李揚：中國可以應對1.5次經濟危機，對去槓桿我充滿信心

李揚

中國社會科學院原副院長

去年以來，金融發展、金融監管的事情層出不窮，去年至少幾件事，十九大、全國經濟工作會議，開年以來僅僅才一個多月又有幾次重要的會議，特別是習主席在政治局學習，討論關於現代化經濟的，反正新的論述層出不窮。我根據自己的理解挑了一些和我們未來金融發展和金融監管有關的主要論述和大家一起來學習一下。

首先是一句話，中國經濟從高速增長階段轉向高質量發展階段，這個有很多的解釋。總是新常態理論的深化，從另外一個層面來討論新常態。但是講到新常態的時候，因為新常態的跨度非常大周期的經濟發展變化。講到周期，大家也都會回想起去年、前年中國的經濟學界討論的最多的一個概念是周期，誰都說周期觸底等等。周期肯定是無處不在的，而且每一個現實經濟的運行是有很多周期疊加的。在這麼多的周期中特別需要找到一些主導性周期。

兩個周期最為重要，一個是由科技進步驅動的一個長周期。新常態實際是一個長周期概念，習主席當前的經濟金融形勢有過一句非常重要的話，說「中國經濟經過上一輪擴張期之後，現在進入到下行清算期」，這個背後很清楚是一個長周期的概念，而且指出了長周期是下行階段。

第二個周期是金融周期，去年人民銀行貨幣資金執行報告首先作為官方用了一個專欄討論金融周期問題。大家也知道，金融周期最近幾年在國際社會是非常熱門的話題，難點、熱點都做出了重大的貢獻。中國官方首提金融周期，表明它已經有了可識別的軌跡。金融周期很重要的一個特徵，不是我們以傳統的以經濟運行，以產量、供求、價格變化所導致的那樣一個周期，直接就是金融資產價格暴漲暴跌。

看這兩個周期，前者告訴我們金融周期就速度而言仍在下行期。萊特溫教授的一個預測，他預測到2050年中國整個經濟速度都是下行的，大多數做潛在增長的一致都是相同的看法。

如果說金融周期，就告訴我們必須將管理金融風險至於更重要的問題，所以關於槓桿率的問題，關於資本金的問題成為監管的最重要的著力點。這是一段。

第二段是打好防範化解重大風險、精準脫貧、污染防治的攻堅戰。特別是把金融風險放在非常非常重要的位置。

在對整個情況有這樣一個非常概括的了解之後，我們就深入到中國金融領域，我這裡面給出三個判斷，是全國金融工作會議上的判斷，這三個判斷很嚴厲也很尖銳。

第一個挑戰，因為中國金融外延式擴張模式已至末路，也就是說我們曾經經歷過外延急劇擴張的階段。這個判斷背後有一套理論，實體經濟和金融關係而言，實體經濟擴張的時候、加速擴張的時候，金融會比它擴張速度更快的速度擴張。過去三十幾年的狀況就是這樣的，實體經濟年均增長8%；金融如果就資產而言年均增長百分之二十幾。

這個道理有它的另一面，當實體經濟在回縮時候，金融很可能會以更快的速度收縮，因此大量的資產成為不良資產，不良資產暴露了，優良資產可能會遭池魚之殃，變得有問題。我們現在正處在這個階段，前面引述了習主席的話「正處在一個下行清算期」就是這個道理。所以，我們說經濟增速下滑、產能過剩長期持續，使得金融業面臨「縮水」的長期風險，於是質量優先、效率至上、內涵式發展就成為發展的新模式。這是第一個挑戰，這個挑戰是非常嚴厲的。

第二個挑戰，是發展環境，又有一個令人膽戰心驚的判斷，金融業的制度性利差明顯，一度存在坐地收錢的強勢思維。

這說了一個什麼道理呢？金融業本身是一個特許經營的行業，特許經營就是排斥別人，讓別人不經營你獲得一個壟斷經營的利潤，所以它用「制度性利差」。當然金融業能夠享受「制度性利差」也是經濟發展的某一個階段特有的現象。我們知道，最近二十年來金融業最大的變化之一就是整個經濟的金融化、不斷的泛化，等到像互聯網等等進入金融領域之後開始去中心、開始創造出一些非官方的支付手段，開始進入支付清算領域，主旨在一定範圍內、一定程度上替代銀行的功能的時候，我們就發現已經沒有這樣一個制度性利差了，所以這種優勢隨著經濟新常態持續一去不復返了。今後怎麼辦？我們必須以客戶需求為導向、服務創造價值、靠競爭力吃飯。這是第二個嚴峻的挑戰。

