流著華為狼性之血，自我革新之後利潤迎來爆發

17年前，美國艾默生作價7.5億美元收購華為的控股子公司安聖電氣，震動業界。

讓人沒想到的是，那次正常的業內併購事件，對之後的中國電氣界產生了翻天覆地的影響。

安聖併入艾默生之後，買個幾千塊的測試工具都要打報告到美國總部，走冗長的審批流程，這讓狼性精神熏陶已久的華為老員工感覺像被戴上了鐐銬。

於是他們紛紛辭職，投入到創業的浪潮中。

是金子到哪裡都會發光。

這批員工在創業潮中披荊斬棘，逐漸做大，如今中國本土優秀的電氣公司幾乎都被華為血統的管理層掌控著。

匯川技術、藍海華騰、英維克、麥格米特、禾望電氣，他們相繼在A股上市，翻看他們的管理層簡歷，幾乎都來自同一個地方。

從以前的同事戰友，到現在各自獨當一面，這些前華為員工書寫著中國電氣界的輝煌，而今天的主角，也是一家管理層具有華為和艾默生背景的公司---英威騰（002334.SZ）。

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英威騰2010年1月在A股中小板上市，9個月後，匯川技術登陸創業板。

匯川是工控電氣界的一哥，憑藉出色的電梯一體化技術，乘著中國的房地產東風高速發展，目前市值已經超過450億，業內無人能敵。

君臨曾經在早前的文章中多次提及匯川，無論是業內人士還是投資者，對他同樣不吝讚美，近年來的股票回報率也是相當出色。

而同處深圳，業務板塊類似的英威騰，看上去似乎遜色不少，目前市值也就60億左右，這巨大的差距背後究竟是什麼原因呢？

這或許與兩者迥然相異的發展路線有關。

相對於匯川走內生增長的路線來說，英威騰剛上市那會卻太急於砸錢搞併購了。

IPO募到7.4億後，便開啟買買買模式，外延擴張讓人眼花繚亂。

2010年9月，控股無錫德士卡勒，加碼電梯智能控制系統；

11月，參股香港固高科技，布局運動控制器；

2011年2月，控股上海御能動力，穩固伺服驅動器市場；

3月，收購斯恩泰，開拓UPS電源業務；

6月，收購西安合升動力，完善電機業務布局，與伺服驅動器形成互補。

2014年，出資設立電動汽車驅動技術公司，進入新能源汽車領域。

2015年至今，又通過設立或參股形式，進入了機器人運動控制領域、光伏發電行業以及新能源充電設備領域。

以上大大小小十多家子公司，如果說都能盈利，彼此形成高效的協同效應，那英威騰管理層絕對是6到飛起的。

可是這十多家企業在2016年盈利的卻不到5家，甚至有些子公司更是長期虧損。

盲目的外延擴張，導致英威騰的管理層力不從心，凈利潤起伏也變得很大，2016年公司的扣非凈利潤更是同比下跌60%之多。

2016年業績的大幅下跌，一方面源於下游市場的階段性低迷，另一更重要的原因是公司費用的大幅提高，人力資源支出加大，同時確認了大量壞賬損失和商譽減值。

由此可見，謀篇布局不一定要個個領域都一擊即中。

突出重點，直擊要害，效果反而可能更好。

2

痛定思痛，管理團隊及時意識到了這一點，手起刀落，割肉。

在砍掉部分虧損的子公司後，勵精圖治，再戰沙場。

經過一年多的調整轉型，現在的英威騰手握一手好牌，只待鳳凰涅槃。

那麼就先來說說公司目前具體的業務吧。

英威騰現在擁有工控領域內完善的產品線，從控制層、驅動層，再到執行層，都有產品布局，但是控制層和執行層的佔比極小，合計不到3%，而驅動層的業務佔據了公司全部收入的75%。

英威騰以變頻器起家，現在營收最大的產品也是變頻器。

2016年公司總收入13億，驅動層板塊營收9.9億，其中7.2億就是變頻器收入，而另外兩塊重要的驅動層業務分別是伺服控制器和電動車控制器。

說到變頻器這塊業務，離不開前文談及的華為和艾默生。

英威騰的創始團隊來自台灣普傳，也是一家從事高性能變頻器生產的公司。

2006年，英威騰從華為-艾默生引進了數位技術達人，解決了公司矢量控制變頻器的關鍵技術問題，讓公司的產品有了從量變到質變的飛躍。

變頻器的下游應用很廣泛，涉及電力、冶金、石油化工、電梯、紡織、食品、機械工程等行業。

匯川在這一行業的國內份額排名第三，前兩名分別是ABB和西門子，而英威騰的排名是第八，份額約為4%，僅次於匯川的6%，排名咬得很緊。

由此可見，在變頻器領域，國內份額基本還是由外資品牌佔據，在與匯川的比較中，雖然份額上差了2%，但整體上並未落後。

因為匯川的變頻器產品有60%都在電梯一體機這一細分領域，英威騰的下游則很分散，所以除電梯一體機這一領域難以攻克外，英威騰的變頻器產品還是很有競爭力的。

3

如果以下遊行業來劃分，英威騰目前聚焦在四大板塊——工業自動化、新能源汽車、電源和軌道交通。

工業自動化就是前面介紹的變頻器和伺服系統，是公司目前的主業。

如果說工業自動化是堅實的基底，那麼另外三塊業務可以說是英威騰未來紮根於基底之上的高樓大廈。

首先來說說新能源汽車板塊。

特斯拉Model 3已量產，這一明星車型最大的改變就是電機。Model 3採用的是永磁電機，其性能相較之前的感應交流電機上了一個台階。

英威騰進入新能源汽車行業靠的就是控制電動車電機運行的控制器。

君臨此前對精於中低速電動車電機控制器的英搏爾（300681）分析中，就著重分析了電機控制器。

簡單點說，電機控制器可以控制電機的電壓和電流，進而控制電機的轉速、轉矩和轉向，這直接影響了汽車的變速能力和爬坡能力。

在電機控制器領域，英威騰的營收目前排名全國第七，因為公司在2014年才開始銷售該類產品，起步晚，但成長速度很快，2016年的收入比2015年翻了一番，達到1.18億。

