十倍股具備的三大特徵和路徑

乾貨總結：

1、一個完整的股價上漲過程，需要有估值配合，但PB提升最多2倍；

2、外延式併購是十倍股實現的重要途徑，尤其是集中度不斷提升的產業；

3、內生式成長的公司符合巨大市場+有定價權的競爭力+卓越的管理層三個要素。

高成長依靠什麼來驅動——估值還是業績推動？我們通過下面一些數據就可以找到答案。

據我們十倍股研究中心統計結果，在滬深兩市中，有806隻個股從2000年～2013年股價漲幅超過10倍。這些初始PB（市凈率）增長超過兩倍的公司，占所有十倍股的92.56%。這說明一個普遍性現象，即一個完整的股價上漲過程，需要有估值的配合。

從互聯網調查來看，投資朋友們也認為估值對於十倍股的完美實現功不可沒，尤其是在A股這樣的新興市場。不過，我也注意到，依靠PB增長5倍來實現十倍股價的公司佔比僅為51.74%,所以單純依靠估值驅動股價純粹是碰運氣的成分大，雷布斯說「只要站在風口，豬也能飛起來」，但事實上，A股投資者很多年一直在等風來，沒風的季節，只有靠業績增長了。

806家十倍股中有75%的公司估值推動的起始時間是在2005年，大部分集中在2005年7月中旬，那剛好是一輪大牛市的起點。而且，我們還發現其中有217家公司短短3年股價就衝上了10倍，這說明牛市到來的時候，市值小、彈性大的公司，會在很短時間內有一個衝浪式的股價上漲。

業績和估值並不是矛盾的，估值反映了市場的心理面因素，公司只要在二級市場交易就不可能完全不談心理因素。應該說短期爆髮式的十倍股是以一定業績為支撐，加上估值和不錯的大盤表現作為催化劑而形成的，類似戴維斯雙擊，長期慢牛的十倍股則更多是靠業績推上去的。」

新浪博客曾經有一篇文章叫做「衝浪型公司」，總結得很全面，裡面提到的騰訊、百度、蘋果都屬於這類公司。不過，這些公司除了估值驅動之外，更重要的是凈利潤和權益報酬率保持了穩定高速增長，因為它們要麼是有著極為廣闊的行業前景，比如騰訊的即時通訊和遊戲；要麼是傳統行業的顛覆者，比如蘋果顛覆了諾基亞。這些都可以為公司繼續成長提供空間。

牛市的極度樂觀情緒推動所有的股票上漲。流動性是水，也似蜜，流過的地方總是會吹起一個個泡泡，這種股價上漲我們稱之為牛市估值推動，但是這樣的上漲通常是可遇而不可求的。我們更喜歡6年時間內上漲了10倍的那些公司，他們通常是業績推動型的公司，即使在2008年全球金融危機股市大跌中也能保持堅挺的股價，而且在危機過後，也很快能恢復元氣。

醫藥行業無疑就是這樣一株常青樹的孕育地，該行業股價不回調的十倍公司佔總體十倍股的比率最多。而房地產板塊雖然也是十倍股的搖籃，可是股價不回調的公司佔比卻比較小。這可能與最近幾年中國經濟社會轉型有關，醫療行業，特別是醫療服務行業隨著人口老齡化社會的到來，景氣度持續不減，像邁瑞、三諾、魚躍這些醫療設備公司都受益於此。

這就說明了我們需要靜下來去思考公司上漲的邏輯，如果看好的邏輯沒有變化，那麼市場下跌時反倒是一個好的買入機會。比如伯克希爾?哈撒韋公司的股票，巴菲特希望它跌，這樣他不僅可以買入更多的股份，而且還驅逐了短線客，畢竟公司的內在價值每年還在以25%的速度增長。當潮水退去時，大多數的公司都被打回原形，只有極少數擁有真金白銀的業績公司才是剩者為王。

