沃爾瑪160億收購Flipkart 印度線上零售成美國內戰？

來自專欄 李成東

1999年，沃爾瑪以108億美元的價格收購英國零售商Asda，創造了其歷史上最大併購案。2018年，沃爾瑪賣掉了Asda，以完成另一筆天價交易—對印度電商Flipkart的收購。從線下到線上，從歐洲到亞洲，歷史的進程總是讓人感概。

東哥行研以為，沃爾瑪與其花160億美元收購一個年收入40億美金不到，巨額虧損十幾億的Flipkart。還不如花160億美金，都可以買三分之一個京東了！後者年營收700億美金，2018年Q1盈利2億美金+。

- 作者|趙騏、李成東

- 公眾號|東哥解讀電商（ID: dgjdds）

5月9日，沃爾瑪宣稱，將以160億美元收購Flipkart約77%的股權，剩餘部分股權由當前投資者繼續持有，包括Flipkart聯合創始人比尼·班薩爾(BinnyBansal)、騰訊、老虎環球和微軟。

沃爾瑪在一份聲明中稱，其長期目標是支持Flipkart發展成為一家上市子公司。沃爾瑪同時預計，印度電商業務的發展速度將達到整體零售行業的4倍。

一個月前東哥飯局上，一亞馬遜高管朋友說正在和沃爾瑪談判，收購沃爾瑪在Flipkart的股份。因為在印度市場，本土的Flipkart的電商市場份額是44%，而Amazon印度的電商市場份額是38%。阿里在印度投資的電商公司Snapdeal，沒有機會。現在重點轉向了東南亞的Lazada，還有支付平台paytmmmal 。

在Amazon看來，印度未來是一個20億人口的巨大市場，Amazon已經丟掉了中國市場，不想再丟掉印度市場機會。所以在過去的幾年，Amazon在印度市場投入了大量人力物力，讓中國業務部門全力支持印度市場和Flipkart作戰。所以Flipkart的市場份額丟失很快，壓力也非常大，不斷的通過融資，維持市場領先地位。

印度電商行業里的合縱連橫一直沒有終止過，但從去年起，在資本的推動下，這一過程被顯著加快。伴隨著沃爾瑪完成對Flipkart的收購，行業競爭格局又進入了新階段。

?Flipkart螳螂捕蟬，沃爾瑪黃雀在後

Flipkart在去年4月獲得了來自騰訊、微軟、eBay共14億美元融資，使自身估值達到116億美元。5月，市場傳聞Flipkart在軟銀的主導下，試圖收購主要競爭對手Snapdeal，但這筆交易最終不了了之。據說是因為Snapdeal的股東不滿Flipkart的報價和付款方式。

合併失敗的Flipkart並沒有放緩自己融資的步伐。他們在8月獲得了軟銀旗下科技基金Vision Fund的投資。雖然Flipkart並沒有透露具體的資金規模，但外界預計在25億美元至26億美元之間，從而使VisionFund成為Flipkart最大股東。完成融資後，Flipkart宣稱公司賬面資金已超過40億美元。

不知道是不是這個消息刺激了亞馬遜，他們在10月宣布對其印度子公司加碼162億盧比（約2.5億美元）。亞馬遜是Flipkart最主要的競爭對手，此前亞馬遜已經在印度市場完成了累計50億美元的投資，但依然在時尚等領域積極布局。

正當人們以為印度電商市場會逐漸進入Flipkart和亞馬遜雙雄爭霸的時候，戲劇性的一幕出現了。今年2月，沃爾瑪正式表達全資收購Flipkart的興趣。幾個月前還想要收購Snapdeal的Flipkart，轉眼間就成了另一家公司的目標，「螳螂捕蟬黃雀在後」的劇情在現實中上演，也將這出肥皂劇推向高潮。

據悉，沃爾瑪最初希望全資收購Flipkart，但是遭到了軟銀的拒絕。隨後他們改變策略，尋求投資入股，試圖成為Flipkart最大的單一股東。與此同時，Google也被爆出有意入股Flipkart，他們對這家印度電商公司的估值在150-160億美元之間。

進入3月，有媒體傳出軟銀接受報價，沃爾瑪即將以80-100億美元的資金完成對Flipkart51%股份的收購。Flipkart的估值也因此提升至200億美元。正當人們以為一切塵埃落定的時候，交易再添變數。

4月4日，路透社援引印度當地媒體，亞馬遜打算收購Flipkart，但沒有給出更多信息。直到5月初，才爆出亞馬遜已經對Flipkart發出正式要約，擬收購其60%的股權，並且承諾如果交易失敗將支付20億美元的「分手費」。

