鋰電池界的掃地僧

新能源汽車產業距離第一次的大爆發已經有幾年了，棋至中盤，業績分化越來越強烈。

比如下游的整車製造、電池組裝，由於門檻較低，隨著投資大躍進，很快形成產能過剩，賺了營收不賺利潤，部分二三線的廠家更是風雨飄搖。

而另一邊廂，上游材料領域裡，由於門檻更高，高速需求擴張之下嚴重供不應求，廠家們普遍賺的喜笑顏開。

比如君臨曾經分析過的格林美，因為和下游電池廠寧德時代簽了供貨大單，一季度盈利預計為1.42億元至1.73億元，同比增長40%至70%。

這樣的業績，讓多少A股公司羨慕嫉妒恨。

去年央視播放紀錄片《大國重器》，寧德時代作為鋰電池行業的代表浮出水面，很多業外的群眾才第一次知道這個中國新能源產業鏈的航母級存在。

也就是在這一年，寧德時代CATL第一次奪下了該年全球鋰離子動力電池銷量榜的冠軍。

曾記得，十多年前，日本的電池產量一度佔到世界的95%以上，稱雄世界，我國的產業界只能仰視那高不可攀的存在。

沒想到，僅僅幾年時間，我國的電池巨頭們便如大象闖進了瓷器店一般，將日本人的生意攪了個天翻地覆。

伴隨著寧德時代的如日中天，一批簇擁在他周邊的上游產業鏈供貨商們，也跟著吃香喝辣，這種景象，就跟當年的蘋果產業鏈供應商們如出一轍。

1

事情還要從如何製造一枚鋰電池說起。

在鋰電池的構成中，可以清楚的看到，正極材料價值佔比最大、地位顯赫，甚至可以說正極材料的優劣，很大程度上決定了最終產品的成敗。

國內正極材料產業，我們介紹過由服裝大王轉型而來的杉杉股份，多年奮鬥終成產能霸主。

今天，我們講講另一家，正極材料的「絕代雙驕」之一。

當升科技（300073）。

在北京的丰台科技園，有一幢不起眼的建築，樹蔭中，「北京礦冶研究總院」七個大字清晰可見。

這家隸屬國資委的研究院在業界赫赫有名，光院士就有3名，專家、國家級人才數不勝數，是我國礦產冶煉領域當之無愧的龍頭單位。

當然，在業外，他們的名頭通常沒什麼人知道，就像一眾掃地僧，寂寂無名，又各懷絕技。

他的隔壁，便是當升科技的總部所在。

他們兩者之間千絲萬縷的關係，我不說，相信你也能猜到。

當升科技，改製成立於2001年，是典型的科研人員辦企業，主業是鋰電池正極材料的研發和生產。

他的初創員工，全是礦冶院電子粉體材料研究領域的中青年專家，厚實的技術底子，讓當升科技在成立後的第5年，就將正極材料鈷酸鋰出口到韓國。

這是國內第一個實現正極材料出口到海外的企業，足見其技術功力深厚。

2007年，iPhone問世，移動互聯網大門洞開，智能手機行業對電池的需求出現爆發性增長。

在電池材料領域沉潛已久的當升，就像他的名字一樣，迎來了第一次利潤猛升的好時代。

一方面，拿下了大批日韓鋰電巨頭的訂單，一方面又籌劃著進軍海外儲能市場，形勢一片大好。

沒曾想，好日子沒過幾年，隨著手機電池的市場蛋糕越來越大，同時，手機電池對正極材料技術的要求也不高，終於導致行業門檻過低，護城河失守，利潤率一路下滑。

公司鋰電材料毛利率曾經極低

如上表所見，2011、2012年，當升不再升，主營的正極材料毛利率曾一度跌至不足6%。

如此下去，遲早藥丸。

2

生死存亡的關頭，天上掉下了個特斯拉。

2012年，又一款劃時代產品：Tesla的Model S開始穿梭在大街小巷，徹底改變了我們這個世界對新能源車的認知，也改變了我國高層對汽車產業的認識。

兩年之後，一系列重磅新能源車產業政策相繼出爐，給我國的投資者們送來了一個超級大蛋糕。

而敢於在政策出爐之前開始布局的冒險家們，最終都得到了豐厚的利潤回報。

比如比亞迪孤注一擲殺入新能源車領域，天齊鋰業去澳大利亞抄底買鋰礦，杉杉股份苦守電池材料領域十餘年……

