巴菲特：我投資生涯前25年所犯的錯誤

本文摘自1989年巴菲特致股東信

第一個錯誤

僅因價格便宜而買入

我的第一個錯誤，當然就是買下伯克希爾的控制權。

雖然我很清楚該公司的業務——紡織製造——沒什麼前景，卻因為價格便宜而受誘惑買下了它。 雖然在我的早期生涯，買入這樣的股票回報尚可，但是直到1965年投資伯克希爾後，我開始明白這種策略並不理想。

如果你以極低的價格買進一隻股票，通常這家公司的價格會有所波動，使你有機會以不錯的獲利脫手，雖然這家公司的長期表現可能很糟糕，我稱之為「雪茄屁股」投資法：

街頭髮現的僅可再吸一口的雪茄，可能冒不了多少煙，但是這種「買廉價貨」的方式卻使那一口煙成為純利。

1. 廚房裡絕不會只有一隻蟑螂

不過，除非你是清算專家，否則用這種方式買股票是愚蠢的。

第一，原來「划算」的價格最終可能並不划算。在一家困頓的企業中，一個問題還沒解決，另一個又冒了出來——廚房裡絕對不會只有一隻蟑螂。

第二，任何你所獲得的最初優勢很快會被這家公司的低回報率所侵蝕。

例如，你用800萬美元買下一家出售價格或清算價值為1000萬美元的公司，若你能馬上把這家公司出售或清算，你可以賺取很高的回報。

但若這家公司在10年後以1000萬美元的價格賣掉，而在這期間，它只能掙得並派發相當於投資成本很少幾個百分點的股利，那麼這項投資就讓人大失所望。

時間是優秀公司的朋友，卻是平庸公司的敵人。

或許你認為這個原則太平淡無奇了，可這是我歷經艱辛才得以領會的，事實上，我不得不學習好幾次。

2.馬不行，騎師再好也沒用

買下伯克希爾不久，我通過一家後來併入伯克希爾的多元零售(Diversified Retailing)公司買了巴爾的摩的一家百貨商店——霍士柴爾德?科恩(Hochschild Kohn)。

我以低於賬麵價值相當大的折扣價買入，其人員配備是一流的，而且該交易還有一些額外的利益——未入賬的不動產價值和大量的先進後出(LIFO)庫存。我怎麼能錯過？

哦！三年後我幸運地以買入價左右的價格將這家公司脫手。在我們公司結束了與霍士柴爾德?科恩公司的「婚姻」後，我的追念，就像鄉村歌曲中的丈夫所唱的那樣："我的老婆跟我最好的朋友跑了，然而我還是非常挂念他！"

我可以給大家舉出更多我自己「買便宜貨」的愚蠢行為，但是我相信你早已了解：

以一般的價格買下一家非同尋常的公司，要比用非同尋常的價格買下一家一般的公司好得多。我是一個遲鈍的學生。不過，現在我們買入公司或普通股時，會尋找配備一流管理層的一流公司。

這正好引入了一個相關的教訓：

好騎師也要配備駿馬而非弩馬才能有上佳表現。

伯克希爾紡織與霍士柴爾德?科恩都有德才兼備的人在運作。若同樣的管理層受雇於具有良好經濟特質的公司，將會取得優異的成績。然而，他們在流沙中奔跑是永遠無法前進的。

我曾說過好幾次，當一個以卓越才智聞名的經理人對付一家以糟糕的經濟狀況聞名的企業後，紋絲不變的是這家公司的名聲。

要是我過去沒有那麼充沛的精力去創造這些例子該多好。我的行為正如梅伊?韋斯特(Mae West〕所承認的那樣："我是白雪公主，但我四處飄蕩。"

另外一個相關的教訓是：

慢慢來。

在經歷25年買入與經營大量不同企業的歲月之後，我還是沒能學會如何去解決企業頑症。我們學會的是如何避開它們。

在這種程度上，我們能夠成功，不是因為我們擁有越過7英尺跳欄的能力，而是因為我們集中精力去尋找自己可以邁過的1英尺的跳欄。

這項發現可能看起來不公平，但是不管是在企業經營或是投資領域，通常做輕鬆明了的事比解決難題更有利可圖。有時，難題必須要解決，就像我們開始經營《水牛城星期日報》的案例一樣。

