【人物】執一資本謝晨星 VC投資知易行難 互聯網+汽車前景遠大

來自專欄 金融大咖說

謝晨星

執一資本副總裁

投資階段：以A輪為主

投資領域：金融和汽車交通

代表案例：學堂在線、人人車、APUS、9貝殼

Yi Capital執一資本是一家新興的風險投資機構，目前管理一期美元基金和一期人民幣基金，專註於TMT「產業互聯網」A輪投資，如房產、汽車、金融等領域，基金出資人包括眾多國內互聯網及消費行業的領軍企業家。

謝晨星仍然還是投資圈的新人，從2013年進入行業到現在，他的投資生涯從紅點投資開始，直到現在的執一資本。

儘管資歷並不算久，但成績卻有目共睹，他先後在早期投資了APUS、人人車和學堂在線，獲得了高回報收益。

今天就讓金牌顧問帶領大家走近謝晨星，聆聽他的投資感悟與沉澱。

一、如何理解VC身份

對於這個話題，謝晨星是這樣理解的。

人生有三大問題：我是誰，我從哪來，我向哪去。

VC有三大問題：我們是誰，我們投什麼，我們怎麼投。

1.VC的意義是什麼

從金融屬性上理解，VC屬於一級市場、早期、股權投資。

從企業角度理解，它為創業公司提供了一種債權以外的股權融資渠道。這點對於非經營性的、難以通過債權融資的早期技術型公司來說，其重要性更為突出。

從資產配置理解，它為LP提供了一種可以博取較高收益的資產配置渠道。屬於高風險資產，具有強波動性，最易受宏觀經濟大環境影響。

從社會價值理解，所有產業都有生命周期，VC是促進新技術快速產業化的催化劑，加速產業變革和發展進程。

2.VC如何做投資判斷？

有人說VC做投資決策的複雜性堪比藝術。

但謝晨星卻認為就本質上而言，個體決策者如何做出投資判斷最終取決於兩點：感性體驗，理性判斷。

第一點：任何投資判斷都會受到決策者本人成長經歷、背景、偏好、體驗的影響。如果對一個產品沒有使用體驗，或當決策者的生活環境與產品目標用戶的生活環境相脫節時，就難以做出正確判斷。

「如果投資社交，就要做社交達人；投資遊戲，就要做骨灰玩家；投資互聯網金融，就要做理財達人；投資智能硬體，就最好把智能硬體產品都買了玩一遍。」

謝晨星認為，只有這樣才能真正站在一個最終用戶的角度思考問題，這一點和PM做產品很像。

第二點：理性判斷，取決於決策者的經驗和方法論的積累。

謝晨星指出，這裡面大約有四個核心指標：

團隊：背景是否資深，搭配是否合理，是否有足夠行業資源，是否具備管理大規模、高增速團隊的能力。

市場：是否到達爆發點，存量、增量是否夠大，互聯網滲透率、市場集中度、市場化率是否會快速提升。

產品：漏斗模型中各項數據是否良性，是否比同類競品有競爭力，用戶體驗是否做到極致，模式是否能夠快速複製。

財務：GMV、ARPU、付費率、復購率等，未來能否建立商業模式。

當然，謝晨星也指出，在不同投資階段、不同投資偏好，各項指標的權重不同。根據創業階段大致可以分為：

天使投資階段，團隊70%，市場、產品各有浮動，財務0。

A輪階段，團隊50%，市場、產品大概各20%，財務10%以下。

成長期，團隊權重持續下降，財務權重上升。比如說IPO的項目很重要的關注點是營收和凈利潤的增長。

謝晨星一直強調，知易行難，關鍵是對無數因素疊加之後，投與不投一念之差的把握。

二、中國市場有哪些投資機會

謝晨星將VC的投資機會從宏觀上分為三種：技術變革、市場演進、政策紅利。

1.技術變革

從桌面互聯網到移動互聯網，從data center到cloud computing，誕生了工具、社交、搜索、遊戲、在線廣告、智能硬體等領域，都屬於技術驅動型機會，這點上全球市場共通，以矽谷為主導。

2.市場演進

核心邏輯是隨著一個國家社會經濟的發展，GDP和人均收入的增長，信息流、物流、資金流效率的提升，消費者的消費形態和消費行為發生變遷，對於商品質量、服務體驗產生出更高的需求而衍生出的機會。如跨境電商、O2O、連鎖服務業、出境旅遊、影視文化消費、汽車後市場等。

