以BiliBili為例淺談中美上市制度差異

本文會以Bilibili在美國上市為例，分析中美上市制度的差異。本文主要會涉及《證券法》、《首次公開發行股票並上市管理辦法》等法律。

最近嗶哩嗶哩（下文簡稱「B站」）向美國證券交易委員會（SEC）公開提交了上市申請，計劃在納斯達克上市，股票交易代碼為「BILI」。本次IPO承銷商為摩根士丹利、美銀美林和摩根大通。預計B站的IPO融資總額最高將達到6.04億美元。

B站是一家客戶群體主要為二次元用戶的彈幕視頻網站，根據一份《二次元研究報告》顯示，2015年，每三個90後或者00後的年輕人中就有兩個是二次元用戶。中國的二次元用戶呈現出年輕化、高學歷的趨勢，且具有很強的消費能力。作為一個活躍用戶超過1.5億，日視頻播放量達1億的八年老站，B站無疑受到了市場的關注，相關人士透露，B站的估值超過30億美元。

我們知道一家公司上市可是一件普天同慶的事兒。國內的上市公司不管是成長型還是穩定型，市盈率動輒30-40倍，一個高的發行價能讓上市公司發行同樣的股份融到更多的錢。公司市值擴大的同時也意味著股東財產的膨脹，這也是上市的核心優勢。同時上市也有廣告效應，公司的上市可以向外部傳達自己經營良好，產品質優的正面訊號。隨著股市的開盤，在國內的上市公司無疑是誰自己打了個每天6小時，一年250天在各大炒股軟體、財經電台滾動播放的廣告。一點風吹草動就會有幾千萬的股民關注，甚至成為大家餐前飯後的津津樂道的談資。

既然在國內上市這麼好，那為什麼B站會選擇在美國上市而不在國內上市呢？這就涉及到中美兩國上市制度的差異的問題了。

想在中國的滬深兩市上市，除了需要公司滿足合法合規經營、真實準確及時披露的要求外，公司的資產質量、盈利能力也有指標要求。

在《首次公開發行股票並上市管理辦法》中對申請上市公司提出了3年連續盈利的要求、同時3年的凈利潤要求累計超過3000萬。

這麼高的要求，而我們的B站能滿足嗎？

當然不能。

以下是B站最近三年利潤表的節選

B站凈利潤水平：15年虧了3.7億，16年虧了9.1億，17年虧了1.8億，三年連虧。這麼悲慘的指標在中國是絕對上不了市的。

另外由於我國採取的上市制度是核准制，即使公司滿足了上述這些硬性指標，仍然需要上報證監會，讓證監會的發審委表決。發審會一共七人，一人一票，只有獲得五張通過票公司才能發行上市。由於人為因素的介入，不管一家公司資質多棒，盈利能力多強，背景多硬，也有被否決的風險。

相對於中國的核准制，美國的上市制度則是註冊制，想在美國上市，那要容易得多。

B站國內上市無門的情況下選擇在美國納斯達克上市。納斯達克的上市標準就相對寬鬆。納斯達克有三套標準，只要滿足一套標準即可上市。

不難發現納斯達克上市的第一套和第二套標準對公司的盈利能力並無剛性要求，所以B站大可以適用標準一或標準二在納斯達克上市。

總的來說，國內上市確實難，境外上市則相對簡單。但是在境外上市也有它的缺點，那就是成本太高。中國企業在境外上市為了規避法律限制一般都需要搭建VIE結構，另外還需聘請海外的中介機構。打個比方，國內上市需要聘請國內的律所出具法律意見書，而在境外上市，除了聘請國內的律所，還要聘請國外的律所對接。且不說高端涉外業務需要律所的資質必須是頂配，這雙倍的法律服務費可不是買一送一的。中小企業根本承受不起這高昂的跨境上市費，所以想在海外上市的企業也必須是有一定的規模的。

我國目前也在努力籌備註冊制，但在這過程中也遇到了重重困難。其中作者覺得註冊推行的最大阻力還是投資者的素質和心理承受能力。不得不說，我國投資者受教育程度參差不齊，當你走進證券公司營業網點，映入眼帘的是一群退休的老年人簇擁在巨大的顯示屏前談股論金。他們相信所有的小道消息，願意為民間股神的一句話買單，殊不知，他們背後早有很多雙眼睛等待著收割。

作者冀望股票註冊制能儘早推行，也希望的註冊制不要推行得太早。