賀軍：中國要做好俄羅斯經濟崩盤的準備

　　摘要：在烏克蘭危機之後，美國為首的西方國家對俄羅斯進行了全方位的經濟制裁，導致俄羅斯的經濟形勢顯著惡化。俄羅斯經濟能否承受美歐制裁帶來的衝擊？俄羅斯是否會因此出現經濟崩盤？如果俄羅斯經濟崩盤，其政治影響與經濟影響如何？對中國將會產生何種影響？作為從

事戰略研究的獨立智庫，安邦（ANBOUND）通過對該事件的跟蹤研究和分析，希望對客戶提供一些有參考價值的判斷，以供決策參考。

　　2014年全球最大的地緣政治事件是烏克蘭危機，而烏克蘭危機的最大影響對象之一是俄羅斯。自俄羅斯宣布將克里米亞併入俄羅斯版圖後，美國聯合歐盟及其它盟友從今年3月份開始制裁俄羅斯，制裁行動逐步升級，從最初針對俄羅斯個別高官為制裁對象，逐步升級至目前對俄羅斯金融、能源和國防等行業的制裁。在此期間，國際原油價格持續下跌，布倫特原油價格已經由2014年6月的高點115美元跌至目前的82美元附近。由於原油和天然氣出口佔到了俄羅斯全部出口的三分之二左右，油價走低對俄羅斯的經濟衝擊可想而知。俄羅斯經濟能否承受美歐制裁帶來的衝擊？俄羅斯是否會因此出現經濟崩盤？如果俄羅斯經濟崩盤，其政治影響與經濟影響如何？對中國將會產生何種影響？作為從事戰略研究的獨立智庫，安邦（ANBOUND）通過對該事件的跟蹤研究，希望對事件的國際地緣政治影響及經濟影響提供一些有參考價值的判斷和建議。

　　文/賀軍 劉梟 劉恩僑原標題：俄羅斯經濟崩盤的可能性與影響分析

　　俄羅斯吞併克里米亞觸發美歐制裁

　　2014年3月16日，原烏克蘭克里米亞共和國舉行公民投票，決定加入俄羅斯。此後俄羅斯總統普京簽署總統令，將克里米亞納入俄羅斯版圖。此舉不僅公然從烏克蘭拿回了一塊領土，還一舉解決了困擾俄羅斯多年的黑海艦隊母港問題——得到黑海艦隊司令部所在地塞瓦斯托波爾（SEVASTOPOL）港口的永久使用權，不用再擔心租借或被烏克蘭收回。然而，正如安邦當時的分析，俄羅斯表面上取得了短期的政治實惠，但它的長期麻煩則剛剛開始。美國及其盟友（如歐盟、日本、加拿大、澳大利亞等國）宣布制裁俄羅斯，就拉開了烏克蘭危機事件的第二幕，而這次的主角是俄羅斯。

　　在全球化高度發展的21世紀，俄羅斯從一個獨立國家奪走領土是極為罕見的地緣政治行為。美歐等國基於戰略利益考慮而沒有直接軍事干預此事，但由於俄羅斯此舉被認為破壞了世界秩序和國際規則，觸發了美國及其盟友聯合制裁俄羅斯的行動。實際上，正如安邦研究團隊所指出，俄羅斯分割烏克蘭領土為西方國家打擊俄羅斯提供了戰略機遇。

　　俄羅斯在吞併克里米亞後，G7國家立刻將俄踢出了G8組織。雖然俄羅斯外長拉夫羅夫表示，被踢出八國集團「沒什麼大不了」，俄仍有很多國際交流渠道，但俄羅斯損失了過去多年累積的全球化環境和資源，在國際上被極大地孤立。

　　從美國、歐盟及日本等國實施制裁的具體時間和措施來看，美國及西方盟國在對俄羅斯的制裁方面經過了精心策劃和密切配合。

　　從美國及其盟友對俄羅斯實施階段性制裁的內容不難看出，美歐等國對俄羅斯的制裁，從最初只是針對俄羅斯部分高官的制裁，逐步升級至目前對俄羅斯（包括能源、金融、貿易、國防等領域）的全方位打擊。這些制裁措施很快收到了效果。隨著時間推移以及國際原油價格大幅走低，俄羅斯經濟形勢逐步惡化。