3.政策紅利

中國改革開放三十多年，大部分民營經濟都經歷了從政策上「嚴厲禁止」到「灰色尋租」再到「合規洗白」的過程。

在這個過程中不斷逐步釋放出投資機會，無數企業家遊走於政策刀刃之上。

即使是技術驅動極強的智能手機行業，2011年在中國全面爆發的原因，除了CPI暴漲對新興產業的刺激，另一個隱性原因還在於對工信部、泰爾實驗室關於行貨手機預裝wifi禁止入網政策的突破。

就TMT領域來說，從已放開的在線支付、在線影視、汽車代駕、打車、互聯網金融，到尚待開放的在線教育、在線醫療等等，都屬於政策驅動型機會，都離不開對於政策的理解判斷。

謝晨星表示，放在時間軸來看，中國僅近幾年就經歷了移動互聯網、手機遊戲為代表的移動內容產業、互聯網金融、O2O、汽車後市場等一波又一波的機會。

三、投資機構如何評估創業項目

1.第一個權重，首先最核心的是要判斷團隊

謝晨星會著重關注，這個CEO、創業者是否聰明，是否有智慧，是否具有領導力，能管理大規模、高增速的創業團隊；是否對行業有經驗，還有資源；創始團隊搭配是否互補，分工是否明確，這些人是否經過了時間的充分磨合，利益的分配機制即股權結構是否合理。

在談到令他印象深刻的創業者時，謝晨星認為正面的例子有36氪的CEO劉成城，他的大學同學，特點是做事情持之以恆。

36Kr已經做了5年半，最早從創業IT博客開始，其實成長很慢。但它每一年成長一點，連續幹了5年，最終變成了一個有一定體量的創業公司。

另外，像互聯網金融領域積木盒子的CEO董駿，他的工作經歷背景並不是很突出，但他們這個團隊很有意思的一點是合伙人制度。現在積木盒子應該有8到9名合伙人，每個合伙人負責一個領域，並且在各自領域的工作能力都非常強，很資深，從而形成了很好的互補。

謝晨星認為，其實CEO本身可以不知道很多東西，但他通過團隊合伙人會被極大的提升。比如：有利網的CEO劉雁南就是頂級聰明的人，更牛逼的地方在於他創業的時候能把他以前在TPG的老闆挖過來做COO。還有人人車CEO李健，非常聰明，在整個市場很困難的情況下能夠持續去突破。

當然，還有一些反面例子，比如有一個做汽車服務的產品，也拿到了頂級基金的投資，但現在發展的並不好。為什麼？

因為CEO拿到投資後只給他最早的聯合創始人一點點期權。他的合伙人都很失望，最後相繼離開了。這種公司的發展前景肯定不會太好。

另外，讓謝晨星印象深刻的還有前幾年碰到過的國內做移動互聯網手機工具產品的公司，CEO是一個人，沒有一個很好的合伙人能跟他互補，造成CEO一人獨大，非常強勢。這種創業團隊的問題在創業初期體現不出來，但很容易在中期進入瓶頸。

謝晨星認為在所有創業者中有兩個級別的人非常值得投資。

S級的創業者基本上都曾有過創業經歷，創業的公司被高價併購了，但這個公司沒能上市，他就憋著一口氣一定要做出一家上市公司。

這裡面比較典型的有小米雷軍、途家網羅軍。

A類創業者，指像BAT這些一線創業互聯網公司的高管。他們經歷過幾輪內部創業或有過創業經驗，比如人人車李健就屬於這種背景，之前在百度做了7年高級產品總監，負責過百度內部好多條產品線，後來在58同城做產品副總裁。這種創始人有很強的行業經驗，也有很好的商業判斷，還有管理能力、執行力，還有很多以前的手下願意跟著他一起來創業。

2.第二個權重：市場

謝晨星認為，市場主要指的是宏觀層面，是否到達爆發點，存量、增量是否夠大，互聯網滲透率、市場集中度、市場化率是否會快速提升。

這裡面又分了很多細節指標。

1）存量市場規模：大池子才能養大魚，比如中國的住宅商品房2013年銷售額是8.1萬億，小微企業2012年的貸款規模19.1萬億，汽車行業2014年銷售額有3.3萬億，賣了2349萬輛車。只有正確定位在一個巨大市場，才能成長為行業巨頭。

2）互聯網的滲透率：比如互聯網保險，2015年滲透率8%，在線旅遊，2015年的滲透率11.5%，這代表了巨大的存量市場革新機會，包括移動互聯網會有能夠變革的機會。

