新材料行業個股分析-晶瑞股份300655：江化微的競爭對手

投資要點：

1、 公司專註於微電子化學品的產品研發、生產和銷售，主導產品包括超凈高純試劑、光刻膠、功能性材料和鋰電池粘結劑四大類微電子化學品，廣泛應用於半導體、光伏太陽能電池、LED、平板顯示和鋰電池等五大新興行業。

2、 2017年度，公司營業收入實現較快增長。分產品來看，增長主要來源於超凈高純試劑、功能性材料和鋰電池粘結劑產品，超凈高純試劑營業收入19,783.11萬元，比上年同期增長17.87%,功能性材料營業收入6,557.89萬元，比上年同期增長30.51%,鋰電池粘結劑營業收入18,825.46萬元，比上年同期增長26.54%。

3、 公司毛利率較去年同期下降2.61個百分點，主要原因有兩個方面：一是由於隨著供給側結構性改革的深入以及安全環保要求標準的提高，一定程度上增加了公司上游原材料採購的成本，公司產品價格上漲幅度小於原材料價格上漲幅度；二是公司報告期內折舊較去年同期有所增加，導致公司製造費用增加。

4、 公司產品等級不斷提升，在中高端客戶市場的客戶儲備和開拓也取得突破，特別是中高端半導體市場全面進入收穫階段：第一，超凈高純試劑方面，公司的電子級雙氧水達到全球第一梯隊的技術品質，部分超凈高純試劑達到國際最高純度等級（G5），打破了國外技術壟斷，制定了多項行業標準，正在穩步推動進口替代，國內8寸和12寸標杆性客戶正在按計劃推進，其中已在華宏完成測試，即將進入中芯國際產線測試；第二，光刻膠方面，公司光刻膠產品規模化生產20多年，達到國際中高級水準，是國內最早規模量產光刻膠的少數幾家企業之一。公司承擔了02國家重大專項，已向02項目專項辦公室提交驗收申請，i線光刻膠已通過中芯國際上線測試，多款i線產品在天津中芯、揚傑科技、福順微電子等半導體廠通過單項測試和分片測試，取得了客戶的產品認證；第三，功能性材料方面，公司依託完善的光刻膠技術評價平台，開發了系列功能性材料用於光刻膠產品配套，為客戶提供了完善的技術解決方案，目前已進入半導體製造廠商宏芯微、晶導微的供應商體系。鋰電池粘合劑方面，寧德時代是公司的客戶之一。

5、 技術優勢：公司在產品品質方面堅持精益求精，部分產品已達到國內或國際先進水平。超凈高純試劑的核心產品超純氫氟酸、鹽酸、硝酸和氨水，純度等級已達到SEMI G3、G4等級，拳頭產品雙氧水技術突破國際壟斷，產品品質達到10ppt(相當於SEMI G5等級),成功填補了國內空白；功能性材料品種豐富、功能齊全，憑藉獨特的原料和配方優勢，可以有效滿足下遊行業不同的製造工藝製程要求；公司生產的光刻膠能夠提供紫外負型光刻膠和寬譜正膠及部分g線、i線正膠等高端產品，在國內率先實現了IC製造商大量使用的核心光刻膠即i線光刻膠的量產。

6、 客戶資源優勢：公司主要的優質客戶資源包括鋰電池行業客戶上海恩捷、比亞迪、力神、光宇、寧德新能源，光伏太陽能行業客戶天合、韓華、協鑫、阿特斯，半導體及LED和平板顯示行業客戶揚州傑利、有研半導體、士蘭微、揚州晶新、華潤上華、華燦光電、三安光電、信利、宸鴻、吉林華微，德豪潤達，汕頭超聲等知名企業。半導體客戶是對超凈高純試劑要求最高的領域，公司拳頭產品雙氧水已進入國內知名半導體廠商的供應鏈考察體系，其中已在華宏完成測試，即將進入中芯國際產線測試。

7、 產品齊全優勢：公司產品線較為豐富，包括超凈高純試劑、光刻膠、功能性材料和鋰電池粘結劑等多個大類產品線，超凈高純試劑主要包括超純氫氟酸、硝酸、雙氧水、鹽酸、硫酸、氨水、異丙醇等，功能性材料主要包括清洗劑、顯影液、剝離液、蝕刻液、稀釋劑和清洗液等。公司豐富的產品線可有效發揮產品協同效應，應用於半導體、光伏太陽能電池、LED、平板顯示和鋰電池等製造領域不同工藝環節，發揮清洗、光刻、顯影、蝕刻、去膜、漿料製備等作用，為客戶提供全面的產品和服務。

