券商一季度業績爆棚 10股價值面臨重估

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用手機討論點擊查看>>>個股研報個股盈利預測券商行業研報首份上市券商一季度業績預告出爐廣發證券盈利同比增兩倍昨日晚間，廣發證券披露堪稱亮麗的首份上市券商一季度業績預告。公告顯示，廣發證券今年一季度實現凈利潤24.67-25.67億元，相比上年同期增約2倍。同日披露的幾家券商3月經營業績也均告大幅增長，牛市行情給證券行業帶來的豐厚利潤再度超出市場預期。由於近期A股行情極為火爆，業內本已普遍預期證券行業一季度盈利狀況將十分優異。但昨日廣發證券披露的這份一季度成績單，還是讓人眼前一亮。根據公告，廣發證券一季度實現歸屬於上市公司股東的凈利潤預計為24.67-25.67億元，相比上年同期增長約198.58%-210.69%。牛市暴增的交易量為券商積極貢獻了利潤。根據公開數據統計，2015年第一季度A股指數和交易額呈現了較大幅度增長。截至3月末，上證綜指比年初上漲了15.87%，1-3月份深滬兩市的股票基金總成交金額同比增加了244.31%。廣發證券稱，公司一季度繼續加大力度推進戰略實施、傳統業務轉型和創新業務規模化發展，積極把握市場大好發展機會，公司財富管理、投資管理、交易及機構客戶服務等業務的收入均實現了大幅度增長，公司凈利潤比上年同期大幅增加。同日披露的券商3月經營業績數據也是大放異彩。根據公告，國信、廣發、西部、太平洋四家券商3月分別實現凈利潤16.21億元、10.59億元、2.87億和1.35億元，其中廣發與西部業績同比增幅分別達到了375%和915%，遠超出研究機構此前的預測值。作為牛市行情的受益者，證券行業也享受著成交暴增帶來的盈利盛宴。從上述率先公布經營業績的公司數據看，利潤超預期增長將進一步打開券商成長性的想像空間。由此，研究機構也是普遍看多券商板塊。瑞銀證券認為，2015 年以來券商板塊持續滯後於大盤和創業板，市場擔憂監管風險再次加強是重要原因。此前公布的第2批兩融檢查結果處罰力度顯著小於預期，市場擔憂將大幅降低。繼續看好估值較低的大券商海通、中信，同時建議關注權益類自營規模較大或一季度業績可能大幅超預期的公司。(上海證券報 潘聖韜)金融主題基金基金簡稱近六月收益手續費操作申萬證券行業指數分級149.93%0.60%立即購買鵬華證券保險分級126.35%0.50%立即購買工銀金融地產股票103.28%4折立即購買國投滬深300金融地產ETF聯接85.74%0.60%立即購買點此立即開戶 |手機也能開戶買基金，點此立即下載數據來源：東方財富Choice數據，天天基金研究中心，截至日期：2015-04-084家上市券商一季度業績井噴 PE面臨重估截至昨日(4月8日)記者發稿前，4家A股上市券商率先披露3月經營數據(僅統計母公司口徑)。記者注意到，在大盤觸及4000大關的同時，牛市賺錢效應的擴散使得整個市場成交充分活躍，券商3月業績井噴式爆發。4券商業績火爆市場火熱，股東開戶數也隨牛市高歌猛進，成交日趨活躍，最大受益者非券商莫屬。從目前公布的4家券商業績來看，3月業績環比集體暴增(僅統計母公司口徑)。據《每日經濟新聞》記者統計，目前公布了3月月度數據的4家上市券商(母公司口徑)3月營收共計60.45億元，環比增長173.32%；凈利潤共計31.01億元，環比增長266.57%。在3月記者統計2月17家上市券商(母公司口徑)數據時注意到，17家券商2月營收共計83.22億元，凈利潤共計36.88億元。記者注意到，從環比數據看，2015年3月，4家券商均出現營業收入和凈利潤環比增速同時爆發增長的情況。其中，國信證券營業收入環比增幅高達314.84%，凈利潤環比增長537.92%，可謂亮瞎眼。