行為金融學漫談之一：坍塌的華爾街之牆

06-05

行為金融學漫談之一：坍塌的華爾街之牆

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正文:

如果說，2001年「9·11」事件當中，屹立在紐約市中心的雙子塔的倒掉，無疑是冷戰結束後最重大的國際政治事件之一，折射出世紀之交國際格局的新特點。那麼,在2008年9月15日，有著158年歷史的雷曼兄弟宣布破產，華爾街之牆（The wall of Wall Street）轟然倒塌，無疑是大蕭條之後最重要的國際經濟和金融事件，折射出世紀之初金融理論和金融秩序的困境。標準金融理論的大廈是建立在米勒和莫迪利安尼套利定價理論、馬柯維茲MPT、夏普—林特納—布萊克CAPM以及布萊克—斯科爾斯—默頓OPT基礎之上。標準金融理論只是研究理性投資者在同一風險下期望收益最高或同一收益水平上期望風險水平最低的投資組合。但是，正如投資大師伯納德·巴魯克所說：股票市場波動印證的並不是事件本身，而是人們對事件的反應，是數百萬人對這些事件將會如何影響他們的未來的認識。換句話說，最重要的是，市場是由人組成的。標準的金融理論或許忽略了人的因素。我們把目光投向行為金融學領域。 2002年，卡尼曼和特維斯基一起獲得諾貝爾經濟學獎，標誌著行為金融學成為經濟學領域又一奇葩，心理學正式進入經濟學研究領域，人不僅僅是不再是冷冰冰的理性人。瑞典皇家科學院授予卡尼曼諾貝爾經濟學獎時，稱他奠定了「一個新研究領域的基礎。卡尼曼的主要發現是關於不確定條件下的決策，其中他論證了人類決策是怎樣系統地偏離於標準經濟理論所作的預測。他的工作在經濟學和金融領域中激發了新一代研究者的興趣，致力於用認知心理學的知識探討人類內在動機，從而豐富了經濟學理論。」在《超越恐懼和貪婪——行為金融學與投資心理詮釋》一書的的牛津版的序中，赫什·舍夫林開宗明義的寫到：行為金融學是關於心理因素是關於如何影響金融行為的研究。心理因素是人類慾望、目標和動力的基礎，也是多種類型的根植於概念性幻覺、過度自信、過度依賴經驗法則、情緒等人類錯誤的基礎。傑拉爾德·M·洛布（Gerald M.Leob）說：「影響證券市場的最重要的單個因素就是人的心理。」在赫什·舍夫林（Hersh Shefrin）在該書的序中，他提到Roger Lowenstein的《天才隕落》（When Genius Failed: The Rise and Fall of Long-Term Capital Management）一書，美國長期資本管理公司（LTCM）的天才們無疑為作者研究提供了典範；而在該題為《泡沫的破裂—更新的版本》中，他提到了2000年的美國互聯網泡沫。我不曉得，這次眾多的華爾街《天才隕落》會不會誕生更多的暢銷書作品，雖然為這些書的誕生，意味普通民眾和納稅人付出了慘痛代價。正如趙翼在《題遺山詩》中所說：國家不幸詩家幸，賦到滄桑句便工。而當年參與拯救長期資本管理公司（LTCM）的雷曼兄弟，無人再對他伸出援手。而這次金融危機，無疑是比互聯網泡沫更為深重的金融災難；無疑讓更多的人，公司，理論走下神壇；無疑是行為金融學研究的最新版本。有別於標準的金融理論，行為金融學的基本假設是：投資者的偏好傾向於多樣化並且多變，這種偏好通常在決策過程中才形成；決策者在決策過程中是隨機應變的，他們根據決策的性質和環境作出不同選擇，決策者追求滿意而非最優方案。對於行為金融學理論框架的劃分，不同行為經濟學家表達了自已的不同看法。Tvede（1999）認為，「行為金融學」的概念可改為「心理金融學」這個較適當的名詞。從流派的角度，他認為「心理金融學」中包括「行為學派」、「完形學派」（gestalt school）、「認知學派」（Cognitive Psychology school）以及「精神分析學派」（psychoanalysis school）。Shefrin(2000)則在《Beyond Greed and Fear》一書中，將行為金融學的研究領域分為三部分，即經驗法則謬誤（heuristic-driven bias）、框定依賴（framing dependence）和無效率市場(inefficient markets )。坍塌的華爾街之牆終結了一場大夢。期市風雲變幻，多空心理對決。它山之石，可以攻玉。行為金融，或能為我們期貨研究和投資開啟一扇新的窗戶。