　　目前，俄羅斯國內通貨膨脹加劇、盧布貶值、本國資本外逃加劇、國家外匯儲備降低、GDP大幅下滑、國家財政日益趨緊等，這些已經導致評級機構持續下調對俄羅斯的評級，這直接影響了俄羅斯的償債能力。

　　自今年3月烏克蘭緊張局勢不斷升溫以來，俄羅斯出現資本外逃、貨幣持續貶值、通脹上升等問題。俄羅斯央行分別於3月、4月和7月加息以緩解經濟運行風險。通脹率居高不下和盧布持續貶值是迫使俄央行多次加息的主因。俄央行預測，到今年年底俄羅斯通貨膨脹率會一直保持在8%以上。

　　在外匯儲備方面，俄羅斯央行10月30日公布數據顯示，截至10月24日，俄羅斯國際儲備比一周前（10月17日）減少47億美元，降至4391億美元，是自2010年3月以來俄國際儲備的最低點。隨著盧布大幅貶值，俄羅斯資本外流情況日益嚴峻。俄央行行長納比烏林娜曾預測，俄羅斯今年全年資本凈流出額將達900億美元甚至更高；俄羅斯經濟發展部長烏柳卡耶夫則預計，俄羅斯今年全年資本凈流出額約為1000億美元。

　　貿易方面的制裁迅速抬高了俄羅斯國內物價。俄羅斯消費體系中近1/3的商品從外國進口，盧布貶值導致進口商品價格上漲，使普通民眾生活成本提升。俄羅斯超市裡進口商品的價格普遍提高了15%-30%。根據俄聯邦國家統計局數據，截止9月29日，俄禽肉市場零售價格為133.4盧布（約合3.4美元）/公斤，比年初上漲24.2%。豬肉270.09盧布（約合6.8美元）/公斤，比年初上漲25.2%。牛肉262.33盧布（約合6.7美元）/公斤，比年初上漲6.4%。受制裁影響，俄羅斯肉類進口不斷下降。據俄聯邦海關統計，截止9月底，俄肉類進口為87.2萬噸，比上年同期減少23.7%，其中進口禽肉24.2萬噸，同比減少22.8%。牛肉36.6萬噸，同比減少6.7%。此外，俄羅斯汽車市場也受到打擊，預計今年全年，俄羅斯銷量下滑幅度可能為12%，銷量為245萬輛。俄羅斯車市表現與該國宏觀政治經濟形勢關係密切，估計俄羅斯車市在短期內很難恢復。

　　從形勢發展來看，美國及其盟友對俄羅斯的制裁成效已然顯著。如果美歐等國的制裁一直持續下去，俄羅斯國家經濟將會瀕臨崩潰。除了上述制裁之外，俄羅斯還面臨一個更為巨大的危險格局——國際石油及天然氣價格下跌。作為世界上最大的石油和天然氣出口國之一，俄羅斯經濟對能源出口有重大依賴，如果西方國家的聯合制裁再加上國際能源價格持續下跌，這將對俄羅斯經濟造成致命打擊，推動俄羅斯經濟滑向崩潰。

　　全球能源價格下跌將重創俄羅斯經濟

　　受全球市場供求失衡影響，國際油價與天然氣價格自6月下旬開始暴跌，令市場始料未及。其中，美國本土的WTI原油期貨價格由6月20日的最高107.73美元/桶，在不到半年時間內，大跌近30%至75.84美元/桶；北海布倫特原油期貨價格也從115.71美元/桶，大跌近30%至82.08美元/桶；紐交所天然氣期貨價格則從6月16日最高的4.89美元/mmbtu，下跌27%至10月底的最低3.54美元/mmbtu，並在進入11月後反彈至4.1美元/mmbtu的水平。

　　全球能源價格的下跌，一方面是由於需求疲軟。國際能源署（IEA）10月發布的月報表示，2015年全球石油需求增長將遠遜於此前預估並預計油價可能進一步下跌。IEA將2014年全球原油需求預估較上月報告下修20萬桶，當前預計為每日增長70萬桶；將2015年全球原油日需求預估較上月報告下修30萬桶，當前預計為每日增長110萬桶。