第三個挑戰，是三個失衡。我們已經習慣於說金融不服務實體經濟，但是金融工作會議的判斷說這個事太簡單了，其實應當說是三個失衡：

第一實體經濟自身失衡是所有失衡的基礎；

第二金融業自身當然是失衡的；

第三失衡的實體經濟和失衡的金融在一起，準確說應當說它們之間的循環補差。這是對實體經濟和金融之間關係一個最完整最科學最全面的看法。

在這樣一種情況下，金融業下一步的發展當然面臨著很多很多的任務。在十九大報告當中第一次出現了「現代金融」這個概念，又有三個判斷是值得我們關注的：

1.著力建設加快實體經濟、科技創新、現代金融、人力資源協同發展的產業體系。這裡面出了兩個概念，一個是現代金融，第二是把這樣四個領域放在一起說是一個產業體。大家也看到，在大概前一個多周期，政治局集體學習討論再次重申了這個判斷。當然這個不是嚴格意義的產業體系，只是政治性非常強的一個判斷。告訴各地、各級政府以後要抓住這四件事，第一是抓實體經濟、第二是抓科技、第三是抓金融的整治變成現代金融、第四是抓人力資源的協同發展。

2.著力構建市場機制有效、微觀主體有活力、宏觀調控有度的經濟體制。我注意到「宏觀調控有度」再次出現習近平的講話，顯然是深思熟慮的表述。宏觀調控至少從理論上從未和「有度」聯繫在一起，「有度」是一個非常強的一個政策的判斷。也就是說，我們在過去一段時間的是不是有無度的問題、是不是有過度的問題。當然這個概念其實反過來說，還是回到我們經濟體制的最基本的判斷，市場經濟、市場機制在資源配置中發揮決定性作用，更好地發揮政府的作用。宏觀調控有度對這個判斷又給了進一步的解釋，從另外一個側面闡釋了它。

3.服務於供給側結構性改革這條主線，要促進形成金融和實體經濟、金融和房地產、金融體系內部的良性循環。又出現了一個我們要注意的關係，就是金融和房地產的關係，當然在央行的判斷裡面金融和房地產的關係是構成金融周期的基礎，這裡面單獨提出來，因為房地產到底還是一個很綜合的東西，你很難簡單把它歸到哪一邊，在美國經濟危機之初曾經把投資類房地產歸到金融裡面去，看來這個是簡單化了一點。但是不管怎麼樣，金融和房地產的關係是很大的事。很多人討論1918和2018最大的關係之一是房地產的問題。這是一個導言。

後面簡單給大家列一下，在今後的幾年裡，特別是嚴肅整頓金融這三年里，防範和化解金融風險三年裡面金融改革有哪幾個主要領域我們可以下力氣。

大家也看到，金融體制改革幾十年之後現在到了重點突破的時候，到了補短板的時候，不是平鋪直敘的發展。我選了幾個問題：

首先金融服務實體經濟，實體經濟要什麼？在中國來說今後實體經濟要的是長期資金的供應。我們看，在金融工作會和經濟工作會議上關於未來實體經濟的發展，主要列舉了這樣5個領域：

一是基礎設施和准公益性產業，我想不用說，已經有了若干年，中國投資領域基本上只有基礎設施有大量的需求，但是在這個領域沒有準公益，所以金融很多問題都產生在這裡。還有一些很准公益性的產業其實和基礎設施也比較接近，總之是這樣一類。

第二是普惠，剛剛鄭路先生談到這個普惠的事情，你們研究的方向之一就是普惠。普惠不像以前把主業幹完之後再干普惠，是你必須完成的、必須履行社會職責。

第三國家有很多重大的戰略和項目，這些戰略、這些項目不可能完全依託財政機制來滿足資金需求，因此，必須有金融介入。金融就必須要考慮一套能夠滿足這種需求的一些制度安排和技術安排。

