【投資連載】PE/VC世界的降龍十八掌 -（2）

前幾日，寫了《PE/VC世界的降龍十八掌-（1）》，收到一些朋友私信，表示還過得去，還可以湊合看看。「降龍十八掌」是金庸小說中的第一陽剛掌法和神功，「從投資到投後管理乃至投後項目退出」的角度肖恩大俠也整理了十八掌，因而今天繼續。

大家看看如有需要從哪些方面調整或者建議的話，可在本文下方留言區多多提出您的意見。

上回重點描述了「潛龍勿用（龍蛇之蟄）「和」見龍在田」兩掌，這一次重點說一下「尺蠖之屈（天蝮之屈）」和「或躍在淵（魚躍於淵）」這兩掌。

三、尺蠖之屈（天蝮之屈）

這一掌就是反稀釋條款，也叫反攤薄協議，英文為Anti-dilution provision。在投資過程中的這一掌一般用於優先股協議中，利用條款或協議的約定在被投公司如果進行後續融資（包括定向增發）的過程中，投資人避免自己的股份快速貶值及份額被過分稀釋而採取的保護性錯失，講究的是以退為進，可攻可守的策略。

有種說法這一掌原本可能為天蠖之屈，主要來源《易經?繫辭》的解釋尺蠖之屈之誤。暫且不說這學術上的事，然古語有云：「九三曰：君子終日乾乾、夕惕若厲、無咎」。何謂也？子曰：「君子進德修業，忠信，所以進德也，修辭立其誠，所以居業也。知至至之，可與幾也，知終終之，可與存義也。」尺蠖，小型昆蟲，屬節肢動物，其身體細長，行動時一屈一伸像個拱橋，休息時，身體能斜向伸直如枝狀。該掌法主要以退步側身雙掌下揮，作待機狀：若敵人自下路來犯，則避其鋒芒，屈以求伸。

投資人在之所以要制定反稀釋條款，主要是考慮到後一輪投資人在進入的時候會進一步攤薄上一輪的各項權益，如果被投企業在後一輪的融資過程中因估值降低而使得上一輪的綜合成本過高，則上一輪的投資人可無償獲得保護性的股份，使其份額不至下降；或者上一輪的投資人可以通過增資和優先認購的方式保持一定的股比——即調整性反稀釋和結構性反稀釋。

當年，武當派的張三丰老頭因其愛徒俞岱岩被殘害，趁著傷心的夜色，在種了棗樹的院子里以手指對著空中寫起了書法，反覆寫了「武林至尊，寶刀屠龍，號令天下，莫敢不從，倚天不出，誰與爭鋒」這二十四個大字；遂演化出一套極其高明的武功，其每一字包含數招變化：其縮也凝重，似尺蠖之屈，其縱也險勁，如狡兔之脫，淋漓酣暢，雄渾剛健。張三丰的太極拳是以滿打快，以靜制動，講究後發制人，而降龍十八掌出自少林，但這一掌以守為攻似有與一代宗師的少林之緣吧（考證張三丰為何離開少林不在本文討論之列）。

【投資案例】：滙豐銀行入股交通銀行

2004年8月18日滙豐銀行投資入股交通銀行，持股比例為19.9% ，當時雙方簽訂了《投資人權利協議》，並約定了反稀釋條款。交通銀行是中國首家全國性股份制商業銀行，於2005年6月23日在香港上市，在交通銀行上市公開發行股票及實施H股超額配售權的時候，滙豐銀行行使了該項投資時約定的權利。

隨著境外市場上市回歸A股之風颳起，2007年5月15日交通銀行又在上海證券交易所上市，由於登陸A股之後股票總數量大增，在股份份額不變的前提下，滙豐的持股比例被稀釋到了18.6%。2007年10月23日，滙豐又直接從二級市場增持，使其持股比例從18.6%上升到了19.15%；此舉又繞開了繁複的行政審批程序，保持了其在交通銀行的第二大股東地位，也利用了該反稀釋條款。