小結一下：高成長並不是一個故事，而是有實實在在的業績支撐。一般來說，成長不外乎兩類因素驅動：其一是權益報酬率（R)的持續提升；其二R在更大資本規模上的複製（要麼是依靠留存收益快速滾動發展，要麼是通過併購整合實現外延式增長），像新華醫療、藍色游標不都是依靠不斷地併購擴張來實現業績的快速增長嗎？

藍色游標是一個賺差價的公司，它用資本市場的高PE溢價募集而來的錢去低價收購公關行業內的同行，然後再到資本市場變現。換句話說，在證券市場用最高110倍的PE 募資然後在線下花10倍PE買未上市公司（例如SNK），僅僅4年時間，公司營收就從上市前的3.68億元躍升到2013年的35.84億，業績增長近10倍；利潤也從4845萬跳升到4.39億，上漲9.15倍。在公司2012年2.36億的盈利中，一半來自併購。3～4年的時間公司股價從7.49元漲到最高68.79元（復權），上漲了8倍，以今天（2014/5/4）51.88塊錢算也增長了6.9倍，這就是將併購的增長發揮到了極致。

藍色游標的英國老師傅WPP集團（WPPGY）就是這麼乾的，它從超市購物車生產商切入廣告傳媒領域，並成為全球最大的廣告傳播集團之一，馬丁?索雷的法寶就是瘋狂併購，據說他曾經在18個月搞了15項併購。併購使得不斷有新公司並表利潤推動WPP業績持續增長，成為市場上的大牛股。趙文權上市之初就是把WPP作為標杆。

沒有一家美國大公司不是通過某種程度、某種方式的購併而成長起來的，幾乎沒有一家大公司是完全依靠內部擴張成長起來的。」這是諾貝爾經濟學獎獲得者喬治?施蒂格勒的觀點。從歷史來看究竟併購是否會誕生十倍股？毋庸置疑。這裡必須說起人類商業史併購鼻祖JP摩根收購卡內基鋼鐵公司，吞併785家中小型鋼鐵企業，成就了著名的美國鋼鐵公司，公司資產達到14億美元，是世界上第一家資產超過10億美元的公司，控制了美國鋼產量的70％。這是最典型的「快速」十倍股成長路徑，產業集中是大勢所趨！

再來看看歷史上的數據100家最大的公司總規模擴大了34倍，控制了全國40％以上的工業資本。標準石油控制了當時美國石油工業的3/4，美國煙草公司控制了美國除雪茄外的50％～90％的市場；通用汽車與福特汽車兩分天下；類似於投資併購型集團控股公司，巴菲特的伯克希爾就是最好的案例。

來談談中國的伯克希爾?哈撒韋吧，平安？復星？華潤？都行。

郭廣昌的復星（回報率目前還沒有解決，但公司業績在持續變好）、華潤集團（從2001年凈利潤23億到2013年的563億，營業利潤增長了24倍）、產業併購公司中糧集團、李嘉誠的長江實業，這些公司的屬性就是通過不斷「吃」下其他公司不斷長大，處在商業模式金字塔的頂端，這些公司就不能按照普通的公司研究方法去分析。好比是池塘里的生態鏈，某種外來物種對於現有的池塘生物結構進行重新組合（Restructure），沒有天敵的競爭方式，池塘里剩下的物種只做縱向有利的整合（Consolidation），具體方式就是兼并收購（Merger&Acquisition）。總而言之，中國目前處在一個併購成長的進行時，這類企業長期看是上升通道。

復星集團的併購成長曆程

復星集團是用產業併購的思維在經營企業，復星的兼并收購路線：醫藥、消費、金融、資源、精密製造等。集團將投資作為公司的主業，不斷進行產業整合，將資本配置在可持續的產業回報上面。所以復星集團的主業不是醫藥也不是鋼鐵、房地產，投資才是這家公司的主業，可持續良性兼并收購式成長，不斷將最能夠產生現金流的資產併入旗下。可惜復星集團在併購項目產業整合與行業選擇上並不如巴菲特的伯克希爾那樣出色。不過，就算是巴菲特也有過收購紡織廠、鞋廠等失敗案例，對於復星的併購式外延增長是市場所喜歡的公司類型，往往估值急速提升，股價劇烈波動，這正是資本市場有意思的地方！

