投資的三層防禦體系

大家好，價值投資是本身是低風險投資，我個人認為投資有三層防禦體系。

第一是高確定性，要做到高確定性，需要做到三點，一要看懂商業模式，商業模式就是解決這個公司怎麼賺錢的問題，二是看透競爭態勢，行業處於怎樣的競爭格局，也就是這個公司為什麼能長期賺錢。三是看清公司未來前景，公司未來會賺多少錢。就是how？why？how much？要考慮清這三個問題，我們才能看到公司會有多高的內在的確定性。

商業模式，不同行業有不同的商業模式，比如銀行的商業模式、保險商業模式，它倆有類似，但區別也很大。再比如水電公司，白酒的商業模式又有不一樣，比如白酒行業中，茅台和其他白酒模式也不一樣，比如茅台是靠臉賺錢，很多三線的白酒是靠身體賺錢，很難，所以差異很大。醫藥公司之間的差異更大，醫藥，比如創新葯賺錢方式跟仿製葯賺錢模式也不一樣，CRO和流通行業也不一樣,有的行業也分上游和下游，所以一定要搞清楚這個公司是怎麼賺錢的。還有一點競爭格局是非常非常重要，現在賺錢不要緊，笑到最後才是王者，現在看這個公司利潤很好，大家都在追，這就是一種賭，你必須看清楚整個行業的競爭態勢，才知道這個公司未來大概處於什麼地位，未來賺錢能力是怎麼樣的，最後才能看到未來的前景。是不是所有公司都能看到未來前景？不是，以我超過十年的投資經歷經驗來講，我能看懂的行業基本上用一隻手就可以數出來，屈指可數。要看清晰這些，高確定性是第一層防禦，基礎是研究能力，研究能力就是基礎能力。

下面舉個例子，這張圖是默沙東的PD1，單這個公司的一個藥品就做了這麼多臨床。 這個產品有上百個臨床試驗正在做，這張表簡要記錄了已經被FDA批准上市的適應症、中美臨床試驗數據。這張圖表做出來需要多長時間？一般情況下行內的人，給他一兩個星期是做不出來的。這張表我跟蹤行業兩年才慢慢填充出來的，很多數據你百度不到，你要找專業的會議，比如每年6月份在美國有個腫瘤ASCO會議，中國有CSCO，歐洲有個會議，一年最起碼有三到四個大型會議，這些會議這些醫藥公司會把臨床數據展示出來，需要在這裡面去找，還要看臨床資料庫，你才能知道它具體臨床方案是什麼。搜集這麼一個公司的一個產品，就需要耗這麼多精力，同樣這個PD1在美國有五個上市，這是革命性治療腫瘤的藥品。在美國已經有五家上市，中國有四家最靠前的。總共梳理完十家公司，這才是一個產品就需要這麼大的精力，一個公司有十幾個二十幾個產品線，可見需要多大精力做這些事情。研究能力是高確定性最基本的基礎能力，懂得所有道理，為什麼仍然過不好這一生，原因是你懂得所有道理只是第一步，還得認真生活、還得努力、還得做研究。

第一層防禦：高確定性。

高確定性的目的評估高概率下的內在價值。也就是說要把內在價值和概率聯繫起來，我們經常說某一個公司值多少錢，這個說法實際上不準確，這個數字是有一個置信區間的，所以高確定性是評估高概率下的內在價值，也就是說你一定要把內在價值和概率聯繫起來。我知道在90%概率下它值多少錢，這是重要的，如果你說在10%概率下值多少錢，這是沒有意義的。

第二層防禦：安全邊際。

所有在雪球上混的，都知道安全邊際是什麼意思。這個不多說了。關於安全邊際， 我以前在雪球寫過一個帖子，安全邊際本身既是盈利來源，又是風險控制。我創立前一個私募公司的時候，我跟機構經常溝通，機構來調研我，問我你的風險控制是什麼，我實際上很難說，我想說安全邊際就是風險控制，但你說這個，他肯定不理你，所以我得扯一堆怎麼做風險控制。其實安全邊際本身就是風險控制。比如這個東西值10塊錢，我5塊錢買，這不就是一種風險控制嗎？盈利來源，我5塊買價值10塊的標的，它能讓我賺100%，不就是盈利來源嗎？

