利率市場化的金融改革將把中國經濟推入深淵

如果沒有強勁的增長，中國的領導者們就沒有足夠的財政與金融資源來實現其宏偉的改革計劃，也無法繼續像2002-2008年間那樣通過成立多個資產管理公司來消除金融體系的巨大壞賬。目前，對改革者來說，應該提出的問題實際上十分簡單：如果過去不可持續的依賴投資和房地產泡沫的經濟增長以及不可持續，那麼未來可持續、穩定的經濟增長應從何而來？

顯然，中國已不需要、也無法繼續投資更多的基礎設施、工業園區和新城區建設。實際上，任何有正常判斷力的人，只要到各個地方，尤其是內部省份的大部分市縣走一走，看看目前各地大幹快上進行的工業開發區與新城區建設，就不難判斷中國工業開發區和新城區建設已嚴重過度，泡沫化的商品房建設也供給過度。如果中央政府還不採取堅

決的改革措施來扭轉這個局面，結果必然是未來幾年內就會出現房地產泡沫崩盤併產生連鎖反應，最壞的結果，是政府、銀行和很多相關企業的資產負債表全面損害，引起整體性經濟與金融危機。

總體來看，中國現在必須解決的問題，是為未來中國5-10年甚至更長時間穩定經濟增長、並維持社會、政治穩定尋求新的改革突破口。而要想保證經濟高速增長，同時又想抑制資產泡沫、控制通脹率，所要實施的改革難度非常大，而改革空間卻在日益縮小。

過快推動金融自由化會帶來風險

許多學者，包括投資界人士，主張在中國金融體系推行快速市場化改革。事實上，金融改革已開始快速推進：貸款利率已解除管制，預計存款方面相關舉措也即將實施。例如，商業銀行很快將可以在銀行間市場簽發大額可轉讓定期存單（NCD）。資本賬戶自由化也已提上日程。上海新的自由貿易區將作為一個試點，以開放對保護性產業的投資，並對資本賬戶自由化改革措施進行試點。

然而，決策者必須十分謹慎：過快的金融自由化改革政策可能會對整體經濟增長帶來過大的壓力，特別是當金融改革的進展沒有伴隨以實體經濟改革同步推進的時候，就可能更加危險。由於政府在四年前出台的經濟刺激計劃，地方政府在工業園區及新城區建設上利用低息貸款大幅度投資，地方債務超過20萬億，數額之大前所未有。中央所屬的國有企業也在上一輪財政信貸刺激政策中迅速擴大了產能，在國內外購買資源、能源，甚至還有部分參與房地產市場投資，央企負債可能也已達到50萬億之巨，資產負債率高達70%。隨著能源，資源和房價的持續下行風險，許多貸款均可能在未來變為壞賬。

在這種情況下，過快推進利率自由化只會提高利率，並迫使地方政府和國有企業大批債務顯性化為銀行的不良貸款，而隨著中央政府為了防止影子銀行風險，而不得不逐步收縮信貸，加上美國推出量化寬鬆而必然帶來的全球利率上升，地方政府和房地產商會發現借款日益困難，而這必然進一步導致資金短缺的地方政府出售更多的土地，促使資金不足的地產開發商清算住房庫存。這樣就很容易帶來三、四線城市房價預期改變，房價下跌，甚至是地產泡沫破滅。一旦這種情況出現，銀行壞賬增加，必然進一步大幅度收縮信貸，然後一、二線城市房地產泡沫也開始破裂，最終致使國有銀行承受新一輪的巨額不良貸款。更糟糕的是，由於金融自由化導致的銀行間激烈競爭，會帶來銀行利潤變薄，銀行消化不良貸款的能力也將變弱，銀行也開始破產。

如果日本的經驗能夠給我們提供任何教訓，那就是日本1990年代房地產泡沫破裂後，其1980年代推動的利率自由化反而變成了一個詛咒，使得日本銀行在房地產市場崩潰時沒有足夠資金撥備不良貸款，結果是大批銀行破產。

實際上，即使沒有明年美國退出量化寬鬆所導致的資金從發展中國家外流，全球利率上升，中國政府也會因為過去信貸過分寬鬆而不得不收緊信貸，利率上升是一個大概率事件，錢荒在未來會不斷出現，利率自由化和資本賬戶自由化可能加速中國房地產崩盤和金融危機的出現。