2017年上半年，這一數字變為1.15億，半年就直逼2016年全年，並且已打入了國內電動客車龍頭宇通的供應鏈，開始小批量供貨。

普通中低速電動車的電機控制器，單價不過600元一套，配套電動客車的電機控制器，價格可以高出10倍！

可想而知，這門生意的前景十分不錯。

接著來看看電源市場。

2011年，公司通過收購深圳斯恩泰進入UPS領域。

UPS是數據中心的保護神，能保證各種設備在突發供電故障的情況下平穩運行。

如今是大數據、雲計算時代，在君臨對IDC增值服務見長的光環新網（300383）分析中，我們深度分析過全球大型數據中心高速增長的邏輯。

（隨著大數據、雲計算、人工智慧的興起，全球對數據中心的需求有增無減）

而在過去的幾年，英威騰的UPS業務增長速度很快，同樣是受益於此。

另外，從事這塊業務的子公司英威騰電源，也是為數不多的每年都能貢獻較高凈利潤的子公司。

除了數據中心的數量猛增外，單個數據中心的規模也越來越大，於是對UPS的功率訴求也更高了。

本來嘛，英威騰的高管和核心技術人員就是電氣出身的，下盤穩固，產品自然不差，目前英威騰的大功率UPS在國內品牌中做到了第五。

同變頻器一樣，大功率UPS的格局也是國際巨頭佔據著市場的主要地位，國產化替代的空間很大。

4

壓軸出場的，是英威騰的軌道交通業務，這可是未來最具看點的板塊。

前面說了這麼多，我想大家可能會有一種感覺，無論是變頻器、伺服系統、電動控制器還是UPS，雖然市場足夠大，前景光明，但就是市場太分散，羊肥牛壯，狼也不少。

而軌道交通業務是與眾不同的，有點骨格精奇的味道。

第一，這是一個極度需要技術研發支撐的行業；

第二，這塊業務以大訂單為主，面向的是鐵路和地鐵公司，市場大而參與者少。

英威騰切入軌道交通業務，憑藉的是其引以為傲的軌道交通牽引系統。

因為牽引系統是軌交的核心技術之一，國內除了中車外，只有英威騰具有100%的自主知識產權。

過去七年，英威騰的軌交業務一直處於研髮狀態，需要不斷向其輸血。

2017年9月，英威騰迎來了軌交第一單——成功中標深圳地鐵9號線西延長線的電氣系統項目。

七年卧薪嘗膽，換得金榜題名。

軌交業務破冰中標，對英威騰來說，是值得大書特書一筆的。

軌道交通是個講究「地利」的工程，城鐵或地鐵公司往往青睞於當地的設備商。近年來，廣州、深圳的地鐵網路仍在大力建設當中，這對於地處深圳的英威騰來說是絕佳的機會。

這說明：首單只是開胃點心，硬菜還在後面。

另外，軌交項目都是大項目，英威騰首單中標金額就有1.19億元，如若以後每年都有單進賬，不僅會大幅帶動營收增長，還能讓產品經過投產驗證，擴大影響力，進而奠定英威騰在軌交牽引系統的領導地位。

有了江湖地位，全國範圍的擴張還遠嗎？

上市八年來，英威騰的營收年年保持增長，產品線不斷豐富，但利潤一直裹足不前。

主要的原因就是一朝上市有錢，頭腦發熱，結果貪多嚼不爛。

如今管理層終於冷靜下來了，開始做減法，將虧損的、沒有競爭力的，一一砍去；

將重心聚焦在新能源汽車電機控制器、數據中心UPS電源、軌道交通牽引系統，三塊最有前景的業務上去。

越瘦身，越輕盈，跑得越快。

2017年業績快報顯示，公司凈利潤同比增長2倍以上，一掃過去陰霾。

正所謂，退一步海闊天空。

尾聲

研究是一個持續不斷深入的過程，是一個不斷篩選、精挑細選、枯燥並花費大量時間精力的過程。

我們每個工作日發布一篇上市公司的分析報告，一篇報告就要花費我們團隊里兩名以上分析師一周的時間，這樣耗費巨大成本的研究也僅僅是達到一個目的：

讓我們能夠在3500家的海量公司里，找到那些在未來一兩年里具有相對較好投資機會的頭部10%的公司。

十分之一的海選過程。

這些公司真的每一家都完美無瑕，閉著眼買入就能大漲嗎？

顯然還不是的，我們還需要進一步的精挑細選。

拋棄題材股，真正以優秀業績說話的好公司，具有長期持續業績爆發能力的好公司，這個市場上不會超過20家。

這又是一次十分之一機會的淘汰與晉級賽。

追求更強的確定性，找到那些我們認為更值得持有的長期船票。

近期，君臨在成立深度研究部的基礎上，再次成立了5個小組，對2018年我們認為最值得看好的5個行業方向，進行更深入的挖掘、對比與跟蹤。

遴選出每個方向3-5家，我們認為確定性最強的，業績將持續超預期爆發的優秀公司。

這張清單，我們將在公眾號【君臨】付費訂閱專欄里發布，跟我們的付費用戶們攜手共進，獲得更陽光、長久的收益回報。作者：君臨團隊. 歡迎關注微信公眾號：君臨【junlin_1980】，更多行業解讀、證券分析盡在證券分析第一平台—君臨