廣發證券一季度凈利頂半年統計數據(僅統計母公司口徑)顯示，廣發證券2015年1~3月營業收入約為44.78億元，凈利潤約為20.31億元；而2014年全年廣發證券的營業收入約為111.70億元，凈利潤為43.18億元。據記者統計，廣發證券今年一季度的營收對比去年全年的佔比達40.09%，凈利潤佔比高達47.02%。換言之，廣發證券2015年一季度凈利已接近2014年全年凈利的一半。國信證券一季度的表現也不弱，累計凈利29.5億元；西部證券和太平洋證券分別為5.2億元和2.5億元，同比分別大增556%和298%。分析人士認為，照此速度，券商們的PE又將重估，有望從平均30倍左右PE下降到10倍水平。數據顯示，2015年一季度，滬深兩市成交額為41.8萬億元，2014年一季度兩市成交額僅為12.2萬億元，同比增長242.62%。牛市裡賺錢效應擴散，使整個市場成交非常活躍，3月日均交易量近萬億元，通過銀證轉賬入市的資金5000億元，其中最大受益者非券商莫屬。分析人士認為，可以預見，之後披露的上市券商3月業績仍將是一道靚麗的風景線。(每日經濟新聞 黃霞)【行業研究】非銀金融行業：從商業模式與估值看券商股上漲條件類別：行業 研究機構：申萬宏源集團股份有限公司 研究員：何宗炎 日期：2015-04-03券商的盈利模式由輕資產的盈利模式轉向重資產的盈利模式。傭金率下滑是未來的趨勢，經紀投行業務收入佔比將逐步下滑；未來發展的趨勢為資本中介的業務；國際投行的發展經驗也是如此，券商由輕資產的盈利模式轉向增加槓桿賺取利差的重資產盈利模式。增加槓桿，賺取利差的重資產盈利模式的ROE 中樞在15-20%，最高30%左右，估值上限為6-7 倍。美國龍頭投行高盛、摩根士丹利的ROE 僅在上市前2 年超過30%，其餘時間在金融危機之前ROE 中樞為15-20%，金融危機之後為10-15%。高盛、摩根的PB 估值上限為4-4.5 倍；中國的銀行業15 倍以上的槓桿水平，其ROE 的中樞也在15-20%，最高30%；我國銀行歷史PB 估值上限為6-7 倍。商業模式與估值的變化導致股票操作的變化。券商股在2010 年之前為輕資產的盈利模式，行業的ROE 幾乎沒有上限在這段時候就是所謂的「牛市買券商」，彈性大，從操作上就是市場大漲之後追漲券商即可；在2012 年-2014 年，證券行業由輕資產的盈利模式逐步轉型為重資產的盈利模式，但ROE 上限僅為10-11%，這段時間券商股就是「高拋低吸」：市場最恐慌的時候，券商股會跌到1.2 倍PB，這就是底部；漲到2 倍PB 賣出，這就是高點。2014 年之後，凈資本監管體系和負債渠道有所放鬆，券商槓桿空間打開，從而打開ROE 空間，股價彈性增強。但由於其模式仍在重資產的模式之下，ROE 仍然如同國際投行和銀行一樣，存在上限，因此估值也存在上限。對於券商的盈利模式，其合理的PB 估值水平為2.2-2.5 倍，2014 年11 月份券商股領漲市場，在短短的兩個月時間，大部分券商漲幅在150%以上；(1)當時券商股整體PB為2 倍左右，大券商估值水平僅為1.4-1.6 倍，嚴重低估。(2)當時市場情緒亢奮，害怕錯過大牛市，但由於經濟下滑趨勢仍在，改革尚不明朗，一時間缺乏可以買入的品種，券商改革方向明確，且確定性受益於大牛市，這時資金全部堆積券商股，導致超漲。(3)市場日交易額首次出現1.2 萬億，過去三年市場日均僅為2000 億元，這給投資者很大的心理衝擊，因此券商股會出現很大的行情。當前這三個條件都不具備。券商行業發展的利好與利空：放開收益憑證是行業做大做強的重要政策制度；行業將面臨結構性資金短缺到結構性資金「過剩」。銀行達到6-7 倍估值同時滿足三個條件完成的：(1)2007 年A 股歷史超級大牛市環境下；(2)未來十年行業高速發展期，行業凈利潤8 年增長6 倍；(3)歷史最高估值水平。當前券商這三個條件都還不成熟。綜合我們判斷券商股在此次大牛市當中會經歷三個階段的行情。第一個階段：2014 年11月行情，大盤自2500-3000 點，這個過程中券商股經歷了探牛行情、盼牛行情和真牛行情三波行情。