8、 所處細分行業概況：

（1） 超凈高純試劑和功能性材料：超凈高純試劑和功能性材料具有技術門檻高、資金投入大、產品更新換代快等特點。行業技術趨勢上看，滿足納米級集成電路製造和高世代平板顯示生產的技術需求和功能性需求是超凈高純試劑和功能性材料今後發展方向。

（2） 光刻膠：全球光刻膠需求不斷增長。據中經先略數據中心預測，在下游電子行業的帶動下，預計2019年全球光刻膠市場規模為87.7億美元，到2022年將突破100億美元。同時，光刻膠市場高度集中，全球市場主要被日本、美國、台灣等國家與地區的幾家大型企業所壟斷，如日本合成橡膠（JSR）、東京應化（TOK）、住友化學、美國杜邦等。隨著中國企業微電子化學品基礎研究的加強，部分國內企業已經突破了部分高端微電子化學品的生產技術，開始向國內電子生產企業提供質量穩定產品，未來光刻膠進口替代趨勢將更加明顯。

（3） 鋰電池粘結劑：受國內新能源汽車政策驅動，根據中國汽車工業協會統計，2017年新能源汽車產銷均接近80萬輛，分別達到79.4萬輛和77.7萬輛，同比分別增長53.8%和53.3%，新能源汽車的高速增長使得動力鋰電池需求同步劇增。鋰電池粘結劑作為製作鋰電池負極、隔膜的重要原料，國內鋰電池負極粘結劑未來幾年有望保持30%左右的高增速增長。

9、 外延發展劍指高純硫酸：公司以現金收購蘇州瑞紅少數股東權益，目前蘇州瑞紅已成為公司全資子公司，公司完成對業務板塊的梳理。同時公司收購江蘇陽恆80%股權，並引入日本三菱化學株式會社提純技術，通過陽恆將設年產9萬噸電子級。高純雙氧水和硫酸是12寸晶圓用量最大的兩種高純試劑，公司已經突破G5等級雙氧水，硫酸的布局將和公司現有產品形成協同效應，大幅增強公司競爭力。另外，公司擬在成眉石化園區投資新建8.7萬噸光電顯示、半導體用新材料生產基地。未來公司募投項目及眉山項目的建成投產將擴大公司規模，打造另一戰略基地。

10、 財務和估值：從2017年財報來看，公司業績總體良好，EPS、ROE、毛利率有待提高。當前估值相對偏高。業績預測方面，公司預計2018年一季度實現歸屬上市公司股東的凈利潤800-950萬元，同比增長23.46-46.6%。主要是公司努力開拓市場，同時瑞紅成為公司全資子公司，陽恆納入合併報表範圍所致。從全年來看，根據機構預測，18、19年公司業績總體呈上升趨勢，其中凈利潤增幅明顯。PE有明顯的下降趨勢。

10、風險提示：

1） 市場需求波動與市場競爭風險：公司的發展與半導體、光伏太陽能電池、LED、平板顯示和鋰電池等下遊行業的發展息息相關，如下遊行業產業政策、市場需求發生重大變化，將引起公司收入和利潤的波動，未來公司面臨業績下滑的風險。微電子化學品行業作為國家重點發展的產業，目前已經出現了一些具有較強競爭能力且與本公司部分產品相似的企業，包括西隴科學、江化微等，未來可能還會有新進入者，因此公司可能面臨比較激烈的市場競爭，從而削弱公司的盈利能力。

2） 原材料價格波動及成本、費用控制風險：公司生產所需的原材料品種較多，構成分散，主要為基礎化工原料，市場供應充足，但原材料的價格受原油、煤炭及採礦冶金、糧食等行業相關產品價格的影響，原材料的價格波動以及帶來的成本、費用波動，將給公司生產經營造成一定影響。

3） 應收賬款發生壞賬的風險：公司光伏行業客戶因為受行業整體景氣度波動影響，導致公司部分應收賬款逾期，若未來光伏行業受行業政策、市場競爭情況等因素影響出現波動，客戶因各種原因而不能及時或無能力支付貨款時，公司將面臨應收賬款發生壞賬損失的風險。