中國資本項目開放加快劍指SDR籃子

為推動人民幣加入SDR籃子，周小川行長在近期宣布中國將在2015年實現資本項目可兌換。改革措施可能集中在3個領域：（1）個人投資者跨境投資。我們預計今年將會推出合格境內個人投資者（QDII2）機制；（2）資本項目進一步自由化。我們預計中國將會在今年推出深港通，提高QFII/RQFII的投資額度，並放寬其在中國投資的限制（如在銀行間債券市場准入方面利用註冊製取代目前的審批制以及允許QFII投資更多的境內金融產品）（3）修訂《外匯管理條例》，使其更加簡單和透明。 中國擴大在國際貨幣系統影響力的企圖，始於2009年3月全球金融危機的頂峰時期。當時，中國央行(PBoC)行長周小川曾發表一篇論文，題目是《關於改革國際貨幣體系的思考》(Reform the international monetary system). 周小川聲稱全球金融危機暴露了過度依賴美元的脆弱性，並提議加強特別提款權機制，確保它能成為「一種與主權國家脫鉤、並能保持幣值長期穩定的國際儲備貨幣」。 今年3月，中國總理李克強曾向IMF總裁克里斯蒂娜-拉加德(Christine Lagarde)表示，中國打算加快實施必要的改革，以便讓人民幣能夠滿足被特別提款權接納的評價標準。 今年11月或12月，IMF董事會將開展投票。在那之前，IMF將於本月發布一份員工評估，基於四大標準評估人民幣是否適合納入特別提款權。 前三項標準是外匯現貨市場的成交量、外匯衍生品市場的成交量以及把人民幣用作儲備貨幣的央行數。普拉薩德表示，這三項標準在一定程度上是客觀的。只要人民幣得到廣泛應用，即使人民幣在其他一個或幾個方面排名低於其他非特別提款權貨幣，IMF也會判定上述標準已經滿足。 至於第四項標準，實質上是要求明確判定人民幣利率是否由市場決定。這一標準的通過難度要大得多。 今年3月，周小川曾表示，中國可能會在年底以前，廢除銀行存款利率的行政上限。此舉或許會為IMF董事會批准中國加入特別提款權俱樂部打開大門。 不過，美國很可能會抵制這一結果。他們可能會敦促IMF更嚴格地解釋其相關規定，並可能辯稱特別提款權應該被用作一種迫使中國提高金融自由化程度的激勵手段。 周小川的聲明留下了很大的發揮餘地，如果經濟狀況發生改變，中國或許會推遲放開存款利率。目前看來，這種情況發生的可能性越來越大。 我們認為，2015年實現的資本項目可兌換更可能是進入下一個新階段的開始，而非到達資本項目開放的終點。資本項目可兌換並沒有具體的量化指標。一個通常的方法是觀察國際貨幣基金組織在資本項目下11大類40個子項的具體評估結果。中國目前幾乎已經放開了所有對內和對外直接投資項目，但是在證券投資方面仍然存在管制。 最新的個人網站評估顯示人民幣在4個子項中不可以兌換，在22個子項中部分可兌換，在其他項目下完全可兌換或基本可兌換。這中間的灰色地帶是如何解釋「部分可兌換」。以證券投資為例：一些人可能認為現有QFIIs配額並沒有得到全部使用，這是政府的限制可能已經並不重要的一個證據，而反方觀點認為，現有的配額規模相對較小，複雜的程序限制了投資需求，因此需要進一步自由化。 推動人民幣加入SDR的努力對今年的匯率政策也有重要影響。人民幣仍然是中美對話的一個敏感話題。我們認為，人民幣對美元很可能仍將保持相對穩定。人民幣對美元仍將呈現雙向波動，在2015年可能會貶值1%?2%。 當然，SDR並不是影響人民幣匯率政策的唯一因素。人民幣對美元不太可能出現大幅貶值的其他因素包括對競爭性貶值風險上升的擔憂、對資本外流上升的擔心和中國企業較大的貨幣風險敞口（跨境債務在最近幾年增加很快，其中大多數沒有進行對沖）。
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