新旅界追蹤｜沒炒房沒投資 海濤旅遊賬上沒錢競不是因為薩德

從客人上門維權要「債」引發擠兌到宣布退市，讓人唏噓的幾天時間裡，人們從各自的角度出發上演著人性百態，真實、複雜而殘酷：海濤們公開認錯求給時間來融未知的資，常年陪著海濤低價游世界的客人們在暖心的力挺，剛開始買海濤旅遊產品尚未出行或者還有很多錢沒用完的客人們在憤怒的聲討，同行們則大多冷眼幸災這個低價優質攪局者的困境，媒體們抽絲剝繭小心翼翼的擺事實析來由穩情緒。

知乎上曾經有海濤的客人發言，說錢放在海濤那裡，相當於可以獲得30%的年化收益，所以吸引了大量的客人購買產品。那麼海濤又是如何使用這些錢的，才能獲得超過這30%的收益率？是否存在傳說中的挪用去放貸、買房等行為？預收款模式是不是旁氏騙局？連續兩年盈利卻沒錢了，錢都去哪兒了？低價優質這麼完美的定位為什麼不堪一擊？韓國游停擺損失8000萬是直接的損失還是或有的測算？本就自帶爭議和話題的海濤模式，現在更是處在了風口浪尖上。

換個角度，海濤畢竟上過新三板，有過揭開面紗公開亮相的經歷，我們不妨從投資者的角度來對海濤的公開資料分析一下，看看是否可以透視這個海濤。

海濤旅遊時間線

海濤自2015年4月發布公開轉讓說明書，到目前經歷了2年的經營周期，可查的財務數據覆蓋了2013年-2016年6月，由於海濤當前的狀況，2016的年度報告應該是不會再公布了。從這些公告中，我們大概可以找到以下：

10個拼圖

1. 籌資。海濤上新三板以來，通過股權、借貸等方式共融資超過1.36億元。兩次股權融資，是剛掛牌時完成的，共7164萬元。到了2016年下半年，通過應收賬款保理融資（應收款打折出售變現）、股東借款或擔保借款又陸續融了一些錢。

2. 增長。海濤的營業額從2013年的1.4億元，快速增長至2015年的12億元，2016年上半年也實現了6.6億元的收入。毛利率也有一定的上揚，2015年最高達到5.55%。

3. 但是，海濤的帳上是真沒什麼錢。除了2015年底剛融資，貨幣賬上曾豪氣的趴了2714萬元，其它的日子裡都只有300萬元左右。

4. 買房？這個真沒有，要真買房了，看看北京這幾年瘋漲的房價，海濤也就不會陷入困境了。海濤的固定資產從2014年的38萬減少至2016年中的35.6萬，是的，只有這麼一點還在減值的固定資產。

5. 投資別的什麼了？看一下投資收益，保准你的下巴會掉下來，因為大多數時候投資收益這一欄都是0！2015年處理子公司，還有一些虧損。所以，傳說中海濤是能比肩私募的投資高手？

6. 那麼錢都用在哪了？別說，還都是用在業務上了。預付資源採購幾千萬，押金保證金幾千萬，而最大頭的錢都壓在了應收賬款上，比如2016年上半年的應收賬款就高達3.6億元，佔了營業額的54%，過半！

對幾千萬的押金，海濤都披露了前5名的名單，對幾個億的應收賬款，海濤在年報中卻沒有詳細披露前5名的信息，只是說前5名的欠款佔了總應收賬款的98%左右，也就是說前5名基本就是所有的欠款人了。

幸好，在海濤2015年4月的《公開轉讓說明書》中曾經披露了2013年和2014年的前5名欠款人，其中一家北京博遠皓成的旅行社就分別佔了總應收賬款的78.56%和85.76%，也就是說最大的欠款人就是博遠皓成。好的，先記下這個名稱。

7.海濤究竟佔用了多少未出行已付款的客人的錢？雖說現在客人還在和海濤糾結收的錢是團款還是押金，但在海濤看來，這就是賣產品預收來的收入，所以都記入了預收款項，而不是其它應付款。2016年上半年最多達到1.13億元，佔全年收入的10%左右，這也符合海濤解釋的在這個時期加大了套餐產品的銷售力度。這個款項是動態的，當客人實際走完產品後就會調減計入營業收入；沒走產品之前，按機票酒店成本佔比40%必須預付採購的極端情況來測算，海濤至少還能有近7000萬元的空閑資金。

8. 海濤這兩年都有盈利，賬上卻沒什麼錢，這是咋地了？無他，現金流而已。看一下海濤經營性現金流凈額，這幾年都是高位的負值！賬上雖然記了收入和盈利，但是錢沒實際到賬上來。無他，應收賬款要背這個鍋。

9. 至於韓國游停擺是不是會產生8000萬元到1億元的直接損失，並導致海濤的崩盤，這個沒有直接的或者公開的資料來證明。正常情況下，直接的損失只會產生於已支付的定金、押金、預付款等。大頭是機票特別是包機，考慮到薩德這個政治事件，國內的航空公司基本都以特殊情況來妥善處理了退訂的問題，海濤的主要合作夥伴天津航空應該還是有這個政治覺悟來共同化解損失的。而海濤一直以深耕目的地為特點，直接落地運營地面接待服務，停擺的損失應該以固定成本為主。

從2016年下半年以來急迫的各種借款和大力的銷售套餐預收款來看，海濤資金短缺的問題早已顯現。

10. 海濤是批發商還是零售商？海濤聲名遠播的打法就是用金融的方法做旅遊，無論是較早前的長期押金、存定期送旅遊，還是現在有爭議的預付套餐模式，都是基於向客人先大額收錢後旅遊。這樣的設計，理論上應該是以直銷零售為主渠道，才能儘快的拿到客人的錢，如果經過批零多層渠道，算上批發商的賬期，這樣很難玩的轉。

