董明珠的「胡蘿蔔加大棒」

作者 不惑君

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現金分紅，這是董明珠與機構投資者博弈的「胡蘿蔔加大棒」。而過去的兩天，董明珠一手拿起大棒把機構投資者們掄倒在地——2017年度不分紅，另一隻手又拎著胡蘿蔔在機構投資者們眼前晃動起來——2018年中期分紅。

在經歷了格力電器管理層與珠海國資委、以機構投資者為代表的中小股東與第一大股東格力集團的兩次博弈後，董明珠與機構投資者展開的第三次博弈正隨著5月31日股東大會的臨近而逐漸推向高潮。

一

2012年5月25日，珠海，多雲。

這天是格力電器舉行股東大會的日子，結果不大的會議室擠進了200多人，一下子人滿為患。包括公募基金、QFII、私募、券商在內的機構投資者們頂著30°的高溫，紛紛從全國各地趕來。馬上，作為中小股東的他們就將與第一大股東格力集團進行一場中國資本市場歷史上堪稱經典的對決。

半個月前，格力電器接到格力集團的通知，朱江洪不再擔任格力集團董事長、法定代表人、總裁、黨委書記，董明珠出任集團董事長、法定代表人，魯君四齣任集團副董事長，周少強出任集團董事、總裁、黨委書記。同時，格力集團推舉董明珠、周少強、魯君四、黃輝4人參與5月25日股東大會的董事選舉。

此消息一經傳出，立馬在機構投資者圈子裡炸了鍋。

機構投資者們發現，從珠海國資委副主任「空降」到格力集團擔任總裁一職，並被格力集團推舉為董事候選人的周少強年僅40歲，此前並沒有在家電行業從業的經驗。有機構投資者在股東大會前就放出話來說，如果周少強當選格力電器董事，他們就「用腳投票」，立馬減持走人。

結果，他們選擇了先去股東大會上「用手投票」。那天的股東大會氣氛熱烈極了，一位坐在前排的機構投資者代表直接表示，建議中小投資者們聯合起來，將周少強擋在董事會門外。坐在她旁邊的另一位機構投資者代表則提示，格力集團擁有約20%的股權，因此只要格力集團願意，其他投資者是無法真正阻止的。

最後，投票開始了。結果是，耶魯大學基金會和鵬華基金推薦的候選人馮繼勇獲得了佔全部表決權113.66%的票數，成功當選董事。而周少強只獲得了佔全部表決權36.6%的票數，意外落選。這一投票結果公布的時候，現場響起了熱烈的掌聲——在這場具有歷史性意義的博弈中，機構投資者為代表的中小股東們贏了！

這年的6月7日，時任證監會主席郭樹清在首屆基金業年會暨基金業協會成立大會上表示，「格力電器股東會上，一家境外合格機構投資者耶魯大學基金會和鵬華基金推選的董事獲任，市場對改善這家企業的公司治理頗有期待。隨著越來越多投資機構參與到公司治理，必將深刻影響上市公司的決策機制。」

二

機構投資者在與格力電器博弈中的勝利，要歸功於以朱江洪為代表的格力電器管理層與珠海市國資委在另一場博弈中取得的勝利。

2003年，一篇名為《格力進軍廚具市場》的新聞稿引起軒然大波。新聞刊出後，格力電器立馬發布聲明，稱「格力電器」及「格力空調」品牌被盜用。而新聞稿中進軍廚具市場的格力小家電則回應稱，自己使用「格力」字型大小和商標為格力集團授權的合法行為。而格力集團也迅速聲援，稱「確曾授權」。

於是，格力集團和格力電器之間圍繞「格力」商標進行的「父子之爭」爆發了，並在資本市場上引發了大討論。經過多番較量後，這場爭奪最終以2005年12月格力集團宣布將商標無償轉讓給格力電器，以及2006年8月格力電器董事長朱江洪兼任格力集團的董事長、法定代表人、總裁和黨委書記而告終。

「父子之爭」結束了，但以朱江洪為代表的格力電器管理層深刻意識到了格力集團「一股獨大」存在的公司治理隱患。2006年之前，第一大股東格力集團和第二大股東格力房產分別持有格力電器50.28%和8.38%的股權，實際控制人珠海市國資委在格力電器的發展中擁有無可挑戰的決定權。

在這種情況下，資本市場幫了格力電器管理層的大忙。2006年4月格力電器完成股改後，格力集團和格力房產的持股比例分別下降至41.36%和6.89%。在格力電器隨即進行的2005年年度股權激勵中，格力集團又拿出713萬股，由格力電器管理層按當年度每股凈資產價格購買，這使得格力集團的持有比例進一步減少到了39.74%。

同時，2006年8月，格力電器10家核心渠道商為主要股東的京海投資成立，註冊資金1億元。2007年4月25日，按照格力集團履行股權分置改革的承諾，京海投資作為戰略投資者受讓彼時格力集團所持有的格力電器10%的股權。這樣一來，格力集團的持股比例進一步下降到29.74%。

此後，格力集團和格力房產還通過二級市場，分別減持了所持格力電器6.9%和5.4%的股權。又經過兩次股權激勵，格力集團又把格力電器1.33%和1.28%的股權轉讓給格力電器管理層。2007年12月和2012年1月，格力電器還進行了兩次增發，格力集團和格力房產的持股比例被進一步攤薄。