不僅僅是亞馬遜，eBay也曾經被看作是這筆交易中的障礙。前面談到17年4月，eBay參與了Flipkart的投資，當時他們和Flipkart簽署了4年的排他性商業合約。所以，如果不修改條約的話，即使未來沃爾瑪控制了Flipkart，也無法參與商品交易。

本周，相關傳聞更是一天一個版本，先是5月7日，有媒體報道，考慮到印度高額的稅金，軟銀可能拖延其手上Flipkart21%的股權出售。5月8日，路透社又報道，沃爾瑪很可能在本周末前宣布其收購Flipkart控股權的消息。5月9日，沃爾瑪正式宣布以160億美元收購Flipkart 77%的股份。

而沃爾瑪控股Flipkart之後，Amazon很快宣布了對印度子公司增資30億美元，和Flipkart決一死戰！

這出印度電商業的整合大戲就以如此戲劇性的場面落下帷幕。

?沃爾瑪：印度市場苦戰10年 終現轉機？

長期以來，印度對零售行業有較嚴格的外資限制。海外資本持股51%以上的零售店只能經營單一品牌（比如整個店只能賣索尼的產品），這顯然是沃爾瑪等國際零售巨頭無法接受的。不過，他們還是找到了漏洞。首先，法律並沒有限制以特許經營的方式讓外資進入；另外，批發領域並沒有限制外資經營。德國的Metro早已在印度經營由自己直接投資的批發店。

沃爾瑪在2007年正式進軍印度市場。當時他們選擇和Bharti合作，以Bharti的名義運營特許經營店，沃爾瑪在後台提供供應鏈支持。同時，他們自己則投資運營批發店—Best Price Modern Wholesale。

Best Price Modern Wholesale是一家會員制的批發店，單店面積一般在5萬平方英尺。出售包括冷凍和冷藏食品、水果和蔬菜、干雜貨、個人和家庭護理、酒店和餐廳用品、服裝、辦公用品等5000餘種產品。主要客戶是中小零售商。最早的Best Price ModernWholesale由沃爾瑪和Bharti的合資公司（雙方各50%股份）—Bharti Wal-Mart Private Limited來運營。

2013年後，沃爾瑪開始獨立運營。目前，他們在印度8個州運營著21家Best Price門店。

沃爾瑪當時選擇的合作夥伴Bharti是印度的一家手機運營商，並沒有任何零售行業的經驗。一般認為沃爾瑪選擇他們的主要原因是看重了Bharti的分銷渠道和對印度中產階級消費行為的理解。此外，他們強大的現金流也足以支撐門店的擴張。

雙方在2013年「分手」。除了文化差異所帶來的合作挑戰以外，沃爾瑪選擇合資的目的是希望在印度市場實現高度自由化，但這一目標始終沒有實現，結束合作也就在所難免。

如今，拿下了Flipkart的沃爾瑪似乎看到了在印度市場的曙光。印度的線上零售領域無疑是當前最受矚目的市場。根據Forrester的數據，2014年和2015年印度線上銷售增速均達到了100%。在2016、2017年，由於受到監管限制，增速有所下降，分別為39%和26.4%。

來源：Forrester

即便如此，印度電商行業的發展速度仍然遠超其他亞洲國家。根據Forrester的預測，印度線上零售市場將在2022年達到730億美元，佔總零售額的比例將達到5.7%，複合增速29.2%，遠遠超過亞洲其他國家。

來源：Forrester

另一方面，雖然如願進入了印度零售市場，但沃爾瑪未來的道路可能並不好走。

Flipkart在2017財年（截至到2017年3月31日）實現營收30.9億美元，增長29%，虧損13億美元，虧損擴大了68%。沃爾瑪在2018財年（截止到2018年1月31日）的營收為5003.43億美元，增幅3%；其中海外營收1180.68億美元，上漲1.7%。凈利潤98.62億美元，下降27.7%。

單從收入體量來看，收購Flipkart並不會顯著增厚沃爾瑪的營收，但就凈利潤來看，考慮到激勵的市場競爭，Flipkart未來的虧損很可能繼續擴大，這對凈利潤不足百億的沃爾瑪顯然是個沉重的包袱。另外，沃爾瑪手在的資金並不充裕。截止到1月底，其現金資產為67.56億美元，2017財年經營現金流283.37億美元，要應付這筆160億美元的交易，顯然並不輕鬆。