　　另一方面，也與OPEC（石油輸出國組織）成員國爭相擴產有關。OPEC成員國的石油供應量佔全球供應總量的40%，在油價下跌的同時，據統計，今年9月OPEC每日產油量增至3097.4萬桶，創14個月來最高紀錄。在擴產的同時，OPEC成員國紛紛主動下調各自售價，打響價格戰。9月份，沙特、伊拉克與科威特均下調了出口原油價格，伊朗也採取了類似行動。沙特明確表示，該國的關注焦點是保持市場佔有率，而非通過單方面減產來支持油價。伊朗方面則稱，沒有收緊原油供應的必要。而通常情況下，伊朗是最先要求減產的OPEC成員國之一。

　　11月4日的油價下跌頗具代表性。在此之前，沙特國有石油公司SAUDI ARAMCO表示，針對亞洲客戶的12月迪拜/阿曼合約折扣將調整至10美分/桶，11月合約折扣為1.05美元/桶。與此同時，沙特下調了對美國的原油出口價格。12月阿格斯含硫原油指數溢價比11月下調0.45美元，至1.60美元/桶。受此影響，4日WTI原油價格一度暴跌逾5%，最低觸及75.84美元/桶，創2011年10月以來最低。布倫特原油也跌至82.08美元/桶，創2010年10月以來最低。

　　除此之外，美國產油對石油市場的影響越發得到各方重視。市場預計美國頁岩油產量將會再次實現大幅增長。據美國能源情報署（EIA）估算，上周美國原油日產量897萬桶，創最高紀錄。EIA預計，11月美國主要頁岩油油田日產量還將繼續增加約10.6萬桶，令市場進一步承壓。在供需基本面的帶動下，國際油價的大幅下跌在所難免。

　　本月底（11月27日），OPEC將在維也納舉行第166次例會，討論並確定2015年上半年的石油政策。市場普遍預期，OPEC在11月的會議上不大可能調降石油產量上限。與此同時，持續升值的美元則在金融層面上，給予油價進一步下跌的壓力。這一下跌通道可能很難在短期內關閉，直到有大型供應商減產出局，將市場份額拱手讓人。

　　對於處於內外交困的俄羅斯，全球能源價格大幅下跌的影響有可能是致命的，將導致其經濟增長停滯。俄羅斯經濟發展部日前公布的數據顯示，今年1-8月份，俄羅斯國內生產總值（GDP）增長0.7%，按年率計算，俄羅斯8月份GDP增長率為零。該部預計，俄羅斯今年GDP增長率約為0.5%，2015年約為1.2%。歐洲復興開發銀行則認為，俄羅斯今年GDP將出現零增長，2015年將下降0.2%。國際投行摩根士丹利則預計，俄羅斯2015年GDP將下降0.5%。根據世界銀行日前發布的報告，2015-2016年俄羅斯GDP將面臨0.3%至0.4%的下滑。

　　能源價格大幅下跌對俄羅斯的另一重衝擊來表現在財政方面。俄羅斯的財政收入嚴重依賴於油氣相關收入。根據俄羅斯去年10月發布的《2014年聯邦預算和2015、2016年預算計劃結論》報告，2014年俄羅斯聯邦財政收入約為13.57萬億盧布（約合人民幣2.04萬億元），佔GDP的18.5%。其中，石油和天然氣相關收入約6.5萬億盧布，占財政收入的48%（佔GDP的比例為8.9%）。而從歷年情況看，這一比例實屬樂觀。2012年的實際數據顯示，石油和天然氣相關收入在全部聯邦財政收入中佔比超過一半，達到50.24%，佔GDP的比例為10.3%。與此同時，俄羅斯的財政支出顯示出相當的剛性，預計2014年聯邦財政支出總額約為14萬億盧布（約合人民幣2.1萬億元）。此外，由於今年初吞併了克里米亞，以及隨之而來的歐美製裁，俄羅斯的財政支出還將進一步增加，導致財政赤字進一步擴大。

　　事實上，由於國際油價對於俄羅斯編製聯邦財政預算至關重要，俄官方往往會根據樂觀、中性、悲觀等基調預測多個油價價位，並據此制定出不同的經濟預測和財政收支計劃。在前述報告中，俄羅斯以過去6年中俄羅斯「烏拉爾」石油價格的平均數為基準，將2014年的國際原油基準價格預測為93美元/桶，並將2014年俄羅斯「烏拉爾」石油的價格樂觀地預測為101美元/桶。而在俄羅斯剛剛初審通過的《2015-2017財年預算草案》里，則將未來三年預算平衡油價設定為每桶100美元。就目前而言，這些預期看上去都不切實際。

