股海十三年 天涯帖

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1、對興蓉投資的分析

興蓉投資實質上是借殼上市。000598最大的題材其實已經公諸於世了。，三年多以來，興蓉投資的重要資產其實也已經注入上市公司了，如果你是因為「重組題材」而抱著它，我覺得你其實可以考慮XX它了。因為從你的投資經歷來看，你是屬於「消息型投資者」，而不是「成長型投資者」。成長型投資者，需要對企業非常了解，對其未來非常有信心，才有信心長期持股，並坐享企業成長的成果。如果不具備這些，在股價跌下來時，一定會驚慌失措，匆忙賣出股票。

　　如果要我談談對興蓉投資的看法，我有如下看法：它是公眾事業企業，主營業務主要是污水處理和供水，其中供水業務收入佔了主營收入的六成左右，污水處理佔了三成多。凡是企業的成長，都分為外延式和內涵式成長。水價和污水處理費都牽涉到群眾的日常支出費用問題，而且量的增加也是有限的，就內涵式增長而言，顯然興蓉投資增長空間是有限的，也是緩慢的。但是，這家公司在外延式增長方面，倒是做得不錯。向外收購供水公司股權及在外地建設污水處理廠都能讓企業的收入和利潤保持一定幅度的增長。污水處理和供水具有地域壟斷性，具有地域獨家經營的特點。這在某種程度上能保證興蓉公司有長期穩定的收益。再看其盈利能力和負債情況，其負債狀況在可接受範圍之內，財務費用支出不多，上面一個股友說它的應收賬款逐年增多，其實我覺得其應收賬款跟其營業收入相比，比例是非常低的，這一點問題不大。毛利率也比較高，凈資產收益率屬中等。這三年，由於外延擴張，其凈利潤和營業收入增長速度比較快，自然現金流相對緊張一些，尚屬正常。但未來應該不會保持這麼高的增長速度（不會保持像前兩年那樣八成多的年增長率）。再看其管理層和股東結構，這是一家國資委為大股東的企業，管理層基本來自行政單位，沒有從商經驗。但這種國有背景也有利於其在外地拿到污水處理和供水的獨家經營權。

　　總體而言，我覺得這是一家低風險企業，破產或者衰落的可能性很低。未來若干年內可以保持中等速度成長，此股目前的估值也比較低。

2、用閑錢投資股票

前面我的發言談到投資要用閑錢，所謂閑錢就是若干年內用不上的資金。股市在中短期內具有不可預測性，即使我們買了價值低估高成長股，也不能保證在短期內市場就會兌現其真正價值，股價可快速漲到其價值線之上。

多年的股市經驗告訴我：價值的低估期往往比高估期持續的時間還要久，許多老股民所講的：「底部三年，頂部三天」正是這個意思。所以耐心持股就變得很重要，而持股期間內生活或者工作不受影響就更重要，這就要求我們在投資時必須用閑錢，買入時應多想一想：我未來幾年要用這筆錢嗎？如果兩三年不漲，我的生活會受影響嗎？

須知道，被低估的藍籌股也可能在兩三年內一動不動，或者下跌，如果這筆錢急著用，或者要靠它來維持生活，投資者就不能夠淡定從容地持有股票，甚至會虧著賣出。

所以，投資股票，一定要用閑錢。

3、對銀行股的分析

1、中國的銀行少。不管周小川行長同不同意，中國的銀行業都不算是完全市場化的行業。甚至可以說是半壟斷半市場。因為入行的門檻太高。

　　2、中國的大銀行幾乎都上市了。而美國有上萬家銀行，上市的銀行數量少，而且上市銀行在該國所佔的市場份額比較低。而中國上市銀行佔全國同行的市場份額非常高。業務集中度比較高。

　　3、A股每年有超過200家公司上市，中國證監會還在繼續加大IPO速度，這些企業都不是銀行，基本上都是實體企業，而且以中小企居多。將來即使銀行市值變大，但銀行的市值比重也會逐年下降。

