通信行業個股分析-中際旭創300308：高速光模塊需求旺盛的邏輯

投資要點：

1、 公司由原中際裝備全資收購蘇州旭創後更名為中際旭創。原業務主要從事電機定子繞組製造裝備的研發、設計、製造、銷售及服務，收購蘇州旭創後，業務重心及業績貢獻主要在光通信模塊領域，公司的看點也在於此。蘇州旭創專註於40G/100G高端光通訊收發模塊的開發、製造和客戶技術支持。

2、 公司在數通光模塊市場具有霸主地位：蘇州旭創數據中心40G、100G高速光模塊出貨量位居全球第一，當前主要雲廠商和設備商18年招標已落地，從100G產品競爭格局看，鮮有新進廠商，同時頭部廠商也發生分化，Oclaro、Lumentum、Finisar等以電信業務為主的廠商，成本能力是短板，份額下滑，甚至逐步退出，Colorchip、Kaiam等創業公司，量產能力不足，也丟了大客戶，北美數據中心光模塊龍頭AAOI在亞馬遜、Facebook和微軟都出現不同程度的份額下降，17年Q4其100G收入已出現較大幅度的環比下滑，蘇州旭創數據中心市場的霸主地位進一步夯實，17年公司在數據中心100G的市場份額在30-40%,其中CWDM4產品的市場份額在40%+，18年有望進一步提升。註：100G光模塊中，CWDM4與PSM4相比更節約光纖，與PSM4的價格差逐漸縮小。CWDM4與LR4相比可以增強做到10km傳輸，替代LR4的部分應用，並且具備成本優勢，未來CWDM4預計會成為100G光模塊的主流產品。目前旭創在CWDM4最具優勢，已經是谷歌、亞馬遜、Facebook、思科的主要供應商，未來有望進一步突破微軟。

3、 光模塊細分龍頭地位：中際旭創2017年度預計實現凈利潤1.4億元-1.8億元，同比增長1293%-1691%。主要得益於子公司蘇州旭創受益於北美和中國數據中心市場的高速發展影響，在2017年繼續保持在全球光模塊細分領域的龍頭地位，全年40G和100G高速光模塊產品的出貨量較上年保持穩定增長，目前100G高速光模塊產品已成為蘇州旭創的核心產品。蘇州旭創的強勁業績增長改變了中際旭創業績結構，光通信收發模塊研發生產銷售成為中際旭創主要業務，對2017年業績產生了重大影響。蘇州旭創自合併日至2017年12月31日實現凈利潤約在3.15億元-3.55億元。

4、 100G光模塊市場需求旺盛：北美雲廠商加速向100G切換，國內BAT100G需求快速增長，Lightcounting預計，2017年全球數據中心100G光模塊出貨量有望達到300萬隻，調高預測20%，預計2018年主要雲廠商對100G光模塊的需求翻倍，甚至達到2017年3倍的水平。預計2017年全球數據中心光模塊出貨量在350萬-400萬隻，2018年或在900萬隻以上，超市場預期，其中蘇州旭創主打的CWDM4產品將成為爆款品種。

5、 高速光模塊需求旺盛的邏輯：數據中心和5G雙輪驅動光模塊持續高景氣，雲計算高速增長拉動雲數據中心建設，流量爆發驅動數通光模塊升級，400G預計18年起量，19年放量，公司400G已小批量出貨，率先拿到入場券；國內5G光模塊需求測算達90億美金，19年起量，20-21年達到高峰期，旭創處於領先地位（中興軟銀pre5G項目獨家，華為4.5G也在配套）；17-18年看北美100G放量，19-20年看北美400G升級、國內100G上規模和5G基站光模塊部署，增長驅動明確。隨著高清視頻、直播、VR等新需求推動流量爆發和數據中心網路架構扁平化，100G高速光模塊需求2018年將迎來持續高增長。未來數通高速光模塊市場將持續放量。5G組網架構改變，高頻段工作面臨倍增的基站部署密度，加之傳輸網帶寬升級，5G將對高速電信光模塊產生海量需求。

6、 客戶資源優勢：公司客戶包括Google、Amazon、華為、中興等多家國內外知名公司，具有穩定的晶元供應等能力，目前是全球數據中心應用領域光模塊產品最齊全的公司之一。2016 年，公司前五大客戶分別為 Google、華為、 Hyve Solutions、 Amazon、中興康訊， Google 降至 2016 年的

22.74%，前五大客戶佔比由2014年的82.58%降至2016年的 64.20%。在重組後，谷歌資本依舊持有中際旭創3%左右的股權。

7、 競爭力優勢：與蘇州旭創類似做光模塊封裝的廠商中，能夠批量出貨40G及100G多模光模塊的有光迅科技（002281.SZ），昂納科技（http://0877.HK），新易盛（300502.SZ）和海信寬頻（未上市），但是實現全系列100G單模光模塊批量出貨的廠商僅有蘇州旭創一家。這些公司在100G產品批量供應能力處於後發地位，無法在規模和成本與公司競爭。其餘光器件廠商的公司規模較小，且由於封裝技術的缺失很難躍遷為光模塊廠商，因此不足以對蘇州旭創在短時間內構成威脅。此外，旭創對400G OSFP模塊的研發，有助於在未來高速光模塊的市場中佔領先機，獲得先入市場的紅利。

8、 未來發展方向：公司在400G光模塊將延續100G時代的技術和市場優勢，400G在18年開始小規模應用，19年逐步起量，18年公司的400GOSFP先期佔據卡位優勢，QSFP-DD也將領先市場推出，400G時代頭部公司的優勢將更加明顯，行業集中度將進一步提升。在5G基站領域，公司也是國內領先的光模塊廠商，目前和華為中興全面合作，19年5G商用建設後，25G、100G前傳回傳光模塊爆發將拉動公司無線收入快速提升。此外公司在硅光和光晶元領域也有布局，未來公司全方位領先優勢將逐步顯現。

9、 財務和估值：根據2017年業績快報，公司2017年實現營收23.57億元，同比增長1690.79%，實現凈利潤1.59億元，同比增長1481.29%。業績暴增的原因是將蘇州旭創納入合併報表範圍。估值方面，PE、PB相對偏高，PEG相對合理。業績預測方面，18、19年公司業績總體呈上升趨勢，特別是EPS、ROE指標亮眼，PE有明顯的下降趨勢。

10、 風險提示：

1）競爭風險：競爭加劇可能導致公司的主導產品100G光模塊降價過快。

2）行業風險：全球數據中心建設放緩及5G商用進度低於預期。

免責聲明：本文分析觀點僅供參考，不構成投資建議，據此買入，風險自擔。投資有風險，入市需謹慎。

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