解析華為的虛擬股權

一、華為的股權結構

在公開的工商登記信息中：

任正非擁有股權為1.01%，剩餘98.99%全部為華為投資控股有限公司工會委員會（以下簡稱華為工會）持有。

但這顯然不能解釋這家公司的真正所有人。

在華為深圳總部的一間密室里，有一個玻璃櫥櫃，裡面放了10本藍色的冊子。這些冊子有助於回答一個困擾美國政府的問題：誰是這家中國大型電信設備企業的真正所有者。

在這些厚達數公分的冊子里記錄著約80000名員工的姓名、身份證號碼以及其他個人信息。

華為表示，根據一項「員工股票期權計劃」，冊中的員工持有公司約99%的股份。

二、虛擬股份的來源

每年，表現優異的華為員工會被主管叫到辦公室里去，他們通常會得到一份合同，告知他們今年能夠認購多少數量公司股票。

這份合同不能被帶出辦公室，簽字完成之後，必須交回公司保管，沒有副本，也不會有持股憑證，但員工通過一個內部賬號，可以查詢自己的持股數量。同時，這些員工不會在工商登記上出現，其股權全部由華為工會代持。

從本質上來說，這只是華為單方認可的員工股權，不是法律上員工具有所有權的股權，而是華為和員工通過契約方式約定的一種虛擬股權。

虛擬受限股(下稱虛擬股)，是華為投資控股有限公司工會授予員工的一種特殊股票。擁有虛擬股的員工，可以獲得一定比例的分紅，以及虛擬股對應的公司凈資產增值部分，但沒有所有權、表決權，也不能轉讓和出售。在員工離開企業時，股票只能由華為控股工會回購。

經過十多年的連續增發，華為虛擬股的總規模已達到驚人的134.5億股，在華為公司內部，超過8萬人持有股票，收益相當豐厚。

三、華為股權變化的歷史沿革

1987年，任正非與五位合伙人共同投資成立深圳市華為技術有限公司(即華為公司前身)，註冊資本僅2萬元，當時，六位股東均分股份。

1990年，華為公司員工開始以每股1元的價格購入公司股票。當時每個持股員工手中都有華為所發的股權證書，並蓋有華為公司資金計劃部的紅色印章。

雖然，華為的凈資產一直在增長，但每股1元的認購價格一直延續到2001年。

在華為早期不能上市，獲取銀行融資較為困難的初期，華為公司依靠這種內部融資的方式渡過了難關。

1997年，華為的註冊資本增加到7005萬元，增量全部來自於員工股份。

1997年，華為公司對股權結構進行了改制。

改制前，華為公司的註冊資本為7005萬元，其中688名華為公司員工總計持有65.15%的股份，而其子公司華為新技術公司的299名員工持有餘下的34.85%股份。

改制之後，華為新技術公司、華為新技術公司工會以及華為公司工會分別持有華為公司5.05%、33.09%和61.86%的股份。

同時，華為公司股東會議決定，兩家公司員工所持的股份分別由兩家公司工會集中託管，並代行股東表決權。

1997年改制時，華為公司和華為新技術公司的股東會議決定，兩家公司員工所持的華為公司股份分別由兩家公司工會集中託管，此後，到1999年6月，華為公司工會以現金收購了華為新技術公司所持的5.05%股份，同時收購了華為新技術工會所持有的21.24%的華為公司股權。

至此，華為公司兩家股東——深圳市華為技術有限公司工會和華為新技術公司工會，分別持有88.15%和11.85%的股份。

2000年，華為公司董事會決定，將華為新技術公司工會持有的11.85%的股權併入到華為公司工會，任正非獨立股東的地位第一次得到確認。

華為公司將任正非所持的3500萬元股份單獨剝離，並在工商局註冊登記，他單獨持有1.1%的股份，其餘股份全部由華為公司工會持有。

這種由任正非與華為公司工會並立的結構一直延續至今天。

2003年，華為公司員工開始以每股1元的價格購入公司股票。當時每個持股員工手中都有華為所發的股權證書，並蓋有華為公司資金計劃部的紅色印章。

雖然，華為的凈資產一直在增長，但每股1元的認購價格一直延續到2001年。

在華為早期不能上市，獲取銀行融資較為困難的初期，華為公司依靠這種內部融資的方式渡過了難關。

1997年，華為的註冊資本增加到7005萬元，增量全部來自於員工股份。

2004年，華為技術有限公司的股東再變更為華為控股和任正非，任正非持股1%。

此後至今，歷次增資後，華為技術有限公司、華為控股、華為工會、任正非繁複的股權關係比例小有調整，但框架未再有大的變更。

四、華為虛擬股權的法律性質

2001年，深圳市政府頒布了新的《深圳市政府內部員工持股規定》，適用範圍擴大到了民營企業。該規定明確：

員工持股會(下稱持股會)負責員工股份的託管和日常運作，以社團法人登記為公司股東。

持股會要設置員工持股名冊，對員工所持股份數額、配售和繳款時間、分紅和股權變化情況均需記錄。在調離、退休以及離開公司時，將由持股會回購股份，所回購的股份會轉做預留股份。

