【行業分析】No.17 建築裝飾行業：從做大到做強

來自專欄 投資是件不大不小的事

一、 初識建築裝飾行業

建築是一個非常容易感知的行業，日常住的房子，走的橋樑、鐵路，還有市政綠化等等。建築行業就是一個圍繞建築的設計、施工、裝修、管理而展開的行業，在我國經濟發展中起到重要支柱性作用。參照申萬和Wind行業分類標準和國內行業慣例，梳理歸納細分行業如下：

註：因標紅行業因發債主體較少，本文暫不討論

二、建築裝飾行業走過的路

從行業發展看，建築是人類為滿足自身居住、交往和其他活動需要而創造的「第二自然」，也是人類日常生活最基本的空間環境。回顧歷史，我國有故宮、都江堰等許多成功的大型工程建設，但真正的產業化還要從新中國成立後說起。建國後，建築行業逐漸形成和成長，1956年，國務院通過了《關於加強和發展建築工業的決定》，為建築業走上工業化的發展道路奠定了基礎。1958年-1976年，建築業發展受到破壞。1977年後，行業內進行勞動工資制度改革並推行招投標制，建築業得到了恢復和發展。1997年，《中華人民共和國建築法》通過，和後續《中華人民共和國招投標法》、《建設工程設計招標管理辦法》等法律法規對有關工程建設項目的勘察、設計、施工、監理的招投標程序等職能進行管理，為建築業的快速發展奠定了基礎。2000年以來，我國城市化進程進入加速發展的階段，城鎮居民的收入水平持續提升，藉助良好的經濟形勢，國內房地產行業和基礎設施建設得到飛速發展，固定資產投資對建築業拉動明顯，行業總產值增長率保持高位。2011年以後，固定資產投資規模增長速度有所下降，建築業發展速度也隨之減緩。從行業生命周期看，我國建築業處於從成長期到成熟期的過渡期。

從行業特徵看，建築裝飾行業屬於典型勞動密集型行業，具有一定的政策性和區域性，周期性在不同子行業中差異較大。

三、建築裝飾行業的產業鏈

從業務運行看，在中國，建築業實行綜合與專業相結合的監管體制。建設部是國務院負責建設行政管理的主管部門，對全國的建築活動實施綜合監管。國務院交通、鐵道、水利等部門按照其職責分工，對全國有關專業建築活動實施監管。縣級以上地方政府建設行政主管部門和有關專業部門，按照有關法律、法規規定的職責分工，對所轄行政區域內建築活動實施監督管理。2006年以來，建築業總產值持續增長，但經過2006年～2011年連續6年超過20%的高速增長後，增速開始下降，2015年增速僅為2.3%。但2016年建築業總產值增速有所回升，完成總產值19.36萬億元，增速達7.1%；全社會建築業實現增加值4.95萬億元，佔國內生產總值的6.66%，建築業的國民經濟支柱產業地位穩固。

從行業內競爭看，我國建築業市場化程度較高，建築企業數量眾多，截至2016 年末，我國建築業企業共有83,017家。行業內部結構分化，細分市場集中度差異較大，整體有待進一步提高。房屋建設領域競爭激烈、行業集中度低，而高端基礎設施領域如鐵路、港口、高技術難度橋樑和隧道等具有進入壁壘較高、壟斷性較強的特點、競爭壓力較小。建築裝飾行業的龍頭企業主要是房屋建設（中國建築工程總公司、中國交通建設集團有限公司等）、基礎設施建設（中國鐵道建築總公司、中國鐵路工程總公司、葛洲壩等）、工程建設（東方園林、鐵漢生態等）。目前，建築裝飾行業發展方式粗放、建築工人技能素質不高、監管機制不健全。未來，行業更加註重產業結構調整和技術進步，對企業工程施工能力、墊資能力、信息化管理水平等提出更高要求。

從產業鏈看，建築裝飾行業的上下遊行業均非常廣泛，上遊行業包括鋼鐵、建築材料（水泥和玻璃等），下遊行業包括房地產、政府部門（交通運輸等基礎設施建設）等。影響建築裝飾行業發展的關鍵要素主要包括：（1）收入端：國內宏觀經濟景氣度和固定資產投資；（2）成本端：原材料和人工價格波動；（3）其他：融資政策等。

四、建築裝飾行業的信用分析

為便於分析，選取Wind-信用風險縱覽-發債企業欄目的數據（數據截止20180329），分析結果如下：

（一）發債情況

從有發債歷史的發行主體個數看（共有1429家發債主體），以地方國有企業、華東地區、中低評級、非上市為主。具體來看，企業性質為地方國有企業、民營企業和中央國有企業的主體佔比分別為87%、8%和5%；所屬地區中華東、西南和華中地區佔比分別為42%、18%和17%；主體評級為AAA、AA+和AA佔比分別為4%、13%和55%；上市和非上市主體佔比分別為4%和96%。

從有債券餘額的發行主體餘額看（共有1259家發債主體，約32610.83億元餘額），以地方國有企業、華東地區、中低評級、非上市。具體來看，企業性質為地方國有企業、中央國有企業和外商獨資企業的主體餘額佔比分別為89%、7%和3%；所屬地區中華東、西南和華中地區餘額佔比分別為37%、18%和18%；主體評級為AAA、AA+和AA的餘額佔比分別為48%、28%和17%；上市和非上市主體餘額佔比分別為6%和94%。

（二）財務情況

選取2013年-2016年已經過審計的A股上市公司核心財務指標數據進行分析：

從盈利能力和現金流看，近年來，行業毛利率和凈利率整體平穩，2016年盈利能力有所下行，房建行業略好於基建行業。行業整體業務獲現能力較差。

從資本結構和償債能力看，行業資產負債率絕對值相對較高，近年來變動不大，流動資產和速動資產對流動負債保障力度一般，房建行業略好於基建行業。

從營運能力看，行業的周轉率下滑，房建行業營運能力顯著強於基建行業。

（三）交易情況

從二級市場來看，建築裝飾行業多為城投企業，債券流動性分化較大。

從信用利差來看，選取興業研究「信用利差（中位數）：產業債：建築裝飾」2016年以來數據如下圖：2016年以來，建築裝飾行業信用利差震蕩抬升，利差均值在121.05bp左右，最大值在160.97bp。對比建築材料行業來看，2017年11月份後建築裝飾行業利差開始高於建築材料行業，可能和城投風險抬升有一定的關係。

五、寫在後面的話

研究永無止境，本次留下的一系列問題如下。

一是最近一個感觸，研究更適合集中時間去做，整個思路會更加連貫，效率也比較高。

二是建築行業中很多做基礎設施建設的主體都是城投平台，城投債和產業債的分析邏輯是不同的。

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