　　4、不是所有銀行的漲幅都會一樣。三年後再看，你發現工、建、農、中這些銀行股的漲幅並不大。工、建、農、中今年凈利潤基本回到個位數增長幅度，已經屬於低增長，這些銀行未來利潤增長幅度也不會很大。股份制銀行的市值很小。民生、浦發、興業、招行，四個加起來也不過佔16家上市銀行總市值的兩成左右，佔A股總市值的3%多一點。而地方商行的寧行、北行、南京銀行等未來業績增長幅度也不會很高。

　　5、而且，你需要知道，市場好時，絕對不是只有銀行在漲，其他不漲。

　　6、最後，澄清一個問題。有人覺得中國上市銀行凈利潤佔A股上市公司總凈利潤的比例遠高於美國，得出中國的銀行獲利過大的結論。其實這種觀點不是正確的。我們應該用中國銀行業總凈利潤除以全國企業總凈利潤得出比例值，然後再跟美國銀行業佔全國企業總凈利潤比例來相比。事實證明，中美的這個數據差不多。

　　7、至於有人質疑銀行市場化後，銀行的利潤空間會大降。我希望大家多留意一下外面的「小貸」利率，和社會資金緊張狀況。也可以多研究一些歐美國家銀行市場化後，其凈息差變化情況。

　　8、退一萬步來說，即使銀行真的如大家所願，出了狀況。其股價也未必會有多大下跌空間。可以留意一下九十年代初期的富國銀行。因為目前的股價基本反映了非常悲觀的預期。假如銀行業的未來比大家在之前所預期的稍微好一點點，股價都會漲得很高。投資者的盈利通常來自「預期」和「實際」之間的差距。

　　9、我歡迎越來越多的中小企IPO，只有這樣，才能把中小板的股票估值打下來，我一直在留意此版塊的優秀企業，但苦於其估值不夠便宜。以美國香港股市的標準來看A股，A股的中小板和創業板一直高估。包括2008年末的時候，即使考慮了中國企業的高成長性，此版塊大多數股票依然是不便宜。

　　10、你問「股指又會漲多少」,我想問你，難道你覺得股指在2000點上下才是合理的嗎？若干年後，為什麼不可以漲到7000點，甚至8000點。難道你覺得沒有凈利潤的企業股票漲起來才是合理的嗎？銀行漲起來就是錯誤的嗎？

4、房地產分析

長期來看，中國房地產市場依然會是朝陽行業。早已完成城鎮化進程的美國，每年房屋銷售套數尚且達到兩百萬套左右，更何況中國還處於城鎮化過程中，人口數量是美國人口的四倍多。目前部分機構統計和公布的中國自有住房率是不符合實際情況的，在統計時，忽略了尚未是城鎮戶口的城市外來人口，這部分人群是潛在的購房主力軍。

　　其實房屋不屬於快速消費品，同樣也不屬於耐用品。如果經濟條件尚可，你不可能會真的喜歡十幾二十年前建的房子，因為人類的本性決定了他們會追求更美、更好、更新的產品。所以房屋這種產品也具有時代性，長期來看，並不會因為存量夠多，就不需生產新的房屋。

　　導致房價過高的因素甚多，比如政府轉賣土地價格過高，各種名目的稅務過多，金融機構過去對房地產市場的支持，貨幣的超發，以及政府縱容投機者興風作浪等等。房地產生產周期比較長，一幅地，從拿地到建好房屋出售，整個過程至少要一年以上，而它們的毛利率也只不過是三成，四成，真的是暴利嗎？我覺得在眾多行業之中，它只能算中等。與境外同行相比，美國房地產開發企業的毛利率比中國略低，而香港房地產開發企業的毛利率卻比中國略高。很多人覺得中國內地的房價高，但並不意味著房地產企業的毛利就非常高。

　　就短期來說，房地產市場確有可能出現供過於求的局面，今年應是需求萎縮的一年，房地產銷售會處於低潮。房地產行業具有一定的周期性，會是波浪式前進，優秀的房地產企業會在高低潮輪迴中逐步搶佔更高的市場份額。

　　股價總是反映預期。我覺得做股票，要比別人想得快，要比別人走得快。企業業績增長，股價不一定跟著漲。企業業績下降，股價也不一定會跟著下跌，因為很可能在這之前股價就已跌了好多。如果我看好它的長期發展前景，覺得其價格低於其價值，有足夠的安全邊際，就不需考慮一兩年後它的股價會是什麼情況，哪怕保利地產明年跌到3元。

