新材料行業個股分析-風華高科000636：業績大幅增長的邏輯

投資要點：

1、公司從事的主要業務為：研製、生產、銷售電子元器件、電子材料、FPC等。主營產品為電子元器件系列產品，包括MLCC、片式電阻器、片式電感器、陶瓷濾波器、半導體器件、厚膜集成電路、壓敏電阻、熱敏電阻、鋁電解電容器、圓片電容器、集成電路封裝、軟性印刷線路板等，產品廣泛應用於包括消費電子、通訊、計算機及智能終端、汽車電子、電力及工業控制、軍工及醫療等領域。另外，公司產品還包括以電子漿料、瓷粉、軟磁材料等電子功能材料系列產品。

2、風華高科是國內動元器件龍頭，公司成立三十餘年，技術紮實，是國內營收規模最大的被動元器件企業，公司主要產品有MLCC、片式電阻、片式電感、FPC等，主要應用於家電、通訊、汽車電子、PC、工控等領域。近年來公司營收利潤進入穩步上升通道，不斷向營收和凈資產2020年實現雙百億的目標靠近。

3、RCL：小器件大用途，成長動力十足：

（1）容阻感佔據了被動元器件的大部分，佔比近90%，電容佔66%、電感佔14%、電阻佔9%。

電容：陶瓷佔據市場主流，MLCC是發展勢頭迅猛。2017年全球電容市場規模約200億美元，陶瓷電容佔比不斷提升，市場規模約120億美元，MLCC占陶瓷電容90%以上。村田是絕對龍頭，SEMCO和國巨為列二三。

電阻：Chip-R優勢明顯，是市場主流，佔比高達九成。下游需求增長帶動電阻市場規模持續擴大，2020年將達到57億美元。國巨是片阻龍頭，其次的主要電阻廠商還有Rohm、KOA、松下、Vishay等。

電感：片式電感是主流，片感小型化、高頻化、高精度和集成化是發展趨勢，隨著下游應用需求的上升，2023年電感市場將達51.57億美元。日系大廠位居前三，合計佔比達40%。

（2）驅動力：消費電子創新+汽車電子+5G，推動行業不斷成長

手機領域：手機創新將帶來MLCC等被動元器件單機用量快速增加。MLCC用量由初代iPhone的177個增加到iPhoneX的1100個；晶片電阻單機用量由iPhone7的200-300個，增加到了iPhone8的300-400個。此外手機輕薄化帶來元器件小型化，高可靠性，這轉化為了更高的元器件價格。

汽車領域：新能源汽車不斷普及以及汽車電子化率提升，車規被動元器件市場快速擴大。純電動車MLCC用量將會是燃油車5.2倍，隨著汽車電子化率提升，每輛電動汽車使用的MLCC數量有望兩年翻一番。普通汽車單車MLCC需求量約為3000隻，混合動力與插電混動汽車單車所需的MLCC數量約為12000隻，純電動汽車單車所需MLCC數量約為18000隻。

5G：5G將推動射頻基站和智能終端新一波高增長。5G將搭建更多更複雜的基站，手機射頻前端將更複雜應用增多，需要更多被動元器件。總的基站數將由2017年的375萬個，增加到2025年的1442萬個，年均複合增速18.33%。此外5G聯網設備將大幅增加，打開動元件需求新空間，料將推動被動元器件市場快速增長。