第二個階段：2015 年2 月以來。這個階段券商股估值水平較高的階段，雖然大盤從3200 上漲至3800，然券商股指數沒有空間。這個階段券商股最多是跟指數漲幅差不多，甚至會弱於指數。而且如果指數出現回調，券商股會跟隨大幅回調。第三個階段：傳統周期板塊出現輪動，大盤上攻至4500-5000 點以上。如果接下來如申萬宏觀所預測三季度經濟企穩，或者大宗商品價格企穩回升，傳統周期板塊出現輪動，大盤上攻至4500-5000 以上，在周期板塊輪動之後券商股會來一波主升浪的行情，可能將其估值推升至6-7 倍甚至更高的瘋狂。【概念股解析】廣發證券：業務全面發力打造一流綜合券商研究機構：群益證券(香港) 分析師：鄭春明 撰寫日期：2015-02-17結論與建議公司公布2014年年報，全年錄得營收133.95億元，YOY增63.2%；實現凈利潤50.23億元，YOY增78.6%，與此前業績快報一致，符合預期。業績高增長源於四季度市場行情大好，經紀業務及自營業務取得同步增長，並且公司兩融業務也取得了不錯的表現。廣發立志打造國內一流綜合券商，有望持續受益於行業創新政策的推動，且公司在互聯網+金融領域布局領先，港股IPO同樣值得期待，維持買入的投資建議。市場向好推動Q4業績飆升：廣發全年實現營收133.95億元，YOY增63.2%，實現凈利潤50.23億元，與業績快報一致；其中Q4單季度營收和凈利潤分別錄得52.8、19.8億元，YOY分別增175.1%、291.1%，經紀、投行、兩融全面發力；從管理費用來看，Q4管理費用率基本與前三季持平，約為41.01%，並未如往年在四季度大幅提升，顯示公司經營管理控制得當。業務全面發力：分業務來看，公司業績全面發力，經紀業務方面，全年日均成交額同比上漲54.3%，其中Q4日均成交同比增長175%，帶動經紀業務凈收入同比增38.7%至50.5億元；投行業務受益於豐富的儲備，帶動收入同比上漲330.6%至17.4億元；公司自營收入(含公允價值變動)亦同比上升34.4%至39.1億元；此外，廣發基金並表導致公司資管業務收入同比上升447.5%至11.2億元。在市場量價齊升的同時，公司兩融業務也同步發展，報告期利息凈收入同比增54.4%至15.0億元。展望未來：我們認為，牛市通道已經開啟，看好2015年全年的交投情況，我們預計2015年全年日均成交有望達到4000億元，屆時公司有望憑藉穩定的市佔率取得可觀的業績表現，從2014年市佔率來看，公司全年經紀業務市佔提升了0.45個百分點至4.53%，股權承銷份額同樣也提升明顯；並且我們也看好公司強大的資本實力在兩融、新三板等創新業務方面的突破，2014年末公司兩融業務市佔率也較上年提升了0.5個百分點至6.26%。盈利預測與投資建議：公司作為國內一線券商，立志打造以大投行、財富管理、機構客戶服務、投資管理業務為主的業務條線，看好公司綜合業務優勢以及雄厚實力規模；且2015年公司H股IPO也值得期待。預計公司2015/2016年凈利潤分別增長34%、16%至67.5、78.3億元，目前股價對應2015年PE約為20.7X，PB約為3.3X，估值合理，維持買入的投資建議。華泰證券：傳統業務收入大幅增加經紀業務市場份額排名行業第一研究機構：申萬宏源 分析師：何宗炎 撰寫日期：2015-03-11投資要點：2014年公司營業收入同比增加67.9%，歸屬於上市公司股東的凈利潤同比增長102.11%，符合預期。2014年公司實現營業收入120.62億元，同比增加67.9%；歸屬於上市公司股東的凈利潤44.86億元，同比增加102.11%；歸屬於上市公司股東的凈資產412.99億元，同比增加14.17%；加權平均ROE為11.74%，同比增加5.50個百分點。2014年公司傳統經紀、投行、自營業務收入大幅增加，融資融券規模迅速擴大。