　　歐美製裁與國際油價大幅下跌，導致資本快速出逃俄羅斯，引發盧布大幅貶值。俄羅斯央行公布的數據顯示，今年前三季度俄羅斯資本凈流出額達852億美元，是去年同期的1.9倍。央行行長納比烏琳娜預計，俄羅斯今年全年資本凈流出額將達900億美元甚至更高。受此影響，盧布對美元匯率今年以來大幅下跌超過30%，對歐元匯率下跌22%。俄羅斯央行分別於今年3月、4月、7月和10月四次加息，以緩解經濟運行風險，並持續投入重金干預匯市。但遺憾的是，這些舉措並未扭轉盧布貶值與資本外逃的趨勢，即使10月31日俄羅斯大幅上調基準利率150個基點，推動連連暴跌的盧布匯率短暫反彈，但在短期效應結束後，盧布匯率迅速回落，政策收效甚微，反而將加劇國內經濟的困境。

　　對俄羅斯經濟前景風險程度的判斷

　　不可否認，在俄羅斯吞併克里米亞之後，以美國為主的西方國家抓住機會，展開了一場對俄羅斯的「經濟圍剿」，為俄羅斯布下了一個經濟戰略陷阱。俄羅斯經濟是否出現崩盤，取決於俄羅斯財政、匯率、實體經濟等多種因素的發展變化，但最重要的一個因素還是支撐俄羅斯經濟的國際油價的變化。

　　持續的財政赤字、匯率貶值與資本外逃，可能導致俄羅斯爆發國際收支危機，面臨債務違約。目前，俄羅斯總體外匯儲備規模約為4500億美元，但截至去年底的外債規模已達7320.46億美元，現有的外儲水平已經無法覆蓋如此巨額的外債。值得注意的是，俄羅斯將於2015年底之前迎來還款高峰，屆時面臨的總債務將高達2000億美元。考慮到俄羅斯已經喪失了從國際市場融資的能力，俄羅斯如何償還這筆巨債成疑。另據國際評級機構惠譽預計，俄羅斯外匯儲備將在2015年進一步減少至4000億美元，外匯儲備的不斷減少也使得俄羅斯應對經濟風險的能力進一步減弱。

　　近段時期，國際輿論已經燃起了對俄羅斯債務危機的擔憂。彭博社發表文章稱，俄羅斯將不可避免地重演1998年的貨幣貶值和債務違約。當年，為了捍衛匯率，俄羅斯被迫動用了數額龐大的外匯儲備。甚至在央行放棄對盧布的支撐之前，該國剩餘的外儲已經不足100億美元。面對窘迫的經濟狀況，俄羅斯政府宣布400億債務違約，盧布在那一年年底前暴跌了71%。而自1998年擺脫債務違約以來，俄羅斯從國際資本市場獲得至少6000億美元債務和股票融資。目前，俄羅斯企業面臨價值約1650億美元的美元、歐洲貨幣計價債券和1000多億美元的境外銀團貸款有待償還。很顯然，美歐的制裁是在抽掉俄羅斯的金融血液，並加劇其財政負擔，顯著加大了其債務違約的可能。

　　除了財稅與金融，俄羅斯的實體經濟同樣受到了嚴重的衝擊，令該國的處境雪上加霜。制裁導致俄羅斯發行的有價證券大幅貶值，使俄羅斯企業無法獲得足夠資金進行投資再生產，造成部分俄羅斯商品供不應求和市場混亂。從民生角度考慮，盧布貶值導致俄羅斯通貨膨脹加劇，這直接導致物價水平上漲，影響俄羅斯居民的整體收入水平和總體消費，這些都對俄羅斯經濟運行造成不良影響。

