實控人掐點減持42億全身而退，牛散槓桿接盤掘金46億，順威股份上演套現連續劇！

在一年時間裡，順威股份原實控人將所持71.56%套現減持殆盡，與減持相伴的，是上市公司的業績快速下行。緊隨原實控人減持，數位牛散攜近3倍槓桿資金聯袂接盤。此後，順威股份股價逆市上揚2.5倍，與大盤走勢形成強烈反差。截至昨日（2017.06.22），牛散共計浮盈近約45.65億元。而這背後，又有是何種套路？

作者：姬婧瑛

來源：新財富plus（ID：xcfplus）

A股市場總是充滿花樣百出的套利，某些案例甚至影視編劇也自嘆不如，今天新財富扒的是順威股份（002676）的精彩「故事」。

為什麼說「精彩」？其一，該公司股價從2015年年中至今上漲了2.5倍，而同期大盤指數卻是從5000點上方几近腰斬至3000點水平；其二，在其股價逆市暴漲的同時，其凈利潤卻是每況愈下，從2011年的1.09億元一路下滑至2015年的區區200萬元，其中2015年的扣非凈利潤更是負值；其三，在常理無法解釋的股價暴漲之下，原實控人掐點減持全部股份，套現高達41.67億元，並辭去了公司一切職務全身而退；其四，實控人閃退之時，數位「牛散」聯袂攜槓桿資金接盤，併入局董事會，此後，公司股價在高送轉、重組等利好之下繼續高歌猛進，牛散們錄得浮盈高達45.65億元。

整個過程可謂一氣呵成，接下來請跟隨新財富來正式拆解這個典型案例。

上市首年即遭遇業績變臉，實控人解禁日掐點減持，順利套現42億

2012年5月25日，順威股份在深圳中小板上市，公司主營塑料空調風葉的研發、製造、銷售和服務，為格力、美的、海爾、志高、格蘭仕等國內外眾多空調生產企業的配套企業。一致行動人順威國際集團控股有限公司（簡稱「順威國際」）、佛山市順德區祥得投資諮詢有限公司（已更名新余祥順投資管理有限公司，簡稱「祥順投資」）合計持有順威股份71.56%的股權。而創業團隊麥仁釗、黎東成、楊國添、何曙華四人合計持有順威國際、祥順投資兩家公司100%的股權，是順威股份共同實際控制人（圖1）。

企業實現IPO，可以說是絕大多數創業者孜孜以求的夢想。IPO是創業者的人生大考，成功突圍者可謂鯉魚跳龍門、烏雞變鳳凰。順威股份實現了IPO，其四位創始人可以說是成功跳過了龍門。而其跳龍門的過程又甚為「驚險」。

業績變臉前夕「驚險」上市

何以說驚險？我們來看順威股份的核心業績指標——凈利潤數據吧（圖2）。

2009年，順威股份實現凈利潤0.56億元，2010年翻倍至1.15億元，可謂名符其實的高增長；2011年其凈利潤雖然微跌至1.09億元，但依然保持在高位。正是依靠2010年及2011年的漂亮業績，順威股份得以在2012年1月9日成功過會，並於5月在中小板上市。

然而，上市當年，順威股份業績旋即變臉，並於此後逐年下滑。2012年，順威股份凈利潤0.69億元，較上一年度大幅下滑近四成，此後又進一步下跌。至2015年時，其凈利潤僅有200萬元，扣非後凈利潤更是負數。2011年-2016年，順威股份的凈利潤年複合增長率為-19.35%，營業收入年複合增長率-1.29%。

順威股份「驚險」過會，可以說是其抓住了最後的上市機會，否則待2012年業績變臉暴露，還有可能實現IPO嗎？

伴隨業績變臉，順威股份上市後股價也一路走低，從上市當天的15.8元/股最低跌至8.31元/股，市值近乎腰斬（圖3）。此後股價也一直在低位盤橫，未見起色。

圖3：順威股份上市後股價走勢

2015年5月27日，順威股份上市滿3年，大股東的持股得以解禁。如前文所述，麥、黎、楊、何四人通過祥順投資、順威國際，共計持有順威股份71.56%股權。股權獲得解禁的實控人，旋即迅速減持股份。