還有些時候，一家卓越的公司一度遇到可以解決的大問題時，會出現難得的投資機遇，正如多年前美國運通公司(American Express)和政府僱員保險公司(GEICO)的案例那樣。不過總而言之，我們做得更好不是屠龍，而是躲避它們。

註：巴菲特在經營《水牛城星期日報》、美國運通和政府僱員保險公司時，都成功地扭虧為盈。

第二個錯誤

忽視了「習慣性規則」

我最驚人的發現是：有一種看不到的力量對企業起著舉足輕重的影響，我們可以稱之為「習慣性規則」。

在商學院時，沒有人告訴我這種規則的存在，而我也不是一進入商界就能直觀地理解它。我以為任何正當、聰明、有經驗的管理者都會自動做出理性的商業決策，但是隨著時間的推移，我發現事實不是這樣。相反，當習慣性規則起作用時，理性常會萎縮。

舉例來說：

1.就好像是受牛頓第一運動定律的控制，一項習慣都會抵制對現有方向的任何改變；

2.就像工作會膨脹到填滿所有可利用的時間，企業的項目或購併最終會吸盡所有可利用的資金；

3.任何領導想做的事，不管有多荒謬，下屬們都會迅速拿出詳細的回報率和戰略研究來支持它；

4.同業的舉動，不管是做擴張、購併或是確定經理人報酬或者其他什麼事情，都會被不假思索地模仿。

是習慣的力量而非腐敗或愚蠢，引導公司走上這些路子，而這種引導幾乎都是誤導。

在我因為忽視了這種規則的力量而犯下許多代價高昂的錯誤之後，我便儘可能用減少其影響的方式組織和管理伯克希爾……

在犯下其他幾個錯誤之後，我學會只與我所欣賞、信任和尊崇的人合作。就像我之前曾提到的，這種策略本身不會保證成功，二流的紡織工廠或是百貨公司不會只因為管理人員是那種你願意自己女兒嫁給他的人就蒸蒸日上。

然而，公司的所有人——或是投資人——如果能做到與那些待在具有良好經濟特質的公司的人合作，就能成就奇蹟。

相反，我們不希望與那些缺乏值得尊重的品格的管理者為伍，無論他們企業的前景有多麼吸引人，我們從沒有與一個壞人成功地做一單好生意。

最糟糕的錯誤

錯失買入機會

我的一些最糟糕的錯誤是公眾所沒有看到的。那就是有一些股票或者公司，我很明白購買它們的優點，然而我沒有購買。

錯失一些個人能力之外的大好機會當然不是什麼罪過，但是我卻白白錯過一些輕易送上門且完全在我理解範圍內的大買賣，對於伯克希爾的股東，當然包括我自己本身在內，這種只能吮吸拇指的損失是難以估計的。

別人眼中的「錯誤」

保守的財務政策

我們一貫保守的財務政策看似是一種錯誤，不過我個人並不認為如此。

回想起來，很明顯，在伯克希爾我們只要有顯著更高的經營負債率(儘管還是保守)，就會得到遠比現在實際每年平均23.8%還要高的股本報酬率。

即使是在1965年，我們大概也能夠判斷，更高的經營負債率有99%的幾率只帶來好處。

相應地，我們也看到只有1%的幾率，在某種內部或外部突發因素的作用下，常規的負債率引發了介於暫時痛苦和拖欠債務之間的某種後果。

我們不會想要有那種99比1的賠率，永遠都不會。在我們看來，一次痛苦和恥辱的小機會不能用一次超額回報的大機會來抵消。

只要你的行為合理，你就一定能夠得到好的結果；在大部分類似情形下，負債經營會讓形勢發展得更快……

但我從來都不會太著急，我享受過程甚於結果，雖然我們也已經學會去承受結果。

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