一般的理解就是豬站在風口才吹得到，比如安防大華、地產萬科、蘇寧，當然有「運」擺在這裡；再說制度，A股目前是漲跌停板T+1，幾天前華電國際H股股價突然上漲1500倍，後來宣布無效，而A股由於制度原因，在時間上也就要求公司必須有幾年好光景。再說稀缺性，海康是行業老大，但上市時間晚於大華，漲幅就差了好多。如樂視網、掌趣科技，稀缺性與制度有關係；最後就是商業特徵，周期類不如消費類的穩定，應該也是市場共識吧。以前機構不總是談防禦性，大概就是大消費板塊了，所以喝酒吃藥啊。誰可能是中國的伯克希爾?哈撒韋，平安？復星？中糧？華潤？復星能拿下中糧或華潤任何一家，極有可能成為中國的伯哈。

讓我們回到內生式成長吧，這種公司倒很普遍，而且也比較容易把握。主要就是把握公司的階段性競爭優勢，我不覺得A股大部分公司有長期的競爭優勢，畢竟長時間保持一個較高的ROE，也不是一件容易的事，想想團購網站們是怎麼死的？這是由市場化競爭所決定的。也有些公司留存收益不小，但是紅利再投資後產出收益低的反而不如買債券，這損害了股東價值，還不如直接初期分紅呢。

成長公司初期很少分紅，它的誕生背景是大市場，或者空白市場，在未來很長的一段時間看不到天花板。和聚投資李澤剛的5新總結，我們認為這個是可以持續在未來繼續梳理的投資思路與方向，同時也解釋了十倍股業績上漲的外部原因與大環境！

新生活：80～90年代消費市場一片空白，在90年代中期開始出現第一波消費升級，必然會出現類似於貴州茅台、青島啤酒、雙匯發展、伊利股份、青島海爾、格力電器、張裕A等超級大牛股，漲幅遠遠超過十倍。

新經濟：空白區域在資本市場通常是十倍股誕生地，以CIMC中集集團這種中國製造改變世界的公司為例，一家為全球市場提供物流裝備的集團，現在已然在能源裝備、海油工程上持續超越。同樣的案例福耀玻璃是世界汽車玻璃龍頭，華僑城是旅遊地城等行業龍頭。

新技術：在許多細分領域，精於鑽研的企業能夠提供相當於世界先進水平的產品與服務，在技術競爭中脫穎而出。匯川技術專註於工業自動化控制產品的研發、生產和銷售，衝擊中高端設備製造，擁有自主知識產權的工業自動化控制技術，以快速為客戶提供個性化的解決方案持續吞噬世界工控巨頭ABB、愛默生原有的市場份額；擁有重磅葯的醫藥公司經常會出現十倍股，比如雙鷺葯業的貝科能帶來9年超過40倍的上漲，機器人同理也是未來大概率的十倍股。

新制度：中國住房制度改革帶來了大量的地產公司十倍股，有超過60%的房地產上市公司在2000～2013年上漲幅度超過十倍。通常看來一個制度的改變往往帶來全行業的提升，新興鑄管受益於城鎮化改造，萬科受益於房地產需求爆發，這是絕對大概率事件。

新模式：代表公金螳螂、蘇寧雲商。通過標準化行業發展模式，克服一個地方區域公司的局限，在全國市場複製，業績呈幾何倍數增長。

最後我們總結一下，好的公司具備一個普遍的特徵：大市場+定價權的競爭力+卓越的管理層這三個條件。

還有小市值這個前提，一般總市值在50億以下是比較理想的規模，確認符合十倍股三個要素公司處在成長的早期階段，公司的市值越小越好。