部分分析師也不看好這筆交易，他們質疑為什麼不把160億美元花在北美市場。沃爾瑪管理層表示，除了看重印度電商在未來五年的增速將達到當地傳統零售業的四倍之外，還看重Flipkart目前已有的戰略合作夥伴，並將在印度嘗試在北美市場尚未形成的生態系統，包括參考中國市場已經形成的電商和支付體系。

此次加槓桿進入印度市場，也遭到了評級公司的降評。標普將沃爾瑪評級展望從「穩定」調整至「負面」，並認為「如果在未來的一到兩年內，沃爾瑪的債務融資槓桿始終保持在兩倍，管理層戰略錯誤，或電商領域競爭激烈導致競爭優勢受損，將考慮下調沃爾瑪長債評級」。目前，沃爾瑪的長債評級為AA，為投資級的第三檔。

周三，沃爾瑪股價下跌3.13%。

?印度線上零售成美國內戰？

印度線上零售市場的另一個重量級玩家是亞馬遜，一直以來，他們都對印度格外青睞。在之前向股東提交的年度報告中，貝索斯宣稱亞馬遜（印度）是該國發展最快的在線零售商。以Prime首年的成績來看，印度市場獲得的會員數高於其他地區。

之前有媒體報道亞馬遜同樣向Flipkart提出了報價，並承諾如果交易失敗會向Flipkart支付20億美元分手費，但考慮到監管層或許難以通過，Flipkart最終選擇了沃爾瑪。還有分析認為亞馬遜如此晚的報價只是為了拉高沃爾瑪的交易成本，他們其實根本沒有做好收購Flipkart的準備。

我們認為後者的可能性更大。首先，20億美元的分手費本身就高的離譜。Flipkart當前估值為200億美元，20億美元相當於10%的估值。參考之前螞蟻金服收購速匯金失敗的案例，交易額為12億美元，失敗後螞蟻金服支付了3000萬美元的分手費，佔比只有2.5%。相比之下，亞馬遜20億美元的分手費顯然高的莫名其妙。

此外，從財務狀況來看，亞馬遜2017年國際業務的虧損達到了30.62億美元，較2016年12.83億美元的虧損擴大了138%。截止到3月底，亞馬遜賬面現金167.76億美元。他們在去年剛剛完成了史上最大收購—138億美元收購全食超市。以這樣的財務狀況，想要連續完成創記錄的併購，難度可想而知。

伴隨著沃爾瑪入股Flipkart，印度線上零售市場成了美國人的內戰。根據Forrester的報告，2017年Flipkart的市場份額為31.9%，略微領先亞馬遜的31.1%。

2016年亞馬遜的市場曾一度超過Flipkart，他們目前已經進一步強化了自己的定位—大都市消費者，並且積極縮小與Flipkart的差距。Forrester的報告顯示，在接連收購了時尚電商Myntra和Jabong後，服飾品類成為了Flipkart面對亞馬遜最大的優勢。伴隨著亞馬遜持續拓展該品類，Flipkart的2018年將比以往更加艱難。

為了緩解財務壓力，沃爾瑪將其在英國的商超業務Asda出售給競爭對手Sainsburys，換取42億美元以及合併後業務42%的股份。對Flipkart 160億美元的收購是沃爾瑪歷史上最大的併購案，有意思的是，他們上一次如此大規模的併購，正是在1999年，以108億美元收購英國零售商Asda。

?Flipkart與京東的故事

早在2011年GGV的童士豪就投資了Flipkart，而且一直以來講的故事就是印度版的京東，因為採用了類似京東更重的自建物流模式。還帶著Flipkart來中國考察，向京東學習經驗，並提出來京東投資入股。但考慮到估值太高，被劉強東婉拒了。

如果京東那個時候就投資了，這將是京東最為成功的投資案例（京東大部分投資表現都很水），其次也算是非常成功的重要的海外布局，當然有了京東的完整經驗，亞馬遜印度就根本沒有機會，最終迫使Flipkart在惡劣競爭中只能賣掉。

而京東之所以拒絕也很正常，那個時候的京東自己忙著建倉儲物流，擴品類，忙著和噹噹、蘇寧打價格戰，沒有餘糧做海外投資布局。

只是沃爾瑪與其花160億美元收購一個年收入40億美金不到，領先市場不多，還巨額虧損十幾億美金的電商公司。為什麼不用來繼續加碼投資年收入700億美金京東呢？160億美金，都夠買三分之一個京東（市值527億美元）了，加上已經持股的10%，都快接近控股京東了。