幸運的是，其股份解禁之時，A股經歷了一波自2014年下半年以來的牛市行情，順威股份的股價也從13元/股水平一路上漲至27.03元/股（此為未復權價格）。

掐點減持套現42億，實控人全身而退

實控人的第一次減持發生在股份解禁剛滿10天之時，即2015年6月7日。該日，順威國際將2800萬股以23.5元/股的價格轉讓給自然人文細棠，交易總價6.58億元。該筆股份占順威股份總股本的17.5%，這個股權比例幾乎是政策允許的最高減持比例。因為按照證監會此前的減持規定，實際控制人在其任職期間內，每年減持的股份數量不得超過其持股總數的 25%，順威股份實控人的總持股比例為71.56%，按25%計即不得超過17.89%。

減持完17.5%之後，順威股份實控人剩餘持股為54.06%，一年之內已是無法再大額減持了。然而，在2個月之後，其又以質押的方式繼續套現。

2015年7月25日，四位實控人控制的祥順投資，將所持順威股份高達26.54%的股權質押給了自然戎國平。此時，祥順投資持有的順威股份股權全部處於質押狀態（另外20.02%的股權於2013年質押給了順德農商行）。該等質押融資金額不詳。

兩天後，即2015年7月27日，順威股份實控人麥仁釗、黎東成、楊國添、何曙華在同一時間分別辭去董事長、董事、法人代表等職務，徹底抽身而去。

2015年7月28日，祥順投資質押給順德農商行的1363.37萬股順威股份解除質押，3天後，其又將解除質押股權中的402.36萬股質押給戎國平。此時，祥順投資合計將29.05%的順威股份股權質押給了戎國平，將11.51%順威股份股權質押給了順德農商行，祥順投資仍持有順威股份6%的股權，順威國際仍持有的順威股份7.5%的股權。

2015年11月12日，祥順投資質押給順德農商行的股權解除質押，2016年2月3日祥順投資質押給戎國平的股權解除質押。

質押股權全部解除的第二天，即2016年2月4日，順威國際、祥順投資旋即公告未來減持計劃。需要提請注意的是，這個時間也是4位實控人辭去董事會職務剛剛滿6個月的時間點。按照相關規定，上市公司董、監、高自辭職起半年內不得減持所持上市公司股票。禁止期限剛過，又是掐點宣布減持計劃。

回溯一下實控人的減持路徑，一切都是在掐點進行：3年禁售期一過，即一次性幾乎頂格減持政策允許的最大持股量；之後，迅速將股票質押給他方，辦理完股票質押的第三天，旋即辭去董事會一切職務；辭職滿半年的禁售期一過，又旋即發布後續減持計劃。

如此緊湊的安排，難免被認為實控人慾以最快速度套現手中股票。而其第一次減持時，對外發布的減持理由是：「通過出售部分股權分散持股結構，使上市公司的治理結構更加合理」。

2016年4月28日，祥順投資、順威國際公告將全部持股轉讓給自然人蔣九明、文菁華，二人各自支付20.15億元、14.94億元，分別受讓順威股份29%、25.06%的股權。其中，蔣九明受讓的股權與祥順投資質押給戎國平的股權幾乎一致。

至此，從2015年6月7日至2016年4月28日不足一年的時間內，順威股份的四位共同實控人，將高達71.56%的股權減持殆盡。其帶著高達41.67億元的套現額，向上市公司說再見。

41.67億元是什麼概念呢？按照順威股份近5年的年平均凈利潤0.55億元計算，相當於76年的凈利潤。換句話說，大股東不到一年減持套現，就斬獲了公司要花76年才能賺到的錢。

這場實控人減持的戲碼就此完美謝幕。

牛散聯袂入局接盤，身後攜帶巨量桿杠資金

我們在前文提到，在順威股份原實控人減持離場過程中，出現了幾位自然人——文細棠、戎國平、蔣九明、文菁華，並先後與原實控人發生了交易關係。其中，文細棠、蔣九明、文菁華是原實控人減持的接盤人，戎國平是原實控人質押股份的質權人。

這幾個人有個共同特點，曾多次現身於不同上市公司的前十大股東之列。比如，文菁華曾現身神霧節能（000820）十大股東之列；戎國平曾現身金洲管道（002443）、順威股份十大股東之列；文細棠則更是在至少10家上市公司的前十大股東名單中出現過。具有這種特徵的自然人，江湖人稱「牛散」。

順威股份原實控人減持套現的41.67億元，全數由牛散們接盤下來了，換句話說他們也掏出了等額的真金白銀。數十億元的資金對於自然人而言，並不是一個小數目，即便是新財富500富人榜上身價數百億元的頂層富豪，也未必能隨時拿出幾十億現金。

