光伏行業個股分析-東方日升300118：百億大擴張的企圖

投資要點：

1、 公司始創於1986年，主要從事光伏併網發電系統、光伏獨立供電系統、太陽能電池片、組件等的研發、生產和銷售。公司產品遠銷歐美、南非和東南亞等30多個國家和地區，具有國際知名度。董事長林海峰1975年出生，目標遠大，計劃把公司打造成為年收入500億的公司。2017年公司光伏產業產能利用率維持較高水平，主營產品銷售量同比大幅增長。根據公司業績快報，2017年實現營業收入114.8億元，同比增長63.54%，實現歸母凈利潤6.36億元，同比下降7.70%，扣非後歸母凈利潤為6.55億元，同比增長27.39%。四季度單季實現歸母凈利潤區間為2.05億元，同比增長22.02%，環比增長29.75%。公司目標遠大，經營穩健，敢于堅定擴產和改革創新。

2、 公司是以光伏組件為主業的大戶。根據梳理數據顯示，公司光伏組件在2010年至2012年對營收的貢獻率分別達到91.06%、91.76%、83%，儘管此後組件貢獻率有所下滑，但直到2017年上半年，其組件的貢獻率仍佔到營收比重的6成。國內光伏組件價格的下滑一定程度上影響了公司2017年度凈利潤的增長。據Wind數據顯示，國內晶硅光伏組件價格周平均價格由2017年1月初的0.36美元/瓦下降至12月末的0.31美元/瓦。

3、 光伏帶動能源「革命」，電池片、組件盈利能力正在改變：光伏作為新能源的代表，正在帶領全球的能源「革命」，未來光伏需求將會持續增長，我國2017年光伏新增裝機53GW，大超市場預期，預計2018年需求依然強勢預計在55-60GW，隨著光伏產業鏈中上游硅料和矽片大幅擴產，進入2018年後產業各個環節又進行了一輪降價，尤其是矽片環節，因此2018年電池片和組件環節的盈利能力有望好轉。

4、 發力高端產能，組件龍頭正在崛起：公司現有電池片和組件產能分別為1.5GW、3.1GW，且產品毛利率處在行業領先水平。未來隨著公司金壇5GW高效單多晶光伏電池、組件製造項目和義烏5GW組件項目的順利開展，公司未來將具備電池片產能6.5GW，組件產能13.1GW成為未來將成為光伏組件龍頭之一。新項目中多晶電池轉化效率預計突破20.5%,單晶電池轉化效率預計突破22%，進一步提高公司產品的市場競爭力。

5、 近期公司高管堅定增持、彰顯對公司發展的信心：公司目前市值110億，賬上現金近46億，股價低於董事長等人的增發價格，估值便宜，向下具備足夠安全邊際，向上具備足夠的空間。

6、 公司在海外市場的開拓不斷顯現成效，海外業務將全面開花，2017年上半年實現海外收入25.92億元，在收入中佔比達44.86%，同比提升10.09個百分點，隨著全球光伏裝機的旺盛，2018年海外收入佔比有望提升至50%以上。

7、 加強電站運營及EPC布局，貢獻新增利潤：2017年以來，公司陸續完成「寧海縣蛇蟠塗99MW漁光互補項目」、「湖北仙桃50MW農光互補項目」併網。在鞏固原有海外電站投建區域的同時，提升包括尼泊爾、孟加拉國、東南亞等在內的全球範圍的光伏電站開發投資規模。預計藉助電池與組件製造的優勢，公司電站運營及EPC的業務規模將逐步擴大，在利潤中的佔比提升。

8、 百億大擴張的企圖：2月22日，公司公告稱，其與義烏信息光電高新技術產業園區管理委員會簽署了《5GW太陽能電池組件生產基地項目投資框架協議》，項目計劃總投資為 20 億元，分二期建設，建設期預計2年。除了上述的擴產計劃，2017年12月開始至今的3個月時間中，公司還發布了兩次擴產投資計劃，分別為2017年12月5日，東方日升與江蘇省常州市金壇區人民政府簽訂協議，擬投資80億元建設5GW光伏電池和5GW光伏組件的光伏產品製造基地；2018年1月22日，與山西省芮城縣人民政府簽訂協議，擬投資2億元建設3萬噸PPE改性及製品（光伏組件）生產線。計算可得知，上述3個擴張項目累計投資達到102億元。據了解，上述項目投產後，其組件產能將達13.1GW，產能增加超3倍。值得關注的一點是，此次擴張的光伏電池及光伏組件作為公司的主業在財報中則指出價格有所下降才導致凈利下滑。在這樣的背景下，公司將如何保障未來的業績，擴張的資金又將從哪裡來？對此公司相關負責人給出的解釋是：此次擴產計劃將用於新技術新產品的生產，這些都將成為市場產品主流，而公司除了長期穩定合作的客戶之外，還在不斷開發新客戶。「除此之外，公司的各項業務也全面開花，所以即使產品售價下降，我們依然有信心可以保證我們的業績。拿金壇的項目的項目來說，在我們公布的可行性報告中有提到，項目建設期投資均由項目公司自籌提供。」相關負責人表示，這次擴張計劃採用新技術、以較低成本，生產出更優質的產品，在市場上更具競爭力。相信其他光伏製造公司的擴產計劃，也主要是針對低本高效產品。「這次的產能擴張，或許會帶來新一輪的行業整合，但整合的也主要是高本低效的產能或者企業。我們相信，行業內的有效產能有利於市場化競爭，最終變大變強的是具有品質和成本雙重優勢的企業，其中定有東方日升。」

9、 財務和估值：根據2017年度業績快報，公司2017年實現營業收入114.8億元，同比增長63.54%，實現歸母凈利潤6.36億元，同比下降7.70%，扣非後歸母凈利潤為6.55億元，同比增長27.39%。四季度單季實現歸母凈利潤區間為2.05億元，同比增長22.02%，環比增長29.75%。其中關於凈利潤下滑的原因，公司歸結為營業成本的增加、光伏產品售價有所下降，此外，受銷售模式及新市場開發影響，銷售費用同比也有所增加。估值方面，當前PE、PB偏低。業績預測方面，18、19年，公司整體業績呈上升趨勢，PE有進一步下降的趨勢。

10、風險提示：

1） 解禁風險，最新解禁日期為2018-04-19，解禁股份類型為定向增發機構配售股份，解禁數量18492.18萬股，佔總股本比例20.46%。

2） 匯率波動風險，公司海外銷售比例佔比較高，匯率的波動會對企業的經營業績造成一定的影響。

3） 毛利率下降風險，隨著太陽能開發利用規模快速擴大，技術進步和產業升級加速，光伏產品價格顯著降低，光伏平價上網可期，在這過程中，公司產品面臨產品毛利率下降的風險。

免責聲明：本文分析觀點僅供參考，不構成投資建議，據此買入，風險自擔。投資有風險，入市需謹慎。

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