第四是科技發展，這是一個老的話題，大家都知道創新五大理念，第一理念就是創新，創新要支持科技，支持科技的產業化。這是老故事，范總在這兒，上世紀就開始討論這個事情，可以說迄今為止這個事情沒有得到很好的解決。科技滿足這樣一個很特殊的，從思想到產業發展的長鏈條的持續不斷地融資需求的金融安排，現在沒有得到有效的解決。

另外就是綠色，大家都注意到五大理念綠色排第三，現在看綠色隱隱升到第一位的層面，三大攻堅戰，第三個攻堅戰說的就是綠色發展。我們最近開了好多會討論綠色金融的問題，在綠色金融這個概念之前曾經有過指導原則等等，現在回想一下所有和環保、治污有關的金融活動還都是被動的、防止或者是不允許杜絕某些污染環境的項目得到貸款，有效支持一些可能改善環境的項目。但是現在提出的要求是修復資源，要修復環境、要創造綠色，而且還提出要支持一些以修復生態為主業的企業。這件事顯然是不能掙錢，不能掙錢我們的金融怎麼去支持是一個問題。

所以，我總結一下我們未來所面對的實體經濟的主要需求，大部分都是期限長、風險大、現金流不穩定、利潤低，有的索性就沒有利潤，但是金融還必須支持，這是一個很大的挑戰。現有的金融體系能不能支撐這樣一些需求呢？顯然不能夠是有效支持，因為現在中國金融體系存在著很大的缺陷。中國現在金融已經不是缺錢，現在這個世界上還有比中國有錢的嗎？沒有了。從1994年中國的儲備不斷在一個方向增長的時候，中國已經不是一個缺錢的國家了。

但是也存在著結構性的失衡，兩大失衡，一是期限錯配、二是權益錯配。期限錯配我們學金融的人來說很簡單，中國現有的金融體系，在動員資源上大部分是短期資金，今天我們可以寄予厚望，而且可以籌集長期資金的資本市場也是短期資金，所以資金的需求和資金的供應就有了期限錯配。第二是權益錯配，所謂權益錯配就是我們現在籌集的資金大部分到用錢的人手裡都是債務，就是槓桿率不斷提高。我們這個金融結構本身是有提高槓桿率傾向的一個結果。這是娘胎帶來的，這樣的問題嚴重存在。所以我們看到現在，銀行資產負債表中長期貸款可能佔60%，大家都知道，要學貨幣銀行學一定告訴你銀行只提供短期的資金，但是在中國銀行是提供中長期資金。潛在的風險，大家始終覺得不放心，地方政府融資平台愈演愈烈，槓桿率居高不下都和這個缺陷有關，所以我們必須在今後三年里為解決這幾個問題打好一個攻堅戰。

我覺得從兩個方向來入手：一個是發展資本市場。昨天在我們實驗室里在討論發展資本市場，大家覺得確實有很多的問題。比如說多層次資本市場，幾個文件都說了，到底什麼是多層次資本市場，中國的多層次資本市場現在是什麼問題。我這裡面概括了：中國多層次資本市場基礎薄弱，倒三角。我們對比是美國的資本市場，美國資本市場從低到高，最高的時候是紐交所、納斯達克，底下又有很多的不規範的初級狀態的籌集權益資金的市場，或者是交易，這樣是一個正三角。中國倒過來，最發達的是A股市場，然後是小板、中小板、創業板，越來越小，沒有基礎，這是指中國發展多層次資本市場一個很大的問題。

所以，我們覺得應當鼓勵資本形成，特別是鼓勵各類私募，規範地方資本交易市場，以滿足三個需求：一是草根創業的需求、第二小微企業的資金需求，第三是滿足地方金融發展的需求。這是發展資本市場的要點。當然，債券市場還有信用債市場、國債市場，以及制度債市場都是其中應有之意。