4、行業景氣導致結構性供需缺口，被動元器件迎來漲價潮：MLCC、R-Chip供不應求，價格多次上調，庫存天數下降，交期延長，逐步蔓延到日韓台灣大陸的大多數公司。①高利潤高價值量的工業/車用中高壓產品需求增加，日本廠商將部分常規產能轉至車用，導致車用和常規產品均出現供不應求，且日廠有望進一步縮減常規品供給，擴大高端產品產能，新產能釋放前，供需缺口有望進一步拉大。②原材料漲價壓力一定程度傳導至被動元件產品。③擴產周期延長，新增產能集中在新應用領域，供需緊張至少持續到2019年。從競爭格局來看，機構判斷①村田、TDK等有望在車用領域強者恆強，MLCC汽車領域需求不斷擴大，但車規產品性能要求高，材料技術方面壁壘更高，驗證周期長，日企具有先發的技術和規模優勢。②大陸廠商有望迎來結構性機會。短期來看，在常規產品領域漲價相對理性，擴產積極，有望提升份額，取得更多競爭優勢。長期來看，在汽車等高端領域有望與韓國台灣企業比肩，甚至彎道超車，充分受益行業增長。

5、不一味強調漲價彰顯自信，通過改革提高經營效率：公司的MLCC從近兩年已經歷三輪漲價，整體漲幅為25%-30%，部分產品漲價超過10倍，公司MLCC訂單已排到18Q3。儘管MLCC漲價已成為焦點，為公司帶來的業績彈性也顯而易見，但總裁王金全博士仍在天府金融論壇表示：風華作為國內最大的電子元器件龍頭，會支持民族產業發展，肩負起產業報國的使命，會維護與戰略客戶的關係，不會一味漲價。在短期漲價行情之外，公司最核心、持久的業績增長原因仍是改革的逐步落地，經營效率有望大幅改善。伴隨改革的推進，公司凈利率水平將逐步向台灣大廠國巨、華新科靠攏，三家廠商16年的凈利率分別為7.97%、13.52%、12.4%。

6、本輪RCL元件漲價的核心驅動因素：日本MLCC巨頭退出中低端MLCC市場。2016年中旬，TDK向客戶發函表示將退出一般型MLCC業務，將大力拓展汽車電子業務，並向客戶端發布通知交期將延長至兩個月，導致常規格MLCC產能供給收窄。村田在2016-2018財年中期計劃中，明確提出將企業的發展重心轉移到汽車電子市場。三星則是加強品質管理，拉長交貨周期。2016年三星note 7手機爆炸事故發生後，三星集團開始全面整頓品質體系和加強品質管理，三星MLCC交貨周期拉長而導致缺貨。三星電機在高容MLCC領域是行業的領軍企業，市佔率高達22%-25%，三星的質量管控對高端MLCC市場供給形成了不小的衝擊。作為全球最大的兩家MLCC廠商，村田和三星的供給收縮是漲價的核心因素。

7、財務和估值：根據年報，公司業績總體良好，當前估值相對合理。EPS、ROE有待提高。業績預測方面，公司一季報預告顯示，預計一季度凈利潤為11,000萬元-12,000萬元，同比增長3.05倍-3.41倍。對於業績變動原因，風華高科表示，受益於被動元件市場行情持續向好、公司前期投資成效逐步釋放以及強化企業管控等綜合因素的積極影響，公司主營產品市場訂單供不應求，產業技術水平穩步提升，產品結構及客戶結構進一步優化。從全年來看，18、19年公司業績總體保持上升趨勢，PE有明顯的下降趨勢。

8、風險因素：

1）技術風險：在全球無源元件行業，日資企業依然佔據最高的市場份額及擁有最好的技術水平，近年來及今後電子終端產品總體趨向高端智能化，從而帶動無源元件的需求結構向高性能方向發展。公司近兩年雖然加大加快了在無源元件領域的投資，但在規模及技術上仍然與行業龍頭企業存在較大的差距。公司要追趕及縮小差距，仍然受制於公司面對快速擴張的運營水平及中國大陸相關材料、裝備領域的技術差距。

2）原材料和人工成本上漲風險：近兩年，國際大宗商品漲價所引起的公司主要原材料的漲價以及持續上升的人工成本，將對公司整體經營成本產生較大的壓力。

免責聲明：本文分析觀點僅供參考，不涉及技術面分析，不構成投資操作建議，據此買入，風險自擔。投資有風險，入市需謹慎。