經紀業務凈收入為49.96億元，同比增加30.99%，收入佔比為41.42%；投行業務凈收入為11.80億元，同比增加104.15%，收入佔比為9.78%；資產管理業務凈收入(包含基金管理凈收入)為2.43億元，同比增加38.07%，收入佔比2.01%；自營業務凈收入為29.63億元，同比增加196.3%，收入佔比24.56%；利息凈收入為23.85億元，同比增加58.68%，收入佔比為19.77%，其中融資融券利息收入為24.67億元，同比增加101.55%，期末融資融券餘額為654.83億元，同比增加234.64%。市場日均成交金額、股債融資規模以及融資融券餘額的大幅增長是公司各項收入大幅增加的主要原因。公司凈利潤率和槓桿倍數大幅提升。公司營業利潤率為48.5%，同比增加7.76個百分點；歸屬於上市公司股東的凈利潤率為37.19%，同比增加6.28個百分點；總槓桿(資產/歸屬於上市公司股東的凈資產)為6.59倍，同比增加3.38倍；剔除客戶保證金之後的槓桿為5.13倍，同比增加2.71倍；有效槓桿(剔除客戶保證金和自營負債)為3.91倍，同比增加1.77倍。H股上市補充資本金，公司積極開展創新業務，維持「買入」評級。2014年公司傳統經紀業務增長較快，市場份額排名行業第一。2015年公司擬開展更多創新業務和產品，如期權業務、收益憑證業務、新三板做市業務、跨境業務等，擴大業務收入的同時進一步完善服務，有利於公司維持市場份額。H股上市補充大量資本金，為公司各項創新業務的開展提供強有力的支持。維持「買入」評級，預計2015-2017年EPS分別為1.01元、1.32元和1.65元，對應當前股價的PE為21倍、16倍和13倍。中信證券：槓桿提升明顯盈利結構改善研究機構：長江證券 分析師：劉俊 撰寫日期：2015-04-01報告要點事件描述3月23日公司發布2014年報，2014年公司實現營收和歸屬凈利潤分別為292億元和113億元，分別同比增長81%和116%，每股收益1.03元。點評如下。事件評論公司盈利結構優化，經紀佔比持續下降，自營和投行業務佔比維持較高水平，資產管理業務收入提升明顯，其中華夏基金貢獻35億收入。經紀業務的營收佔比由2013年的35%進一步下滑至30%，投行業務營收佔比維持在12-13%，同時公司自營業務同比增長94%，營收佔比為35%。公司權益乘數較2013年提升顯著，由3.09倍提升至4.84倍，因此公司在2014年12月份公告將進行H股融資，以補充凈資本和營運資金。公司信用業務尤其是股票質押回購業務爆髮式增長，且顯著優於同類券商。截止12月末，公司兩融餘額和股票質押回購參考市值分別達到721億元和424億元，同比多倍高增長，其中股票質押回購業務的市場份額高達12.8%。因此，公司利息收入大幅增長92%，同時由於公司2014年發行債券金額較高，因此利息支出同樣大幅增長112%，因此利息凈收入增長15%。公司資產管理業務發展迅速，集合和定向管理規模及收入均大幅增長，表明公司機構和零售理財並重的財富管理戰略初具規模。公司自有資金的規模和收益率均有提升，且權益投資佔比提升。2014年全年公司的自有資金投資收益率為5.8%，投資收益率從2012年起穩步提升，而從配置方向上，公司2014年的債券和基金投資佔比有所下降，股票投資規模有所上升，其佔比由2013年的22%提升至30%。1、公司2014年實現歸屬凈利潤113億元，同比增長116%。公司實現歸因於信用業務、自營投資和資產管理業務的高增長，同時營收結構進一步優化，經紀佔比下降至30%。2、公司信用業務發展迅速，大幅領先同類券商，截止2014年底兩融和股票質押回購規模合計突破1100億元，同時資產管理業務規模翻倍增長，表明公司綜合財富管理戰略初具規模。3、公司槓桿提升明顯，由2013年的3.09提升至2014年度的4.84倍，極大提升公司ROE水平，同時公司2014年底發布公告將在H股進行再融資，以補充凈資本。