那麼，牛散們接盤資金哪裡來呢？自然是借桿杠撬動。 

文細棠0.63倍槓桿受讓17.5%股權

順威股份原控股股東最早轉讓的17.5%股權（2800萬股），由文細棠以自有資金及通過資管計劃，合計出資6.58億元受讓。其中，以自有資金2.82億元受讓7.5%，諾安金獅66號資產管理計劃（簡稱「諾安66號資管計劃」）出資3.76億元受讓10%。完成轉讓後，諾安66號資管計劃、文細棠分別位列順威股份第二大股東、第三大股東（圖4）。

諾安66號資管計劃的規模為3.9億元，其中優先順序資金2.6億元、劣後級資金1.3億元，合同期限為1年。劣後級資金由文細棠出資，文細棠實際是該資管計劃的實際募資人和實控人。

綜合而言，文細棠在此受讓中，以自有資金出資4.12億元，對外募資2.6億元，槓桿倍數為0.63倍。

文菁華至少2倍槓桿受讓25.06%股權

文菁華通過西部利得增盈1號資產管理計劃（簡稱「西部利得1號資管計劃」），以14.94億元對價，從原實控人手中受讓了順威股份25.06%的股權（圖5）。

西部利得1號資管計劃募資總額15億元，劣後級資金5億元由文菁華以自有資金、自籌資金認購，優先順序資金10億元由西部利得基金募集。明面上，該資管計劃的槓桿倍數為2倍，但文菁華5億元的劣後級資金的具體來源，我們無法判斷該資管計劃是否疊加了隱形槓桿。如果劣後級資金中存在借貸資金，該資管計劃槓桿倍數將超過2倍。

蔣九明5.6倍槓桿受讓29%股權

蔣九明以20.15億元的對價，從原實控人手中受讓了順威股份29%（1.16億股）的股權（圖5）。簽署股權轉讓協議後，蔣九明兩次變更股權轉讓對價款的支付方式。

2016年4月28日的第一版方案是，蔣九明以14.9元/股的價格受讓1.16億股股份，其以自有資金或通過資產管理計劃方式，支付總計17.284億元的對價。2016年5月4日的第二版方案是，蔣九明通過「中山證券匯融 1 號集合資產管理計劃」（簡稱「中山1號資管計劃」）支付轉讓對價17.284億元。該資管計劃的劣後級資金5.76億元由蔣九明自籌，優先順序資金11.524億元由中山證券募集，即槓桿倍數為2倍。2016年6月8日的第三版方案是，蔣九明以自有資金支付對價，但是股份受讓價格變更為17.37元/股，較14.9元/股上漲16.58%，蔣九明需支付對價20.15億元。

但這20.15億元對價中，有高達85%（17.1億元）的比例是借貸融資。具體來看20.15億元資金的三大來源：一是蔣九明自有資金3.05億元；二是蔣九明向自然人庄某某借款6億元，借期12個月，年利率9%；三是股票質押式回購融資11.1億元（表1）。蔣九明用3.05億元自有資金撬動17.1億元外部資金，槓桿倍數5.6倍。

值得注意的是，蔣九明受讓的29%股權，與原實控人被允許減持之前質押給戎國平的股權（29.05%）幾乎一致。

綜合計算，「牛散軍團」為受讓原實控人所持的順威股份71.56%股權，合計以10.87億元自有資金，撬動31.22億元外部融資，整體槓桿倍數為2.87倍。

董事、高管大範圍變更背後，牛散利益關係浮出水面

原實控人減持撤退之後，牛散們魚貫入場，順威股份公告稱前幾大股東持股接近，因而公司「無實際控制人」。然而，表面看似無關的幾位自然人，實際卻有著各種利益交集。

順威股份原實控人退出、各路牛散「接盤」過程中，順威股份董事、高管變動頻繁（表2）。2015年7月27日，麥、黎、何、楊四人辭去董事會相關職務，8月27日，楊昕、趙建明、李鵬志、祝群華補選為董事。其中，楊昕、趙建明分別為早年入司的骨幹員工；而祝群華、李鵬志二人未持有順威股份股票，看似也非持股5%以上股東派駐，二人為何能夠空降擔任董事、董事長呢？