　　此外，西方國家對俄羅斯石油行業的制裁會使得這部分石油企業的一些預定開採項目無法實施，導致石油產量和出口量下滑，進而影響到企業收入。如果考慮到在這些項目上的投資可能無法收回，俄羅斯石油企業遭受的損失將更大。據悉，相關制裁已使得俄羅斯在北極、深水以及頁岩氣地區的石油期貨產量受到巨大衝擊，有俄羅斯石油企業已經發布警告稱他們將通過削減成本的辦法來緩衝外界制裁對其所產生的負面影響。俄羅斯國內第二大石油生產商盧克石油公司上月發布警告稱，由於受到投資不足以及當下開採油井數量較少的影響，到2017年俄羅斯石油產量可能將減少2500萬噸到7000萬噸。

　　相比於俄羅斯經濟遭受到的重創，歐美國家從油價大跌中收益頗豐。對於歐洲，歐盟2013年能源進口支出為5000億美元，包括石油、天然氣和煤炭，其中石油進口費用佔總支出的四分之三。預計今年支出為4850億美元，減少約150億美元，如果油價繼續保持在90美元/桶以下，2015年節省的費用將高達800億美元。對於美國，雖然「頁岩氣革命」成功之後，美國石油對外依存度下降，進口量逐年減少，但是2013年美國的石油凈進口量仍然達到3億多噸，油價下跌幫助美國節省了十幾億美元的成本，低油價等於給美國普通消費者減稅，拉動消費，市場對美國通脹水平的預期也因此出現下降。據測算，美國家庭每在油費上省1美分，就能為美國新增10億美元消費。雖然油價下跌可能拖累美國油氣產業快速發展的腳步，但目前美國油氣產業的產值僅佔美國經濟總量的1.7%。2010年以來，該產業新增就業崗位數量佔美國全國新增就業崗位數量也不到1%。因此，就整體而言，油價下跌，對歐美經濟仍然是利大於弊。這可能將促使美國政府動用政治力量，進一步施壓油價，起到一石多鳥之效。

　　未來國際油價能夠多長時間維持在較低價位？這是影響甚至決定俄羅斯經濟命運的關鍵因素之一。在安邦（ANBOUND）研究團隊看來，就制裁俄羅斯這一事件而言，影響未來國際油價走勢的主要因素有如下幾方面：

　　第一，全球經濟復甦形勢以及與之相關的能源需求變化，這是影響國際油價的基本面因素。從全球經濟來看，只有美國出現了穩定、清晰的經濟復甦，美國第三季度經濟增長達到超過預期的3.5%（年率），美聯儲宣布退出QE計劃也反映出對美國經濟穩定復甦的判斷。不過，歐洲、日本和中國的經濟形勢卻並不令人樂觀，歐盟仍然深陷於經濟和債務低谷，日本經濟增長也沒有實質性的改觀，中國經濟的轉型和調整不是短期內能夠結束的。我們估計，除美國以外的主要經濟體在2015年仍然會維持今年的相對低迷態勢。因此，全球經濟明年不會有明顯起色，經濟基本面對國際油價可能難以形成有力支撐。

　　第二，OPEC國家是否會大幅限產石油，這是影響石油供應的重要因素。在今年國際油價暴跌的背景下，OPEC國家反而加大石油生產，這讓世界感到意外。OPEC老大沙烏地阿拉伯最近不斷表示它能接受目前的石油價格；而伊朗、伊拉克、利比亞等國的石油生產未受戰亂影響而維持石油增產。對OPEC成員國來說，在石油價格下跌的同時維持或增加自己在全球市場的份額，已成為它們關注的關鍵目標。安邦研究團隊認為，在新的國際形勢下，OPEC國家已經出現了嚴重的分化，以卡特爾形式協調國際油價的能力在顯著下降。這種情況在2015年並不一定出現明顯改變。更何況，目前的國際油價維持較低價位是美國和西方能源消費國所樂見的，他們也會刻意維持這一格局。

　　第三，國際油價下跌對美國頁岩氣及頁岩油生產的影響。如果油價大幅下跌對美國國內能源生產產生了重大衝擊，美國可能會調整相關制裁政策的重點和方向。此外，俄羅斯應對國際制裁的反應將會影響未來的制裁行動，從而間接影響市場對國際油價的預期。

　　綜合幾方面的因素來看，安邦的研究團隊傾向於認為，國際油價目前所處的80美元/桶的價格是各方面都能承受的價位，未來油價還有可能出現向下的小幅波動（不超過10%）。在明年之內，國際油價（以WTI油價為例）的低價位區間維持在75美元/桶至85美元/桶左右的可能性較大，持續時間可能延續到2015年的大部分時間。

