一帶一路，哪些國家最可能因此駛上發展「快車道」?

一帶一路國際合作高峰論壇正在進行中。

有人說這一局面加上甚囂塵上的地方保護主義浪潮，標誌著全球化的發展步入了「冰封期」。

然而我們卻看到，無論是美國總統特朗普上台後從民粹主義向實用主義的轉變，還是歐洲大選中極端黨派的頻頻失利，都顯示主要發達經濟體並未走上閉門造車的封閉之路。

而對於還以發展經濟為最優先事項的諸多發展中國家而言，全球化更是一條只能進不能退的單行道。

因此，也就不難理解為什麼在中國提出「一帶一路」戰略之後，無論是發展中國家還是發達國家都熱烈響應。

昨天的峰會開幕式上，一連串的重磅數字明確了中國將要投入的資源：

向絲路基金新增1000億人民幣。

鼓勵金融機構開展人民海外基金業務，規模約3000億人民幣。

國開行、進出口行分別提供2500億和1300億等值人民幣專項貸款。

與30多個國家簽署經貿合作協定，明年起舉辦中國國際進口博覽會。

三年內向沿線國家提供600億元人民幣援助，向有關國際組織提供10億美元落實合作項目。

然而，在 「一帶一路」沿線的眾多國家中，究竟誰能受益最多？誰因此可能成為下一個經濟騰飛的代表？又有誰會成為金融投資領域的新熱點？

雲鋒金融從稟賦、意願和金融市場發展這三個方面，深入分析「一帶一路」沿線國家的同與不同，試圖解答上述三個問題。

需要提醒讀者注意的是，本文所說的「一帶一路」沿線國家並不包括歐洲發達國家和拉美國家。儘管他們參與「一帶一路」的熱情也很高，但由於前者經濟結構較為成熟，後者不屬於「一帶一路」的布局重點，因此受益於這一戰略的程度有限。

第一部分：稟賦

「一帶一路」的沿線國家橫跨亞歐和非洲大陸，伴隨其區域差異的是這些國家在經濟基本面、發展模式等方面的巨大差異。

經濟學中有 「稟賦」(Endowment)的概念，是指一國擁有的各種生產要素，包括勞動力、資本、土地、技術、管理等，可以理解為一個國家或地區的「初始配置」。了解「一帶一路」沿線國家的「初始配置」，才能夠更好地展望其對「一帶一路」戰略的受益情況。