那麼在講到籌集長期資金的時候，我們不能只看到市場，可以說在過去這幾十年里，我們眼睛裡只盯著資本市場，而資本市場又不可能承擔這麼重的任務。我在一個月人民大學討論資本市場的會上就說了，中國不可能成為美國，它是一個文化、是一個歷史，中國如果可以借鑒，可以歐洲怎麼籌集長期資金、日本怎麼籌集長期資金，如果借鑒他們金融機構的發展就至關重要。這裡有幾個要點：

——從十八屆三中全會以來，在關於金融改革的時候，中央就反覆說了一個觀點，叫健全商業性金融、開發性金融、政策性金融、合作性金融，分工合理、相互補充的金融機構體系。和我們過去談的金融改革完全不同，以前只是談金融改革的市場化、商業化，這是四類金融，而且談了它們分工合理、相互補充。我特別提醒各位，劉鶴同志有可能是這個觀點始作俑者，談到了現在中國的資金需求和資金的供應問題，覺得用機構的方式來滿足需求。

——我們建立服務於長期融資的長期信用機構體系，包括基礎設施，滿足基礎設施的融資需求的機構，滿足城鎮住房需求的機構，滿足城鎮化的需求機構，這三個從十八屆三中全會以來都有表述，但是到現在基本是沒有動的。我注意到十九大以來，有的地方政府開始注意要發展，比如說住房，住房的金融體系是殘缺不全的，住房出現這些問題沒有一個合適的，為這麼大的資金需求的領域來提供融資的有效機制。這要重來，我們前面過去搞的公積金，機制很多。

——關於創新不用多說。

——要發展政策性擔保體系，這是對我們現有體系重構。擔保體系中央專門下了文件，發展商業性擔保，但是十幾年下來商業性擔保基本解決不了中國當的信用問題、信用的支持問題。其實商業性擔保和商業銀行是重構，所以去年國務院專門下了一個文件，《關於建立政策性擔保體系》，就是政府基金要介入、政府的功能也要介入。

——從機構方面推動產融結合，這也是一個老命題，周明理事長很熟悉，而且產融結合是東亞國家的一個特產，而且在東亞的經濟發展各個階段都發揮著重要的作用。在中國也必須要注意它。

——金融租賃，租賃在中國發展的比較緩慢，租賃本身是資本形成，是投資和融資連在一起的一項活動。

所以，這樣看起來我們要做的事情，從機構層面也非常多。

下面一個重點，我想講講利率市場化。我們知道利率市場化談了很久，但是現在發現基本上主要的事情還沒有做好，所以在十九大報告裡面談金融改革就三句話：第一句話是多層次資本市場，第二句話是人民銀行的貨幣政策和宏觀審慎的雙支柱以及利率市場化，匯率市場化；第三句話是防範風險。這麼大一個文件，用了這麼少的筆墨寫金融，但是利率市場化還在，表明這個事情很重要，基本上還沒完成。我們要重新審視談了很久、常常忽視的一個概念。我們做金融的大家也知道，要把利率說清楚要整個金融學說一遍才真說清楚。所以這個事情是非常重要的。

其實利率市場化要做的事情非常多，我把它概括為四個方面：

1.要想利率市場化必須要讓實體經濟、金融機構有利率的敏感性。他對利率敏感才行，不敏感有什麼用。我們這些年利率市場化不能夠有效深入的推進，很重要的我們在資金的需求方，國企對利率不敏感，利率再高再低反正沒有用。我們很多金融機構對利率不敏感，利率不敏感的情況就失去了利率市場化的前提。

2.關於供求問題，現在比方說有好多市場，比如說銀行間市場、銀行間交易商市場，市場交易看起來很頻繁，很多人根據市場數據做模型，但是大家都忘了，這個市場後面還有手，有行政的手在控制，控制的資金供應、控制對資金的需求，這樣被控的資金供應和被控的資金需求去進行市場交易，形成的結果還不是一個均衡的市場。所以下一步改革的問題，不是建立多少市場，而是建立市場能夠正常發揮作用的機制。我們知道市場是供求雙方顯現自己的偏好，在這個基礎上形成均衡，現在我偏好不能夠有效的顯現，所以我這個市場就有這個問題。其實一個很大的命題，中國現在利率水平是高還是低？應該高還是應該低？討論了二十幾年，你要從投資關係來說，它沒理由高，這麼多年我們過剩，但是從這個市場來看它還會走高，這個問題現在到了要解決的時候，不解決中國整個金融就在一個信號很模糊的背景下去運行。

