宏觀經濟分析與大類資產展望

宏觀經濟頗有爭議，是因為有人看長、有人看短。理論上來說，宏觀研究需要透過現象看本質、超越當前看未來。悲觀與樂觀，都需要有依據，不能只跟著市場的節奏跑。

長期來看，對中國經濟充滿信心，中國可以成功跨越中等收入陷阱。

縱觀古今中外，當前國家發展規划水平是卓越而罕見的，總體來看，中央調控政策和應變能力是強大而現實的，戰略決策的執行能力是有組織保障的，具體戰術執行也是重點突破、迂迴前進、分步實施的。故未來只要繼續保持政治和社會的基本穩定，就能從容應對錯綜複雜的外部環境和內部挑戰，在謹遵科學發展觀和世界和平的條件下，不斷實現各層次戰略發展目標，最終實現中國經濟的可持續崛起，實現中華民族的偉大復興。

問題永遠有，需要逐個解決，只要按照總體規劃持續推進，有理由對中國經濟長遠前景保持應有的信心！

政經新時代，緊跟政策的腳步才能與市場合拍，這是最現實的投資要訣。

以環保為例：近期環保部啟動了京津冀及周邊地區秋冬季大氣污染綜合治理的攻堅行動，首次設定了秋冬季15%的下降比例（重污染天數和PM2.5平均濃度都下降15%），並將在2017年10月至2018年3月間開展15個輪次的強化督查。國務院日前也發出通知，將於9月份組織31個綜合督查組，分赴各地開展安全生產大檢查綜合督查，並將考評結果納入省級政府安全生產工作考核總評分。

有人說全國環保督查正在演變成一場類似「大躍進」的政治運動，但其實是早已成型的治國新方略的內在要求；過去的生態環境欠賬畢竟太多，並且事實已經證明，在巨大利益地方博弈面前，環保部「雷聲大雨點小」的工作模式無法解決嚴重的生態災難問題，雷厲風行有利於整體推進和長遠利益。

當前環保領域的行政強制當然也存在過左之處，一刀切是懶政和不負責任，工作方法大有改進餘地——要考慮民生，要就事論事，要適當給予關停補償。

瑕不掩瑜，時代洪流浩浩蕩蕩，順之則興、逆之則亡。

秋風掃落葉，可能是舊經濟嚴冬的開始，但更是質量為上的新經濟的基礎。

不過就短期來看，沒有價值創造的市場繁榮會很快回歸現實，大起大落的根源是流動性過剩，所以今後信用收縮在所難免；存量改革只是利益再分配，合理與否要全面分析，還要看長遠效果；多種條件決定了中國很難再現產能擴張，所以人造商品大牛市不能稱之為經濟新周期。

另外一個值得注意的問題是，中國家庭部門的負債率上行過快，今後繼續轉移槓桿空間受限，有關政策需要引以為戒：我國居民部門債務佔GDP比重17年7月突破53%，2017年底預計將達56%。美國居民部門債務率從20%提升到50%以上用了接近40年時間，而中國用了不到10年。我國居民部門債務占居民可支配收入的比重從2007年時的不足35%，已達目前的90%——當前美國才106%，日本從90年代以來基本都低於100%。

對於外部形勢，首先要確認弱復甦和再現的虛擬經濟過熱情況，其次要警惕未來的大國博弈風險。中美貿易戰和金融戰，今後一段時間有可能進一步升級。這是兩種國家文明和經濟發展觀的終極較量；中國外交戰線以及一帶一路戰略，目前低估了意識形態差別的巨大阻力，樂觀情緒可能在今後幾年遭遇外部降溫。

[利率市場探討]

從貨幣政策和金融周期以及國家防範金融風險的政策高度出發，預計國內貨幣政策有望長期保持穩健中性總基調，重點針對影子銀行的金融監管目前只是放慢了節奏，後期仍將繼續發力，以解決各個子行業存在的非常突出的問題。

當前脫虛入實大方向下，國內資金總體維持偏緊格局，利率基本維持小幅走高或居高不下格局。降息降准這樣的再寬鬆至少要等上幾年。何況說，全球信用緊縮和通脹上行周期已經同步開啟。

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耐心觀察通脹的發展情況，後期重點關注大宗工業品價格傳導的影響以及大量低成本供應的消失對整體消費物價的影響。一般來說，通脹會導致利率提升並延長貨幣緊縮周期。

從資金和利率走向的角度，我們要警惕和防備債券市場出現大C浪下跌走勢。當然，如果將來債市出現恐慌性新低，比如收益率達到約5%，就是戰略買入的好時機。

[匯率走向分析]