雖然，暫行規定中指出，股票的回購價格是上年的每股凈資產價格。

但華為公司因為長期實行1元每股的認購價格，因而也長期實行了每股1元回購的做法。這給華為在2003年帶來一場訴訟，也由此讓外界真正窺見華為公司股權的定價機制。

華為公司的兩位資深員工——劉平和黃燦，將其告上法庭。理由就是華為公司不是以每股凈資產價格回購股票。兩位員工同時還認為，華為所用做增資的應付紅利中也應有自己的利益，他們應按照同股同權的原則享有股權的增值。

最終，深圳市中院和廣東省高院判兩位員工敗訴。

廣東省高院認為：

因為華為員工的股份沒有在工商登記——按照規定，股份有限公司的登記只限於發起股東，非發起股東不需要登記，因此當時除副總裁紀平外，其餘員工股東全部未在工商部門進行記名登記。所以關鍵的證據是華為與員工之間的合同，華為工會的持股數只能作為參考，原告的主張「沒有契約依據和法律依據」。

這一案件引起了國內的法律界和企業家階層的廣泛討論。

劉平黃燦案的認定意味著，員工與公司之間只是合同關係，而非股東與公司的關係。

在華為公司股票誕生起，華為員工手中的股票與法律定義的股權就不相同，員工不是股東，而工會才是股東，員工享有的只是某種意義上的合同利益或者權益，而非股權。此時的「員工持股制度」更近乎於一種分紅激勵和融資手段。

五、員工持股的股權激勵制度

在兩位員工發難之前，華為公司其實已經決意改變實行了十年的員工持股方案。

1998年，華為公司高層赴美考察期權激勵和員工持股制度，一種名為虛擬股的激勵制度進入其視野。

虛擬股的體系當中，明確了持股人沒有所有權、表決權，且這種股票不必經過證券行業監督管理部門繁瑣的審批程序，非上市公司的虛擬股體系也避免了公開市場所帶來的股價的波動影響。

2001年7月，華為公司股東大會通過了股票期權計劃，推出了《華為技術有限公司虛擬股票期權計劃暫行管理辦法》。

幾乎在它推出虛擬股的同時，上市公司上海貝嶺和銀河科技也出台了類似的做法。

然而，因為華為不是上市公司 ，華為公司的虛擬股體系沒有公開市場的價格體系參照，華為公司採取的是每股凈資產的價格，相關凈資產的計算參照四大審計師事務所之一的畢馬威公司的審計報告。但具體的計算方式並不公開，即使華為的高層員工也不得而知。

推出虛擬受限股之後，華為員工所持有的原股票被逐步消化吸收轉化成虛擬股，原本就不具實質意義的實體股明確變為虛擬股。華為公司股票在虛實之間的悄然轉換，意味著其在治理結構上已經從一家號稱全員持股公司變成由兩個實體股東所控制的公司。

為何要設立一個全新的華為控股作為華為公司持股的主體？

對此，華為公司和深圳體改辦的文件解釋，是為了國際化，更便於與戰略投資者合作。

我們認為，成立華為控股平台，既便於華為旗下資產的資本運作，也使得本不透明公開的股權激勵體系更容易被股東掌握。

六、華為內部治理和員工的關係

根據華為公司的年報稱：

持股員工通過選舉產生股東代表，通過股東代表大會行使其應有的權利。而華為控股的公司章程也明確：公司最高權力機構為股東會，並具體寫明關於召集股東會議的方式與步驟。

但事實上，虛擬股制度下，持股員工的權利僅限於分紅和股價增值收益，不涉及產權，而掌握實際權力的是華為控股股東會。

通過查閱相關材料發現，在涉及華為控股增資擴股、分紅和人事任免等問題時，其股東會議歷次只有兩人參加——任正非和孫亞芳。

他們倆才是華為控股真正的兩家股東的代表！

與當年聯想控股等公司的持股會最大的不同是，聯想持股最終將公司產權落實到了每個個人身上，而華為員工所持股票事實上只有分紅權，實體股東只有任正非一名，其他員工整體以社團法人存在，而社團法人體系下，相互維繫的關鍵並非股權，而是勞動合同。相對於現在悲催的萬科，華為真可謂是獨具慧眼！