3.要打破市場分割。我們現在市場很多，但是各自都是山頭，「統一市場」這個話也談了很久很久，我是現在還活躍的中國研究金融的少數幾個人。我經歷過不知道多少次討論，很快大家獲得了共識，應該統一，但是有一個問題就統一不了，統一給誰。都說統一到我這兒來，財政部說統到我這兒來，央行說統到我這兒來，市場說統到市場，所以市場分割的問題、「五龍治水」的問題是解決這個問題的一個障礙。沒有市場化、一體化的體系的話，中國沒有所謂的核心利益。什麼是中國的核心利益？你要問大家會有不少的說法，有人說瞎搞，有人說是財政部的短期債券利益，有人說是回購。如果問銀行的人，他會說一年期的利潤增長率。怎麼會有利率調控？央行調控什麼？這都是一個問題。

4.央行的自身的調控機制必須是市場化的，說起來話長就不講了。

在討論中國利率市場化有一個問題必須要提出來，就是準備金制度，中國高達17%的準備金率應當說妨礙了一切市場化的改革。這麼多的資金用這麼高的成本鎖定在那裡，供應哪裡去了？需求怎麼顯現？這都是很大的問題。大家知道在國際上的趨勢，準備金是零利率，因為這次危機有所中斷，但是絕不是高準備。中國這麼高的準備，中國的利率問題、資金的供求問題都因為它隱去了，我們一定看到異乎尋常的高法定存款準備金率是2014年前外匯準備急劇增加，人民幣大幅升值預期下，央行「沖銷」流動性捉襟見肘時的一個權宜之計，現在應當徹底解決這個。

當然問題是非常敏感的，而是動了其他人乳酪的事情。在去年有人試圖講了一下，馬上就軒然大波，所以我們對這個應該說有一個成熟的系統看法，我覺得適當的時候再說。因為啟動這個關乎貨幣政策健康狀況的進程，所謂健康狀況如果在這麼高的法定準備金情況下貨幣政策不健康，需要對央行的貨幣政策、操作框架、外匯儲備管理制度、債券市場、貨幣政策和財政政策協調配合機制下等等進行大規模的系統改革。

接下來想聊一聊如何深化匯率市場化改革。

匯率市場化改革，最近看到在這個方向上也在推進。我想跟大家說在去年幾個重要會議上，講到匯率、對外的時候，確定了有很微妙變化的一些新的原則：比如說強調的積極有為、水道渠成，水到渠成就是不要急，不要太急，順應規律，同現代化建設相輔相成、統籌考慮，就是說不能單兵出境。

兼顧我國國情和國際標準，有序推動資本賬戶開放，說的不能照搬國際的情況，要考慮到中國的情況、要考慮到中國的聲音、要考慮中國的故事。這是經濟發展新時代對外強調了以我為主，強調和實體經濟相結合統籌考慮，強調了慢慢來、不要著急這樣一個緩步推進的戰略。

關於這方面，當然有很多事可做，我們概括了三個方面：

1.外匯市場，產品、廣度、深度等等。

2.有序擴大人民幣匯率浮動區間，增強人民幣匯率浮動彈性，保持人民幣的合理均衡水平上的基本穩定。

3.貨幣當局減少常態式外匯市場管理，干預市場誰不干預，但是常態式的干預--長時間買方或者是賣方只有央行，買方是全世界，所以要強調完善以市場供求為基礎的有管理的浮動匯率制度。

我再談談加強金融監管，關於監管，我看到安排有幾位專家會細說，我在這裡非常簡單很快的過一下。

一個大事是設立了國務院金融穩定發展委員會，這是監管的第一策，從根本上解決了不統一的問題，因此解決了監管套利的問題，至少體制、機制上解決了這個問題。監管說實話，從各個部門的監管而言，證券監管、金融監管、銀行監管，就條文而言，中國已經在世界前列；所謂部門，就是部門之間的協調，所以我們現在需要也一個能夠協調的機構來解決這樣的問題。國務院金融穩定發展委員會從功能上來說，就是解決它的功能，有五方面的功能，大家都看到過了。

