中國上市航空公司2016年財務報表解析

一、整體判斷

• 2016年中國五大上市航空公司收入增長幅度低於運力和運量增長，投入產出效率下降。中國民航需求保持旺盛，消費者同樣享受低油價紅利。

• 營業利潤普遍不高，「補貼收入」調節凈利潤。營業外收入也成為航空公司主要競爭力。

• 航油成本低位運行，但是航油成本依然高於全球平均水平。中國公司航油成本大約高出全球平均水平20%-25%。

• 人民幣貶值匯兌損失依然強烈影響利潤，Q4幾乎全部虧損，這也是為什麼全年利潤低於前11月利潤以及前三季度利潤。財務費用已經開始下降依然居於高位，各公司積極調整資本結構應對匯率風險。

1、營業收入海航領漲，南航規模居首

南方航空從機隊規模、旅客運輸量和旅客周轉量、銷售收入方面仍然為中國航空一哥。

• 營業收入增長率大約只有運力運量增量的30%-50%。三大航和春秋緩慢增長。

• 海航高速增長15.48%，兩位數增長，大約是其他對手的三倍。

• 南方航空作為中國最大的航空公司，機隊規模、業務量、營業收入全國第一。國航和南航的差距再次縮小。

2、國航最賺錢，春秋利潤大幅下滑

• 國航凈利潤77.64億元傲立群雄，增長7.54%，增速大於收入增速，利潤率提升。

• 南航凈利潤增長最大，主要得益於財務成本大幅下降。積極防範匯率風險效果明顯，南航新發人民幣債3%成本也遠低於其他6%的成本。

• 春秋和東航利潤下降，海航利潤率下降。

3、國航資產規模最大，海航春秋資產高速擴張

• 三大航資產規模增速基本和運力投入一致。

• 國航資產規模最大，優勢來源於凈資產，三大航中資產負債率最低。

• 海航通過股權融資擴大資產規模，大力改善資本結構；春秋航空通過債權擴大資產規模，發債成本較高，但整體負債率不高。

4、五家資產結構，均處於良性

• 五家公司資產負債率均處於54%-76%的範圍，在全球範圍內都處於良性區域。

• 海南航空通過股權融資擴大規模，凈資產已經超過南航和國航，而且負債率降到54%。

• 三大航國航凈資產最高，負債率只有65.88%。

二、經營能力整體評估：影響利潤主要因素

1、中國航空公司航油成本劣勢明顯

• 根據IATA預估2016年全球航空公司航油成本佔比低於20%，而中國航空公司基本居於25%左右，劣勢明顯。高額的航油成本大約使得中國航空公司少賺3-5%凈利潤，這應該能夠佔到航空公司凈利潤的一半。

• 中國航空公司航油成本佔比連續兩年高於全球平均水平。

• 航油成本的居高不下與中國的供應體系緊密關聯。三桶油和中航油都有「貢獻」 。

2、匯兌依然嚴重影響利潤，大家開始已經積極應對

匯率風險影響利潤，但是即使美元加息，人民幣利率依然是美元利率數倍。同時，不同公司信用差異，導致同樣是人民幣債券成本差距也很大。對於資金密集的航空產業，資本結構和資金成本嚴重製約盈利水平，資本經營和資金效率是航空公司的金融經營的主戰場。

• 高額的財務費用（主要來源於人民幣貶值的匯兌損失）依然嚴重侵蝕利潤。

• 積極應對匯率貶值風險調整美元債結構。四大航財務費用均有下降，南航更是大幅下降25%以上。南航的美元債比例已經下降到30%，新發人民幣債成本也低於3%。

• 春秋髮債財務成本上升，發債成本也較高。

　3、海南航空財務成本最高

• 三大費用中四大航銷售費用降低10%，只有春秋航空上漲10%。管理費用有增有減。

• 海南航空財務費用占營業收入11.12%，大約是三大航的兩倍，春秋的四倍。

• 海航資產對營業收入產出效率低。優化資本結構並降低資金成本，與資本運營需要尋求平衡。

　4、營業外收入天壤之別

營業外收入成為影響中國航空的重要因素，是中國特色，也是中國民航發展階段決定。航空外部經濟性溢價價值是航線補貼和政府補貼的經濟基礎。航空公司航空主業經營之外，爭取最大的補貼收入，帶動地方經濟開放和社會活力，同樣是航空公司的經濟價值和社會擔當。

• 東航和南航的營業外收入大約是國航的4-5倍。國航營業外收入只略高于海航和春秋。

• 補貼收入是營業外收入的主要來源，補貼收入也是收入和利潤，尤其是國航來說。

• 爭取獲得最大的補貼，經營營業外收入也是航空公司的重要經營手段。

三、盈利能力評估：兩手都要硬

1、營業利潤國航獨領風騷

• 營業利潤反映航空主業經營能力，國航獨領風騷，大約是南航的三倍，東航的十倍。

• 東航營業利潤即使增長324.77%，依然只有不足10億。

• 海航營業利潤小幅下降。春秋航空營業利潤大幅下降高達68%，銷售費用和財務費用都大幅增長。

2、航空主業經營能力國航最強

• 國航營業利潤率最高，而且只有國航營業利潤率高於凈利潤率。航空主業經營能力最強。

• 東航營業利潤率不足1%，處於盈虧平衡點，盈利主要營業外收入。

• 春秋營業利潤率也只有2.43%，即使利潤下降，凈利潤率最高達到11.28%，營業外收入影響大。

3、經營主業和獲取營業外收入，是否兩種經營手段？

• 航空主業經營是根本；

• 獲取利潤兩手都要硬！

四、PK美國五大航空公司，在比較中學習進步和超越

美國五大航空公司中按照機隊、營業收入、旅客周轉量排名，美國航空第一；按照旅客運輸量排名，西南航空排名第一，按照市值排名，達美航空第一。

• 按照運輸周轉量（RPK），中國南方航空已經和西南航空相當。但是西南航空一家的利潤幾乎可以覆蓋三大航整體利潤。

• 在比較中看清差距；在差距中尋求標杆。中國航空公司依舊走在路上！

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