3）競爭的集中度：競爭水平反映的是一個行業的成熟度，如搜索引擎市場集中度CR3=百度+360+新搜狗>98%，B2C電商CR5=京東+蘇寧易購+亞馬遜中國+噹噹+易迅>77.9%，都是高度飽和的行業。

而互聯網金融、新車二手車電商集中度低，餘額寶2015年6000億，中國居民存款50萬億，中國汽車銷售行業4S店CR10=10%，未來潛力都巨大。

但謝晨星提醒創業者，需要注意競爭集中度除了和產業鏈上下游的集中度互有影響，還與行業特徵有關，2C消費型業務集中度高，2B關係型業務集中度低，互聯網行業集中度高，傳統行業集中度低。

4）複合增長率（GAGR）：增量革新的難度遠小於存量革新，當一個市場仍處於複合增長率>20%（如出境游和留學）、甚至複合增長率>1000%（如互聯網金融）的增長時，意味著創業者有源源不斷的機會挑戰、甚至顛覆市場中的老玩家。

5）潛在市場規模：靜態即當前目標市場規模，動態即在未來若干時間之後目標市場所能達到的規模。如中國二手車市場2013年靜態規模約為1525億，未來5~10年動態規模將可達2萬億。

6）政策環境：一線VC和聰明的創業者都是政策厭惡型，不將團隊的青春、股東的付出押注在某個所謂的政策、政府關係上。如金融、教育、醫療等行業，受到政策波動影響比較大。

創業、投資最好的目標行業，是既有巨大的存量市場，又有更大的潛在增量市場，並處於快速爆發時間窗口期。

如2011年的智能手機市場誕生了小米、微信、陌陌，2012年底~2013年初的手游市場誕生了樂動卓越、樂逗、艾格拉斯等，2013年中的互聯網金融誕生了積木盒子、有利網等，2014年的移動互聯網O2O大潮中誕生出滴滴打車、快的打車，都是在增量市場的巨大變革中大勢所趨、乘風而上。

3.第三個權重：產品

產品主要是從微觀層面上關注漏斗模型中各項數據是否良性，是否比同類競品有競爭力，用戶體驗是否做到極致，模式是否能夠快速複製，技術是不是有領先性。

移動互聯網產品主要看下載、激活、註冊、MAU（月活）、WAU（周活）、DAU（日活）、日啟動次數、日使用時長、廣告遊戲ARPU、付費率、變現效率等，電商主要看PV、UV、註冊、購買、客單價、毛利率、凈利率、復購率、GMV等，互聯網金融主要看訪問用戶數、註冊用戶數、投資用戶數、投資額、續投次數、日月投資總額、餘額等。

4.第四個權重：財務指標

主要關注資產負債表、利潤表和現金流量表，重點關注月支出成本、月收入、凈利潤、盈虧平衡點，未來能否建立穩固的商業模式，估值合理性等。

謝晨星指出，總體來說，在創業不同的階段或投資不同的階段，各個機構有不同的投資偏好，正如前面所提到的這四個指標的權重不一樣。

一、互聯網+汽車怎麼投

汽車工業在全球已有上百年歷史，中國的民用汽車工業伴隨改革開放至今也有30多年曆程。而自2009年國務院出台《汽車產業調整振興規劃》，將汽車行業首次列入國民經濟重要支柱產業，又將該行業帶入新一輪高速發展通道，當年銷量即突破1000萬輛，連續7年年化複合增長率達18%，使中國成為全球第一大新車市場。

而伴隨著互聯網、移動互聯網技術的進步，如何與汽車產業相結合共同發展一直是一個非常重要的命題。

謝晨星認為，縱觀整個汽車+互聯網產業鏈，可大致劃分為生產製造、銷售流通、使用服務等三個大方向。

進一步又可以細分為新能源汽車、汽車智能化、新車電商、移動工具/資訊/社區服務、駕考培訓、汽車金融、汽車保險、二手車、停車/加油/洗車服務、保養維修、汽車配件等11個子領域。

總結來說，謝晨星認為，汽車+互聯網產業鏈的創業投資機會由以下三大類因素驅動：

1.技術進步驅動的投資機會

1）電動汽車，由於鋰電池技術進步、能量密度增大，特斯拉首創採用松下NCR 18650 3100mAh電池及獨創的電控技術構建Model S車型的電池組，使得高穩定、高性能、長續航的新能源車成為可能，引發行業革命。

