皮海洲：註冊制改革應從股災中吸取教訓--20150911

【皮海洲：註冊制改革應從股災中吸取教訓】股災的出現對於註冊制改革來說未必是一件壞事。它有利於讓註冊制改革從股災的發生中吸取教訓。

　　在今年7月31日證監會例行舉行的新聞發布會上，新聞發言人張曉軍在談到「在目前新股發行放緩的情況下，註冊制推進會否同步放緩」的問題時表示：註冊制改革是一個系統工程，需要循序漸進穩步實施。前期在市場出現大幅波動時，暫緩新股發行等措施是必要的，但是這些措施具有短期性，市場化改革的發展方向沒有變。

　　之所以有此問答，顯然與今年6月15日到7月9日發生在A股市場的股災有著密切的聯繫。在這場股災中，上證指數暴跌1804.65點，跌幅高達34.85%。大量個股的股價被腰斬，不少中小創股票的價格更是被斬去了60%以上，投資者的信心受到了嚴重的摧殘。正是在這種背景下，管理層向股市伸出了救市之手。不僅以證金公司為代表的國家隊直接向市場投入真金白銀開展救市，而且新股發行也在7月4日被果斷叫停，甚至就連7月3日已經發行了的10隻新股，其申購款也被勒令退回至投資者帳戶。正是基於股災、基於IPO被叫停的緣故，所以，這就有了「在目前新股發行放緩的情況下，註冊制推進會否同步放緩」問題的產生。而這個問題的實質，其實就是股災會對註冊制改革帶來怎樣的影響？會不會導致註冊制的推出放緩？

　　應該說，註冊制改革是最近一年多時間以來，中國股市談論得最熱烈的話題之一。不過，在股市發生股災，在管理層集中全力重點進行股市維穩的背景下，尤其是新股發行也被暫停了，所以註冊制改革會否同步放緩的問題，自然就會受到市場的較大關注。而證監會就這個問題給出明確的說法是有利於給投資者釋疑、給市場以方向的。而在本人看來，本輪股災對於註冊制改革的影響，至少可以從三個層面來表述。

　　首先，股災的發生不會改變註冊制改革的大方向。股災的發生會不會放緩註冊制改革推出的進程，這個問題雖然存在一定的不確定性，但總體說來，註冊制推出因此放緩的可能性更大一些。正如新聞發言人張曉軍所表示的那樣，面對中國股市出現的大幅波動與異常情況，證監會為維護市場穩定而採取減少或暫緩新股發行的措施是必要的，這也是中國證監會履行監管職能的應有之義。因此，面對股災的發生，證監會自然會把日常監管工作的重心轉移到救市維穩中來。註冊制改革因此受到影響並非沒有可能。

　　但同樣正如新聞發言人張曉軍所表示的那樣，這種在應急管理中採取的一些措施具有短期性質，並不改變中國股市市場化改革的發展方向，也不會改變註冊制改革的大方向。註冊制改革仍然還會向前推進，這也是中國資本市場改革的重大舉措。畢竟中國股市不可能永遠處於異常情況狀態，在經過管理層各方面的維穩之後，中國股市最終會回歸到正常狀態中來。

　　其次，股災的出現對於註冊制改革來說未必是一件壞事。它有利於讓註冊制改革從股災的發生中吸取教訓。實際上，證監會新聞發言人張曉軍強調「註冊制改革是一個系統工程，需要循序漸進，穩步實施」，這在一定程度上就是吸取了股災帶來的教訓之結果。

　　多年來，中國股市一直都在強調發展，強調改革與創新，所以，中國股市有了股指期貨、有了融資融券，甚至為了支持中國股市的發展，監管部門對場外配資業務的發展也是睜一隻眼閉一隻眼。包括去年下半年以來的牛市，也成了帶著時代特點的「槓桿牛市」。而從6月15日到7月9日發生在中國股市裡的這場股災，在很大程度上就是由於高槓桿帶來的高風險，而股指期貨則成了做空中國股市的重要工具。這表明，股指期貨、融資融券的發展是超前的，或者說，股市的監管並沒有跟上股指期貨、融資融券等發展的步伐。股市因此蒙受了一場災難。所以，註冊制改革不能再重複股指期貨、融資融券以及場外配資盲目發展的悲劇，註冊制改革務必要穩步實施。

　　其三，就是在經歷了A股市場「史上最大股災」之後，註冊制改革的準備工作與配套措施有必要做得更充分一些。這也是證監會強調穩步實施註冊制改革的精髓所在。對於註冊制改革，管理層一直都在強調註冊制改革是一個系統工程，需要循序漸進。包括證監會主席肖鋼也多次強調，實行註冊制需要一系列的配套改革和條件。這其中包括修改現行《證券法》，明確資本市場各類參與主體的責任，加強各類參與主體的能力，完善司法制度的改革，特別是民事賠償制度的改革，尤其是要做好中小投資者的保護工作等。

　　而今年6月到7月發生在中國股市的這場股災，進一步暴露了現行《證券法》所存在的不足，包括此前《證券法》修改所存在的不足，如股市的救市制度問題，尤其是平準基金制度的問題等。所以為了穩步實施註冊制改革，《證券法》的修改必須進一步細化，相關配套制度的推出必須進一步完善。這其中就包括對違法違規行為的嚴厲懲處措施，投資者權益的有效保護，甚至包括對限售股減持制度的完善等，確保註冊制改革的安全著陸。這也是本輪股災留給註冊制改革的最寶貴的教訓。