「滬港通」著眼於長期效用

上周四，中國大陸、香港兩地證監會聯合宣布，將在6個月內推出「滬港股票市場交易互聯互通機制」試點（簡稱「滬港通」），是中國資本市場對外開放的又一個實質性步伐。

「滬港通」讓不少人回想起了2007年底被叫停的「港股直通車」改革方案。但與「直通車」下資金單向從內地流向香港不同的是，「滬港通」下資本將發生雙向流動，滬港交易所的對接在真正意義上實現了國內資金與海外資金在兩個市場的自由流通。這不僅有助於打破內地股市長期低迷的局面，也有利於重振香港股市的地區地位。

「滬港通」帶來的近期投資機會

儘管離試點推出還有半年時間，但消息公布後滬港兩市立刻有所反應，上證綜指周四收漲1.38%，創下一個半月來新高；恒生指數收漲1.51%。投資者最為關心的是，如何最大化獲取政策紅利。

新機制規定，試點初期，大陸投資者可以投資港交所恒生綜合大型股指數、恒生綜合中型股指數的成份股，和同時在港交所、上交所上市的A+H股公司股票，約266隻個股；香港投資者可以投資上交所上證180指數、上證380指數的成份股，以及上交所上市的A+H股公司股票，約570隻個股。

單從可投資標的數量看，香港投資者可選擇餘地較大，但對大陸投資者而言，香港市場能提供更稀缺的投資標的，包括部分績優藍籌股和TMT股（電子科技、傳媒、通信概念股）。不過，近期而言，最吸引投資者的仍是A＋H股在兩市的價差。

由於歷史因素，一些中國公司選擇在大陸和香港同時上市，同一家公司在兩地的股價經常存在價差。「滬港通」打通兩地股市，勢必會讓價差縮窄，為投資者提供了套利機會。

以周三收盤價計算，A股總體相對H股有6.31%的折價。A股折價率前五的股票是：海螺水泥（26.17%）、寧滬高速（19.51%）、中國太保（18.72%）、中國人壽（18.22%）、中信證券（18.11%）；而A股溢價率前五的股票是：創業環保（116.59%）、洛陽鉬業（98.8%）、一拖股份（96.32%）、上海石化（93.86%）、北辰實業（73.75%）。這些公司的股價對新機制立刻作出反應。周四，海螺水泥A股漲停，而創業環保H股大漲27.51%。

國泰君安報告稱，「滬港通」也將有助於兩市地產板塊的估值修復。報告認為，在香港股市，龍頭開發商相對於中小開發商存在溢價，而在上海市場則恰恰相反。青睞大型開發商的港股投資者獲准進入A股，會對A股地產龍頭股的估值提升起到積極作用。目前港股地產龍頭中海2014年PE（市盈率）為7.3倍、華潤8.5倍，而A股地產龍頭萬科和保利均不到5倍。

在非銀金融股中，券商股和保險股將成為最大的受益者。「滬港通」將激發券商的創新能力，讓更多內地券商向香港拓展業務，同時套利行為會刺激市場交投，券商傭金收入水漲船高。而保險股盈利能力和管理資金的能力更好，且估值被壓制時間較長，也很容易受到境外投資者青睞。

肖鋼的「滬港通」情結

熟悉中國股市的投資者都還記得「港股直通車」。2007年初，一位香港官員曾建議允許擁有外匯的中國內地居民投資香港資產。同年8月，中國國家外匯管理局(SAFE)宣布了「港股直通車」計劃，中國銀行天津分行擬推出個人投資港股業務。但10月，中國央行行長周小川表示，「港股直通車」本質是放寬境內個人對外投資的限制，還需要時間測試和準備。而時任中國銀行董事長的肖鋼在接受媒體採訪時則表示，中國銀行對於「港股直通車」的準備已經相當充分，只要方案獲批就可以馬上推出。但最終到了11月，時任中國總理溫家寶表態無限期推遲「港股直通車」。

從「港股直通車」的提出、準備再到無限期推遲，歷時近一年時間。最終計劃延期，背後顯然有中國政府多方面的考量，如法律監管、「港股直通車」對香港股市的影響、搭乘「直通車」的大陸投資者的風險教育，以及對港幣與美元的聯繫匯率製造成的影響等。這顯現出時任中國領導層對關係到貨幣全局問題的慎重態度。

7年後，已成為中國證監會掌門人的肖鋼再度成為「港股直通車」計劃的主要推進者，可以說是圓了多年前的一個夢。他表示，「滬港通」為內地市場帶來長期資金，對內地市場中估值較低的股票帶來提升空間，同時也能為香港市場注入新的活力。另據消息人士表示，「滬港通」的研究早在2012年就已開始，但決策保密工作做得非常好，因此，一經宣布，對中港股市的提振作用特別明顯。

從「直通車」到「滬港通」的7年間，中國經濟和資本市場環境也經歷了巨大變化。2007年時，人民幣升值預期強烈，在當時貨幣政策收緊的大背景下，熱錢流入吹大資產泡沫威脅中國經濟，同時當時中國已經擁有1.3萬億美元外匯儲備，有大量資金需要找到出口，因此中國政府寄望於「港股直通車」引導資金外流。況且當時A股相對H股溢價80%，將資金引入香港有助於改善A、H股股價落差大的不合理現象。但是，業內不少人反對「港股直通車」，因為它意味著中國資本管制的堤壩上開一個大洞。

7年後的今天，人民幣預期平穩，貨幣政策穩中趨緊，中國外匯儲備逾3萬億美元，在金融改革大背景下，「滬港通」進一步勾勒出金融改革的整體輪廓和進程，即利率市場化、匯率市場化、資本市場建設和資本賬戶開放等。「滬港通」方便內地投資者直接使用人民幣投資香港市場，也可增加境外人民幣資金的投資渠道，有利於人民幣在兩地的有序流動，是推進資本賬戶有序開放等人民幣國際化的關鍵步驟。

  馮濤  FT中文網
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