一、美元

1.加息背景下美元持續走跌大超預期；

2.特朗普經濟政策很不靠譜是主要原因；

3.中俄擬議兩國貿易將全面去美元化；

4.歐央行已將五億歐元人民幣納入儲備；

5.預計未來美國財政貨幣政策將雙緊；

6.外圍貨幣政策動向不再支持強勢美元。

二、歐元

1.經濟好於預期使歐元年內對美元上漲13%；

2.美元連續走弱促使海外資金配置超跌歐元；

3.部分隱含了歐央行停止QE和未來加息預期；

4.或有調整：歐擔心匯率過高影響經濟復甦。

三、人民幣

1.看貶人民幣的理由：人民幣近年超發情況比較嚴重；中美貨幣政策進程仍存差異；

中國一旦資本開放會大幅貶值；人民幣升值不利於中國出口。

2.看漲人民幣的理由：人民幣國際認可度越來越強；中國近兩年來反而加強資本管制；

今年前7個月，人民幣計價的出口額同比增速高達14.4%；中美利差保持在150個基點的近兩年高位（低約60基點）；前兩年貨物和服務貿易順差3695億和5100億美元；7月順差1881億元。

央行在境內外多次完爆人民幣空頭，對本幣穩定和國際化功不可沒。

上半年對美元被動升值是全球市場對中美實力變化比對的交易結果，對一籃子貨幣主動升值2%是對供給側驅動下中國經濟近期良好表現的客觀反映——困擾中國經濟的四大核心問題(所謂「灰犀牛」：產能過剩、債務壓力、資產泡沫和資金外流)均在短期內得到有效控制和緩解。這是一個奇蹟，意味著中國經濟的風險抵禦能力已經得到整體提升。

雖然未來經濟仍存短期挑戰——信用緊縮、監管趨嚴、資產回落等，但不影響可持續崛起的戰略判斷，人民幣遠景亦將因此相對樂觀。

短期來看，美元超跌、人民幣超漲。大國貨幣過分劇烈波動會引發全球經濟風險，預計近期中美雙方會採取一些措施加以調控，所以需要格外警惕單邊交易風險。

資本管制是中國經濟的鋼鐵長城，國際上，中國經濟閃轉騰挪、嚴防死守，可謂勢不可擋，已經沒有真正的對手，除非國內出現重大政策失誤，未來人民幣很難破7。

當然，央行對國內流動性的控制是未來人民幣前景和中國經濟運行的關鍵看點。

[大類資產展望]

一、虛擬貨幣融資受控

2013年12月央行等五部委發布《關於防範比特幣風險的通知》，國內比特幣市場經歷了兩年多的低迷期。然而，進入2016年，比特幣再次大 漲，全年漲幅達200%，進入2017年，市場近乎「瘋狂」，半年最高漲幅達202%，8月17日比特幣突破3 萬元大關，創下17天內漲幅58%的歷史記錄。

短短12個月里，市值超過1百萬美元的虛擬貨幣數量就增長了468%，所有虛擬貨幣的總市值更是從113億美元增長到1770億美元，增長幅度達1466%。

數字代幣野蠻生長，騙局盛行，亟待加強監管。

近期央行等7部門聯合發文取締ICO，認定為非法集資。9月4日代幣全線暴跌：比特幣20分鐘內暴跌2000元，以太幣暴跌10%，超級現金代幣暴跌50%........

二、有望再創輝煌的貴金屬

黃金大底探明，近期已突破長期壓力線，未來將與通脹互動；相比已經高位的樓市、債市和股市，貴金屬保值價值較突出；展望今後三五年，貴金屬可能是最值得長線關注的投資標的。

三、中國樓市的陰跌局

三線城市住房過剩情況最為突出，一輪補漲後的長期增值空間相對有限；目前熱度不減，只是後知後覺的表現。

整體來看，「長效機制「將陸續被挖掘並發揮作用，中國樓市有望進入「四限常態+租售並舉」的特殊時期；多空雙方各持己見，未來進入較為長期的戰略對峙局面，大漲大跌都不現實、不明智。

長期小步慢跌：是否貫徹「房子是用來住的」，關係到中國經濟發展觀之高低虛實。房地產政策是未來所有經濟政策的基礎，綜合考量民生、穩定、信用等長治久安因素，調控政策的長期化毋庸置疑。

考慮資金的時間成本、貨幣政策和人口變化等因素，樓市價格緩慢下跌是比較合理的局面。

正如中國經濟仍有長期增長潛力，中國樓市一定還會有高點！不過再次的大漲，需要等到下一輪的民富積累和貨幣再寬鬆，目前難知何年何月……

四、A股慢牛，志在長遠

2015年6月高點5178後，驚濤駭浪的ABC三浪調整已基本結束；「熔斷」後於2016年1月底見到的2638點，可能應是長期底部——不過2016年至今的反彈情況來看，指數上行斜率很小，關鍵價格一旦遭遇阻力，可能會有大幅下挫風險；從技術分析角度，目前的上行比較健康，除了3680一線的密集成交區，沒有明顯阻力。

資本管制+樓市限購，國內投資渠道有限；強勢監管有利行業發展，最終需要建立嚴刑峻法的資本市場法制環境。

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