價值投資的聖經《證券分析》，到底值不值得讀？

04-23

最近在讀被奉為「價值投資聖經」的《證券分析》第6版（英文版），真是不讀不知道，一讀嚇一跳。

尼瑪原來第6版直接刪掉了近十章內容！（把1940年版的第9、11、12、13、14、20、25、35、36章、附錄都給刪了）（註：中文第6版並無此問題，但後面會說到中文版有其他問題。）

難怪我讀的時候一直覺得不連貫，原來是硬生生地把某些章節去掉了。那出版商為什麼要做這種匪夷所思的事呢？一個極有可能的原因就是第六版加入了很多投資界名人為某些章節寫的序言，為了讓書不至於超過1000頁，所以索性把原書作者格雷厄姆寫的東西給刪掉了……

我們看看美亞上的評論（忽略那些跟風好評）：

The 6th edition is basically the 1940 2nd edition with a number of chapters, plus the appendix, removed to make room for contemporary commentary. The chapters are available as a separate download, nevertheless their omission is unfortunate as many of them are very informative and access to the separate material inconvenient. Certainly at least for the Kindle version, where size is not a concern, the omission is inexcusable -- and doubly so if you examine what it is that they have been left for.
The commentaries read like little more than extended promotional blurbs and do not really add anything illuminating to the discussion. This is seen most amusingly in the final "commentary" on global investing, a topic understandably absent in the 1940 edition. Instead of correcting this shortcoming, a vague essay is offered which mostly rants about the difficulties - giving dated examples, in some cases from the 1980s - so much for updating Graham to todays markets.
第6版實際上就是1940年的第2版去掉好幾章內容，為了給各種序言讓出空間。儘管去掉的那些章節可以從官網下載，但感覺還是很不好，因為很多這些刪掉的內容都很有用。更不用說Kindle版了，對kindle來說頁數根本不是問題，那麼更沒有借口刪章節了。而那些多出來的序言看著就像拉長版的宣傳材料，基本沒有什麼新的啟發性的東西在裡面……

根據另一個用戶的評論，原來《證券分析》各個版本之間的選擇上還別有洞天：

The 1934 edition came out before the creation of the SEC and deals with a lot of accounting irregularities that are not such a problem today. I suggest you buy a newer edition.
Some people seem to have a preference for the 1940 edition. The 1951 edition was the first one written after the Great Depression, so it dealt with businesses in a more normal economic environment. The 1962 edition was the last written directly by Graham and Dodd, but it is currently unavailable. The 1988 edition is the most recent edition of Security Analysis, but it was updated by other authors years after Graham had died. The 1988 edition is the one currently used as a textbook for Columbia Universitys Security Analysis course.
1934年版（第1版）出來的時候美國證監會還沒有成立，書里描述的許多會計不規範的問題今天已經很少了，所以這一版本我不太建議。有人可能更喜歡1940年版（第二版）的。1951年版是大蕭條後寫的第一本，所以裡面的內容更多是基於正常經濟環境下的。1962年版是格雷厄姆和多德執筆的最後一版，但目前似乎買不到。1988年版（第五版）是格雷厄姆去世後由其他作者修改的，目前是哥大證券分析課的教材。（該評論寫於2007年）

我只是看本書而已，為什麼還要在版本選擇上糾結……

幸運的是，中文版的證券分析第6版把遺漏的章節都給補上了（漢字省紙的優勢一下就體現出來了吧）。然而，中文版也有自己獨有的，而且非常致命的問題：翻譯。

現在市面上流傳最廣的應該是人大出版社出版的、巴曙松主持翻譯的那個版本，這個版本應該是目前翻譯質量最好的一版。之前人大出版社也出版過一版，翻譯質量似乎挺糟糕的。海南出版社也出過，似乎翻譯的還不錯，但目前市面上似乎沒有。

平心而論，巴曙松主持翻譯的這個版本，翻譯質量確實比之前的那些高出一大截。然並卵，還是有許多錯誤的地方，要是錯在不痛不癢的地方也就算了，很多還是錯在了關鍵的地方，非常影響對原文的理解。

比如，僅在第6版引言里我就發現兩個非常影響理解的翻譯錯誤：

原文：Within a year, the board-boy was playing the liquidation of the Guggenheim Exploration Company by astutely going long the shares of Guggenheim and short the stocks of the companies in which Guggenheim had made a minority investment, ……
譯文：不出一年時間，這個打雜工成為了古根海姆勘探公司的清算員，在買入其股票的同時沽空該公司小額投資的其他公司股票。……

文中的「打雜工」是指格雷厄姆。這個翻譯很容易讓人迷惑：格雷厄姆如果是這家公司的清算員，那他買入自家公司的股票，算是在做什麼呢？？實際上原文的意思是，古根海姆這家公司正處於清算階段，格雷厄姆發現這家公司的股價比它持有的幾家公司的股價加權後的總價還要低，因此做多古根海姆，做空那幾家它擁有少數股東權益的公司。格雷厄姆根本不在古根海姆工作。Minority investment 並非指小額投資，而是少數股權投資。

