周小川講話闡明金融改革五大方向 | 解讀

06-01

　　中國證券網訊（記者李丹丹）央行周小川10日在北京就利率市場化、貨幣政策工具、外匯市場改革等市場熱點問題回答了記者提問。他認為，利率市場化在兩年之內應該可以實現，但也要看國內、國際經濟等外部條件。同時，央行也在準備2-3組主要工具，對市場短期和中期利率進行引導。

　　他是在第六輪中美戰略與經濟對話記者會上做出上述表示的。關於利率市場化的時間表，周小川回應，作為利率主管部門，央行有自己的時間表，這個時間表在很大程度上依靠國內經濟、國際經濟等外部條件來執行，「但我們認為應該在兩年之內可以實現。」

　　而在利率市場化實現之後，央行還是要通過貨幣市場的有效傳導機制，來體現央行政策利率對市場的引導作用。

　　「我們準備大概2-3組主要工具，一個是對短期流動性的管理，同時是對短期利率產生影響的一組工具；另外我們也打算對中期利率給予一定的傳導機制。」

　　從國際經驗看，一些中央銀行也是為了金融穩定或結構調整的目的，現在出台新的融資工具，有些跟我們的做法也很類似，比如歐洲央行推出的定向長期再融資。

　　談到外匯市場改革，周小川說，改革方向是明確的。希望通過改革，匯率實現合理均衡水平上的基本穩定，同時讓市場供求關係更多決定匯率，擴大匯率的浮動區間和靈活性，「隨著這些目標的實現，央行在條件具備的條件下，會明顯減少對外匯市場的干預。」

　　而國際市場的波動也會影響我國改革步伐的推進。周小川說，整個國際市場目前仍舊不太平靜，經常發生一些問題。隨著主要國家貨幣政策的調整，國際市場也會有一些異常波動，也會受溢出效應影響。因此中方要保持謹慎態度，「如果出現短期投機性力量，市場波動過大時，我們要採取相應措施。如果市場較平靜，我們改革的速度會快一些。」

　　解讀

　　周小川在7月10日吹風會上釋放的五大信號

　　【民生宏觀】新政策工具與利率市場化箭在弦上

　　——評周小川7月10日講話

　　民生證券研究院副院長、首席宏觀研究員管清友博士

　　民生證券研究院宏觀研究員張媛、朱振鑫、牟雲磊、李奇霖

　　在中美戰略與經濟對話「金融改革與跨境監管專題會議吹風會」的發布會上，周小川行長就相關金融事宜發表看法。我們對此點評如下：

　　【① 減少外匯干預，人民幣雙向波動常態化】

　　周小川行長談到將繼續增加人民幣匯率彈性，減少外匯市場干擾。我們認為未來人民幣匯率雙向波動將常態化，新增外匯占款規模仍將維持低位，央行希望借用人民幣匯率波動打破資本單邊流入，為資本賬戶開放做準備的同時加強貨幣政策主動權。

　　【② PSL呼之欲出，構建中期價格型調控框架】

　　周小川行長表示準備用短期和中期政策工具來引導利率水平，新的工具將會要求抵押品。該思路與此前資本市場熱議的PSL一致。外匯占款退出基礎貨幣投放主要渠道，PSL能藉此取代再貸款引導中期政策利率，推動貨幣調控手段數量型調控往價格型調控轉型，並直接為「調結構」領域低成本資金，定向降低薄弱環節融資成本。

　　【③ 利率市場化或加速推進】

　　周小川行長提到他認為利率市場化在兩年內可以實現。中國利率市場化改革已基本實現銀行間同業市場利率市場化、貸款利率市場化，存款利率仍然被管制，預計未來會逐步放開。我們認為放開的順序為：發行大額可轉讓存單-縮小可轉讓存單面額-長期限定期存款利率上限放開-短期限定期存款利率上限放開-活期存款利率市場化。基本遵循先外幣後本幣，先貸款後存款，先長期後短期，先大額後小額的利率市場化路徑。在推進的過程中，也會適時引入存款保險制度。

　　【④ 貨幣政策或從寬貨幣轉向寬信用】

　　周小川行長表示國際市場依舊不太平靜，各國貨幣政策調整會引起一些波動。我們認為在歐央行加碼寬鬆的基調下，央行對外匯占款未來是否捲土重來仍存擔憂。此前，再貸款支持棚戶區和基建等長期限投資項目，不易收回，外匯占款一旦迴流易導致基礎貨幣超發。我們認為經濟內生增長壓力較大的情況下，央行仍會維持寬信用托底經濟，但對貨幣端的投放力度預計轉為中性，利率品牛景難現。

　　【⑤ 利率市場化必須以國企改革、投融資體制改革為基礎】

　　周小川行長表示感覺中國的最高層領導對改革有緊迫感，只爭朝夕。我們認為利率市場化改革最大的難題在於國有企業和地方融資平台並非市場化主體，存在預算軟約束問題。利率市場化對銀行負債端成本的衝擊會迫使銀行加大資產端風險偏好，逆向選擇導致安全類投資項目退出市場。預算軟約束的產能過剩國企和地方融資平台對利率不敏感，其背後的原因是政府的信用背書，銀行在盈利壓力下勢必導致資產配置向上述部門傾斜，而上述部門實際運行效率低下，實際還款能力弱會加劇金融體系脆弱性，同時還會對其他具有盈利能力的經營主體產生擠出效應。能否讓國有企業和地方融資平台成為真正的自負盈虧、風險自擔的市場主體是利率市場化改革能否成功的關鍵。