【行業分析】No.19 醫藥生物行業：永遠的朝陽

一、 初識醫藥生物行業

醫藥生物行業與我們的生活息息相關，於凡人而言，頭疼鬧熱難以避免，飛來橫禍有時也避之不及，主動也好，被動也罷，日常接觸醫藥行業總是免不掉。醫藥行業是我國國民經濟的重要組成部分，與人民群眾的生命健康和生活質量等切身利益密切相關，對於促進經濟發展和社會進步均具有十分重要的作用。參照申萬和Wind行業分類標準和國內行業慣例，梳理歸納細分行業如下：

二、醫藥生物行業走過的路

從行業發展看，醫藥是預防或治療或診斷人類和牲畜疾病的物質或製劑。建國初期，我國缺醫少葯，整個醫藥行業一片空白，衛生部設立一個監管部門葯政處保障供應。改革開放以後，全國成立了很多藥廠，醫藥工業快速發展，但也存在重複和管理的問題。從1978年到2007年，醫藥工業產值年均遞增16.8%，成為國民經濟中發展最快的行業之一。2007年以來，隨著衛生總費用支出的增加，醫藥行業保持高速增長態勢。2009年1月21日，國務院常務會議通過《關於深化醫藥衛生體制改革的意見》和《2009-2011年深化醫藥衛生體制改革實施方案》，新一輪醫改方案正式出台。2011年後，終端支付收緊使得「剛性」的醫療需求釋放變緩，各地開始探索不同方式的醫保控費舉措，醫藥行業增速開始有所下行。從行業生命周期看，我國醫藥生物行業處於從成長期到成熟期的過渡中。

從行業特徵看，醫藥生物行業屬於典型的弱周期行業，技術和資本密集，具有明顯的政策性。

三、醫藥生物行業的產業鏈

從業務運行看，「十二五」期間，我國醫藥工業取得長足進展，規模效益快速增長、創新能力顯著提升、質量管理不斷加強、技術裝備大幅升級、重組整合快速推進、國際化步伐加快。數據顯示，在「十二五」期間，我國規模以上醫藥工業增加值年均增長13.4%，佔全國工業增加值的比重從2.3%提高至3.0%。2015年，規模以上企業實現主營業務收入26885億元，實現利潤總額2768億元，「十二五」期間年均增速分別為17.4%和14.5%。2016年，規模以上醫藥工業增加值同比增長10.6%，增速較上年同期提高0.8個百分點；醫藥工業規模以上企業實現主營業務收入29635.86億元，同比增長9.92%，增速較上年同期提高0.90個百分；醫藥工業規模以上企業實現利潤總額3216.43億元，同比增長15.57%，增速較上年同期提高3.35個百分點。

從行業內競爭看，我國醫藥生物行業子行業眾多，企業多、小、散，產品同質化和重複建設突出，市場競爭激烈。近年來，醫藥工業的行業集中度有所提高，但仍處於較低水平，而醫藥商業的行業集中度好於醫藥工業。醫藥生物行業的龍頭企業主要是製藥（新和成、雲南白藥、恆瑞醫藥等）、生物科技（復興醫藥、華蘭生物等）、醫療健康（樂普醫療、愛爾眼科、國葯集團、華潤醫藥、上海醫藥、九州通等）。目前，醫藥生物行業仿製葯為主且仿製方面的研發能力不足、生產裝備落後，存在規模經濟水平低等問題。未來，行業著力增加有效供給，增品種、提品質和創品牌，實現醫藥行業中高速發展和向中高端邁進。

從產業鏈看，醫藥生物行業的產業鏈明顯較長且較複雜，上游對接中藥材種植、化學中間體製造、有色金屬、化工、鋼鐵等，下游對接醫療機構和消費者兩大終端。影響醫藥生物行業發展的關鍵要素主要包括：（1）收入端：人口的年齡結構和收入；（2）成本端：原材料價格波動；（3）其他：國家醫療投入、醫藥體制改革等。

四、醫藥生物行業的信用分析

為便於分析，選取Wind-信用風險縱覽-發債企業欄目的數據（數據截止20180410），分析結果如下：

（一）發債情況

從有發債歷史的發行主體個數看（共有119家發債主體），以民營企業、華東地區、中低評級、上市、製藥為主。具體來看，企業性質為民營企業、地方國有企業和中央國有企業的主體佔比分別為63%、20%和8%；所屬地區中華東、華北和華南地區佔比分別為34%、21%和18%；主體評級為AAA、AA+和AA佔比分別為8%、24%和34%；上市和非上市主體佔比分別為59%和41%；細分行業中製藥和醫療保健佔比分別為68%和20%。

從有債券餘額的發行主體餘額看（共有69家發債主體，約1525.32億元餘額），以民營企業、華東和華南地區、中高評級、上市、製藥為主。具體來看，企業性質為民營企業、中央國有企業和地方國有企業的主體餘額佔比分別為71%、15%和12%；所屬地區中華東、華南和華北地區餘額佔比分別為32%、32%和13%；主體評級為AAA、AA+和AA的餘額佔比分別為24%、54%和20%；上市和非上市主體餘額佔比分別為64%和36%；細分行業中製藥和醫療保健佔比分別為65%和32%。

（二）財務情況

選取2013年-2016年已經過審計的A股上市公司核心財務指標數據進行分析：

從盈利能力和現金流看，行業毛利率、凈利率整體穩中有升，生物科技行業明顯優於製藥和醫療保健。行業整體業務獲現能力較好。

從資本結構和償債能力看，行業資產負債率整體較低且近年來小幅下降，醫療保健行業絕對值相對較高，流動資產和速動資產對流動負債保障力度較高。

從營運能力看，行業的周轉率有所下滑，醫療保健行業營運能力顯著強於製藥和生物科技。

（三）交易情況

從二級市場來看，醫藥生物行業標的相對較少，國有企業背景的債券流動性較好。

從信用利差來看，選取興業研究「信用利差（中位數）：產業債：醫藥生物」2016年以來數據如下圖：2016年以來，醫藥生物行業信用利差震蕩抬升，利差均值在108bp左右，最大值在156.25bp。

五、寫在後面的話

研究永無止境，本次留下的一系列問題如下。

一是醫藥生物行業細分領域很多，專業性較強，可以選擇一個細分領域去理解。

二是為更好理解信用利差，選取公用事業為基準，觀察其他行業相對基準的變化。

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