2）智能駕駛，主要受益於固態激光雷達和深度學習技術的進步，使得低成本、高安全性的智能輔助駕駛乃至無人駕駛成為可能。

汽車+移動互聯網，智能手機的發展讓用戶可以更方便地隨時隨地查詢跟汽車駕駛、使用相關的信息或服務。

2.市場演進驅動的投資機會

1）新車電商，用戶進入二次以上購車消費周期，電商消費習慣成熟，傳統4S經銷模式面臨增長拐點，汽車主機廠與渠道博弈加劇。

2）二手車電商，私人汽車存量市場基數龐大，用戶二次以上購車消費行為趨於理性，車輛事故檢測技術逐漸標準化。

3）汽車金融，互聯網金融的進步推動汽車金融向三四線中低收入人群，及二手車經營性、消費性貸款等領域滲透普及。

4）汽車後服務O2O，汽車存量市場的迅速增長，智能手機的普及，一二線城市商業地產成本的提升，都促使汽車領域O2O服務得到發展。

3.政策紅利驅動的投資機會

交通部於2014年9月發布《關於促進汽車維修業轉型升級、提升服務質量的指導意見》，打破了汽車售後服務維修零部件供應壟斷和維修服務壟斷。

2015年駕考改革在全國開放考試指標，實行自主約考、自學直考、可異地考試等新規，促進了該領域的創業投資機會。

保監會於2016年1月開始在部分地區試點推進商業車險改革，放寬保費定價上下限，也實際上推進了該領域技術和商業創新……

1）汽車製造

2015年中國汽車銷量2459.8萬輛，與2014年同比增長4.7%，主機廠市場集中度CR5=72.5%，CR10=91.6%，傳統汽車製造產業非常成熟飽和，新能源和智能化是主機廠尋求差異化突破的兩個主要方向。

電動汽車將動力結構簡化為電池、電機、電控三部分，相比燃油汽車在一定程度上降低了生產和維護門檻。但對於該領域創業企業來說，需要至少在某一技術點上具有領先獨創性，才具備長期發展的機會和能力。

但汽車製造極為複雜，是人力、技術、資本密集型行業，具有高投入、高風險特性。謝晨星指出，2015年新車市場增長見頂，造成部分產線資源閑置，使初創企業有機會利用閑置產能進行小規模試生產。

2）新車電商

新車銷售流通市場體量巨大，2015年中國汽車銷量2460萬輛，汽車流通領域市場規模高達近3萬億/年，僅次於房地產市場。而新車銷售作為整個汽車產業的入口，衍生出汽車金融、汽車保險、汽車配件、二手車及後服務等眾多需求。

根據中國汽車流通協會發布的《2014中國汽車經銷商集團百強排行榜》顯示，TOP10汽車經銷商集團合計銷售收入5091億元，銷量252萬輛，汽車經銷商集團呈高度分散狀態，市場集中度CR10=10.7%，行業整合提升空間巨大。

而隨著中國居民人均收入逐漸提升，汽車正在從高端消費品變為日常消費品，用戶從首次購車轉向二次、三次購車，對於購買流程更加熟悉，汽車交付服務更加標準化，電商化條件逐漸成熟。

中國新車銷售市場在歷經十餘年高速成長後迎來行業拐點，從賣方市場逐漸轉向買方市場，傳統汽車經銷商集團和主機廠之間博弈加劇，主機廠主導的線下4S店銷售模式的弊端越來越突出，到了變革的關鍵點，從而使低成本、高效率的互聯網電商有機會參與到汽車銷售渠道的深度變革中。

2015年上半年中國汽車銷量1185.4萬量，同比2014年僅增長1.47%，尤其是7月同比跌幅7.12%，中國汽車產業連續十幾年的增長首次出現嚴重下滑。2015年9月緊急出台救市措施1.6升以下排量購置稅減半，才將全年銷量勉強拉回同比微增4.7%，行業龍頭國機汽車全年營業收入同比大跌29.1%。

謝晨星認為，2016年形勢更加嚴峻，將倒逼4S經銷體系改革，推動汽車電商、2S社區店、品牌混營等模式的發展。

3）駕考培訓

至2015年，中國汽車駕駛員人數達2.8億人，2005-2015年均複合增長率13.3%，2014-2015年新增考試合格人數超3000萬人，按考試合格通過率86%，人均客單價3600元計算，市場規模達1255億元/年。

行業龍頭上市公司東方時尚2015年招生20萬人(北京18萬人)，平均客單價5795元，實現營業收入13.3億元，凈利潤3.3億元，凈利潤率達24.8%，其市場佔有率僅為0.7%，市值卻高達165億。