圍繞錦亮實業與朱雀投資的交集——朱康軍現身

順威股份披露的任職簡歷顯示，祝群華曾歷任浙江仙居益成傢具廠總經理、杭州錦亮實業有限公司（已更名杭州錦亮投資控股有限公司，簡稱「錦亮實業」）副總經理、浙江省仙居縣正威機械製造有限公司（簡稱「正威機械」）總經理。巧合的是，李鵬志也曾任錦亮實業副總經理。

工商資料顯示，錦亮實業、正威製造股東均是朱康軍、李偉芬夫婦。錦亮實業成立於2009年8月11日，註冊資本900萬元，設立時股東為王勇、徐銘、陳莉莉，分別占股33%、33%、34%。2013年6月3日，錦亮實業股東變更為朱康軍、李偉芬夫婦。2014年8月20日，錦亮實業增資至5000萬元，朱康軍、李偉芬各出資4000萬元、1000萬元，公司經營範圍新增「實業投資、投資管理」。

朱康軍同樣是一位牛散。2013年7月30日，朱康軍通過錦亮實業向凱恩集團增資，以6800萬元的出資額佔32.38%股權。之後，朱康軍與凱恩集團另兩位股東達成一致行動人關係，從而成為凱恩股份（002012）實控人之一。2014年1月朱康軍進入凱恩股份任董事長。2014年6月，朱康軍辭任，9月，錦亮實業轉讓凱恩集團全部持股退出。

如今，曾在朱康軍公司任職的李鵬志、祝群華，分別擔任順威股份董事長、董事至今。

為何是朱康軍的關聯人士進駐了董事會並擔任了董事長？這就不得不提及順威股份2015年11月發布的定增預案。

2015年11月5日，順威股份發布定增預案，擬以24.5元/股的價格定向發行8000萬股股份，募資19.6億元用於大屏智能觸控終端產業化項目，其中包括收購深圳市康佳壹視界商業顯示有限公司（簡稱「康佳壹視界」）75%股權事項。

自然人文細棠及黃家英、諾安資管匯利8號專項資產管理計劃（簡稱「諾安8號資管計劃」）、浙江朱雀投資管理有限公司（簡稱「朱雀投資」）分別認購1648.98萬股、1632.65萬股、800萬股、3918.37萬股定增股份。其中，諾安8號資管計劃由文細棠全額認購。定增完成之後，文細棠、諾安8號資管計劃、朱雀投資三者簽署一致行動人協議。

本次定增後，順威股份原實控人持股比例被稀釋至36.04%（順便提示一下，此時原實控人還有部分持股未減持，而是處於質押狀態），文細棠及其一致行動人持股比例上升至38.2%，公司實際控制人將變更為文細棠。

那麼，擬與文細棠結成一致行動人的朱雀投資（也是在此次定增中認購最多的投資方）又是什麼背景？

工商資料顯示，朱雀投資成立於2014年10月，股東為朱子孝（80%）、李美芳（20%）。明面上看，朱康軍與朱雀投資似無關聯，但朱雀投資設立之後，曾在朱康軍公司任職的祝群華又多了一個身份——朱雀投資副總經理。此外，有媒體報道稱，朱雀投資大股東兼法人代表朱子孝與朱康軍「就是同一個村裡的」。

另外，值得注意的是，早在順威股份發布定增預案之前的2015年8月，與朱康軍有交集的李鵬志、祝群華就已經緊隨原實控人辭職而替補進入了董事會；況且，2016年3月10日順威股份公告終止定增及資產收購，擬參與定增的朱雀投資並未成為股東，而作為朱雀投資代表的祝群華等依然在任董事。

無論順威股份的定增成功與否，朱康軍的關聯人進駐董事會似乎都是既定的安排。 

圍繞兩家合夥企業的交集——牛散軍團「大會師」

文細棠與朱雀投資及朱康軍已然產生交集，文細棠與其他牛散股東的交集又如何？我們先從戎國平說起。

順威股份2015年年報顯示，戎國平除了是原實控人質押股份的質權人之外，還持有18.08萬股（佔比1.13%）順威股份股票，位列第七大股東。除此之外，戎國平還與文菁華存在合作關係。