關於加強監管我覺得應當值得注意的是，就是對於監管當局的定位的重新校正。長期以來，監管部門都認為自己是這個領域中的老子，我是爹、是娘，所以發展是硬道理。現在是監管是硬道理，發展不是你的道理。劉士余主席很早響亮的說出，「證監會第一監管、第二監管、第三還是監管」，這樣功能就非常明確，最近一系列的監管部門採取的措施，特別是最近銀監會的一系列措施大家能夠看到第一監管、第二監管、第三監管，發展問題由別的機制來解決。

關於理念和監管氛圍，形成「有風險沒有及時發現就是失職，發現風險沒有及時提示和處置就是瀆職"的嚴肅監管氛圍。這是從來沒提過的，就提嚴肅性在監管機制一定要有早期預警和早期干預，及時有效識別重大風險隱患。

在這個環節必不可少的環節就是退出機制問題，這個對我們來說都是很嚴峻的挑戰，多層次資本市場是一層層加，每一層要少了退出機制加上去都白建，效率是不可能提高的。

再來談談如何整椡地方金融體系，地方金融在中國經歷了好幾個曲折，原來我們說金融是條條、沒有塊塊，後來發現中國之大，塊塊有它的特徵，於是它有塊塊的問題。後來又不說不行，現在大家知道金融辦、金融局、金融廳很多地方撤銷了，但是本世紀以來，大發展之後大家發=現地方金融有它獨立存在的價值，現在地方金融在中國整個金融體系中已經是正式登堂入室，金融機構，金融辦、金融局、金融廳是一個正式的局級機構，配置幹部、功能等等。在這種情況下，對地方金融的監管功能有一個嚴格的界定，所以在我們現在的金融改革方略中，對於地方政府要分離發展和監管存在職能，避免地方發展衝動帶來道德風險。我們看到地方政府在專設監管，專設監管部。原來金融辦功能裡面有監管，但是監管和發展放在一起監管肯定是被犧牲的，所以監管部門專設，在明確許可權的基礎，按照權責一致原則，強化地方監管責任。在整治地方金融體系很重要的方面是釐清了中央和地方的關係，中央統一定規則，地方省廳負責監管、負責擔責。這樣至少我們說架構上已經有了一個比較完善的框架。

最後來談談去槓桿。主持人說到現在是強監管的時代，也說過今後三年的監管過渡 期，這個監管防風險是幹什麼呢？抓手在哪裡呢？就是槓桿，所以去槓桿是我們今後防風險的主要抓手。

我們看有關的論述，十九大報告要建設打好防範和化解重大風險的攻堅戰。這個沒有問題。然後在全國經濟工作會議，12月份的會議上說過這個攻堅戰要打三年。金融工作會議也作出金融風險的源頭在高槓桿，防範風險主要是金融風險，金融風險主要是高槓桿風險，這個槓桿很大，要想解決不容易，至少要用花三年的時間用打攻堅戰方式來解決它，大家就知道事情的嚴重性。

我們覺得今後一個時期，我們實體經濟主要風險將集中在體現在經濟增長速度下滑，產能過剩、企業困難加劇等。這裡面體現了前面我們已經真正金融和實體的關係，首先是實體經濟不順、實體經濟有問題，與之對應我國主要金融風險將集中體現為槓桿率攀升、債務負擔加重和不良資產。於是任務很清楚，以處理不良資產為抓手，穩步去槓桿，成為今後一段時期金融工作的中心任務。

我給大家展示一下中國的槓桿狀態，這是我們國家金融與發展實驗室長期跟蹤的一個領域，我們跟蹤的結果顯示：中國的槓桿在2017年已經開始穩定。但是2018年能不能保持這樣一個趨勢，我們沒有把握，因為2016、2017年大家看到實體經濟GDP增長率是上升，但是2018年普遍預測是6.5%，從6.9%到6.5%這可是一個水落石出的過程，槓桿率本身有可能上升。再加上大家知道金融業2017年還可以，2018年很多人預測如果還有很微薄了。2017年上游產業得到全球大宗產品價格暴漲的影響，上游產業，鋼材、水泥都漲得很好，這種狀況在2018年也停了。因此，能不能夠維持我們覺得還是很大的疑問。