PS：在成熟市場，由於估值調整等因素，創業企業在進行下一輪融資過程中有不少情況會對估值進行下調，反稀釋條款出現和被實際應用的場景很多；而國內則無論基於面子還是其他原因，公司願意下調估值進行融資的情況總是有點即不尷不尬，又又尷又尬。

四、或躍在淵（魚躍於淵）

這一掌就是ESOP激勵（Employee Stock Ownership Plans），也叫「公司職工持股計劃」，通常用於有突出貢獻的高管與核心員工團隊，或者是為了吸引那些具有鬥志的各路英雄加盟。

平台和激勵往往是大部分有夢想的創業人員最好的一根大蘿蔔（再加點雞血，持久力度會更大）。事實上，針對不同層級的員工也有不同的激勵方式，無論是賞個饅頭，還是拍個馬屁，抑或是通過複雜的股票期權各類計劃，比如說 績效股份計劃、限制性股票獎勵、股票增值權、工股票購買計劃、員工股票所有權計劃等等；西方世界的花花激勵方式層出不窮，而且光是ESOP就還可以分為非槓桿型ESOP和槓桿型ESOP，意思嘛，大致上各位應該也能猜出來，結果嘛，各位也可以大膽地猜，有受益百倍之上的，也有被套再被套的。

古語有云：「九四曰，或躍在淵，無咎。《象》：或躍在淵、進無咎也。《文言》：九四曰「或躍在淵、無咎。」何謂也？子曰：「上下無常，非為邪也。進退無恆，非離群也。君子進德修業、欲及時也，故無咎。終日乾乾，反覆道也。 或躍在淵，進無咎也。」

無論投資者還是創業者，必須終日勤勤懇懇，時時警惕，必須自醒、自礪、自強，才能無咎（過錯）。 其實當投資機構投入一家企業之後，他們已經綁在一起了，在積極選擇之後，則更多是企業的實際運營和投資機構的增值投入啦，需當退則退，當躍則躍，可上可下，進退才能無咎。

... ...（郭靖）這第二掌或躍在淵，卻再也不敢留力，吸一口氣，呼的一響，左掌前探，右掌倏地從左掌底下穿了出去，直擊他小腹... ...

【投資案例】：華為、淘寶、2015年的A股市場

華為公司內部股權計劃始於1990年即華為成立三年之時，近三十年來華為公司令人艷羨的股權激勵實在可圈可點。無論是在創業時期的內部融資，還是在網路泡沫時期的虛擬股票計劃，新老員工隨著時間的推移逐漸獲得不同的分紅、期股，不僅僅獲得了核心的高層中層骨幹人員，而且在研發、市場拓展等各方面都幫助了華為自身的快速成長。

根據華為內部「員工股票期權計劃」數千頁的冊子中顯示，其員工持有了公司約99%的股份，而且絕大多數員工的持股量為數萬股，而極少一部分人的持股量達到了數百萬股，價值多大嘛，大家也可以網路上更多查一查和簡單算一算。PS：2012年，美國眾議院情報委員會建議政府阻止任何有華為參與的併購交易，原因是「無法確信華為不受外國政府影響」，這個…實在充滿了諸多的想像…，但這個不是肖恩大俠所關心的。

淘寶的激勵就選個最簡單的最能打動人心的例子好了：2000年，童文紅進入阿里的第1個職位是公司前台，之後陸續擔任集團行政、客服、人力資源等部門管理工作，現任阿里巴巴集團首席人力官（CPO）、菜鳥網路董事長。這，只是因為當時馬雲跟她說：你會有很多很多錢！而童文紅則覺得自己是「又傻又天真，又猛又持久」。PS:當時童文紅拿到了0.2%的股權。

2015年的A股市場，很多上市公司都推出了各類員工持股計劃，慘狀嘛，就不太多描述了... ....