　　高盛公司從國際油價與美國國內能源生產的關係，對國際油價做過估算。高盛的北美能源股研究小組預計，當WTI油價介於80-90美元之間時，EAGLE FORD、BAKKEN 和PERMIAN BASIN等美國頁岩油主產區的頁岩油生產商的內部收益率（IRR）約為11%。他們認為，由於存在資金缺口，WTI油價跌破80美元/桶最終將讓頁岩油產出放緩。平衡收支是頁岩油生產商的主要限制，因為他們仍處於超支狀態。高盛獲得的歷史數據顯示，除2012年外，頁岩油公司年度支出通常是現金流的1.2倍。高盛預計，2015年要繼續達到這一比例，WTI油價應在80美元/桶。基於這些分析，高盛預計，如果要讓明年頁岩油產出放緩20萬桶/天，WTI油價需維持在75美元。此外，由於價格對供應的影響存在4-6個月的滯後，加之頁岩油生產商之前有對下跌做過對沖，75美元的油價將使2015年下半年美國原油產出進一步放緩65萬桶/天。由此看來，高盛對明年WTI油價的估計在75美元/桶之上，因為低於此價格將會衝擊美國國內的能源生產商。

　　從當前俄羅斯經濟面臨的情況看，國際油價在現有價位上已經能給俄羅斯經濟造成顯著的打擊。如果在目前的油價水平上維持一年時間，同時在金融、貿易、技術等領域維持較大的制裁壓力，俄羅斯經濟很可能在2015年將會面臨難以維繫的局面。因此，2015年將是俄羅斯經濟出現崩盤可能性最大的年份。

　　中國對俄羅斯經濟崩盤要做好準備

　　作為在戰略上與中國有重要關係的鄰國，俄羅斯如果出現經濟崩盤，對中國將會產生較大的影響。除了雙邊貿易、能源合作、軍事合作、雙邊投資等直接影響之外，在國際地緣政治、中國的國際合作戰略甚至中國的國內政治方面，都會受到不同的程度的影響。

　　相比較而言，中國與俄羅斯在貿易上的影響不是最大的。俄羅斯是中國的第11大貿易夥伴。2013年中俄貿易額達892.1億美元，同比微增1.1%。其中，出口495.9億美元，同比增長12.6%；進口396.2億美元，同比下降10.1%。中國政府提出，兩國應致力於雙邊貿易額2015年前達到1000億美元、2020年前達到2000億美元，推動雙邊投資和產業合作取得更多實質性突破。2014年上半年，中俄貿易額達590億美元，創歷史新高。

　　俄羅斯經濟崩盤對中國的能源合作衝擊較大。在中國的全球能源安全戰略中，俄羅斯是五大支柱之一（其他四大支柱分別是中東、非洲、中亞、南美洲）。除了此前達成的石油購買長期協議後，今年5月21日，俄羅斯天然氣工業公司與中國石油天然氣集團公司簽署長期合同，將在30年期間從俄羅斯每年向中國出口380億立方米，總價值4000億美元。如果俄羅斯經濟出現崩盤，中國必須考慮到能源供應出現巨變的風險。

　　俄羅斯經濟崩盤也將在地緣政治上影響中國。在美國「重返亞洲」的戰略下，中國與俄羅斯加強合作成為兩國相互依靠的重要選擇。在美歐制裁俄羅斯的同時，中國領導人公開表態「永遠不會制裁俄羅斯」，這一政治表態顯示了當前中俄合作的基本需求。如果俄羅斯的經濟出現混亂導致國家混亂，無疑對中國不利。

　　此外，俄羅斯經濟崩盤也會對中國國內政治產生影響。一旦失去了俄羅斯這個所謂「優秀生」的模板，中國國內的「左派」就會驚慌失措。正如上個世紀90年代蘇東劇變一樣，中國必須再次思考策略調整和發展路向的問題。在我們看來，甚至不排除這樣一種可能——中國今後的發展方向將會進行重新定位。因此，對於美歐制裁之下的俄羅斯經濟的惡化形勢，中國要密切關注，同時要對各種可有做好預案。

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