲波瀾，而只關心企業的經營和估值。巴菲特已經八十多歲了還在堅持長期投資，我們這些比他年輕很多的人，有什麼可著急的呢？

這次不會「不一樣」

有這樣的規律，每次聽到「這次不一樣」的說法，都意味著變化很可能馬上就要開始，上帝即將微笑著開始他的均值回歸。

上世紀以蘇聯為代表的很多社會主義國家垮台，以美國為代表的資本主義國家稱霸世界，軍事科技經濟實力都遠超其他國家。經濟學家福山寫了《歷史的終結》一書，認為自由的市場經濟和西方民主體制是歷史的終極答案，人類已經走到了歷史的終結，不會再有制度上的反覆。然而後來中國等國家的蓬勃發展證明了除了西方的體制還有其他體制可以成功。西方體制並不是唯一的。與歷史一樣，經濟與股市不會有終結的答案，而是會不斷震蕩。

每次危機的低穀人們都以為這次不一樣，同樣每次在繁榮的頂峰人們也以為這次不一樣。這是一個社會上的群體情緒，每當聽到這樣的論調就要加倍小心了，很可能變化即將啟幕。

觀察中國內地和香港的股市，大概每隔五六年就有一次比較大的周期性震蕩，然而每次故事都不相同。98年亞洲金融危機，03年非典，08年次貸危機，11年歐債危機，還有15年對中國經濟增速減緩的疑慮，16年的英國脫歐，美國加息……凡此種種，故事是雷同的，每次都是世界面臨前所未有的挑戰，世界即將玩完……但是股市每次都能從廢墟里爬起來，站上更高點。

巴菲特的「別人貪婪時恐懼，別人恐懼時貪婪」，可以好好琢磨。在世界最光鮮亮麗時想到未來的挑戰，在世界充滿絕望和灰色時想到明天的陽光。這樣做很反人性，但是確實投資的不二法門。

港股的估值與歷史區間

我們分析用恒生指數和恒生國企指數的十年來的市盈率PE來觀測港股的估值情況。下圖中綠色的線代表指數的平均PE。

（恒生指數PE）

其中恒生指數PE最高為2005年5月1日的11.72，最低為2016年2月12日的8.99，十年平均為10.48，中位數為10.46。目前PE為10.3169。假如指數企業平均盈利不變，PE回到十年均值，則對應1.4%的漲幅，可以說恒生指數整體沒有特別吸引。

（恒生國企指數PE）

而恒生國企指數PE最高為2007年10月31日的31.37，最低為2016年2月29日的5.97，十年平均為12.4，中位數為10.33。目前PE為6.8141。發現目前的估值十年最低，與08年金融危機差相彷彿。假如指數企業平均盈利不變，PE回到十年均值，則對應82%的漲幅，若回到PE中位數則對應51.6%的漲幅，而如果持有至非常樂觀的20倍估值賣出，收益更可達2.9倍。可以說恒生國企指數整體非常吸引。

跌不動的港股與在抄底的聰明錢

近日，可以發現儘管有A股落選MSCI和英國脫歐、美國加息等利空因素，港股仍然很頑強，表現出「跌不動」的特點。英國脫歐，英鎊大跌10%，日元大漲5%，日本歐洲等股市跌7%左右，巴克萊德意志銀行等開盤跌三成，在如此風聲鶴唳的恐慌下，一向聽風就是雨的港股竟然小跌，恒生國企跌2.9%，確實讓人有一種跌不動了的直觀感受。

而之前一向不溫不火的港股通也在悄然加大抄底的步伐。港股通已經連續幾個月凈流入資金，到了六月下旬，由於深港通即將宣布的預期，更是每天流入超過二十億，有力地支撐了港股。這些抄底的聰明錢就是看中了港股的價值。

市場關於深港通的傳言已經很久了。根據現任證監會主席劉士余的說法，深港通今年肯定通。同時由於最近幾個月來一直在持續流入的內地資金，滬港通的額度也會在一個月左右內用盡。這時深港通的開通和滬港通的擴容就是板上釘釘的事了。去年的滬港通就是激發出了兩地的做多熱情，進而引發了一場轟轟烈烈的大牛市。

深港通開通和滬港通擴容這個驅動事件，像一個導火索，但最終的火藥桶還是港股的超低估值。

投資方法和工具

國內投資港股的工具有滬港通渠道，有港股ETF如恒生H股（160717）， 槓桿基金如恒生B （150170）和港股主題基金等。有條件的投資者也可以直接去香港的券商開戶。

風險揭示

香港市場受國際影響很大，這點不同於A股。投資港股要面臨的風險有來自國際的比如英國脫歐，美國加息，美國大選等，還有香港本地的政局穩定，國內的經濟形勢和人民幣兌港幣的匯率等。人民幣進入貶值通道和與美元掛鉤的港幣走強，都會直接影響主要業務在中國大陸的恒生國企以港幣彙報的盈利數字，進而直接影響股票的收益。熟悉國內股市的朋友初入港股還要非常小心，躲開不知名的小公司，謹防「老千股」。

結語

都說投資只有三大問題：買什麼，什麼價格買，什麼時候買。

筆者的回答是：買香港上市的優質的中國國企指數，以PE6.8的超低估值買，在深港通宣布、港股爆發的前夜買，並且長期持有。

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