經濟概況

先從一張三維圖上了解「一帶一路」沿線國家目前的經濟發展情況。

註：印度由於人口較多，未在圖中顯示

資料來源：世界銀行2015年統計，雲鋒金融整理

可以看到，從GDP總量來看，印度、俄羅斯、印尼、土耳其、沙特等國名列前茅。

人口數量來說，印度、印尼、巴基斯坦、孟加拉國排名前列。

而從人均GDP來看，處於高位的除了新加坡這樣的發達國家之外，大多是類似卡達、阿聯酋、科威特等資源型國家。

整體來看，體量越大、越富裕的國家，由於「一帶一路」戰略對其的邊際影響較小，因此不會屬於最受益的國家之列。

基礎設施需求視角

由於 「一帶一路」戰略的重點是基礎設施建設，因此目前對基礎設施建設需求最迫切的國家將首先受益。

我們對「一帶一路」沿線國家的基礎設施情況做了統計。

註：港口設施質量和物流表現指數均為越高越好；表格按這兩個指數加總後的升序排列

資料來源：Datastream，雲鋒金融整理

由表中可以看出，亞洲，尤其是中亞各國是基礎設施較為落後的地區。相對來說，東歐和中東地區的基礎設施情況較好。

而在亞洲地區，亞洲開發銀行研究院曾經發表報告，列出了在2010年至2020年基礎設施總需求絕對值前十的亞洲國家。

資料來源：亞洲開發銀行研究院

經濟結構

從過去新興市場國家的經濟增長經驗來看，工業和製造業是經濟騰飛的關鍵。而當「一帶一路」戰略將基礎設施改善之後，最受益的也同樣是這個國家的工業和製造業。

因此受益於「一帶一路」的國家，還應當與該國目前的工業化水平直接掛鉤。

資料來源：世界銀行2015年統計，雲鋒金融整理

從基礎設施需求和經濟結構視角綜合來看，我們認為中亞和南亞各國將最受益於「一帶一路」戰略中基礎設施合作的部分，代表國家如巴基斯坦、孟加拉國、哈薩克等。

貿易視角

「一帶一路」沿線國家的貿易情況極不均衡，既有以資源出口國和經濟較發達地區為代表的高順差國家，也有非常依賴進口的高逆差國家。

資料來源：世界銀行2015年統計，雲鋒金融整理

在「一帶一路」戰略中，除了基礎設施建設之外，中國還將致力與沿線國家的貿易合作，尤其是加大從這些國家的進口力度，因此出口結構與中國需求最匹配的國家也會最為受益。

那麼中國現在的進口需求是什麼？除了主要從發達國家進口的高附加值機電產品之外，我們認為新增的進口需求主要體現在三個方面：

第一是以原油和天然氣為代表的自然資源。

去年中國原油進口量攀升13.6%至3.81億噸，為2010年以來最大年增幅，12月更是超越美國成為全球最大石油進口國。

資料來源：Bloomberg

在這一項上，中東各國有天然的對接優勢，而俄羅斯和中亞各國因為近幾年陸續上馬的陸路管道項目也具有較高的合作潛力。

資料來源：中信證券

第二是 「新經濟」更需要的大宗商品。

高盛在去年的研報中曾經分析，在最近幾年裡，中國對以大麥、鋼鐵、柴油為代表的「舊經濟」商品需求增長疲軟，而對以大豆、鎳、汽油為代表的「新經濟」商品需求卻不斷增強。這種趨勢在未來很可能將延續。

資料來源：高盛

那麼對於這些「新經濟」商品來說，誰會成為最大的供應商？以鎳為例，目前全球的鎳生產國中，菲律賓、俄羅斯、印度尼西亞位居前列。

資料來源：美國地質勘探局，雲鋒金融整理

第三是消費升級帶來的進口食品和消費品。

近幾年來，泰國、菲律賓等國的食品在中國開始流行。鑒於飲食習慣和消費品產業的發達程度，我們認為東南亞國家將成為此輪消費升級進口中「一帶一路」沿線國家的贏家。

資料來源：Wind，雲鋒金融整理

從貿易視角綜合來看，俄羅斯、中亞和東南亞各國將最受益於「一帶一路」戰略中貿易合作和商品進口部分。尤其是中亞國家，可以藉此改善貿易逆差情況，有助於其國際收支恢復平衡。

第二部分：意願

稟賦決定了一個國家能否受益，但最終受益與否需要這個國家高度重視「一帶一路」戰略，並積極推進項目落地，即所謂意願。

這一相對主觀的評判標準，可以從兩方面體現，一個是合作協議的簽署規格，一個是合作項目的實際進展。

合作規格

截至2016年底，中國已與70多個國家、地區和國際組織簽署了「一帶一路」相關的聯合聲明、合作備忘錄或中長期發展規劃。

然而，這些簽署文件的規格差別很大，我們對涉及國家進行了分類。

註：文件的規格和實操意義由上至下依次遞增

資料來源：雲鋒金融整理

從合作的規格和力度可以看出，中亞、南亞和東歐部分國家對「一帶一路」戰略表現出最為強烈的興趣。其中俄羅斯、巴基斯坦、孟加拉國、白俄羅斯等國進展尤為顯著。

項目落地

截止2016年底，中國擬在建工程網共收錄一帶一路海外重大項目 544 個，總投資額超 6400 億美元，區域集中在非洲，東南亞，南亞，俄羅斯等地。

資料來源：中國擬在建工程網，雲鋒金融整理

在這其中，中巴經濟走廊和孟中印緬經濟走廊是優先推進的兩個項目。因此目前與巴基斯坦和印尼合作的項目最多，分別為 65 個和 35 個，此外項目比較多的為俄羅斯 34 個，肯亞 22 個。

而從投資規模來看，對俄羅斯的投資規模最大，超過 1000 億美元，以交通類與能源類項目為主。其次為巴基斯坦(646 億美元)，馬來西亞(590 億)，和埃及(534 億)。

資料來源：國金證券

因此，在項目落地方面，俄羅斯、巴基斯坦和東南亞的部分國家如馬來西亞和印尼走在了前面。

綜合以上兩個方面，從意願角度來講，以俄羅斯和巴基斯坦為首的傳統合作和友好國家，以及亞洲的部分國家如馬來西亞、孟加拉國等，是最有希望受益於「一帶一路」戰略的國家。

第三部分：金融市場發展

目前「一帶一路」沿線國家的金融市場發展都相對落後。

截止2016年底，所有「一帶一路」沿線國家的上市公司市值加總約為3萬億美元，相當於中國上市公司總市值（含海外上市）的30%。其中印度、南非、泰國、沙特等國的金融市場發展相對居前。

註：數據截止至2016年底，部分國家數據截止至2015年底

資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理

若考慮國際主流投資者可投資的金融市場，MSCI新興市場指數中包含了15個「一帶一路」沿線國家，MSCI前沿市場指數中則有18個。

註：菲律賓同時屬於MSCI新興市場和前沿市場兩個指數

資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理

總結

綜合了稟賦、意願以及金融市場的發展情況，我們認為隨著「一帶一路」戰略的推進，國際投資者最應當關注的國家分別是MSCI新興市場指數中的俄羅斯、馬來西亞、波蘭和菲律賓，以及MSCI前沿市場指數中的巴基斯坦、孟加拉國和哈薩克。

「一帶一路」戰略將在改善這些國家的基礎設施方面起到積極作用，同時配合不斷升溫的貿易往來，以及積極務實的項目落地，這些國家的經濟和金融市場將注入新的活力，發展也很可能因此駛上「快車道」。