第三層防禦體系就是弱相關性組合。

我們做投資一般不會賭一把，賭一兩個單票，贏了就升天，可以忽悠很多人買，這也是一種盈利模式，虧了反正也沒人注意，這麼多私募，虧就虧唄，無所謂，但是我不這麼想。我的方式就是一種組合，分幾個行業，幾個行業之間相關性比較弱，弱相關的公司組成的防禦性會比較強。如果三個弱相關的公司組成了一個投資組合，單個公司的確定性是90%，如果單個公司失敗的概率是多少，1-90%=10%，如果兩個公司同時失敗概率是1%，三個公司同時失敗的概率也就0.1%。這是數學上的問題。所以做弱相關性的組合，比如銀行和醫藥相關性很低。在弱相關性組合下，組合全部趴下的概率就非常低，三個也就是0.1%的概率，如果做五個行業，這個概率更低了，低到0.001%，從這個原理上講，弱相關性組合是非常重要。

弱相關性組合的目的是降低同時看錯的概率，提高容錯性。但太多也不行，一下子顧不下來，如果組合里有10支以上的股票就麻煩了。人的大腦是有缺陷的，它存儲時間很小。比如我經常在思考，短時間把所有關注點都排一遍，這就只能只有幾支方便一天隨時回顧思考一遍，超過十支我真的思考不完。比如太多，你沒那個能力覆蓋那麼多公司，太少相關性又太強，比如你賭一個公司或者一個行業，一個趴下就趴下了，人總有看錯的時候，所以弱相關性組合非常重要的。

總結一下，三層防禦：第一層高確定性，第二層有安全邊際，第三層弱相關性組合。價值投資是低風險，同時也是高收益的，什麼叫高收益？你去統計過去20年以上連續的，不管是巴菲特還是哪些人，你統計年化收益率，能做到20%就是股神級別，15%就是大神級別。我認為15%就是高收益。它為什麼又是低風險？有安全邊際情況下，就能做到高收益。所以價值投資就是低風險、高收益的投資方式，當然我們說的是長期，至少三年、五年。

我就分享這麼多，下面有提問機會。

Q1：前面幾個大咖講了，針對這段時間的晶元，給我們談談現在半導體的涵義，我們到底有沒有可以抵抗的？

黃建平：我建議你換個問題，這個問題我談不來。

Q2：黃老師你好，我知道你比較關注醫藥行業，我從雪球里經常看到你發一些中醫、中藥方面的信息，我覺得醫藥不僅包括醫療、中醫、西醫，還包括養生方面的，你對養生行業怎麼看？

黃建平：我建議先給我派幾個保鏢。養生行業，基本是智商稅的行業，這個就不多講了，我建議你換個話題。

Q3：有個私人的問題，根據今年整體的宏觀形勢，比如我作為一個價值投資者，我買了四個股票，有傢具製造業，有醫藥的，還有金融方面的，典型的弱相關性，我選這些股票，基本上每個行業都一隻，總體下來五六隻，每個標的在行業里，我認為是數一數二確定性比較強的，這些公司我也花很多時間去了解，我認為未來增長性基本上可以確定。但是今年短期波動這麼大，如果作為您，前期賺了十個點，這段波動，又虧了十個點，如果作為您，在這種情況下怎麼採取下一步，是賣出一些？今天幾位老師看多比較多一些，想問一下您的看法是什麼？

黃建平：如果我想買而且確定性很高，我也已經建倉了，標的如果跌了我就會繼續買，買得更多。如果你對自己沒把握，最好不要去買股票。如果你對自己有把握，越跌越買。早上方丈講的非常有道理，首先對自己有個理性的認識，我到底對這個事有多大的把握，有沒有邏輯支撐，經常要懷疑自己。如果你對自己有很理性的認識，你再看漲了10%，跌了10%，這都是小事情。像過去賺錢，覺得不漲兩三倍，哪像做投資，百分之十幾、百分之二十幾跌幅根本不算回事，要看長遠點。但99%的人是沒有能力圈的，如果你有能力圈，在少數幾個行業是能賺到錢的。

Q4：黃老師，我想問個問題，您大概是什麼情況下會選擇賣出？平時的倉位控制是怎麼控制的？

黃建平：一般情況是這樣的，第一我看錯了，會馬上改正，去賣出。第二，這個公司基本面發生變化了，比如買這個公司幾年之後，發現這個公司競爭格局已經變化了，變化超出預期了，我就賣了。第三，它短時間漲得太過離譜，翻了好幾倍，我有更好的去買，我可能會賣掉。說到倉位控制，很簡單，就是長期滿倉，很少有機會不滿倉。

謝謝各位！