而傳統駕校存在等待時間長、費用高、價格不透明、教學質量差、態度差等問題，用戶痛點非常顯著。

所以，依託於互聯網的創業公司可為用戶提供針對性的優質服務，並通過社會化眾包訓練場、教練車、教練，在提升服務品質的同時，使培訓能力實現規模化增長是關鍵。

另外，謝晨星還提醒創業者，高校學生構成了該領域新增用戶的主要群體，因此在高校市場如大學生分期、兼職等方向有一定積累的團隊，在獲取用戶能力方面更具優勢。

4）車險

2015年中國車險保費收入6199億元，同比增長12.4%，過去五年年化複合增長率15.6%。

但由於險種統一定價同質化嚴重、配件價格居高不下等原因，行業平均賠付率達65%，費用率超過30%，人保財險綜合成本率96.5%，平安財險綜合成本率95.6%。

人保、平安、太平洋三家在車險保費收入合計佔全行業70%，處於相對壟斷狀態，且由於監管較嚴格，初創公司在該領域較為弱勢。

大型車險公司的核心需求在於降低賠付率和費用率，因此其在推動降低汽車配件、維修成本，及壓縮代理人層級網路等方向有更強意願。而隨著保監會開始在部分地區試點推進商業車險改革，放寬保費定價上下限，基於用戶行為數據分析的UBI車險更受中小型保險公司的歡迎。

5）二手車

2015年中國二手車實際增長率僅2.3%，甚至低於新車增長4.7%，遠低於所有人預期，而相對應的是資本在該市場所進行的大規模投入所導致的行業激烈競爭，不論是參與在其中的創業者還是投資人都對二手車市場的發展速度抱有過於不切實際的預期。

出現該狀況的原因主要有以下三方面：

a.二手車市場受新車市場影響極大，同款車型的新車價格是二手車定價的參考基準，但是2015年中國新車行業銷量首次出現巨幅下跌，廠商及經銷商紛紛大幅下調新車價格清理庫存，購置稅推出減半政策，嚴重波及到二手車的定價和銷售，導致眾多品牌車型相比同款新車毫無價格優勢。

b.二手車金融滲透率相比新車嚴重過低，新車消費性及經營性貸款有眾多金融機構參與其中，甚至部分主機廠也會在其中貼息，而反觀二手車則缺乏相匹配的金融服務商，且貸款利率高企，大幅抬升了用戶的購買門檻。

c.優質車源少，中國目前的二手車仍以個人車源為主，流轉周期在6-7年之間，車況不好、供給有限且價格偏高，而美國的二手車中有相當比例車源來自leasing融資租賃銷售模式到期回收的三年左右優質車源，以及大量來自B端租車公司的拍賣車源，車況較好且價格便宜。

因此我們認為中國的二手車市場雖然未來前景廣闊，但行業尚待在新車、金融及車源等三個方面的進一步培育，仍需三至五年時間的發展才能更上一個台階。

1）汽車後服務

截止2015年底，中國民用小型載客汽車總量達1.36億輛，所衍生的停車、洗車、加油、車險、美容、保養、維修、汽配等市場高達萬億規模。

但是，工具/社區類移動端產品用戶粘性低，活躍比率差，商業模式高度依賴於廣告。停車/加油/洗車類產品並未能達到滴滴式「高頻使用」預期，而車險、保養、維修業務則更為低頻，用戶獲取成本較高，服務能力、質量與規模化能力成反比。

整個市場競爭在2015年上半年達到頂峰，下半年隨著資本市場寒冬大幅冷卻，但多數公司的經濟模型仍無法實現盈虧平衡，行業尚待進一步整合。

在全面詳盡地分析了汽車產業後，謝晨星說：「汽車產業是如此龐大而紛繁複雜的一個行業，伴隨著技術和市場的進步，仍然能夠在商業上保持不斷的推陳出新，任何參與其中的人都既需要對其歷史有足夠的敬畏心，又要能不受行業傳統所桎梏，勇於嘗試、突破創新，才能有所成就。執一資本願同汽車行業的所有創業者們，共同攜手推動產業進步。」

他的經典語錄

1.就本質上而言，個體決策者如何做出投資判斷最終取決於兩點：感性體驗，理性判斷。

2.VC的投資機會從宏觀上分為三種：技術變革、市場演進、政策紅利。

3.創業團隊的問題在創業初期體現不出來，則很容易在中期進入瓶頸。

4.創業、投資最好的目標行業，是既有巨大的存量市場，又有更大的潛在增量市場，並處於快速爆發時間窗口期。

5.2016年形勢更加嚴峻，將倒逼4S經銷體系改革，推動汽車電商、2S社區店、品牌混營等模式的發展。

編輯：沙詠傑