在2012年5月25日股東大會召開之前，格力集團和格力房產的持股比例合計已不足20%，而前十大股東中的7席則被機構投資者佔據。最終，以機構投資者為代表的中小股東們聯合起來，將第一大股東格力集團推舉的董事候選人周少強拉下了馬，格力電器優良的公司治理結構真正確立起來了。

三

實際上，在那次股東大會上，取得最大勝利的還不是機構投資者，而是董明珠。在董事選舉環節，董明珠獲得了佔全部表決權126.05%的票數，順利當選董事。在隨後舉行的董事會上，董明珠又當選格力電器董事長，並被續聘為公司總裁。格力電器從「朱董配」正式進入「董明珠時代」。

從此，圍繞格力電器進行博弈的主角，換成了董明珠和機構投資者。

在機構投資者與格力集團的「蚌鶴相爭」中，董明珠是「漁翁得利」的一方。財新在《格力陽謀》一文中寫道，「朱江洪退休，董明珠勢必當董事長，國資委對此也很無奈，畢竟如果她不當董事長，對資本市場影響會比較大，但又怕她權威太大，形成內部人控制，所以就派國資委副主任過來當總裁，希望能起到制衡作用。」

董明珠回報機構投資者的是現金分紅。2013年，格力電器現金分紅30.08億元，股息支付率達40.4%，而此前5年最高也僅為32.04%。2014年，格力電器的股息支付率提高到63.31%。2015年，雖然遭遇上市以來首次營收和凈利雙降，但格力電器的股息支付率卻達71.48%。2016年，格力電器更是派發了108.28億元的超級紅包，股息支付率達70%。

有機構投資者告訴不惑君，由於業績穩步增長，治理結構合理，特別是超高比例的現金分紅，格力電器過去幾年一直是機構投資者眼中的「超級白馬股」，地位甚至不亞於貴州茅台。董明珠也深知這一點的要害，在需要機構投資者配合的時候，分紅便是董明珠拎在機構投資者眼前晃動的「胡蘿蔔」。

2016年10月28日，格力電器召開股東大會，就發行股份收購珠海銀隆100%股權及募集配套資金97億元進行表決。據《中國證券報》的報道，在收購珠海銀隆的方案披露之初，不少機構投資者便明確表達了反對態度。為了爭取足夠多的贊成票，公司管理層在與機構投資者的溝通中拿「分紅」反覆說事。

而在那天的股東大會上，也不知道是一時興起還是有意為之，董明珠因為進門時沒有收穫掌聲發飆，「格力沒有虧待你們！我講這個話一點都不過分。你看看上市公司有哪幾個這樣給你們分紅的？我5年不給你們分紅，你們又能把我怎麼樣？兩年給你們分了180億，你去看看哪個企業給你們這麼多？」

結果，這一次，機構投資者們閉上眼，暫時忘記了「胡蘿蔔」的誘惑，用反對票讓收購珠海銀隆一事泡湯。

四

事實證明，不讓女人買東西，後果真的很嚴重。

「胡蘿蔔」不好好吃，卻挨了一記「大棒」的機構投資者們對於格力電器不分紅的理由並不買賬。在4月25日晚上長江證券組織的電話會議上，有機構投資者就表示，且不說格力電器賬上趴著近千億的現金，光是每個季度的現金流就足以應付投資集成電路等項目的資本開支，完全不必以犧牲分紅為代價。

而事後格力電器表示將於2018年中期分紅讓很多機構投資者更加確信格力電器2017年度不分紅的真正原因並不是為了應付投資集成電路等項目的資本開支。在電話會議上，格力電器董秘望靖東表示，「我們還在圍繞規劃做一個進一步的細化投資方案」。那麼，投資方案還沒出來就先把分紅全部截留了，這半年就這麼急著用錢嗎？

很多機構投資者開始猜測，格力電器不分紅的原因到底是什麼。是報復機構投資者投票反對收購珠海銀隆嗎？不至於。而且，董明珠目前持有格力電器4431.85萬股，光是2016年度分紅就獲得7977萬元的稅前收益，以不分紅報復機構投資者是一種「殺敵一千，自損八百」的魯莽行為，董明珠不會這麼干。

那麼，是為了確保董事長連任嗎？

不少機構投資者告訴不惑君，考慮到今年5月31日的股東大會上，董明珠需要機構投資者像2012年和2015年一樣投票選舉她當選董事，從而保證連任董事長。在這樣的敏感時期，董明珠肯定不敢「得罪」機構投資者，因此將一如既往地進行高比例分紅，股息支付率估計在60%-80%之間。

但結果為什麼恰恰相反呢？「機構投資者們想的是，『你先給我們分紅，我們才選你』，但如果站在董明珠的角度考慮的話，她想的很可能是『你們先選我，我再給你們分紅』。不然，格力電器為什麼要把分紅放到2018年中期，也就是股東大會選舉之後呢？」有機構投資者這樣給不惑君分析。

退一步講，董明珠也可以遵照機構投資者的博弈路徑，選擇一如既往地給機構投資者大比例分紅，從而換取5月31日股東大會上的支持。只是，2016年10月28日股東大會上，機構投資者投下反對票致使收購珠海銀隆泡湯，讓董明珠和機構投資者之間的博弈變得複雜化了。

不管怎麼說，一個月後的格力電器股東大會，有好戲看了！

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