2015年5月19日，文菁華與王蘭香合夥成立深圳市金聚豪股權投資企業（有限合夥，下稱「金聚豪」）；5月27日，戎國平與文菁華合夥成立深圳市融匯創贏投資合夥企業（有限合夥，下稱「融匯創贏」）。兩家合夥企業的合伙人一度皆變更為戎國平、文菁華、王香蘭三人合夥，但又在2015年12月28日變更為戎國平與王蘭香兩人合夥，執行事務合伙人也均由文菁華變更為王蘭香，文菁華從兩家合夥企業中退出（表3）。2016年4月，文菁華現身受讓順威股份原實控人的股權。

而王香蘭與文細棠的關係也非常密切。

2016年第一季度，王蘭香與文細棠一同現身中國軟體（600536）前十大股東之列。青山紙業（600103）2015年年報顯示，文細棠、王蘭香也一同現身前十大股東之列。此外，在波導股份（600130）、中信海直（000099）等的前十大股東中，也都曾閃現兩人結伴而行的身影。而在東陽光科（600673）、益佰製藥等（600549）股票上，文細棠與王蘭香則是「錯時駐紮」，即在一方撤出後，另一方「接力」買入。

朱康軍、李鵬志、祝群華、文細棠、文菁華、戎國平、王蘭香等人，看似相互獨立，實則關係錯綜複雜。

神秘力量作用，股價逆勢大漲，牛散軍團浮盈46億

先來看下面這張順威股份與深證成份指數的走勢對比圖（圖6）。2014年9月開始，順威股份股價與大盤上漲趨勢基本一致，股價隨牛市觸底反彈至上市初的價位（15元/股）。而在2015年6月股災之後，順威股份的股價不但並未跟隨大盤下行，而且是一騎絕塵屢創新高。2015年6月，正是牛散軍團首次接盤原實控人股份的時間點。這，會是一種巧合嗎？

圖6：順威股份與深成指走勢對比圖

股價離奇上漲，背後疑竇重重

順威股份的股價一路暴漲期間，該公司的經營業績基本面並無發生本質變化，因而這種股價的離奇上漲就變得疑竇重重。

在股價暴漲期間，順威股份先後兩度發布了標的各異的定增及重組預案，但均未最終實施。除了定增重組，順威股份還分別於2016年2月5日、2017年4月25日兩度發布高送轉分紅方案——「每10股送15股派0.1元」、「每10股送8股派0.15元」。

資產重組概念、高送轉概念，是不是很熟悉的套路？

另外值得注意的是，順威股份股價變化與股東戶數變化之間的相關性。順威股份股價大漲伴隨著股東戶數減少、戶均持股數增長，反之亦然（圖7）。

具體來看順威股份的4個股價走勢區間：2015年3月1日-4月16日，股東戶數從1.41萬戶驟降至0.96萬戶，股權集中度驟增，其股價從21.5元/股漲至27元/股；2015年9月1日至12月31日，其股價從21元/股漲至48元/股，戶均持股數從1.73萬股增至2.77萬股；2016年1月1日-3月31日，股東戶數從5775戶驟升至1.15萬戶，幾乎翻倍，其股價從48元/股跌至38元/股；2016年3月31日-10月31日，其股價從19.5元/股漲至33.5元/股，戶均持股數從3.49萬股增至5.98萬股。

這四個時間段也是順威股份股票交易異動頻發的階段。比如，多次出現換手率達到20%，多次出現單個交易日漲跌幅偏離值達7%，多次出現單個交易日內股價振幅達15%，多次出現三個交易日漲跌幅偏離值累計達20%（表4）。

順威股份的股價是否被操縱我們無從判斷，不過，與該牛散軍團存在幕後交集的朱康軍，確有操縱上市公司股價的前科，且被證監會處以高額罰單。

2017年5月2日，證監會向朱康軍下發了一張超過5億元的處罰單，罰因是其操縱中興商業（000715）和鐵嶺新城（000809）的股價，合計獲利2.7億元。披露信息顯示，朱康軍集中資金優勢、持股優勢，利用賬戶組，連續買賣鐵嶺新城和中興商業，並在其控制的賬戶之間交易這兩隻股票，影響股票的交易價格和交易量。朱康軍控制的賬戶組達49個，除了自然人賬戶外，還包括信託賬戶、公司賬戶。

這並非朱康軍第一次被罰。2016年4月，朱康軍使用5個證券賬戶買賣博遠投資（已退市）股票，涉內幕交易被罰90萬元。

賬面浮盈謀落袋，退出計劃開幕

2016年3月22日，文細棠披露了未來減持計劃——未來6個月內將通過集中競價交易、大宗交易或協議轉讓等方式減持12.5%-17.5%的順威股份股權。順威股份2017年一季報顯示，文細棠及其控制的諾安66號資管計劃仍持有順位股份13.49%的股權，據此計算，其一年間減持了4.01%的順威股份股權。按照其減持數量及成交價區間估算，文細棠大約套現3.67億元（表5）。