預計2015年和2016年公司的EPS為1.35元和1.95元，對應PE分別為24.6倍和17.2倍！海通證券：被低估的優質券商股研究機構：長江證券 分析師：劉俊 撰寫日期：2015-04-01報告要點事件描述3月27日公司發布2014年報，2014年公司實現營收和歸屬凈利潤分別為179億元和77億元，分別同比增長72%和91%，每股收益0.8元。點評如下。事件評論盈利結構優化，經紀佔比持續下降，自營和信用業務佔比有所提升，同時租賃業務貢獻佔比8%。經紀業務的營收佔比由2013年的38%進一步下滑至29%，自營收入佔比提升至32%，同比增長153%，利息凈收入佔比維持在20%。公司權益乘數較2013年提升顯著，由2.75倍提升至5.16倍，在所有券商中處於較高水平。公司信用業務尤其是股票質押回購業務爆髮式增長，租賃業務同樣貢獻較高利息收入。截止12月末，公司兩融餘額和股票質押回購參考市值分別達到649億元和733億元，同比多倍高增長，其中股票質押回購業務的市場份額高達11%，兩融餘額的市場份額也達到5.8%，均高於公司的經紀業務市場份額，同時公司收購的恆信租賃帶來利息收入14億元，占利息總收入的18%，以上因素綜合使公司的利息凈收入同比增長61%。公司資產管理業務發展迅速，集合和定向管理規模及收入均大幅增長。截止2014年底，公司定向和集合管理規模分別達到2612億元和230億元，分別同比增長37%和67%。公司自有資金的規模和收益率均有提升，權益投資配置明顯提升。2014年全年公司的自有資金投資收益率為8.1%，而從配置方向上，公司2014年的債券和基金投資佔比有所下降，股票投資規模有所上升，其佔比由2013年的17%提升至23%。1、公司2014年實現歸屬凈利潤77億元，同比增長91%。公司實現歸因於信用業務、自營投資和資產管理業務的高增長，同時營收結構進一步優化，經紀佔比下降至29%。2、公司信用業務發展迅速，大幅領先同類券商，截止2014年底信用業務規模合計接近1000億元。公司槓桿提升明顯，由2013年的2.75倍提升至2014年度的5.16倍，極大提升公司ROE水平，同時公司2014年底發布公告將在H股進行再融資299億元，以補充凈資本和營運資金，預期增發後公司將加快創新業務的布局和投入力度。3、預計2015年和2016年公司的EPS為1.1元和1.56元，對應PE分別為20倍和15倍，是優質的低估值券商股，給予推薦！太平洋：經紀與自營業務大爆發業績高速增長研究機構：方正證券 分析師：王松柏，劉欣琦，童楠 撰寫日期：2015-03-06【2014年業績概述】太平洋證券2014年收入13.6億，同比增長179%；歸屬母公司凈利潤5.4億，同比增長628%；凈資產64億，比13年底增長193%；總資產142億，比13年底增長206%。2014年EPS0.17元，BVPS2.0元，業績符合預期。業績大幅增長的主要原因是經紀業務和自營業務收入增速較快。【點評】：受益市場交投活躍，經紀業務同比增長47%：2014年，太平洋證券股基交易市場份額達到0.22%，與13年持平；2014年傭金率萬分之13.2，比去年全年上升萬分之1.2；經紀業務收入3.8億元，同比增長47%。抓住市場投資機會，自營業務同比增長475%：2014年自營業務收入5.7億，同比增長475%，股債兩市走強是自營業務收入增長的主要原因。資管業務收入大增，同比增長301%：2014年資產管理業務收入0.6億，同比增長301%，主要是由於集合業務規模大幅增長帶來的。14年底公司集合資產管理業務規模為14.4億，同比增長278%。投行業務爆發，同比增長71%：2014年公司投行業務收入1.0億元，同比增長71%；共承銷2個IPO項目，共6.7億元；公司債、企業債及可轉債承銷25隻，共57.2億元。