七、股權激勵的作用

華為公司一直都強調自己是100%由員工持有的民營企業。但準確的表達，應該是華為的股份100%為員工持有，但不是100%的員工持有華為的股份。

華為目前的員工總數是17萬人，大概有8萬餘人持股，持有人數雖然只佔員工的40%左右，但其總人數，已相當於一家大型上市公司的持股人數。華為公司不斷通過調整股票的分配方式來實現員工激勵。

2008年，華為公司微調了虛擬股制度，實行飽和配股制，即規定員工的配股上限，每個級別達到上限後，就不再參與新的配股。這一規定使得手中持股數量巨大的華為老員工們配股受到了限制，但是有利於激勵華為公司新員工們。

同時，華為公司出台了許多具體措施去識別「奮鬥者」，大家在網上可以看到不斷被轉發的《華為基本法》。

華為虛擬股權的另一個作用——獲得融資

虛擬股制度實行之後，華為公司的這套分紅激勵體系一路發展順利——通過虛擬股增發的形式，華為獲得了大量的資金。自2004年開始至2011年，華為控股工會和任正非兩家股東新增持股63.74億股，總計增資275.447億元。

華為公司每年度發行股票數額，均由兩個實體股東按當年每股凈資產購買，然後，控股工會再發行等比例虛擬股出售給「奮鬥者」們。2004年至今，華為員工以購買虛擬股的形式通過華為工會增資超過260億元。

反觀華為公司的直接競爭對手中興通訊，其在A股上市以來累計募集資金不過24億元。2004年在香港上市，融資不過21億港元，融資力度高下立判。

我們認為，華為虛擬股融資的制度要比上市公司期權股權激勵更具效果。

上市公司股權激勵，只能發行新股，或者既有股東出讓老股，資源有限，而且要經過股東大會批准，操作起來成本很高。虛擬股則可以無限增加，股票來源不是問題。

另外，內部發行，幾乎沒有監管成本。

八、股權資金來源與銀行

自2001年始實施虛擬股制度起，華為員工在簽訂股權協議的同時，這些「幸運兒」還會簽署另外一份合同：四大銀行的深圳分行每年為他們提供數量不等的「個人助業貸款」，數額從幾萬到幾十萬元甚至更高，這些貸款一直被華為員工用於購買股票。

所統計，四家商業銀行總計為華為員工提供股票貸款高達上百億元，直到2011年被叫停。

華為員工持股制度的設立，遵循的是深圳市政府關於「內部員工持股」的系列規定。

1994年頒布的《深圳市國有企業內部員工持股試點暫行規定》明確提到，可以由公司非員工股東提供擔保向銀行或者資產經營公司貸款。華為公司是民營企業，但其員工持股制度方案經過了深圳市體改辦的批准。

2001年《深圳市公司內部員工持股規定》，更將適用範圍擴大到了民營企業。

四大銀行叫停虛擬股貸款的起因，是國家審計署的一份報告：

商業銀行對華為員工的「個人助業貸款」用於內部配股，該行為系屬違規行為，風險巨大。而銀監會在調查後，明令四家商業銀行暫停發放華為虛擬股貸款。

此外，華為公司以個人助業貸款「助力」公司配股，與中國人民銀行發布的《貸款通則》中的第三條「不得用貸款從事股本權益性投資」以及和第四條「不得用貸款在有價證券、期貨等方面從事投機經營 」規定也不符。

2012年3月31日，華為董事會秘書處向華為員工發布《通知》，明確2012年虛擬受限股只能通過自籌資金購買，銀行將不會再提供購買股票所需的貸款。但此時，華為早已經度過資金最艱難的時候了。