文細棠減持4.01%股權卻遭處罰。2016年11月15日，深交所對文細棠違規減持行為處以公開譴責處分。據深交所的披露，文細棠2016年3月22日公告減持計劃，3月23日即開始通過競價交易方式賣出股份，且3月23日-4月18日賣出股份占順威股份總股本的1.26%，違反證監會2016年1月發布的《上市公司大股東、董高監減持股份的若干規定》中的兩條規定：第八條規定上市公司大股東計劃通過集中競價交易減持股份，應當在首次賣出的 15 個交易日前預先披露減持計劃；第九條規定上市公司大股東在三個月內通過集中競價交易減持股份的總數，不得超過公司股份總數的1%。

目前，文細棠、文菁華、蔣九明合計仍持有順威股份67.55%的股權。三人均在順威股份的股權投資中收穫了不同程度的賬面浮盈，按2017年6月22日收盤17.2元/股價計，其合計浮盈達45.65億元（表6）。

我們接著再來算一筆賬，牛散們的接盤總成本是41.67億元，其中自有資金僅為10.87億元，其餘30.8億元全部為外部融資，而其總浮盈達到了45.65億元。也就是說，其以10.87億元的凈投入，獲得了45.65億元的賬面盈利，收益率高達420%，而其平均持股時間不足一年半。當然，其外部槓桿融資還得支付利息，30.8億元的融資假設按7%的年利率計算，一年半的資金成本約為3.24億元。

賬面浮盈只是紙面富貴，落袋為安才最終算數，於是下半場退出計劃開幕。

股權交割剛滿6個月，即2016年12月20日，文菁華掐點披露減持計劃——未來6個月內通過集中競價交易、大宗交易或協議轉讓方式減持1%-25.06%的順威股份股權。

2017年3月1日，文菁華控制的西部利得1號資管計劃與華信超越（北京）投資有限公司（簡稱「華信北京」）簽署股權轉讓協議，前者將所持順威股份25.06%的股權以26.08億元的對價（26.02元/股）轉讓給後者。股權轉讓完成後，華信北京將成為順威股份第二大股東（圖8）。

除了股權轉讓公告，順威股份同時發布了股權收購公告：擬以1億元現金對價收購熊貓新能源有限公司（簡稱「熊貓新能源」）100%股權。該收購事項生效的先決條件之一是文菁華與華信北京完成股權轉讓交割。

前者決定後者的交易設計，緣起熊貓新能源的實控人與華信北京的實控人同為馬超父子。馬超出資26.08億元受讓文菁華間接持有的順威股份股權，順威股份再用自有資金1億元收購熊貓新能源100%的股權。

馬超7.7倍槓桿受讓牛散籌碼，黃如論藏身幕後操盤？

馬超受讓股權同樣動用了槓桿資金。華信北京26.08億元資金來源分為三部分：自有資金3億元、第三方借款17億元、質押股票融資6.08億元，槓桿倍數7.7倍。

交易主導者究竟是誰？

具體來看26.08億元的受讓款來源。一、3億元自有資金來源分為兩部分：一部分是華信北京自有貨幣資金，另一部分是旗下雲南經典房地產開發集團有限公司（簡稱「雲南經典房地產」）持有可售房產、物業、車位等近期銷售回款。二、17億元的第三方借款由世紀金源投資集團有限公司（簡稱「世紀金源」）提供，借款期限3年（可申請延期2年），借款年利率8%。華信北京須每年支付利息，到期償還本金。馬超為該筆借款提供個人無限連帶擔保責任。三、尾款6.08億元來源於華信北京向金融機構質押股權融資，融資期限2年，融資年利率6%，每半年支付一次利息。

實際上，馬超是否是真實的受讓人也存疑點。其一，其自身並無多少自有資金，最大的一筆17億元借款來自世紀金源；其二，與此次受讓股權捆綁交易的、上市公司擬收購標的熊貓新能源公司，控股72%的股東雖說是馬超父親馬術揚，但世紀金源在其中持股20%（圖9）。換句話說，世紀金源是此交易的重要參與方。而世紀金源的實控人為福建籍富豪黃如論，此人以200億元的財富位居2017年新財富500富人榜第87位。