兩融和股權質押業務快速增長：兩融業務從0起步快速增長，截止到14年底，公司兩融業務規模達到22.6億元；股權質押業務(按存量未解壓抵押物市值計)規模74億元，由於去年的低基數比去年底規模增長1325%。利息凈收入2.4億，同比增長346%。管理費用同比增長50%：由於整體收入和利潤的大幅增長，2014年太平洋證券的管理費用達到5.3億，同比增長51%。盈利預測與投資建議：作為民營中小券商，公司積極探索互聯網業務發展，與京東屬下網銀在線簽訂「證券業務合作框架」協議，然效果尚未顯現，短期須繼續觀察後續進展；長期需要其他業務，特別是資管業務的轉型升級，才能獲得長效發展。公司14年和15年的EPS分別為0.17和0.19元，對應PE73倍和66倍。估值雖高於行業平均，但隨著創新業務限制的消除，以及互聯網業務積極布局，業績有望超越行業且民營機制保障了公司經營的靈活性。基於以上理由給予公司「推薦」評級。風險提示：二級市場波動；互聯網券商推進低於預期西南證券：兩江地區國企改革標杆類別：公司 研究機構：國泰君安證券股份有限公司 研究員：趙湘懷，王宇航 日期：2015-02-03投資要點：維持「增持」評級，上調目標價至30元，對應2015年PE35倍。考慮到公司受益於國企改革主題，相對同業給予更高估值。上調2014-16年EPS預測至0.48/0.82/1.07元，相比上次調增2%/34%/42%。盈利預測上調邏輯在於看好未來公司投行和直投業務爆發力，公司成長將高於行業平均。收購港資券商穩步推進，業務受益於「滬港通」開展。(1)14年三季度公司凈傭金率約為0.061%，隨著信用交易規模提升，傭金率將企穩；(2)14年11月公司經紀業務份額約0.85%。考慮到公司已獲「滬港通」和互聯網證券業務資格，收購香港券商敦沛金融正在推進中，預計業務份額有望有25%以上提升空間。槓桿率提升，信用交易業務擴容。(1)公司三季度利息凈收入達到1.94億元，同比增長6.6倍，資本中介收入佔比顯著提升。(2)公司15年初兩融業務規模不足100億元。公司在2014年10月底發行30億元次級債，短期融資券和公司債發行正在推進，信用交易將有約50%擴充空間。直投業務逐步兌現收益，投行業務動力十足。(1)公司將子公司西政股權投資作為直投業務孵化平台，子公司15年上半年有望逐步貢獻投資收益。(2)區域優勢和市場化機制助力投行業務發展。重慶國企改革提升證券化率，作為區域金控平台，公司投行業務優勢凸顯。截至14年12月，公司股權承銷項目16個，排名第7；IPO在審項目22個，行業排名第17.受益於重慶國企改革，新一輪戰略轉型將開啟。根據公告，公司國有股東有意讓渡部分股權，公司有望成為地方國企改革標杆。若民營資本進入，公司在發展互聯網金融、實施股權激勵等戰略轉型方面富有想像空間。核心風險：重慶國企改革低於預期，併購受阻。國金證券：互聯網金融戰略先發優勢減弱槓桿提升空間大研究機構：中航證券分析師：楊鵬飛撰寫日期：2015-03-19事件：2014年公司共實現營收、凈利分別為27.22億元和8.36億元，同比分別增長75.93%和163.95%。加權ROE11.29%，較去年增加6.44個百分點。點評：「傭金寶」後勁不足，轉型艱難。公司2014年股基交易份額0.78%，較去年大幅提升0.3個百分點，傭金率從去年的10.5%%降至今年的6.65%%，表明公司採取的「低佣+互聯網金融」策略效果顯著。但從月度數據來看，「傭金寶」對股票交易份額提升效果只持續了3個月左右，後續多家券商紛紛跟進導致競爭加劇，公司股票交易份額不升反降。「傭金寶」首發得到市場好評，但後勁不足，公司傭金率雖下降較快但仍高於行業平均水平，未來受傭金率下滑影響較大，與傭金率更低的券商在互聯網金融戰略上處於競爭劣勢。我們認為公司在互聯網金融戰略的先發優勢正逐步消失，後續若無重大進展出現，未來轉型將面臨重大挑戰。兩融份額小幅提升，槓桿提升空間大。