我們國家槓桿率的動態，我們機構簡稱NIFD，從去年開始就一個季度性指數，季度性指指數就會刻畫槓桿率的變化。去年前三季度居民的槓桿率是上升的，而且很危險。上升雖然不算多，比美國低得多了。但是要和人民銀行在同時期存款、貸款的動態相比，會就覺得可怕了。因為在2017年中國居民部門有可能是一個負債的問題。大家知道國民經濟幾部門，有盈餘部門、負債部門。我們始終是盈餘部門，但是這幾年加槓桿中國居民有可能已經成為負債部門，數字我們還在核實，但是至少已經打平了。最後居民對於中國儲蓄的貢獻已經沒有了，這是很可怕的。再加槓桿居民部門整個破產，就進入了危機的節奏。我們有些人還在說，中國居民槓桿還可以加，千萬不要相信，數字已經顯示加不了。

企業的情況下降了，但是我們看到其中國企部門仍然在上升，所以企業的問題是結構的問題。

地方政府的上升勢頭的止住了，但是整個槓桿沒有上升。這是截止到去年三季度中國槓桿率的狀況，看起來是平穩，不發生劇變這個槓桿是可以持續的，不會危及經濟。如果說以前重點是關注企業，特別是關注國企，現在開始要關注居民的問題。這兩年居民加槓桿加的厲害，房地產、消費貸款已經到了滿足不可持續的程度。

在中國去槓桿的問題，企業和地方政府必須要關注的兩大部門，企業債務高，銀行風險值得關注。這個不用多說了，在我們研究的基礎上習主席也給了肯定，比如說企業債務風險高是主要的問題。地方政府債務好像問題更大，2014年《預演算法》修改之後非法的債務就不再統計到地方政府頭上了。但是與它相關的一些債務在蔓延，主要方式有四個：一是政府投資引導基金、二是專項建設基金、三是政府委託代建購買服務協議、四是PPP項目。這是地方政府都在做的事情，但是我想提醒大家的是，在金融工作會議已經被習主席正式列為今後地方金融風險的幾個新的來源，顯得問題非常嚴峻。

去槓桿的重點就很清楚了，首先是國企，而且在去年底的中央經濟工作會議上，已經把這個事件點的非常清楚，我們覺得非常好。把國企降槓桿作為重中之重，特別是抓好處置「殭屍企業」工作，說的再明白不過了。現在問題是國企是「殭屍」，因為民企沒有殭屍，殭屍就是死而不僵，民企死了就死了，僵而不死還要輸血，我覺得已經把這個問題點到要害。當然要算賬、要算花多少錢、誰來承擔，影子的次生風險怎麼處置。這是一個。第二地方政府，對於地方政府最有效的手段就是政績終身問責、倒查責任，這個手段是很強的，非常有效果。

關於風險處置，現在要完善風險管理框架、強化風險內控機制建設、推動金融機構真實披露和及時處置風險資產。大家看到真實的披露，這個要求已經體現在我們經濟的很多方面，我想各位一定注意到最近在各地在曬自己的GDP的時候，有幾個省、市、自治區公開讓自己的GDP縮水，他要真實報給國家，告訴人民我們只做了這麼一點，其他的都是水分。我覺得這是一個很好的事情，這是解決問題的第一步，而且是非常堅實的一步，把情況說出來，我們再解決。

總的來說，中國有這樣的問題、那樣的問題，金融風險、金融槓桿很高，我們的研究現實中國有更多的優良資產足以解決這些問題。我們的研究成果公布之後，在國際上有些研究者，說國家金融發展實驗室的研究顯示中國可以應付1.5次經濟危機。我們手頭還有很多、韌性很大，所以對去槓桿我還是充滿信心的。

今天就跟大家彙報到這裡。還想說明一下，因為這個題目很大，我只能說自己覺得最重要的，而且是自己最新的。金融改革的要點很多，我所說的都在文件中都被強調，以及我自己覺得要解決的問題。

不當之處請大家批評指正。謝謝！

作者：李揚

來源：野三坡論壇

鏈接：李揚：中國可以應對1.5次經濟危機，對去槓桿我充滿信心

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