　　當每個人都覺得這個股票極度糟糕的時候，可能它的股價已經跌到底了。

　　當人人都不喜歡這支股票的時候，很可能這個股票最值得擁有。

　　我也會買錯股票，甚至虧錢，所以希望諸位不要盲信以上言論。謝謝你的提問。

6、價格與價值的關係

主要還是因為你沒有徹底理解價格和價值之間的關係。

　　只要你每一次買入或者增持股票都是以低於價值的價格成交的，就不必過於注重自己初期成本是多少。以我為例子，我買民生銀行時是以5元左右的價格買入的，經多次分紅後，目前成本已經降到4.5元左右了。後來我幾乎沒有用新的資金對其進行增持（分紅後增持不算），只是一直持有。但這個月我依然在七元幾的價位增持了少量的民生銀行股票，因為我覺得七元幾的民生銀行依然是值得買入的。即使股票軟體顯示現在民生銀行的成本價已經比之前的4.5元又高了0.1元。

　　巴菲特也一樣是如斯。在富國銀行漲了許多倍後，如果他覺得物有所值，依然會繼續增持富國銀行的股票。

　　當你很想買一個股票的時候，就下手吧，只要它物有所值，就沒必要繼續等它跌了再買，萬一它不跌呢。如果你無法接受買完即跌的事實，那就分批次買入吧。如果你不再覺得它物有所值，那就停止買入吧，然後再考慮買其它股票。不要經常感到後悔，要以一顆平常心來對待投資。

　　買賣股票要大度，要有大氣概，莫患得患失。不必像大媽逛街邊的菜市場一樣，為了一毛錢一分錢而猶豫不決，甚至跟買主爭論不休。買完股票後不要每分鐘都盯著市場報價，你盯得再多，也無法讓上市公司多賺一分錢，股票價格也不會因此而變得更有「上進心」。

　　請忘掉買入價格，多關注價值和價格之間的關係吧。

　　以上言論乃一家之言，僅供參考。

7、 對於企業護城河宏觀方面的論述

市場經濟國家的經濟周期其實也是生產及投資的擴張和收縮的循環，每一輪擴張，都是一次經濟復甦及興旺的過程，每一輪收縮，都是一次經濟衰退的過程。在這個周期中，好的企業會突圍而出，不但可以繼續生存下去，而且戰勝同行，獲得更高的市場份額。差的企業被逐漸淘汰。中國由於歷史原因，政府未能徹底放棄計劃經濟思維，還懷有嚴重的父愛情結，對某一些本應遭到淘汰的企業還抱有幻想，並動用財政資金對其進行挽救，美其名曰為了保就業，為了社會的穩定。

　　一個優秀的企業家，應有商業戰略思維，知道在什麼時候開始擴張，什麼時候開始收縮戰線。每一次的香港房地產市場低潮前，長江實業公司都已儲備了大量的現金，可以在地產哀鴻遍野之時買到許多便宜地皮，而沒有憂患意識，在任何時候都敢以高價買地王的公司逐漸銷聲匿跡了。

　　一個行業如果進入的門檻不高，而又利潤豐厚的話，必定會吸引更多的資本參與角逐，從而使得利潤平庸化，這是在市場經濟環境下的常見現象。所以，作為長期投資者的巴菲特十分注重企業經營的護城河，所謂護城河，是指一家企業要保持比較高的資本收益率，須有一定的競爭優勢，這種競爭優勢將很好地保護它的市場份額及資本收益率不受影響。而創業板之中許多公司卻恰恰缺乏競爭優勢。

　　我們其實不是排斥真正的高成長企業，以及優秀的小市值企業。正如我們並非只喜歡銀行一樣，我們喜歡的只是低估的，在未來有著良好發展前景的企業，而它們恰好符合這些條件罷了。優秀的股份制銀行是真正的成長性企業，而且它們的未來沒有天花板，貨幣增長率永遠會比GDP增長率還高。