但是海濤旅遊還真的靠批發在這麼玩。2015年4月的《公開轉讓說明書》第36頁註明：「公司從事出境旅遊的批發和零售業務，其中旅遊產品的批發業務為公司的主要業務，為公司收入的主要來源，公司的零售業務作為批發業務的補充，對公司業務收入的貢獻程度較小。

公司 2014 年度直接面向個人（直客、直團）的銷售金額為 171.53 萬元，占營業收入的比重為 0.2%，主要採用銀行轉賬方式進行結算，現金交易較少。」也就是說，海濤旅遊在2014年幾乎沒面向直客銷售，全靠批發的渠道。海濤只披露了2014年批發和零售兩類業務的毛利率分別是3.1%和3.98%，批零差微乎其微，這個倒是很符合海濤良心價的產品形象。

這樣的情況在近幾年的前5大客戶收入佔比上也得到了驗證，都超過了70%：

好了，10張拼圖為我們解答了一些疑問，卻同時呈現出了一個新的巨大問號：造成海濤錢緊的狀況，除了毛利率低、薩德衝擊，最核心的是因為大客戶的欠款造成了現金流的虧空。那麼，最大的客戶博遠皓成是腫么回事？

深 海

根據海濤的《公開轉讓說明書》和工商信用記錄查詢，海濤實控人許濤先生在海濤掛牌新三板前，分別擁有海濤、博遠皓成、北辰這3家旅行社的股份，其中博遠皓成是100%全資擁有，北辰是40%並列第一大股東，而許濤先生在海濤的股份是直到臨近股改才進入的，之前的海濤是海濤的一些骨幹員工在持股。所以海濤的問題最終指向了深海——關聯交易。

《公開轉讓說明書》對海濤的獨立性曾做以下表述：公司實際控制人許濤曾控制北京博遠皓成國際旅行社，該社與本公司存在較大比重的關聯交易，且一定程度上存在人員、業務、資產、機構上的混同。根據公司提供的業務合同，並和實際控制人許濤確認，在許濤擔任博遠皓成法定代表人期間，對博遠皓成的業務定位為面對終端客戶群體銷售旅遊產品，而對海濤有限的業務定位為面向同業採購批發旅遊產品。因此，兩公司之間關於業務的分工比較明確。

為了解決掛牌公司的獨立性原則，許濤先生對海濤與博遠皓成進行了業務分離、資產轉讓、用工規範、股權轉讓；為了解決掛牌公司實控人的同業競爭原則，許濤先生轉讓了北辰的股份。會計師事務所和律師也都為此做了背書，認為海濤掛牌時與博遠皓成和北辰都已沒有關聯關係，博遠皓成將被註銷，海濤對博遠皓成的依賴度較小，可替代性較高，即使有很高比例的交易，價格也是公允的，不存在利益輸送。

是否真的如此呢？

1. 「海濤假期」、「海濤旅遊」等品牌是博遠皓成註冊並持有的，也就是說海濤旅遊業務的根是在博遠皓成。為了海濤的順利掛牌，博遠皓成以8萬元的價格把這些商標一次性轉讓給了海濤。8萬！？公允！？

2. 博遠皓成是直接面向客人的定位，所以海濤的旅遊業務從一開始就是零售商2C的，很多客人拿到手裡的合同都是博遠皓成的，而不是海濤的。掛牌後的海濤，搖身一變就成為了以批發為主業的定位，只不過有一個佔據了70%客源的下線，而這樣的下線在海濤看來是一個無關緊要、可替代性很強的渠道。掛牌公司的主要收入來源被下線渠道掌控，真的有獨立性嗎？

3. 就是這樣一個年流水6億的博遠皓成，許濤先生隨隨便便就以200萬的原始股價格轉讓給了不相關的第三人，讓博遠皓成和海濤從此為陌生人。如此大方的輸送，真的沒有關聯了嗎？

4. 轉讓股權後的博遠皓成，出現了一個佔100%股權的分身騎士趙子晨，不僅繼續與海濤發生大規模的經濟往來，而且同在趙子晨名下的北京新旅也異軍突起，成為了海濤的第二大分銷商，兩家合起來佔了海濤收入來源的51%。說好的要被註銷的博遠皓成是要鬧哪樣？

5. 在2016年的上半年報中，不斷聲明已無關聯關係的博遠皓成，繼續出現在了關聯交易的披露項目中。幾個億的往來誰來判斷是否公允？幾個億的欠款持續擠占現金流是否合理？所以，繼續聯著？

其實，這一切都是套路。把原來有著各種原罪的主體進行重組和剝離，裝進一個乾淨的殼打扮一下去對接資本市場，是資本運營的基本思路。但是，新殼的獨立性是至關重要的，否則吃相就會很難看。

一個高佔比關聯交易卻又不認為存在關聯關係的公眾公司，把最重要的業務甩在了公眾公司之外，不用履行披露義務，讓投資者無法透視其真實的業務情況，更能通過往來交易的操弄影響公眾公司的收益，是為「深海」。

所以，上面10個拼圖裡或有的答案是真的嗎？

作者簡介：新旅界特約評論員余良兵，現任永行資本董事總經理，負責消費升級各細分行業的投資。此前，余先生長期服務於中青旅，曾先後負責投資、戰略、營運管理、在線旅遊、入境旅遊等業務領域，有豐富的企業經營和管理經驗。

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