原文：In one instance, in the early 1920s, he exploited an inefficiency in the relationship between DuPont and the then red-hot General Motors (GM). DuPont held a sizable stake in GM. And it was for that interest alone which the market valued the big chemical company. By implication, the rest of the business was worth nothing. To exploit this anomaly, Graham bought shares in DuPont and sold short the hedge-appropriate number of shares in GM. And when the market came to its senses, and the price gap between DuPont and GM widened in the expected direction, Graham took his profit.
譯文：在20世紀20年代早期的某個時候，他聰明地發現市場對杜邦公司和當時炙手可熱的通用汽車公司兩者的股票定價並不合理。正因為杜邦持有數量可觀的通用的股份，市場才認為杜邦公司具有投資價值，而公司其他的業務價值都不大。為了從這種異常中獲取利潤，格雷厄姆買入了杜邦公司的股票，並賣空了一定數量的通用汽車公司股票來對沖，當市場發覺到這一現象時，杜邦和通用的股票價格差異朝著預期的方向拉開了，格雷厄姆從中賺取了可觀的利潤。

劃線部分的翻譯也讓人摸不著頭腦，如果公司其他業務真的價值不大，格雷厄姆做多杜邦根本沒有邏輯啊！實際上原文的意思是，杜邦持有數量可觀的通用的股份，而市場給出的估值僅僅相當於這部分股份的價值，而這個估值就意味著杜邦其他的業務價值為零（很顯然不可能，因此杜邦的股價是低估的），因此格雷厄姆才會做多杜邦、做空通用。

我現在看了十幾章，大約每隔1、2頁就能發現類似的問題，非常影響閱讀體驗。如果僅讀中文，很多地方會讓人困惑，導致看了也白看。

直到後來，我發現市面上還存在雙語版的《證券分析》！

沒錯就是這貨。

我心想終於可以方便地對照著英文看中文啦！滿懷期待翻開這本書，結果……

尼瑪只有序言有中文翻譯啊！正文沒有中文翻譯！編者腦子裡都在想些什麼！！！

我只是想好好看本書而已，為什麼要給我設置那麼多障礙……

其實話說回來，中文版譯得不好，也不能全怪譯者，格雷厄姆本人也有功勞。詹姆斯·格蘭特在第六版引言里誇獎他「在他那個時代的金融史上，華爾街還有比格雷厄姆的古典文學造詣更高的人嗎？」事實證明此言不虛，格雷厄姆在書中充分發揚了古典文學的特點：能用複雜語句的絕對不用簡單語句，能用長句的絕對不用短句，能用高級辭彙就決不用初級辭彙。雙重否定、三重否定、甚至四重否定的語句比比皆是。

即使拋開語言層面的細枝末節不談，我們假設，一個金融知識不太豐富的普通人，想要通過這本書入門炒股，是否可行？

我認為這本書壓根不適合入門，看了也是浪費時間。格雷厄姆自己在序言里說「本書面對的並不是剛入門的初學者，而是對金融的專業術語和基本概念有一定了解的人」。比如，你需要有一定的財務會計知識，因為書中有很多的財務報表，但並不會跟你解釋報表中的各個科目之間的算術關係。另外，有些個別的財務術語跟現代的解釋不大一樣（比如第11章的「凈資產」）。財務報表的陳列方式、利潤的計算方式等也和現在有很大的不同。也許債券持有者、優先股持有者等享有的法律權利也和現在有所不同。這豈止要「有一定了解」，簡直要「非常了解」才能看得順暢。

如果有人向入門者推薦《證券分析》，那他自己肯定都沒怎麼看過這本書；如果他推薦的還是中文版……

我並不是來吐槽這本書的價值的！如果你有一定的金融知識（也許再加上稍許「古典文學素養」。。。），此書絕對可以給你帶來收穫。《證券分析》第二版發表於1940年，而現在大家耳熟能詳的股利折現模型才剛在1939年提出（格雷厄姆是該論文審稿人）。與眾多定量分析的現代投資理論相比，《證券分析》更多的基於定性分析，沒有眼花繚亂的數學模型。即便如此，你仍然可以從書中感受到作者超越時代的智慧。1940年代證券市場的風氣與現在相比並沒有太大不同，盲目跟風、錯誤的言論一樣充斥著市場。但格雷厄姆堅持理性思考，通過層層邏輯推理，一一駁斥了市場上各種流行但錯誤的理論。正如該書前言所講，格雷厄姆「試圖為當時混亂不堪的金融市場理清頭緒」。《證券分析》傳遞的更多是一種理性思維方式、分析方法，而非一個具體答案。

推薦觀看此書的最佳姿勢：閱讀巴曙松版中文版，如果讀到彆扭的地方就讀對應的英文原文。

完。