【行業分析】No.17 建築裝飾行業:從做大到做強
來自專欄 投資是件不大不小的事
一、 初識建築裝飾行業
建築是一個非常容易感知的行業,日常住的房子,走的橋樑、鐵路,還有市政綠化等等。建築行業就是一個圍繞建築的設計、施工、裝修、管理而展開的行業,在我國經濟發展中起到重要支柱性作用。參照申萬和Wind行業分類標準和國內行業慣例,梳理歸納細分行業如下:
註:因標紅行業因發債主體較少,本文暫不討論
二、建築裝飾行業走過的路
從行業發展看,建築是人類為滿足自身居住、交往和其他活動需要而創造的「第二自然」,也是人類日常生活最基本的空間環境。回顧歷史,我國有故宮、都江堰等許多成功的大型工程建設,但真正的產業化還要從新中國成立後說起。建國後,建築行業逐漸形成和成長,1956年,國務院通過了《關於加強和發展建築工業的決定》,為建築業走上工業化的發展道路奠定了基礎。1958年-1976年,建築業發展受到破壞。1977年後,行業內進行勞動工資制度改革並推行招投標制,建築業得到了恢復和發展。1997年,《中華人民共和國建築法》通過,和後續《中華人民共和國招投標法》、《建設工程設計招標管理辦法》等法律法規對有關工程建設項目的勘察、設計、施工、監理的招投標程序等職能進行管理,為建築業的快速發展奠定了基礎。2000年以來,我國城市化進程進入加速發展的階段,城鎮居民的收入水平持續提升,藉助良好的經濟形勢,國內房地產行業和基礎設施建設得到飛速發展,固定資產投資對建築業拉動明顯,行業總產值增長率保持高位。2011年以後,固定資產投資規模增長速度有所下降,建築業發展速度也隨之減緩。從行業生命周期看,我國建築業處於從成長期到成熟期的過渡期。
從行業特徵看,建築裝飾行業屬於典型勞動密集型行業,具有一定的政策性和區域性,周期性在不同子行業中差異較大。
三、建築裝飾行業的產業鏈
從業務運行看,在中國,建築業實行綜合與專業相結合的監管體制。建設部是國務院負責建設行政管理的主管部門,對全國的建築活動實施綜合監管。國務院交通、鐵道、水利等部門按照其職責分工,對全國有關專業建築活動實施監管。縣級以上地方政府建設行政主管部門和有關專業部門,按照有關法律、法規規定的職責分工,對所轄行政區域內建築活動實施監督管理。2006年以來,建築業總產值持續增長,但經過2006年~2011年連續6年超過20%的高速增長後,增速開始下降,2015年增速僅為2.3%。但2016年建築業總產值增速有所回升,完成總產值19.36萬億元,增速達7.1%;全社會建築業實現增加值4.95萬億元,佔國內生產總值的6.66%,建築業的國民經濟支柱產業地位穩固。
從行業內競爭看,我國建築業市場化程度較高,建築企業數量眾多,截至2016 年末,我國建築業企業共有83,017家。行業內部結構分化,細分市場集中度差異較大,整體有待進一步提高。房屋建設領域競爭激烈、行業集中度低,而高端基礎設施領域如鐵路、港口、高技術難度橋樑和隧道等具有進入壁壘較高、壟斷性較強的特點、競爭壓力較小。建築裝飾行業的龍頭企業主要是房屋建設(中國建築工程總公司、中國交通建設集團有限公司等)、基礎設施建設(中國鐵道建築總公司、中國鐵路工程總公司、葛洲壩等)、工程建設(東方園林、鐵漢生態等)。目前,建築裝飾行業發展方式粗放、建築工人技能素質不高、監管機制不健全。未來,行業更加註重產業結構調整和技術進步,對企業工程施工能力、墊資能力、信息化管理水平等提出更高要求。
從產業鏈看,建築裝飾行業的上下遊行業均非常廣泛,上遊行業包括鋼鐵、建築材料(水泥和玻璃等),下遊行業包括房地產、政府部門(交通運輸等基礎設施建設)等。影響建築裝飾行業發展的關鍵要素主要包括:(1)收入端:國內宏觀經濟景氣度和固定資產投資;(2)成本端:原材料和人工價格波動;(3)其他:融資政策等。
四、建築裝飾行業的信用分析
為便於分析,選取Wind-信用風險縱覽-發債企業欄目的數據(數據截止20180329),分析結果如下:
(一)發債情況
從有發債歷史的發行主體個數看(共有1429家發債主體),以地方國有企業、華東地區、中低評級、非上市為主。具體來看,企業性質為地方國有企業、民營企業和中央國有企業的主體佔比分別為87%、8%和5%;所屬地區中華東、西南和華中地區佔比分別為42%、18%和17%;主體評級為AAA、AA+和AA佔比分別為4%、13%和55%;上市和非上市主體佔比分別為4%和96%。
從有債券餘額的發行主體餘額看(共有1259家發債主體,約32610.83億元餘額),以地方國有企業、華東地區、中低評級、非上市。具體來看,企業性質為地方國有企業、中央國有企業和外商獨資企業的主體餘額佔比分別為89%、7%和3%;所屬地區中華東、西南和華中地區餘額佔比分別為37%、18%和18%;主體評級為AAA、AA+和AA的餘額佔比分別為48%、28%和17%;上市和非上市主體餘額佔比分別為6%和94%。
(二)財務情況
選取2013年-2016年已經過審計的A股上市公司核心財務指標數據進行分析:
從盈利能力和現金流看,近年來,行業毛利率和凈利率整體平穩,2016年盈利能力有所下行,房建行業略好於基建行業。行業整體業務獲現能力較差。
從資本結構和償債能力看,行業資產負債率絕對值相對較高,近年來變動不大,流動資產和速動資產對流動負債保障力度一般,房建行業略好於基建行業。
從營運能力看,行業的周轉率下滑,房建行業營運能力顯著強於基建行業。
(三)交易情況
從二級市場來看,建築裝飾行業多為城投企業,債券流動性分化較大。
從信用利差來看,選取興業研究「信用利差(中位數):產業債:建築裝飾」2016年以來數據如下圖:2016年以來,建築裝飾行業信用利差震蕩抬升,利差均值在121.05bp左右,最大值在160.97bp。對比建築材料行業來看,2017年11月份後建築裝飾行業利差開始高於建築材料行業,可能和城投風險抬升有一定的關係。
五、寫在後面的話
研究永無止境,本次留下的一系列問題如下。
一是最近一個感觸,研究更適合集中時間去做,整個思路會更加連貫,效率也比較高。
二是建築行業中很多做基礎設施建設的主體都是城投平台,城投債和產業債的分析邏輯是不同的。
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