新材料行業個股分析-鼎龍股份300054：拋光墊有望成為公司成長新動能

投資要點：

1、 鼎龍股份是國內列印複印耗材龍頭企業,並成為國內最大規模的硒鼓供應商和彩色聚合碳粉國內唯一供應商，同時掌握硒鼓關鍵原材料晶元、顯影輥和充電輥的核心技術。主營業務涉及激光列印快印通用耗材、集成電路晶元設計與製程工藝材料、數字圖文快印與雲列印三大塊。

2、 公司目前在列印複印通用耗材行業已經形成全產業鏈布局，產品覆蓋到了產業鏈上下游的所有核心環節產品。目前，公司是國內硒鼓產銷規模最大的供應商，是國內唯一同時掌握硒鼓上游三大核心關鍵技術優勢和供應優勢（彩色聚合碳粉、硒鼓晶元、顯影輥）的企業，同時也是國內規模最大的激光硒鼓供應商。公司通過併購整合, 實現了彩粉/載體/晶元/顯影輥-硒鼓的全產業鏈布局。目前公司是國內兼容性彩粉寡頭,擁有2400 噸產能(本部2000 噸,佛來斯通400噸),並且佛來斯通產線擁有技改空間。產能瓶頸突破較為容易,由於產品高毛利率的特性,彩粉業務能夠為內生增長提供可觀的增量。此外,自有顯影輥、硒鼓晶元、載體等原材料生產線也使得公司旗下的珠海名圖、科力萊、超俊等硒鼓生產基地擁有一定的成本控制力。目前,顯影輥產品處於供不應求狀態,未來有望提供新的利潤增長點; 公司硒鼓產品滿產滿銷，預計未來將通過預留線擴產、收購、參股、綁定等方式做大硒鼓業務。2017年公司硒鼓產品市佔率約10%，2020年有望提升至30%，規模效應提升空間巨大。

3、 列印耗材行業市場規模：隨著全球整體經濟的逐漸復甦和印表機普及程度的提高，用戶對列印耗材的需求也將有所增長，預計未來五年全球列印耗材市場的出貨金額將基本保持平穩增長，年均複合增長將在0.3%左右，2018年將達到777.30億美元；未來五年中國列印耗材出貨金額的年均複合增長率為2.7%左右，2018年達到1421.41億元。

4、 同時，公司又是一家以科技創新為驅動力的新材料及半導體產業公司，公司近年的材料項目主要應用於集成電路行業，並已成為半導體拋光材料領域的國產先行者。公司研發的 CMP 拋光墊有望打破陶氏長期以來的壟斷局面,從立項至今,公司研發團隊經歷了5 年的時間,目前已經對國內包括中芯國際、武漢新芯等晶元廠商進行了送樣,認證周期大約為半年到一年。未來有望成為公司列印耗材行業之外的新增增長點。公司計劃募投兩期項目實現年產能50萬片，一期項目已於16年實現試產，同步全面啟動了公司國內CMP拋光墊客戶的送樣及驗證評價工作，同時為提高公司產品競爭力並加速客戶驗證效率考慮，公司投資建設了測試評價實驗室，並於17年4月投入使用。17年12月公司一款拋光墊產品通過客戶認證，全資子公司鼎匯微電子進入客戶供應商體系，標誌著公司CMP拋光墊取得重要突破。今年1月，公司與成都時代立夫科技有限公司及其現有股東天通股份等簽署股權轉讓協議，本次股權收購交易完成後，公司將持有時代立夫69.28％的股權。公司將在拋光墊產品的技術研發與客戶資源整合等方面，與時代立夫展開深入合作，協同效應有望凸顯，CMP拋光墊業務未來有望成為公司成長新動能。

5、 公司令市場期待的產品CMP拋光墊，2017年全球市場需求150億，中國25-30億，每年還將繼續增長。公司投資建設的CMP項目，1期規模10萬片，2期規模50萬片，隨後下遊客戶評價與測試工作，目前進度進展順利，公司將繼續擴大生產規模。目前全球生產晶元拋光墊的企業主要是陶氏，其壟斷了集成電路晶元和藍寶石兩個領域所需要的拋光墊90%的市場份額。此外，3M、卡博特、日本東麗、台灣三方化學等也可生產部分晶元用拋光墊，可見CMP拋光墊技術主要被美、日和台灣部分企業壟斷。CMP研磨液和研磨墊技術壁壘深，國內90%以上依賴進口。以安集微電子和鼎龍股份為代表的行業龍頭企業率先打破CMP材料領域技術封鎖，在人力成本和本土化銷售方面具有顯著競爭優勢，未來將受益於國內高速增長的半導體材料市場和廣闊的進口替代空間。

6、 彩粉、晶元雙核心產品為公司構築護城河：鼎龍收購佛來斯通之後成為國內唯一兼容彩粉供應商。深圳超俊、珠海名圖、科力萊將進一步加大對鼎龍彩粉的需求，目前彩粉自用比例只有約30%，未來提升空間巨大。晶元業務方面，子公司旗捷科技收入1-9月份同比增長59.95%，未來有可能拓展至列印領域之外的晶元業務，晶元業務具有良好增長空間。旗捷行業市佔率逐步提升至20%左右,目前為業內第二,未來發展空間仍然較大。

7、 財務和估值：從2017年報來看，公司業績總體良好，EPS、ROE有待提高，估值較為合理。業績預測方面，公司預計2018年一季度凈利潤同比下降20%至40%，主要原因公司歸結為國內通用硒鼓市場競爭逐步加劇，行業在消化產能的同時利潤逐漸向產業鏈上游及優勢企業集中。為了進一步鞏固和提高市場佔有率，公司調整了部分硒鼓產品價格以加大產品出貨量。但受人民幣升值因素共同影響，公司硒鼓產品營業額及銷量同比增長同時利潤增速出現下滑的局面。從全年來看，根據機構預測，18、19年公司業績總體呈上升趨勢，PE有進一步下降的趨勢。

10、風險提示：

1） 匯率波動風險：由於公司硒鼓產品的主要銷售市場為國際市場、彩色碳粉產品也有部分客戶為國外客戶，因此，公司營業收入中的較大部分來源於外匯收入，匯率的波動會對公司的業績造成一定的影響。

2） 產品降價風險：目前，公司營業收入仍主要來源於激光列印快印通用耗材業務板塊，而產業鏈終端通用硒鼓產品市場處於充分競爭狀態，同業競爭者較多，行業集中度偏低。期，部分廠商採取降價策略導致產品整體價格水平有所下降，未來亦有可能公司採取主動降價策略，以提高市場佔有率。

3） 商譽減值風險：目前公司因實施併購重組已累計形成商譽金額8.67億元。根據《企業會計準則》相關規定，未來如併購對象經營受到宏觀經濟形勢、市場環境變化、企業自身管理等因素影響而導致經營狀況惡化，將存在商譽減值風險並對公司當期業績造成不利影響。

4） 環保風險：公司部分產品生產過程中會產生廢水、廢料或廢氣。 由於不可預見性因素、環保設施管理漏洞、人為操作失誤等原因，可能導致發生環境污染事故並對公司正常經營造成影響。

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