拒絕被忽悠！資產配置很重要，但不是你想的那樣

來自專欄 投資鍊金術

首發微信公眾號：投資鍊金術 （MattLJS)

近期看到很多業內人士（包括大佬級人物）都提到一句耳熟能詳的話，「資產配置決定了95%的投資收益」。看官若是不信，可以去任意搜索引擎查一下，保證你能看到。這句話的出處是Brinson的那篇大名鼎鼎的論文Determinants of Portfolio Performance裡面的經典結論，但是結論引用錯了。

Brinson的論文第一版是在1986年的FinancialAnalysts Journal第一次被刊登，後續在1991年有另一版更新。那句被國人廣為流傳的原文是「investment policy explained, on average, 91.5 per cent of thevariation in quarterly total plan returns.」其中Investment Policy指的就是基準組合，也可以理解為大類資產配置。重點來了，Brinson提到的是資產配置可以解釋投資組合季度收益波動的91.5%，是波動，是波動，是波動，不是收益！

用通俗的話來講，就是投資組合本季度漲了5%或者跌了10%的幅度比例中91.5%是可以用資產配置來解釋的，而並不是投資收益本身。

投資者真心關心是-------我的投資收益多少來自資產配置？Brinson的論文並不能回答這個問題，因為人家壓根就沒討論這個問題。引用BHB的結果就是張冠李戴，答非所問。

那麼什麼才是真正能夠回答問題？

如果硬要拍一個範圍的話大概是一半左右，因為配置對收益的影響很大一定程度上取決於時間的選取，Ibbotson and Kaplan(2000)分析的結論是40%的收益來自資產配置，而Vardharaj and Fabozzi(2007)用的相同的方法得出的結論是33-75%。 因此對投資收益影響最深的還是市場行情本身：大牛市普漲，大熊市普跌；利率漲債價跌，利率跌債價漲；這些都是一致的市場規律，在全球化進行到中後期的今天，很少有國家或企業能獨善其身。而配置本身又是兩個層面的事情：第一、選擇大類資產，股票、債券、現金、私募股權、貴金屬、期貨等等，選擇哪幾類納入投資組合；第二、確定資產類別後，如何進行比例配置，譬如組合裡面就是股債，那麼60/40、50/50、40/60這個就是比例優化問題，量化方法很多（MinVar, Black-Litterman, Risk Parity等）這裡就不詳述了，而最後才落實到擇時和選擇單個投資標的獲得alpha。

對於普通投資者而言，先需要考慮的是風險承受能力和投期限，投資收益回報是這兩個先決條件下的副產品。舉個極端點的例子，小張在北京工作4年了，父母給了他500萬現金準備讓他買房子，可小張還有1年才有購房資格，他的投資年限就是1年，這錢是拿來買房所以風險承受能力幾乎為零，除了保本的銀行理財以外，剩下的都是扯淡，更不用談資產配置。

如果各位看官再遇到有人提資產配置解釋了95%的投資收益的時候，不妨友情提示一下：第一，引用Brinson論文結論有誤，順便解釋一下波動是什麼；第二，95%的數字不對，就算是86年第一版也沒有高到95%。如果是xx理財的某個銷售，坊間俗稱資深投資顧問Kevin老師告訴你的這段話，那八成就是想賣給你他們的FOF產品，有坑慎入。