　　中國股票市場喜歡炒作小市值公司股票，這些小市值企業，即使之中確實有階段性高成長企業，它們動輒六七十倍市盈率的股價也早已經反映了市場對其未來幾年能保持高成長的預期。即使它們之中的一些企業的高成長性能永遠保持下去，在理論上它們的價值應該是無限大的，正所謂在任何時候閉著眼睛買入都是正確的，但這種公司出現的概率又能有多高呢，你能在一大群正處於成長學習階段的中學生之中看出哪一個是未來的省長或總理嗎？你覺得自己會是全球投資界的第二個費雪嗎？

　　人貴有自知之明，我覺得格雷厄姆的投資理論正是根源於此。正因為他明白自己的預知能力是有限的，所以才盡量買入更低估值的股票。

8、 企業的內在價值與賬麵價值

其實我也買超過2倍市凈率的股票。比如兩個多月前買入的美的集團、格力電器，買時它的市凈率就超過2倍。但我依然覺得以這個價格買入這兩個盈利能力十分強勁的公司的股票，是十分值得的。我認為它倆在未來依然可以保持高凈資產收益率。

　　買入時市凈率最高的是富安娜，當時它的市凈率接近五倍。但結果是：持有快三年了吧，現在的復權股價還是跟買時差不多，而當初我以低市凈率買入的民生銀行、中信證券、西水股份等，現在股價都已經不止翻一番了。可見，無論你多喜歡一家公司，都不要付出過高的價格來買它的股票。即使它的凈資產收益率很高，超過30%，你也要思考一下它將來是否能繼續保持那麼強大的盈利能力。

　　包括巴菲特在內的許多投資者認為企業的內在價值與賬麵價值無關。

　　但如果你真的研究過股市的牛熊規律，你會發現，股價與賬麵價值的關聯度是十分高的。每次熊市，股市的平均市凈率都會跌得很低，每次牛市，股市的平均市凈率都會漲得比較高。如果你不幸選中一家並不十分出色的企業，遭遇了黑天鵝，或者這家企業的經營業績並不理想，因為賬麵價值的存在，你至少知道它的股價在最悲觀的情況下會跌到什麼程度，這也給在低位買入股票的人提供了足夠厚的安全墊。

　　不知道巴菲特是否思考過：一味強調買股票不必看賬麵價值，是否會誤導一大批投資者呢。

　　我在這方面，是個保守主義者。我深知我對企業的研究和分析能力有限，所以堅守自己的原則，不照本宣科，也不隨大流，盡量在安全的前提下進行投資。

9、怎樣看上市公司財報

剛接觸到一家新公司時，我會先通過互聯網查找它在這之前多年的凈資產收益率、營業收入增長率、凈利潤增長率、負債率，其中第一項最重要。

　　如果以上各項（尤其是平均凈資產收益率）符合我的標準，我再查看這個股票的估值，如果市凈率市盈率高得嚇人，我會立刻否決這個公司的股票。如果不是高得離譜，我就會深入研究這家企業，當然，「研究分析」不意味著「認可」。

　　研究和分析企業，當然不是只看財務報表那麼簡單，但你問的是財報這個問題，那我就說說我是如何讀財報的。以保利地產為例：

　　第一節，不讀。

　　第二節，是公司簡介，粗略地讀。

　　第三節，是財務指標，認真仔細地讀，不放過任何一個細節。許多公司也把負債表和現金錶列在此處，這個要認真讀。凡是涉及到財務數據的內容，都不可忽視。有些公司還會在財務指標變化的後面附有「變動原因」，此處不可全信，因為是企業的一方說辭。

　　第四節，是董事會報告，必讀，但不可全信。至於上面羅列了公司在這一年度獲得了什麼獎，投資者完全可以無視。因為企業存在的任務就是賺錢，除此之外，一切榮譽都是浮雲。

　　至於後面的公司項目介紹，也是必讀章節。因為你需了解證券公司持有哪些股票，各種收入的佔比，需要了解房地產公司有哪些房地產項目，需要了解汽車公司旗下各種品牌汽車的銷售情況，毛利率情況，諸如此類。

　　至於《股份變動和股東情況》，了解一個大概情況即可，我從不理會誰買了股票，誰賣了股票，除非是第一大股東發生了變動。

　　至於其他內容，想讀就讀，不想讀就算了。
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