還有我們今天的主角，當升科技。

2012年，特斯拉剛剛出來，當升就成立了專門生產動力電池正極材料的子公司，江蘇當升。

現在看來，當升如此快的出手，就像2012年特斯拉股價飆升的第一天就敢於重倉買入的投資者一樣，最終讓自己也化為了傳奇。

隨後幾年，新能源車行業進入《中國製造2025》規劃，成為我國產業升級的主引擎之一，目標宏大，爆發之勢凌厲，短短几年就孕育了一個萬億元規模的強大產業鏈。

如今，新能源汽車替代燃油汽車已成為全世界各國政府的共識，留給汽油車的時間不多了。

部分國家出台的燃料汽車禁令時間表

國家激進的產業政策，急不可待的各路資本，積極響應的消費市場。

雖然一切看起來那麼美好，但橫在新能源車替代進程的前面，仍然有兩條攔路虎：電池成本和能量密度。

先看電池成本：

一輛電動新能源車的成本主要由三大關鍵部分構成：電池、電機、電控。其中電池成本佔比最高，達到3-4成。

而電池又由正極、負極、電解液和隔膜構成，其中電池正極決定電池的質量和性能，占成本達到3成以上。

所以，正極材料的價格變動，足以影響整車廠利潤，這意味著，正極材料是牽一髮動全身的存在，在產業鏈中地位關鍵。

接著是最兇猛的攔路虎：能量密度。

能量密度，指的是同樣重量的電池下，能提供的能量輸出指標。

簡單說，能量密度決定了續航里程，如果能量密度不高，你的車就跑不了多遠，終究是個玩具而已。

目前大多數新能源車電池的能量密度在120Wh/kg左右，續航里程大概200公里，北京往返天津一趟都實現不了，充一次電又要幾個小時，難堪大用。

當電動車產業成為國家意志，政策部門很快便意識到這個問題的嚴峻性了。

於是最新的政策規定：2020年，我們的電池能量密度要達到300 Wh/kg，達不到的你就等著被淘汰！

這個硬性指標意味著，到時候新能源車的續航里程普遍達到500公里以上，與普通汽油車相當，再加上普遍的充電樁和快速充電技術，困擾新能源車普及最大的問題——

里程焦慮，將煙消雲散。

那麼，決定鋰電池能量密度的是啥呢？

不用猜，正極材料是也。

電池正極主要有鈷酸鋰、磷酸鐵鋰、NCM(鎳鈷錳)、NCA(鎳鈷鋁)等。

由上圖可見，有字面N、C的正極材料容量最高。

所以要實現高能量密度，含有N（鎳）、C（鈷）的正極材料是首選，業界稱含有這兩種元素的電池材料為三元電池材料。

正因為三元電池材料的高容量特性，在政策需求和產業需求的雙向壓力下，供需矛盾一下子就爆發出來了。

業界預計，未來三年，三元鋰電池的年均增速將達到70%以上，到2020年90%的電池均為三元鋰電池。

動力電池整體高速增長，其中三元電池一騎絕塵

3

歷史選擇了三元，以後的事情就一帆風順了嗎？

No，No，No。

N是元素周期表中鎳的符號，鎳在地殼中的儲量僅次於硅，豐富的儲量，自然賣不上價。

而C代表的鈷就不一樣了，它在地殼中的平均含量僅0.001%，儲量低也就罷了，還都是伴生礦，提煉難度極大。

或許你也聽說過了，地球上絕大部分的鈷都存儲在一個叫剛果（金）的國家，鬼知道那是個什麼地方。

所以鈷能賣上65萬元/噸的價格，而鎳價，只能趴在10萬元/噸的地板上。

鈷價格的高不可攀，讓三元電池高鎳化趨勢明顯。

拿NCM電池來說，其主要型號按鎳鈷錳比例有523、622、811，可以認為，鎳是負責提高能量密度、鈷和錳是負責穩定性。

鎳的比例越高、能量密度越高、安全性越難保證；鈷佔比少，但生產門檻更高。

NCA811的原理相似，但A代表的鋁，元素性質更活躍，所以NCA的技術難度最高，對生產環境、工藝水平、檢測技術都有很高的要求，目前僅有特斯拉實現了量產使用。

背靠礦冶院，擅長玩技術的當升，在技術趨勢的把握上自然也是行家。