2014年底公司的兩融餘額市場份額提升至0.53%，提升幅度遠小於股基交易份額，我們認為主要原因有兩個：一是「傭金寶」帶來的增量客戶尚未滿足兩融開戶資格；二是下半年以來各券商紛紛加大了兩融客戶開發力度，並通過各種渠道補充資本滿足客戶融資需求，公司在兩融客戶開發力度相對不足，導致份額增長停滯。目前公司兩融份額低於經紀業務份額，槓桿率低未來提升空間大，有了資金和存量客戶基礎，公司資本中介業務有較大增長空間。自營貢獻主要收入增長，收入結構未明顯改善。公司各業務收入均實現較大幅度增長，其中投行業務由於再融資承銷規模大幅提升，收入增幅超過150%，債券牛市也使得自營收入大幅增加185%，經紀業務份額雖大增，但由於傭金率下滑較快，收入增幅僅有59%。從收入增長貢獻來看，排序依次為自營(38%)>經紀(32%)>投行(24%)>利息凈收入(10%)。雖投行收入佔比提升至16.92%，但經紀和自營收入佔比提升至62.73%，收入結構並未明顯改善。盈利預測與投資評級：以2014年底財務數據計算公司PE70.88倍，PB6.52倍，相對可比券商估值均較高，包含了對互聯網金融戰略的良好預期。我們認為公司互聯網金融戰略不及市場預期，目前看相對其他券商未有明顯優勢，轉型存在較大不確定性，給予「持有」評級。預計2015、2016攤薄後EPS分別為0.33元、0.40元國信證券：一體兩翼布局創新中小企業融資專家研究機構：國泰君安證券 分析師：趙湘懷，王宇航 撰寫日期：2015-02-16投資要點：首次覆蓋給予「增持」評級，目標價26元。預計2014-16年EPS0.60/0.93/1.37元，對應2015年PE29倍。考慮到IPO資金到位後，公司創新業務將體現出較高成長性，給予公司略高於行業平均估值水平。根據公告，70億元IPO募集資金將主要投向資本中介等創新業務，信用交易空間提升。(1)預計2015年信用交易市場規模約1.5萬億元以上。資本補充渠道廣的券商將受益。國信證券IPO後有望通過發債等多種方式補充資本，預計新增資金有望達到300億元。(2)經紀與兩融業務將實現互利互補。國信擁有高凈值客戶積累優勢，通過嘗試「准合伙人」模式實現營業部分權，有利於業務創新。目前公司經紀業務份額(5%)高於兩融業務份額(4%)，發展資本中介業務有望後續發力。(3)資本中介業務提供穩定利差，藉助槓桿提升公司ROE水平，並減少傭金率下滑趨勢。預計公司ROE2015年將維持在15%以上。募集資金延伸投行產業鏈，公司在中小企業首發項目上專業優勢明顯，激勵機制市場化，受益於「註冊制」推進。(1)公司較早嘗試項目分成制，激勵機制強，在中小企業項目和新興產業項目上儲備豐富，IPO待審項目行業前三。(2)註冊制改革有望成為成為2015年監管工作重中之重，項目發行進程加快下，國信將憑藉定價和分銷能力將受益。(3)本次公司IPO募集資金將加大新三板/直投基金/資產證券化兼并收購等業務投向，這將延伸公司投行業務鏈，為公司提供多元投行業務收入。核心風險：市場交易萎縮，後續融資低於預期，註冊制改革推進不及預期。西部證券：紮根西北定增後業績發力類別：公司 研究機構：國泰君安證券股份有限公司 研究員：趙湘懷，王宇航 日期：2015-02-03提高評級至「增持」，上調目標價至36元，對應2015年PE42倍，估值水平高於同業主要因看好定增後業績高速增長，同時公司業務紮根西部，投行/資管業務將受益於「一帶一路」主題機會。上調2014-16年EPS預測至0.56/0.81/1.10元，相比上次對14-15年預測調增107%/171%。大幅上調盈利預測主要因公司兩融業務規模擴張，2014年全年自營業績超過之前預期。加大信用交易業務投入，主動應對傭金率下滑趨勢。(1)公司營業部主要分布西北，業務份額不足0.4%，2014年三季度傭金率約0.116%。互聯網金融衝擊下，預計後續傭金率下滑壓力大。(2)公司主動應對潛在衝擊。