九、華為能否上市

首先，華為實際上是分享制，而不是股份制。

華為的虛擬股制度，其公司的控制權全部在任正非手裡，大家只是分享利潤。

從早期的員工持股，再到後來的虛擬股。在全員持股的說法之下，華為公司所實行的不過就是員工分紅激勵的手段而已。好處是可以避免被置疑為非法集資。

其次，經過長期的發展，華為控股的虛擬股制度不完全是市場化激勵制度，具有了融資的特徵。而對於這套運作體系，國內對相關虛擬股制度的立法、監管也無明確內容。

多年以來，外界一直疑問華為是否會上市的問題。

其實，在華為公司發展的早期，包括任正非在內，華為公司高層都曾經談論過華為公司上市的問題，以及上市之後，華為公司員工所持股票價值飛漲的美好前景。

但現在的局面之下，華為公司員工手中的虛擬股如何再回頭，轉化為實體股會是一個巨大的難題，這使得華為公司整體上市的可能性微乎其微。

有華為中高層人士認為，華為公司可以將旗下的部分資產單獨剝離出去，融資甚至上市，比如已經非常成熟的電信運營商業務板塊。

但問題是，此前該業務板塊中的員工虛擬股部分如何處理，他們會繼續延續虛擬股的激勵方式還是會採取類似於公開市場中的期權激勵？

雖然證監會剛剛出台《上市公司股權激勵管理辦法》，但在現行上市公司的法律監管下，公開市場的期權股權制度很難成為一種真正有效的激勵。

國內現有的期權、員工持股制度在許多方面都存在高度規制，在實行法定資本制、堅持同股同權、缺乏分層次股權市場的大背景下，員工期權股票持有人的權益得不到保護，也起不到長期激勵的效果。

相反，非上市公司的股權激勵更具有靈活性。

類似「虛擬股權」等另類激勵反而更具備可行性。即公司管理層專門劃分出一定比例的收益，以分紅的形式發放給管理層或者員工。國內類似企業比如「胖東來」等，激勵效果比較明顯。

對於正處於業務擴張期的華為，現在無疑需要新的融資渠道以支持其增長。

華為虛擬股困局，也從另外一個角度揭示出，中國完善公開市場的期權股權制度的必要性與緊迫性。而阿里巴巴的「雙層股權+特殊合伙人」選擇在美國上市，也是受制國內監管的限制。

有時監管過於審慎，也許扼制了金融創新的可能，而中國的制度創新不乏企業的「違規」操作推動。

如果華為公司可以通過公開市場實現有效的激勵與融資功能，那麼它也將是不亞於阿里巴巴的重大制度創新！

十、華為可以被模仿嗎？

我們認為華為的虛擬股權的激勵方式，具有特殊性，是基於歷史形成的，很難全盤照搬。

1. 地方政策的支持，是華為持股會出現的基礎；

深圳作為中國改革的前沿，對推動企業制度改革作了很大的創新。當內地企業至今還在好奇員工持股為何物的時候，深圳在1994年出台了《國有企業內部員工持股試點暫行規定》。並且明確允許以持股會的方式，讓員工參與企業持股。

地方政府的支持，使得華為的工會持股成為了可能，並保持至今。而現在的工商登記註冊，持股會或者工會等社團作為股東已經受到了限制。如果企業想建立員工持股平台，一般只能採用有限合夥或者有限公司的方式才可以進行，而無論哪種方式，都存在稅負的問題。

2. 銀行的貸款支持，是華為員工持股資金的來源；

華為全員持股中還有個特殊性，就是華為員工的資金來源為商業銀行貸款。商業銀行之所有願意給華為員工貸款，無疑是看中了華為企業的優良商業信用，並對其遠期發展的看好；也是一種尋求給華為企業長期合同的方式。而這，只有一個基本核心，就是華為企業本身的對商業資本的吸引力。

而目前公司如果做股權激勵，一般來自於員工的自籌資金，特別是對於初創業企業，本身貸款融資困難，而企業員工待遇也較低，自籌資金非常困難。通過貸款方式籌資來完成出資，幾乎是不可能的。

不過，我們也注意到在某些鼓勵創業的地方開發區政府會出台政策，鼓勵地方商業銀行給科技型企業員工，提供持股的低息或者無息貸款，比如武漢東湖高新區就有類似規定。

3. 公司的高速發展，是全員持股計劃推行的持續動力。

華為員工之所以願意購買華為虛擬股權，其原因就是華為這十幾年來的高速發展，股權增值巨大。，在2000年投資的華為股票，十年之後，所持股票價值增長超過15倍。在房地產、股市投資形勢不明朗的情況下，華為內部股票是華為員工最可靠、穩定的投資渠道。員工借錢都會買。

而現有企業，特別是創業企業，由於經濟的不確定性，呈現出高死亡率。在此情況下，想推行持續的員工持股計劃，並且還是虛擬的沒有明示登記的股權，對員工來說贈送是可以接受的，付出成本的很難接受。

綜上，我們認為，現有企業可以通過設立員工持股平台，然後通過有限合伙人代持的方式，來搭建員工虛擬股權激勵。但如果企業沒有核心的技術和持續競爭力，可能只有創始人合伙人才願意真金白銀的掏錢出來。所以，最終能否做成華為，關鍵是創始合伙人的意願、能力和決心。

股權激勵的最終目的，是激發員工的動力，而不是通過員工融資，不可以本末倒置。

（觀點來源：普法堂）

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