還記得我們前面提到過的那個當升的子公司么，江蘇當升，成立於2012年，那時候正是磷酸鐵鋰電池大行其道的時候。

當升卻沒有選擇跟進，而是一上來就瞄準了三元。

雄厚的技術，加上早早落子，讓當升在2016、2017年成功抓住了三元電池的爆發機會，業績反轉。

接著，當升集中力量繼續猛攻高端技術。

2017年，當升國內第一家實現NCM622量產；

2018年初，又率先實現NCM811的量產；

此外，技術難度最大的NCA材料，當升也在測試中，實現量產指日可待。

產品技術好，客戶聞風而來。

目前，當升已成為了包括CATL和比亞迪前兩大巨頭在內的6家企業的供應商。

尤其是和杉杉相比，當升緊抱寧德時代CATL這根大粗腿，未來的前景不可限量。

4

抓住了大客戶，當升忽然發現自己的產能有點不夠用了。

為滿足訂單需求，當升今年春節連假都不放，要求各車間火力全開，加班加點的生產。

產能滿負荷運轉，真是一件讓人甜蜜的煩惱，但煩惱也沒用，頭等大事還是要抓緊時間擴產。

根據規劃，當升在江蘇海門分別進行生產基地二期、三期高鎳三元材料的建設。

到2020年，將比現在新增1.8萬噸NCM811和NCA的產能，除了搶佔市場，規模效應還能有效降低產品成本。

公司努力擴大高鎳三元的生產規模

客戶拿到材料，股東收穫鈔票。

當升能成為高鎳三元電池的技術龍頭，除了礦冶院打下的底子，還與它的人才戰略有關。

除了研發投入接近營收的6%外，當升的各種資源高度向人才傾斜。

不過跟其他企業僅僅重視買設備，砸錢做研發不同，當升對於人才的出身要求極高。

比如說，在校園招聘上，當升只聚焦於清華、北大、北京科技大學等國內冶金材料專業的頂級學府。

當升科技的校園招聘目標院校

寧缺毋濫，來自名校王牌專業的碩士比例在80%以上，這便是當升與眾不同的人才精英思想。

於是光2017年一年，當升在鋰電正極材料領域就拿到了15項專利，其中發明專利12項，累計專利130項，相比於對手杉杉，要高出一籌。

經歷了最近幾年的技術積累，當升的技術護城河正越挖越深，畢竟當年在手機鋰電池的賽道上痛過，因此深深的知道：

你跟對手的技術差距有多遠，你就有多安全。

目前，當升新的技術研究院正在籌備，下一代技術產品也正緊鑼密鼓的儲備著，讓我們看看下面這個表。

公司在研項目領先市場

看到如此多的技術新品在推出，是不是吃飯也香了，睡覺也安穩了呢？

尾聲

研究是一個持續不斷深入的過程，是一個不斷篩選、精挑細選、枯燥並花費大量時間精力的過程。

我們每個工作日發布一篇上市公司的分析報告，一篇報告就要花費我們團隊里兩名以上分析師一周的時間，這樣耗費巨大成本的研究也僅僅是達到一個目的：

讓我們能夠在3500家的海量公司里，找到那些在未來一兩年里具有相對較好投資機會的頭部10%的公司。

十分之一的海選過程。

這些公司真的每一家都完美無瑕，閉著眼買入就能大漲嗎？

顯然還不是的，我們還需要進一步的精挑細選。

拋棄題材股，真正以優秀業績說話的好公司，具有長期持續業績爆發能力的好公司，這個市場上不會超過20家。

這又是一次十分之一機會的淘汰與晉級賽。

追求更強的確定性，找到那些我們認為更值得持有的長期船票。

近期，君臨在成立深度研究部的基礎上，再次成立了5個小組，對2018年我們認為最值得看好的5個行業方向，進行更深入的挖掘、對比與跟蹤。

遴選出每個方向3-5家，我們認為確定性最強的，業績將持續超預期爆發的優秀公司。

這張清單，我們將在付費訂閱專欄里發布，跟我們的付費用戶們攜手共進，獲得更陽光、長久的收益回報。作者：君臨團隊. 歡迎關注微信公眾號：君臨【junlin_1980】，更多行業解讀、證券分析盡在證券分析第一平台—君臨