公司一方面向高佣地區拓展業務，近期在寧夏/甘肅均增設分公司或營業部，同時開發「E融寶」(網路小額融資)等創新產品。(3)定增促進區域券商業務轉型。公司現有兩融規模不足50億元，預計近50億元定增資金到位後，公司依靠穩定利差的業務收入佔比將持續提升。受益於「一帶一路」戰略，新三板業務發展潛力大。截至2014年底，公司完成股權承銷項目2個，IPO再審項目5個。西北開發和新絲綢之路國家戰略提升本地企業證券化率。公司在新三板業務布局較早，目前已掛牌公司35個，做市企業4家，資本補充後有望發展做市交易等多元業務，延伸新三板產業鏈。權益配置比例高，受益於牛市行情。公司已完成紐銀梅隆西部基金股權轉讓，輕裝上陣後有希望再搭建資管平台。公司股票投資占自營資產比例約23%，高於行業平均。市場持續向好下，公司投資收益彈性大。核心風險：市場交易萎縮，行業創新低於預期。招商證券 ：投行業務強勢回暖定增助力兩融業務爆髮式增長類別：公司 研究機構：中國銀河證券股份有限公司 研究員：趙強 日期：2015-04-011。事件。公司發布了2014 年年度報告。2。我們的分析與判斷。1)業績增速略高預期，主動槓桿率穩定增長。2014 年公司共計實現營業收入110.0 億元(yoy+80.7%)，歸母凈利潤38.5 億元(yoy+72.5%)，基本EPS0.72 元(yoy+50.8%)，ROE 達10.85%(+2.40ppt)，業績略優於此前業績快報。公司期末主動槓桿率提高至3.44倍，較年初增長58.4%，由於完成定增的緣故因此增幅較為溫和。此外，公司業務及管理費用率降低至43.4%(-7.0ppt)，進步明顯。2)投行業務大幅回暖，自營業務表現強勢。2014 年公司經紀業務共計實現手續費凈收入43.6 億元(yoy+46.2%)，歸因於行業整體經紀業務轉型，傭金率下降至0.064%(yoy-7.1%)，市場份額小幅滑落至4.18%(yoy-2.2%)。公司投行業務在IPO 開閘後大幅回暖，共計實現凈收入13.6 億元(yoy+213.3%)，其中保薦承銷收入同比增長351.8%，目前公司尚有多達6 單IPO 過會未發。2014 母公司口徑期末資產管理業務規模達1772.5 億元(yoy+157.3%)，合併口徑收入達到4.27 億元(yoy+81.0%)，且其中大部分收入均來自於受託客戶資產管理業務。此外，公司在凈利潤中體現的自營業務投資收益約為25.4 億元(yoy+99.9%)，對應投資收益率達到7.13%(+2.1ppt)；期末AFS 的稅後浮盈餘額則大幅上升至2.26 億元。3)兩融業務爆髮式增長，利息支出佔比趨勢顯著優於可比券商。2014 年公司資本中介型業務持續高速增長。截止2014h2，公司資本中介型業務總規模(融資融券+約定購回+股票質押式回購)達到646.3 億元(yoy+198.1%)，其中兩融規模受益於定增後充裕的資本金爆髮式增長至578.3 億元(yoy+192.8%)；共實現資本中介型利息收入28.8 億元(yoy+146.6%)；資本中介型業務的利息收入佔比則提升至74.2%。利息收入結構優化顯著。此外，雖然公司加槓桿過程中賣出回購利息支出及債權利息支出均增長顯著，但由於兩融利息收入的爆髮式增長，因此利息支出/收入佔比反而下降至50.8%(-6.8ppt)，趨勢顯著優於中信證券等其他大型券商。3。投資建議。我們認為公司去年總體表現優異，定增完成之後資本金優勢迅速轉化為資本中介型業務規模和收入的增厚，且投行業務在去年高基數之下今年業績彈性依然很大。在主要競爭對手廣發、華泰等紛紛開始H 股融資之際我們認為公司同樣很有可能晚些有同樣的考慮。我們維持「推薦」評級，提高此前的盈利預測2015/2016 年EPS(攤薄)1.03/1.55 元。(責任編輯：DF064)
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