【央媽來信】來，讓我「進一步」做個說明！

從降准來看，主要是應對外匯占款減少所產生的流動性缺口，滿足經濟增長對流動性的正常需要。前些年我國外匯大量流入，外匯占款增加很多，導致流動性供應過剩，所以當時通過提高存款準備金率來加以對沖。目前外匯形勢發生變化，前幾個月外匯占款出現一定幅度的下降。雖然近期外匯市場預期趨於平穩，外匯占款對流動性的影響基本中性，但未來影響外匯占款變化的因素仍有一定的不確定性。而且隨著經濟規模的增長，對流動性的需求也會增加。此外，10月份稅款集中入庫減少了流動性。因此，當前需要降低存款準備金率釋放一些流動性，以保持銀行體系流動性合理充裕。需要指出的是，降准只是使法定準備金變為超額準備金，央行資產負債表總規模並沒有擴張。

我國「雙降」措施與國外央行採取的量化寬鬆政策（QE）還是有很大差別的。國外實施QE的背景是名義政策利率已經觸及「零」下界，難以再通過常規的降息方式來使實際利率下降和增大貨幣政策對經濟的支持力度。在這種情況下，才不得不採取直接擴張央行資產負債表的非常規辦法來支持經濟，也就是購買一定數量的特定資產（如某些債券），所以才被稱為「量化」的寬鬆政策。

而我國此次下調利率和存款準備金率顯然都是很傳統的、常規的貨幣政策措施，並不是QE。中國尚未面臨「零利率」的約束，名義利率水平仍在「零」之上，此外存款準備金率也相對較高，因此當前在需要增大貨幣政策支持力度的時候，利率工具及準備金率工具都有使用空間，降准措施也不直接擴大央行的資產負債表，不屬於非常規的QE措施。

中國將棄守7%，十三五經濟增長目標將下調至6.5%

今日開幕的中共十八屆五中全會將討論和制定中國第十三個五年規劃，預計繼續深化改革和堅持經濟結構調整仍是主基調。至於重要的經濟增長目標，結合目前各種跡象分析，平均增速或將設定為6.5%左右，較十二五的7%略有下調。

針對上周公布的中國三季度實現6.9%經濟增長，李克強總理近日在中央黨校講話時表示，「我們從來沒有說過要死守某個點，而是要讓中國經濟保持在合理區間。」

「這個七還真不是『破』了，而是來之不易。」他並總結稱，中國目前的經濟情況可用「成績來之不易、困難不可低估」來概括。

那麼，中國經濟增長的合理區間是多少呢？結合眾多研究機構的分析可得出結論：中國潛在經濟增長率是不斷下降的，而6.5%左右是未來五年合理的增長區間。

中國社科院此前的研究就預計，「十三五」時期(2016-2020年)，中國平均潛在GDP(國內生產總值)的增長率將下降到6.7%，而2020年GDP潛在增速將降至6.2%左右。

該研究指出，經濟體的潛在增速受到供給方面的因素影響。從增長核算方程來看，供給因素包括：勞動力、資本存量和全要素生產率。而中國勞動人口數量減少將直接降低中國未來的潛在增長率。

主要判斷包括：投資平均增長率將趨於降低，而因為經濟再平衡的需要，資本回報率也趨於下降；15-59歲勞動年齡人口持續減少，根據人口方程的測算，2016-2020年勞動年齡人口平均增長率為-0.28%；全要素生產率（TFP）將緩慢下降，2016-2020年平均每年TFP增長率約為2.9%，而2011-2015年中國平均每年的TFP增長率約為3.2%。

今年兩會期間，李克強在政府工作報告中宣布2015年經濟增速目標為7%左右，為1990年以來的最低增長率。

**貨幣政策的未來動向**

十三五規劃的經濟增長目標一旦確定，各項政策的力度如何就成為市場最關心的話題。這裡不得不提央行周一的「進一步答記者問」，在周五宣布降息降准「雙降」並發布相關解讀後，央行為何又要「進一步」呢？

仔細看過央行的「進一步答記者問」，除了再次強調利率市場化基本完成外，重點筆墨都放在此次並非「QE」（量化寬鬆政策）上，強調僅僅是為了對沖外匯占款下降，只是使法定準備金變為超額準備金，央行資產負債表總規模並沒有擴張。

可見，中國央行非常忌諱外界將其貨幣政策理解為「寬鬆」。

再結合第四季度中國經濟將企穩，以及十三五規劃中的GDP目標平均增速或為6.5%來看，基本可判斷中國基準利率下調已接近尾聲。

再從數量寬鬆來看，央行今年的貨幣政策總體並沒有出現「大灌水」的情況，如果不是突如其來的股災，加大了中間價匯率改革的外溢性影響，下調存款準備金率的次數可能並不會這麼頻繁。（完）