此外，馬超的還款能力也存疑。根據披露，還款來源為馬超通過華信北京控股的雲南經典房地產項目銷售回款、存貨及自持物業銷售資金等。

那麼，這家房地產公司的資質如何？天眼查資料顯示，雲南經典房地產涉及法律訴訟95起，法院開庭傳票、裁判文書等公告17件，失信人記錄19條、被法院執行記錄8條。再追溯這家房地產公司的背景發現，這家地產公司並非馬超所創辦，而是楊永宏、楊永華創辦於2001年。華信北京於2015年4月收購了該公司，而收購過來之時，該公司已瀕臨破產。當年雲南經典房地產公司瀕臨破產的報道有見諸媒體。

更進一步，馬超究竟是誰？當前並無有效信息證明這位1983年出生的年輕人擁有雄厚的資產實力，只見他的蹤跡與世紀金源如影隨形，除了在熊貓新能源共同合股之外，還共同收購了丹麥著名音響品牌Bang&Olufsen。此外，新財富進一步查詢獲悉，由馬超擔任執行董事的北京華信盛嘉科技有限公司，繫世紀金源100%控股。

1億元收購的熊貓新能源年收入僅70萬元

我們再回到此次交易中順威股份的收購標的——熊貓新能源。關於收購熊貓新能源的原因，順威股份公告原文是：「公司認為新能源車物流產業發展空間廣闊，熊貓新能源業務前景良好，並可與公司形成業務協同，收購熊貓新能源可推動公司進入新能源物流車租賃運營領域，從而拓展公司業務結構，提升業績增長潛力。」

關於該收購事項以25.06%的股權轉讓為前提的原因，順威股份公告原文是：「該等約定有利於提升熊貓新能源未來業務發展的穩定性。上市公司目前主營業務為注塑產品生產、模具設計製造及改性塑料研發生產，缺乏新能源物流車租賃運營業務經驗。華信北京成為上市公司股東，有利於發揮華信北京的行業經驗，推動熊貓新能源業務發展和經營的穩定性。」

兩個解釋有一個自相矛盾之處：順威股份缺乏新能源物流車租賃運營業務經驗，收購熊貓新能源，卻可以與公司生產空調風扇的主營業務形成協同？

此外，熊貓新能源本身的質地也欠缺。該公司成立於2015年9月14日，註冊資本1億元，被收購時成立不足一年半。公司2016年度營業收入僅70.62萬元，凈利潤-814.54萬元，經營凈現金流-2122.4萬元，這是一家尚未形成穩定收入的初創公司。截至2016年12月31日，公司賬面凈資產9161.77萬元，股權轉讓定價1億元。

所幸，順威股份於2017年6月1日發布公告，因股東的股權轉讓計劃終止，公司終止收購熊貓新能源100%股權。這意味著，這個股權轉讓+收購資產的打包交易最終未能成行，牛散們的退出計劃也因此受阻。

值得注意的是，此交易終止的前後，黃如論被爆涉嫌行賄犯罪，並於2017年6月21日被福建省政協免去常委職務、撤消委員資格。二者是否存因果關係不得而知。

暗藏玄機的交易設計？

順威股份收購熊貓新能源的重組終止之後，其股價並未受到影響，反而從2017年6月1以來繼續「上攻」，從14.98元/股漲至6月22日收盤的17.2元/股，漲幅14.8%。所以，劇情並未最終落幕，牛散們的減持套現才剛剛開始，後續將如何演繹，無疑值得繼續追蹤。

回過頭來看，這出連續劇中還有幾個交易設計前文未細展開，值得再費一點筆墨論及。

其一，牛散們以數位獨立自然人的身份，分別接盤原實控人超過70%的股份，形成上市公司無實控人之格局，之後無論是減持套現、第三方接盤，還是資產注入，無實控人的狀態在操作上都要比有實控人的狀態便利得多。

其二，持股的股東與進駐董事會的人員各自相互獨立，同樣給牛散們的減持套現帶來更大的便利性，以至於證監會於2017年5月底發布的減持新規都未對其構成影響。新規中新增了兩類減持強化約束對象——董監高及定增認購方。由於順威股份的牛散股東與董監高人員並不重疊，因而未受影響。

在順威股份股價還在繼續上漲的情況下，牛散軍團已著手實施退出計劃，後續將如何發展，新財富將繼續跟進。